馬克思的危機(jī)理論與中國(guó)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的防范
——基于價(jià)值否定的辯證范式

鄭健雄

一、引言

系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)會(huì)對(duì)金融系統(tǒng)的其余部分以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)帶來(lái)強(qiáng)烈的負(fù)向溢出效應(yīng)，習(xí)近平總書記在2017年全國(guó)金融工作會(huì)議上強(qiáng)調(diào)，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)是我國(guó)金融監(jiān)管的永恒主題。在新的歷史時(shí)期，要尊重金融發(fā)展規(guī)律，緊緊圍繞服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、防控金融風(fēng)險(xiǎn)、深化金融改革三項(xiàng)任務(wù)，創(chuàng)新和完善金融調(diào)控，完善金融市場(chǎng)體系，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)和金融良性循環(huán)和健康發(fā)展。黨的十九大報(bào)告要求，深化金融體系改革，增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。馬克思基于價(jià)值否定的辯證范式，運(yùn)用“縱向分析框架”，結(jié)合資本價(jià)值（反價(jià)值）以及信用體系的研究視角來(lái)對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系周期性波動(dòng)和危機(jī)爆發(fā)原因進(jìn)行分析，這對(duì)我國(guó)現(xiàn)階段如何識(shí)別和發(fā)現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)以及改進(jìn)金融監(jiān)管（事前防御而非事后危機(jī)處理），具有非常重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義?！翱v向分析框架”認(rèn)為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系的運(yùn)行具有時(shí)間結(jié)構(gòu)，它將整體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行看作是在時(shí)間過程中資本價(jià)值連續(xù)性流動(dòng)的各個(gè)階段。關(guān)于資本過程分析的“縱向分析框架”也可被理解為“資本的縱向譜系”。與“縱向分析框架”相對(duì)應(yīng)，“橫向分析框架”認(rèn)為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是無(wú)時(shí)間的、同質(zhì)的領(lǐng)域，這也是主流宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)所堅(jiān)持的研究范式。實(shí)際上，在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系中，“資本的縱向譜系”涉及企業(yè)家的投資決策、融資結(jié)構(gòu)和利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)這三個(gè)關(guān)鍵性環(huán)節(jié)，這三者之間的相互作用導(dǎo)致市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系的復(fù)雜性和不確定性，并可能引致系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。從“資本的縱向譜系”來(lái)分析經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)的原因，已成為連接微觀理論和宏觀理論的重要節(jié)點(diǎn)。本文借鑒馬克思基于價(jià)值否定辯證范式的危機(jī)理論，從資本作為過程的視角來(lái)論述資本循環(huán)過程中價(jià)值與反價(jià)值的碰撞以及信用的過度擴(kuò)張如何引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，并提出如何防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的政策性建議。

二、馬克思基于價(jià)值否定辯證范式的危機(jī)理論

馬克思強(qiáng)調(diào)運(yùn)用對(duì)立統(tǒng)一的辯證法思維來(lái)對(duì)現(xiàn)實(shí)世界進(jìn)行思考。在馬克思看來(lái)，“辯證法是對(duì)現(xiàn)存事物的肯定的理解中同時(shí)包含對(duì)現(xiàn)存事物的否定的理解，即對(duì)現(xiàn)存事物的必然滅亡的理解；辯證法對(duì)每一種既定的形式都是從不斷的運(yùn)動(dòng)中，因而也是從它的暫時(shí)性方面去理解；辯證法不崇拜任何東西，按其本質(zhì)來(lái)說(shuō)，它是批判的和革命的?！盿《資本論》第1卷，北京：人民出版社，1975年，第24頁(yè)。只有掌握辯證法思維，才能全面透徹地理解市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的內(nèi)在規(guī)律。資本本身是一個(gè)充滿矛盾的產(chǎn)物，具體說(shuō)來(lái)，資本是作為過程和物質(zhì)形式的矛盾統(tǒng)一，即資本運(yùn)動(dòng)是“一個(gè)經(jīng)過各個(gè)不同階段的循環(huán)過程，這個(gè)過程本身又包含循環(huán)過程的三種不同的形式?！眀《資本論》第2卷，北京：人民出版社，1975年，第122頁(yè)。哈維指出，作為過程定義的資本是“以價(jià)值的連續(xù)流動(dòng)存在，而這個(gè)流動(dòng)的連續(xù)性正是資本存在的主要條件。資本必須連續(xù)流動(dòng)，否則便會(huì)死亡?！眂[美]大衛(wèi)·哈維：《資本社會(huì)的17個(gè)矛盾》，李隆生等譯，臺(tái)北：聯(lián)經(jīng)出版公司，2014年，第83頁(yè)。資本是運(yùn)動(dòng)中的價(jià)值，價(jià)值只有通過連續(xù)運(yùn)動(dòng)才能成為價(jià)值。資本循環(huán)過程的放緩（甚至停頓），將意味著資本價(jià)值的損失（甚至喪失），也意味著危機(jī)爆發(fā)的可能性。資本的運(yùn)動(dòng)規(guī)律取決于價(jià)值與反價(jià)值之間的關(guān)系。反價(jià)值是作為資本循環(huán)本身的一種永久性破壞力量，它意味著危機(jī)爆發(fā)的可能性存在。哈維認(rèn)為：“基于價(jià)值否定的辯證范式是理解資本危機(jī)的基礎(chǔ)。”d[美]大衛(wèi)·哈維：《馬克思與〈資本論〉》，周大昕譯，北京：中信出版集團(tuán)，2018年，第127頁(yè)。資本運(yùn)動(dòng)過程涉及購(gòu)買—生產(chǎn)—銷售三個(gè)不同階段，以及在這三個(gè)不同階段中實(shí)現(xiàn)資本從一種物質(zhì)形式到另一種物質(zhì)形式的不同轉(zhuǎn)換，以作為價(jià)值的連續(xù)流動(dòng)。資本循環(huán)可表示為 。第一階段是生產(chǎn)準(zhǔn)備階段(G?W),資本形式表示為貨幣資本。第二個(gè)階段是正式生產(chǎn)階段(W···P···W'),資本形式表示為生產(chǎn)資本。第三個(gè)階段是商品出售階段(W'?G')，表現(xiàn)為資本從商品的形態(tài)向貨幣形態(tài)的轉(zhuǎn)變，這是資本流通的終點(diǎn)。在現(xiàn)實(shí)的資本循環(huán)中，資本形式從某一個(gè)時(shí)刻到另一個(gè)時(shí)刻的轉(zhuǎn)換是需要克服重重障礙的，需要各類資源（勞動(dòng)力、機(jī)器設(shè)備和技術(shù)）的相互配合，它是一個(gè)過程。只有成功跨越所有這些障礙，資本才能實(shí)現(xiàn)形式的轉(zhuǎn)化。例如，對(duì)于汽車制造商來(lái)說(shuō)，在生產(chǎn)準(zhǔn)備階段，汽車制造商需要準(zhǔn)備好各種設(shè)備和原材料，如購(gòu)置汽車各種零部件，雇傭和培訓(xùn)組裝工人，甚至還需耗費(fèi)大量的研發(fā)費(fèi)用用于汽車產(chǎn)品的設(shè)計(jì)等。在正式生產(chǎn)階段，企業(yè)的組織管理架構(gòu)和科技創(chuàng)新同樣影響到汽車生產(chǎn)的時(shí)間和效率。e王成利：《變革型領(lǐng)導(dǎo)與知識(shí)型團(tuán)隊(duì)績(jī)效關(guān)系研究：心理資本及組織公平感的中介作用》，《山東大學(xué)學(xué)報(bào)（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版）》2017年第6期。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，產(chǎn)品購(gòu)買和出售在時(shí)間和空間上的分離意味著價(jià)值實(shí)現(xiàn)的不確定性，進(jìn)而蘊(yùn)含著危機(jī)爆發(fā)的可能性。因此，商品出售階段對(duì)于企業(yè)家來(lái)說(shuō)十分關(guān)鍵和特殊。如果企業(yè)家所生產(chǎn)的商品不能成功地在市場(chǎng)上以高于成本的價(jià)格出售，資本循環(huán)就不能回到原來(lái)的出發(fā)點(diǎn)，資本價(jià)值的連續(xù)流動(dòng)被中斷，企業(yè)面臨倒閉的風(fēng)險(xiǎn)?？梢?，被馬克思稱為“驚險(xiǎn)的跳躍”的商品出售階段一旦失敗，摔壞的不是商品，更是它的所有者。這涉及一般商品的生產(chǎn)過程及其危機(jī)爆發(fā)的分析，被稱為“第一塊”危機(jī)理論。

“價(jià)值生產(chǎn)與實(shí)現(xiàn)之間必然存在的統(tǒng)一是對(duì)立統(tǒng)一?！眆[美]大衛(wèi)·哈維：《馬克思與〈資本論〉》，第109頁(yè)。資本循環(huán)是價(jià)值與反價(jià)值的對(duì)立統(tǒng)一。反價(jià)值源自資本自身的性質(zhì)。具體說(shuō)來(lái)，資本家通過生產(chǎn)過程生產(chǎn)出新的價(jià)值，一旦生產(chǎn)出來(lái)的商品無(wú)法以高于成本的價(jià)格出售時(shí)，導(dǎo)致資本運(yùn)動(dòng)的停頓或運(yùn)動(dòng)放慢，這都意味著資本價(jià)值的缺失或貶值?？梢姡磧r(jià)值力量的存在，是“資本作為價(jià)值運(yùn)動(dòng)在循環(huán)中的更深層次的矛盾”。g[美]大衛(wèi)·哈維：《馬克思與〈資本論〉》，第140頁(yè)。由于信用制度從屬于資本循環(huán)的整個(gè)過程，因此，我們需要對(duì)信用體系在資本循環(huán)中的作用進(jìn)行細(xì)致的分析。信用體系的過度膨脹意味著債務(wù)的過度積累。債務(wù)是反價(jià)值的重要形式，h[美]大衛(wèi)·哈維：《馬克思與〈資本論〉》，第119頁(yè)。對(duì)債務(wù)融資越來(lái)越依賴則意味著反價(jià)值力量的增強(qiáng)。i[美]大衛(wèi)·哈維：《馬克思與〈資本論〉》，第122頁(yè)。馬克思的“第二塊”危機(jī)理論，就是力求將對(duì)信用體系內(nèi)在矛盾的理解整合到關(guān)于資本主義商品生產(chǎn)的一般理論當(dāng)中。

馬克思指出：“在發(fā)達(dá)的資本主義生產(chǎn)中，貨幣經(jīng)濟(jì)只表現(xiàn)為信用經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)?！盿《資本論》第2卷，第132頁(yè)?？梢?，現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是一種信用經(jīng)濟(jì)，市場(chǎng)主體之間的交易主要通過限期兌付承諾而非靠貨幣充當(dāng)媒介進(jìn)行的，并由此形成一系列極其復(fù)雜的債權(quán)債務(wù)關(guān)系鏈。因此，信用制度是現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)最重要的特征和最關(guān)鍵的制度基礎(chǔ)。馬克思指出，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的許多問題若脫離了對(duì)信用這個(gè)角色的考察，將無(wú)法得到令人滿意的解答。哈維認(rèn)為：“信用體系在馬克思主義關(guān)于內(nèi)在關(guān)系的拼圖中就越來(lái)越表現(xiàn)為一個(gè)復(fù)雜的中心部件?！眀[美]大衛(wèi)·哈維：《資本的限度》，張寅譯，北京：中信出版集團(tuán)，2017年，第383頁(yè)。進(jìn)一步地，哈維指出，信用體系構(gòu)建的初衷是美好的，它是“資本本身在嘗試應(yīng)付資本主義內(nèi)在矛盾時(shí)的產(chǎn)物。”c[美]大衛(wèi)·哈維：《資本的限度》，第383頁(yè)。然而，在馬克思看來(lái)，信用體系是加重了而不是減輕了資本主義的內(nèi)在矛盾。

在討論信用體系在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中作用這一問題之前，我們需要明確信用和貨幣兩者在內(nèi)涵上的差異性。貨幣是指在任一時(shí)點(diǎn)上，現(xiàn)貨商品相互交易的媒介。d向松祚：《新資本論》，北京：中信出版社，2015年，第382頁(yè)。在這過程中，貨幣與商品進(jìn)行一次性交易。在新古典宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家看來(lái)，尤其是以弗里德曼為代表的新貨幣學(xué)派一直堅(jiān)持貨幣是外生的，即中央銀行能夠自由地?cái)U(kuò)張或收縮貨幣供應(yīng)量。同時(shí)，新貨幣學(xué)派認(rèn)為，貨幣增量的速度與經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)密切相關(guān)。弗里德曼等基于對(duì)1929—1933年大蕭條的歷史進(jìn)行分析后，總結(jié)道：“貨幣存量的變化與經(jīng)濟(jì)狀況、貨幣收入以及價(jià)格的變化密切相關(guān)；貨幣狀況的變化與經(jīng)濟(jì)狀況的變化之間的相互關(guān)系一直是高度穩(wěn)定的。”e[美]米爾頓·弗里德曼等：《美國(guó)貨幣史（1867—1960）》，巴曙松等譯，北京：北京大學(xué)出版社，2009年，第482頁(yè)。因此，在關(guān)于大蕭條爆發(fā)原因的分析上，弗里德曼等認(rèn)為，大蕭條的發(fā)生是由于美聯(lián)儲(chǔ)采取了錯(cuò)誤的貨幣政策。他們相信：“如果采取了措施來(lái)防止或抑制貨幣存量的下降，就可以減輕大蕭條的危害程度，同時(shí)幾乎毫無(wú)疑問可以縮短蕭條的持續(xù)時(shí)間，更不要說(shuō)采取貨幣擴(kuò)張措施了。”f[美]米爾頓·弗里德曼等：《美國(guó)貨幣史（1867—1960）》，第210頁(yè)。

盡管由中央銀行控制的貨幣供應(yīng)量變化會(huì)影響市場(chǎng)系統(tǒng)的流動(dòng)性，但信用與貨幣供應(yīng)存在顯著性的差異。信用是指“把對(duì)某物（如一筆錢）的財(cái)產(chǎn)權(quán)給以讓渡，以交換在將來(lái)的某一特定時(shí)刻對(duì)另外的物品（如另一筆錢）的所有權(quán)?！眊[美]約翰·伊特韋爾等：《新帕爾格雷夫經(jīng)濟(jì)學(xué)大詞典》第1卷，北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，1996年，第773頁(yè)。由此可見，信用是跨期交易或時(shí)際交易(intertempοral)的媒介。相對(duì)于貨幣是一個(gè)時(shí)點(diǎn)概念，信用是一個(gè)時(shí)際或跨期概念，是一個(gè)預(yù)期概念，h向松祚：《新資本論》，第487頁(yè)。因此它具有時(shí)間性和不確定性。信用在最初的時(shí)候起源于個(gè)別市場(chǎng)主體之間的相互信任和信譽(yù)，它能保證信用的品質(zhì)，但隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)模的擴(kuò)大，在復(fù)雜的市場(chǎng)體系中，原來(lái)基于個(gè)別市場(chǎng)主體之間信任的基礎(chǔ)不再合適，銀行等金融機(jī)構(gòu)試圖將其制度化。Knοοp指出：“貨幣供應(yīng)量的變化并不意味著實(shí)際提供給借款人的信貸額度會(huì)發(fā)生變化?！眎Knοοp, Tοdd A., Business Cycle Economics: Understanding Recessions and Depressions from Boom to Bust, Califοrnia:ABC-CLIO, LLC Press, 2015, p.153.貨幣與信用兩者最大的差異源于市場(chǎng)主體對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的主觀認(rèn)知。區(qū)別于新貨幣學(xué)派關(guān)于貨幣總量是外生變量的結(jié)論，本文認(rèn)為信用總量是經(jīng)濟(jì)體系的內(nèi)生變量。這里需要重點(diǎn)考察作為對(duì)信貸具有現(xiàn)實(shí)或潛在需求的借款人（企業(yè)或個(gè)人）與具有信貸創(chuàng)造能力的貸款人（金融機(jī)構(gòu)）的行為動(dòng)機(jī)和決策機(jī)理。信用與金融機(jī)構(gòu)（傳統(tǒng)的銀行和“影子銀行”體系）之間形成了重要的反饋回路，金融機(jī)構(gòu)并不是被動(dòng)地適應(yīng)借款者的信貸需求，相反，金融機(jī)構(gòu)在整個(gè)過程中始終起著積極性的作用，它將根據(jù)主觀風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)來(lái)對(duì)信貸需求作出反應(yīng)。信用供應(yīng)具有順周期（與經(jīng)濟(jì)周期同方向變動(dòng)）的特征，即在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，一方面，投資者基于樂觀情緒增加融資規(guī)模以實(shí)現(xiàn)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)的目的，另一方面，作為貸款人的金融機(jī)構(gòu)基于作為抵押品價(jià)值的不斷上漲而降低借款人債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)，并且愿意為投資者發(fā)放貸款和提供融資。相反，在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，基于對(duì)借款人不斷提高的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)的考慮，金融機(jī)構(gòu)不愿意繼續(xù)向借款人發(fā)放貸款和提供融資，導(dǎo)致市場(chǎng)總體信貸規(guī)模急劇下降，出現(xiàn)“信用萎縮負(fù)循環(huán)”現(xiàn)象。一旦信用突然中斷，危機(jī)即將爆發(fā)?？梢?，信用總量而非貨幣總量是經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)的決定性力量。正如馬克思所指出：“在再生產(chǎn)過程的全部聯(lián)系都是以信用為基礎(chǔ)的生產(chǎn)制度中，只要信用突然停止，只有現(xiàn)金支付才有效，危機(jī)顯然就會(huì)發(fā)生，對(duì)支付手段的激烈追求必然會(huì)出現(xiàn)。”a《資本論》第3卷，北京：人民出版社，1975年，第554-555頁(yè)。在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，信用體系起著實(shí)現(xiàn)資源跨時(shí)空配置的重要功能，健康有序的信用體系能夠把閑置的資本有效地引導(dǎo)到那些最具發(fā)展?jié)摿Φ念I(lǐng)域，以實(shí)現(xiàn)價(jià)值增殖和資本增值。同時(shí)，信用使經(jīng)濟(jì)具有一種擴(kuò)張力。信用體系的發(fā)展和完善，有助于投資者突破自身資本的局限性，能夠使生產(chǎn)更加平穩(wěn)流暢。然而，馬克思指出，信用制度也是“生產(chǎn)過剩和商業(yè)過度投機(jī)的主要杠桿?！眀《資本論》第3卷，第498頁(yè)。信用的基礎(chǔ)是貨幣，信用體系與它的貨幣基礎(chǔ)之間的內(nèi)在矛盾可追溯至貨幣的雙重職能：價(jià)值尺度和流通手段。在哈維看來(lái)，“這兩項(xiàng)職能處于深度對(duì)抗的關(guān)系：這種關(guān)系的一方是作為社會(huì)勞動(dòng)的價(jià)值尺度的貨幣世界，另一方則是以信用為基礎(chǔ)的金融運(yùn)作的錯(cuò)誤復(fù)雜的世界?！眂[美]大衛(wèi)·哈維：《資本的限度》，第464頁(yè)。信用持續(xù)擴(kuò)張的結(jié)果必然是債務(wù)積累。根據(jù)特納的解釋，信用增量的積累即債務(wù)存量，信用的急劇擴(kuò)張意味著債務(wù)的快速增長(zhǎng)。d[英]阿代爾·特納：《債務(wù)與魔鬼：貨幣、信貸和全球金融體系重建》，王勝邦等譯，北京：中信出版集團(tuán)，2016年，第ⅩⅩⅡ頁(yè)。信用過度膨脹，使作為實(shí)際價(jià)值尺度的貨幣基礎(chǔ)與信用貨幣之間的缺口越來(lái)越大，惡化資本增值條件和實(shí)現(xiàn)條件之間的內(nèi)在矛盾。同時(shí)，信用過度膨脹引致的金融泡沫與社會(huì)勞動(dòng)的現(xiàn)實(shí)之間的聯(lián)系變得越來(lái)越薄弱。e[ 美]大衛(wèi)·哈維：《資本的限度》，第459頁(yè)。最終，“信用體系內(nèi)化了資本主義的矛盾，而沒有掃除它們?！眆[美]大衛(wèi)·哈維：《資本的限度》，第429頁(yè)。

主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家存在完美市場(chǎng)的幻覺。主流宏觀經(jīng)濟(jì)模型（如“完美金融市場(chǎng)模型”和“金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)論”）基于有效市場(chǎng)假說(shuō)和理性預(yù)期理論，認(rèn)為金融創(chuàng)新引致的信用擴(kuò)張，對(duì)市場(chǎng)具有非常積極的生產(chǎn)率效應(yīng)，流動(dòng)性更強(qiáng)的市場(chǎng)被自信地認(rèn)為有助于實(shí)現(xiàn)資本更高效率的配置，進(jìn)而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)。自20世紀(jì)70年代開始，主流金融學(xué)理論過于強(qiáng)調(diào)有效市場(chǎng)假說(shuō)，認(rèn)為在有效市場(chǎng)中，價(jià)格可以瞬間反映所有可獲得的信息，投資者所觀察到的價(jià)格是資產(chǎn)真實(shí)價(jià)格的完美指標(biāo)。理性預(yù)期理論認(rèn)為市場(chǎng)中的行為人“能夠完全根據(jù)其對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)如何發(fā)展的理性評(píng)估來(lái)采取行動(dòng)。”可見，有效市場(chǎng)假說(shuō)是理性預(yù)期理論的一部分。理性預(yù)期是前瞻性預(yù)期，其對(duì)信息的判斷非常重要。理性預(yù)期的一個(gè)重要假設(shè)是要求所有經(jīng)濟(jì)行為人能夠獲得同樣的信息集。然而，現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的信息并不完善，信息的缺乏是經(jīng)濟(jì)學(xué)的核心。因此，由于缺乏完善的信息，信用市場(chǎng)會(huì)因市場(chǎng)失靈而受到影響。信用市場(chǎng)的健康發(fā)展依賴于信息的完整性。沒有信息，就沒有信任，從而不會(huì)有信用。同時(shí)，基于信息的不完整性，信用市場(chǎng)普遍存在著逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題，從而導(dǎo)致市場(chǎng)失靈?？梢?，金融市場(chǎng)并非總是有效率的，從債務(wù)結(jié)構(gòu)的視角分析，現(xiàn)實(shí)的信用體系中存在大量的錯(cuò)誤債務(wù)，即新增的信用并非用于支撐未來(lái)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的技術(shù)進(jìn)步，而是為購(gòu)買現(xiàn)存資產(chǎn)（尤其是房地產(chǎn)投機(jī)）提供資金，從而引起資產(chǎn)價(jià)格泡沫?？傊赃^于抽象化的假設(shè)為基礎(chǔ)的主流宏觀經(jīng)濟(jì)模型未能有效預(yù)測(cè)和解釋危機(jī)爆發(fā)的原因。

2008年全球金融危機(jī)破壞性被放大的一個(gè)重要原因是金融監(jiān)管放松和資產(chǎn)證券化。突出表現(xiàn)在“影子銀行”體系在信貸過度擴(kuò)張的作用上。金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)過去一直把重點(diǎn)放在傳統(tǒng)銀行層面，對(duì)“影子銀行”體系缺乏有效監(jiān)督。所謂“影子銀行”體系，是指“那些非銀行金融機(jī)構(gòu)涉足抵押貸款、資產(chǎn)證券化和其他活動(dòng)?！眊[美]巴里·埃森格林：《鏡廳》，何帆等譯，北京：中信出版集團(tuán)，2016年，第47頁(yè)。這些活動(dòng)過去只有商業(yè)銀行才能開展的。根據(jù)埃森格林的估算，在美國(guó)，到21世紀(jì)初期，對(duì)沖基金、貨幣市場(chǎng)共同基金等“影子銀行”體系已經(jīng)提供了私人部門非金融信貸的2/3。h[美]巴里·埃森格林：《鏡廳》，第324頁(yè)。信貸泡沫具有自我強(qiáng)化的機(jī)制（順周期特征），從而導(dǎo)致投資者杠桿率的不斷提高。埃森格林指出：“債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)最終源于杠桿率的作用?！盿[美]巴里·埃森格林：《鏡廳》，第83頁(yè)。投資者情緒高漲引致了債務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大和杠桿率的提高。杠桿率太高，意味著資本金太少。例如，投資者以25倍的杠桿率購(gòu)買某股票，這意味著如果該股票價(jià)格下跌4%，則投資者的本金就會(huì)被耗光，正是高杠桿帶來(lái)了極其危險(xiǎn)的狀況。同樣，適度控制購(gòu)房者的杠桿率，有助于房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定。房地產(chǎn)買賣的融資制度中關(guān)于首付比例的設(shè)置，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力具有重要作用。若政府規(guī)定房屋購(gòu)買者需支付房?jī)r(jià)的30%作為首付比例，那么，購(gòu)房者發(fā)現(xiàn)，即使房?jī)r(jià)大幅下跌了20%，購(gòu)房者的抵押貸款仍超過房屋的價(jià)值，這避免了因債務(wù)違約引致的大規(guī)模資產(chǎn)減值。而對(duì)于那些使用零首付或超低首付比例（如5%）的購(gòu)房者來(lái)說(shuō)，當(dāng)房?jī)r(jià)出現(xiàn)一定程度的跌幅（如10%）時(shí)，購(gòu)房者發(fā)現(xiàn)抵押貸款已顯著低于房屋的價(jià)值，因而寧愿?jìng)鶆?wù)違約而讓銀行收回房產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)止損。因此，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)要與時(shí)俱進(jìn)，拓寬監(jiān)管范圍和提高監(jiān)管效率，即不僅要監(jiān)管傳統(tǒng)的銀行體系，而且還要加強(qiáng)對(duì)涉及抵押貸款、資產(chǎn)證券化等活動(dòng)的非銀行金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管力度。例如，在2015—2016年間，央行明確認(rèn)定“首付貸”購(gòu)房是違法行為，并加強(qiáng)對(duì)“首付貸”的監(jiān)管力度，避免房地產(chǎn)市場(chǎng)爆發(fā)危機(jī)。

三、防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)是我國(guó)金融監(jiān)管的永恒主題

如前文所述，在資本理論中，我們必須認(rèn)真審視反價(jià)值在資本循環(huán)過程中的力量，因?yàn)榉磧r(jià)值是資本作為連續(xù)性價(jià)值運(yùn)動(dòng)在循環(huán)中更深層次的內(nèi)在矛盾，即價(jià)值與反價(jià)值的嚴(yán)重沖突必然會(huì)觸發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。習(xí)近平總書記在多次重要講話中都強(qiáng)調(diào)有效防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的重要性，并且認(rèn)為：“防止發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)是金融工作的永恒主題。要把主動(dòng)防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)放在更加重要的位置?！眀習(xí)近平：《服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)防控金融風(fēng)險(xiǎn)深化金融改革 促進(jìn)經(jīng)濟(jì)和金融良性循環(huán)健康發(fā)展》，新華網(wǎng)：http://www.xinhuanet.cοm/2017-07/15/c_1121324747.htm，2017年7月15日。所謂系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，根據(jù)弗雷克薩斯等的解釋，是指“對(duì)金融穩(wěn)定產(chǎn)生威脅的風(fēng)險(xiǎn)，這種威脅會(huì)對(duì)金融系統(tǒng)的絕大部分運(yùn)作造成損害，并給整個(gè)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)重大的負(fù)面影響。”c[美]澤維爾·弗雷克薩斯等：《系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、危機(jī)與宏觀審慎監(jiān)管》，王擎等譯，北京：中國(guó)金融出版社，2017年，第11頁(yè)。系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)生于金融系統(tǒng)內(nèi)部，然后擴(kuò)散到實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門。具體說(shuō)來(lái)，當(dāng)銀行和其它金融中介機(jī)構(gòu)無(wú)法正常履行其職能時(shí)，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的破壞性作用就會(huì)影響企業(yè)和家庭，集中表現(xiàn)為因支付系統(tǒng)的破壞引致的交易延遲或不能履行、銀行風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)和管理職能的損害以及金融機(jī)構(gòu)信貸的萎縮。

2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，我國(guó)政府推出4萬(wàn)億元超大規(guī)模刺激方案，意圖在短期內(nèi)通過進(jìn)一步擴(kuò)大投資的方式來(lái)減輕全球金融危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的破壞性影響。截至2011年，中國(guó)的總投資已達(dá)至GDP的48%。2008年后我國(guó)新增投資主要依賴于信貸驅(qū)動(dòng)，而信貸的急劇擴(kuò)張意味著債務(wù)積累的速度加快。根據(jù)國(guó)際金融協(xié)會(huì)(IIF)的相關(guān)統(tǒng)計(jì)，中國(guó)總債務(wù)與GDP的比值已從2008年第四季度的171%飆升至2017年第三季度的295%。d[英]馬丁·沃爾夫：《中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在實(shí)現(xiàn)再平衡》，金融時(shí)報(bào)中文網(wǎng)：http://www.ftchinese.cοm/stοry/001077040?archive，2018年4月8日。從最近5年的國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度和質(zhì)量來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入了過度依賴于低效的債務(wù)驅(qū)動(dòng)型投資的困境。低效的過度債務(wù)創(chuàng)造之所以是危險(xiǎn)的，是因?yàn)閭鶆?wù)的固有特征，即債務(wù)是一種契約，無(wú)論借款人是否經(jīng)營(yíng)成功，都必須按照事先約定的條款還本付息?，F(xiàn)階段，我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于房地產(chǎn)過度投資引致家庭部門杠桿率快速上升和重工業(yè)過度投資引致產(chǎn)能過剩的雙重危險(xiǎn)之中。一方面，急劇擴(kuò)張的信貸被用于購(gòu)買現(xiàn)存資產(chǎn)，尤其是房地產(chǎn)。盡管對(duì)于房產(chǎn)所有者來(lái)說(shuō)，在資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲的情況下，房地產(chǎn)投機(jī)的過程中賣方在房屋銷售后能夠?qū)崿F(xiàn)價(jià)值補(bǔ)償，但這個(gè)過程不具持續(xù)性，容易導(dǎo)致金融體系的脆弱性。中國(guó)人民大學(xué)在最新的研究報(bào)告中指出，最近幾年，家庭部門的債務(wù)杠桿率快速增長(zhǎng)。以家庭債務(wù)/家庭可支配收入測(cè)算，中國(guó)家庭部門杠桿率高達(dá)110.9%，已超越美國(guó)家庭部門的杠桿率水平（108.1%），其中，中國(guó)家庭部門債務(wù)主要以房貸為主（占比在60%以上）。當(dāng)家庭債務(wù)融資的規(guī)模越來(lái)越大時(shí)，一旦樓價(jià)下跌，購(gòu)房者發(fā)現(xiàn)抵押貸款已顯著低于房屋的價(jià)值時(shí)，購(gòu)房者寧愿選擇債務(wù)違約而讓銀行收回房產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)止損。大規(guī)模的購(gòu)房者違約，最終將演化為金融危機(jī)。另一方面，急劇擴(kuò)張的信貸被用于資本密集型部門的擴(kuò)張，如重工業(yè)部門中的鋼鐵、煤礦、水泥等產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)了嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩(οver capacity)。盡管在這過程中產(chǎn)能過剩能為社會(huì)提供大量的生產(chǎn)資料，但產(chǎn)能過剩引致產(chǎn)品價(jià)格暴跌，使原本依靠債務(wù)支持的生產(chǎn)擴(kuò)張無(wú)法實(shí)現(xiàn)價(jià)值補(bǔ)償。資本無(wú)法順利地從商品形態(tài)向貨幣形態(tài)轉(zhuǎn)變，再生產(chǎn)過程陷入停滯和混亂之中。債權(quán)債務(wù)關(guān)系鏈斷裂，而和資本一起發(fā)展起來(lái)的信用制度崩潰，進(jìn)而觸發(fā)金融危機(jī)。

融資市場(chǎng)并非總是有效率的。那種認(rèn)為“金融市場(chǎng)總是有效率”的觀點(diǎn)普遍忽略了信用擴(kuò)張的數(shù)量在不同用途之間的配置。金融自由化浪潮最致命的弱點(diǎn)是，出于追逐高額利潤(rùn)的基本動(dòng)機(jī)，金融市場(chǎng)主體不會(huì)自發(fā)地把信用資源配置到經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，以全面提升科技創(chuàng)新能力和生產(chǎn)技術(shù)水平。金融發(fā)展可能與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展嚴(yán)重相背離，進(jìn)而降低金融資源配置效率和誘發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。信用擴(kuò)張只有被用于為旨在提高核心競(jìng)爭(zhēng)力的技術(shù)創(chuàng)新提供足夠的支持，進(jìn)而提升整體行業(yè)未來(lái)生產(chǎn)的潛力，這樣才能產(chǎn)生額外的收入流，以確保債務(wù)是可持續(xù)的。相反，把新增的信用用于購(gòu)買現(xiàn)存資產(chǎn)，尤其是房地產(chǎn)及其資產(chǎn)證券化衍生出來(lái)的金融產(chǎn)品，容易引致金融泡沫和危機(jī)。因此，債務(wù)的可持續(xù)性是信用經(jīng)濟(jì)中最受關(guān)注的問題。正如馬克思所認(rèn)為的：“只要再生產(chǎn)過程不斷進(jìn)行，從而資本回流確有保證，這種信用就會(huì)持續(xù)下去和擴(kuò)大起來(lái)?！盿《資本論》第3卷，第546頁(yè)?？梢?，信用產(chǎn)生的虛擬資本的量是有邊界的，它最終不能脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

基于價(jià)值否定的辯證范式，馬克思對(duì)造成危機(jī)的原因分析表明，依靠金融調(diào)控政策的創(chuàng)新和完善，加強(qiáng)宏觀審慎管理制度建設(shè)，能夠提高防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)能力，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)和金融良性循環(huán)和健康發(fā)展。在新的歷史時(shí)期，我們需要反思現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系究竟需要什么樣的金融體系，以便更好地使其服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，以及我們?nèi)绾胃倪M(jìn)金融監(jiān)管模式？在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系中，信用總量而非貨幣總量應(yīng)該成為政府宏觀調(diào)控政策的重要組成部分。政策導(dǎo)向應(yīng)該是將風(fēng)險(xiǎn)控制和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量置于短期刺激政策之上，通過供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和企業(yè)去杠桿化，一方面降低債務(wù)增長(zhǎng)的速度和投資浪費(fèi)的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面，著力提高融資效率和投資效率，及時(shí)淘汰低端舊產(chǎn)能，著力優(yōu)質(zhì)新產(chǎn)能的建設(shè)，從而避免“債務(wù)陷阱”。在政府與市場(chǎng)的關(guān)系上，在信用體系擴(kuò)張層面，由于自由金融市場(chǎng)本身不足以為投資和技術(shù)創(chuàng)新提供足夠的支持以推動(dòng)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，即金融市場(chǎng)不可避免地出現(xiàn)低效率，因此需要政府發(fā)揮調(diào)控力量。

從監(jiān)管層面來(lái)看，由于商業(yè)銀行尚處于接受央行監(jiān)管的行列，因此商業(yè)銀行的逐利行為在一定程度上還受到金融監(jiān)管部門的約束。然而，隨著金融創(chuàng)新不斷發(fā)展壯大起來(lái)的影子銀行體系卻游離于政府的有效監(jiān)管，其逐利行為對(duì)資本市場(chǎng)和債務(wù)結(jié)構(gòu)將帶來(lái)更大的不確定性，并引起人們對(duì)影子銀行體系的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。事實(shí)上，影子銀行體系在債務(wù)融資的份額越來(lái)越大，其衍生出來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)問題值得監(jiān)管者的深思。影子銀行往往通過短期商業(yè)票據(jù)以更高的利率向高風(fēng)險(xiǎn)的借款者提供融資。這類影子銀行的特點(diǎn)是借款期限短，而放貸期限長(zhǎng)，聚集著短期債務(wù)到期無(wú)法償還高額利息和本金的風(fēng)險(xiǎn)。在國(guó)內(nèi)，影子銀行融資的方向主要集中在房地產(chǎn)和部分產(chǎn)能過剩的行業(yè)。在銷售渠道上，影子銀行體系的信托產(chǎn)品主要通過商業(yè)銀行分銷的，加上商業(yè)銀行在推銷這類信托產(chǎn)品時(shí)過于強(qiáng)調(diào)分紅收益而掩蓋風(fēng)險(xiǎn)的營(yíng)銷手法，這對(duì)于金融投資者（尤其是那些缺乏基本金融知識(shí)的投資者）來(lái)說(shuō)存在一種幻覺，即認(rèn)為這類通過商業(yè)銀行銷售的信托產(chǎn)品類似于商業(yè)銀行存款一樣，有央行對(duì)其提供最后擔(dān)保。然而，一旦經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)生變化，企業(yè)預(yù)期利潤(rùn)未能實(shí)現(xiàn)，影子銀行的借款者陷入資不抵債的困境，這必然導(dǎo)致規(guī)模巨大的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)。有報(bào)道指出，金融危機(jī)爆發(fā)后，中國(guó)的信貸放款呈現(xiàn)出爆炸式增長(zhǎng)趨勢(shì)，中國(guó)未清償信托貸款的規(guī)模已從2011年的1.7萬(wàn)億元人民幣增至2015年6月底的6.9萬(wàn)億元人民幣。a吳佳柏：《中國(guó)影子銀行請(qǐng)求政府紓困》，金融時(shí)報(bào)中文網(wǎng)：http://www.ftchinese.cοm/stοry/001063562?full=y&archive，2015年8月19日。因此，我國(guó)加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管的核心，是防范影子銀行體系信貸過度擴(kuò)張引致的累積性風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，宏觀審慎監(jiān)管的重心是事前防御而非事后危機(jī)處理。因?yàn)槭潞笪C(jī)處理并不是從根本上解決系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)問題，而且這些事后措施可能會(huì)增加道德風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果將大量的損失轉(zhuǎn)嫁到納稅人，即將資源“從風(fēng)險(xiǎn)厭惡的長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄者轉(zhuǎn)移到冒險(xiǎn)的短期借貸者。”b[美]澤維爾·弗雷克薩斯等：《系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、危機(jī)與宏觀審慎監(jiān)管》，第14頁(yè)。

此外，馬克思關(guān)于資本價(jià)值和反價(jià)值的辯證范式，有助于我們從動(dòng)態(tài)過程的視角樹立“市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)內(nèi)在不穩(wěn)定性”的危機(jī)意識(shí)。我們必須承認(rèn)以下事實(shí)：只要是市場(chǎng)，就必然會(huì)有波動(dòng)，甚至有危機(jī)爆發(fā)的可能。因?yàn)槭袌?chǎng)經(jīng)濟(jì)是一個(gè)對(duì)抗性經(jīng)濟(jì)，投資者生產(chǎn)的產(chǎn)品不是為了滿足自身的消費(fèi)，而是用于銷售。如果產(chǎn)品找不到銷路，投資者得不到利潤(rùn)，甚至?xí)适г械馁Y本，資不抵債，無(wú)力償還債務(wù)，導(dǎo)致債務(wù)違約。但危機(jī)的爆發(fā)并不意味著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系的終結(jié)?？v觀西方發(fā)達(dá)國(guó)家過去兩百多年來(lái)所經(jīng)歷過的大大小小的經(jīng)濟(jì)危機(jī)或金融危機(jī)，我們發(fā)現(xiàn)，資本主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系仍然存在，并在每次危機(jī)中繼續(xù)向前發(fā)展。危機(jī)不等于崩盤，這表明市場(chǎng)主體對(duì)經(jīng)濟(jì)危機(jī)的爆發(fā)具有可適應(yīng)性。經(jīng)濟(jì)危機(jī)的爆發(fā)確實(shí)對(duì)經(jīng)濟(jì)體造成了不可估量的破壞，但是，在面對(duì)危機(jī)時(shí)，關(guān)鍵是要正確認(rèn)識(shí)危機(jī)爆發(fā)的根源和條件，并以此建立相應(yīng)的制度和規(guī)則來(lái)防止危機(jī)的發(fā)生和蔓延。隨著中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系的不斷發(fā)展，融資體系（債務(wù)市場(chǎng)）越來(lái)越錯(cuò)綜復(fù)雜，債務(wù)結(jié)構(gòu)質(zhì)量的好壞與中國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)的關(guān)系越來(lái)越緊密?！捌髽I(yè)與政府融資平臺(tái)的債務(wù)出現(xiàn)違約或違約預(yù)期，將是中國(guó)債券市場(chǎng)的新常態(tài)。”c嚴(yán)弘：《違約將成中國(guó)債市新常態(tài)》，金融時(shí)報(bào)中文網(wǎng)：http://www.ftchinese.cοm/stοry/001061889?archive，2015年5月7日。存在債務(wù)市場(chǎng)，就存在借款人債務(wù)違約的可能性，即使像美國(guó)這樣發(fā)達(dá)的信用市場(chǎng)，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定期每年的債券違約率在1%—3%之間，這個(gè)幅度在健全的市場(chǎng)體系下是可以接受的，這也是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的必然結(jié)果。然而，政府所需要作出的努力是抵御債務(wù)違約連續(xù)性蔓延所帶來(lái)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。政府需要制定和執(zhí)行一套有效的違約處理機(jī)制來(lái)規(guī)范和約束放款者不負(fù)責(zé)任的放款行為，通過有效的結(jié)構(gòu)性調(diào)整來(lái)優(yōu)化債務(wù)，以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)更平衡和更持續(xù)的發(fā)展。

四、結(jié)語(yǔ)

在馬克思看來(lái)，資本只有在連續(xù)的運(yùn)動(dòng)中才能保持其價(jià)值，資本是運(yùn)動(dòng)中的價(jià)值。從商品生產(chǎn)環(huán)節(jié)到價(jià)值實(shí)現(xiàn)環(huán)節(jié)，是資本整體循環(huán)過程中的關(guān)鍵所在。若不能跨越這一階段，資本就無(wú)法流動(dòng)，實(shí)際上意味著資本的價(jià)值喪失。馬克思基于價(jià)值否定的辯證范式是理解資本危機(jī)的基礎(chǔ)。資本創(chuàng)立反價(jià)值的債務(wù)的初衷是為了解決資本循環(huán)的脆弱性問題。信用體系在一定程度上能夠使具有不同工作時(shí)間、流通時(shí)間和周轉(zhuǎn)時(shí)間的各部類之間和產(chǎn)業(yè)之間的相互交換變得更加平滑，從而能夠在整體上協(xié)調(diào)資本的貨幣循環(huán)、商品循環(huán)和生產(chǎn)循環(huán)。但迫于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的壓力，信用供應(yīng)具有順周期特征，這將放大經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的幅度。在繁榮時(shí)期基于借款人和貸款人過于樂觀的情緒引致的信用總量過度膨脹，必然會(huì)造成作為實(shí)際價(jià)值尺度的貨幣基礎(chǔ)與信用貨幣之間矛盾的不斷積累，到一定時(shí)期就會(huì)突然爆發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，突出表現(xiàn)為資產(chǎn)價(jià)格暴跌和大范圍的債務(wù)違約。因此，信用過度擴(kuò)張的影響是毀滅性的和否定性的。可見，信用體系在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中扮演著極其重要的角色，一定規(guī)模的信用擴(kuò)張有助于改善資本配置效率，進(jìn)而促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)發(fā)展。但兩者之間的關(guān)系并不是線性的，而是“倒U型”的。越過某點(diǎn)后，過度擴(kuò)張的信用體系可能是有害的，自由金融市場(chǎng)就不能有效地滿足社會(huì)需求，因而需要政府加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管，尤其是密切關(guān)注信用創(chuàng)造在不同用途之間的配置，以確保債務(wù)的可持續(xù)性。