企業(yè)跨國并購動因理論的國外研究綜述

劉依娜 廣東外語外貿(mào)大學(xué)商學(xué)院

一、企業(yè)并購的一般動因理論

（一）效率理論

該理論最初由Ansoff(1965)提出，又可叫做協(xié)同效應(yīng)理論。效率理論認(rèn)為并購雙方在資源、能力、知識、技術(shù)等方面的互補(bǔ)、共享、轉(zhuǎn)移或協(xié)同能提高并購雙方的經(jīng)營業(yè)績和效率，使得合并后公司的整體業(yè)績會大于合并前各自原有業(yè)績的總和。具體來講，效率理論主要有三個方面：

1.管理協(xié)同效應(yīng)。該理論以R.Sher win(1972)年的論述為代表，他認(rèn)為擁有高效率管理團(tuán)隊的收購方傾向于通過并購一家管理效率較低的企業(yè)使得剩余的管理資源得到充分利用，同時被并購方的非效率管理因為并購方管理資源的投入的增加而得到改善，即高效率的并購方并購低效率的被并購方后，通過提升被并購方的效率而獲得效益。Larsson & Finkelstein (1999)通過實證研究證明了這一觀點(diǎn)。

2.經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。該理論認(rèn)為企業(yè)通過橫向并購可以獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，通過縱向并購和混合并購可以獲得范圍經(jīng)濟(jì)效應(yīng)（Weston,et al,1990)，橫向可以聯(lián)合采購、聯(lián)合生產(chǎn)、聯(lián)合銷售，從而獲得成本優(yōu)勢和壟斷優(yōu)勢；縱向可以內(nèi)部協(xié)作，企業(yè)與上下游企業(yè)互相配合，從而有效的增強(qiáng)人力、技術(shù)和資源的整合水平，降低經(jīng)營成本，獲得競爭優(yōu)勢。Casciaro, Piskorski（2005)、King等（2008)等也對這一經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行了充分的論述。

3.財務(wù)協(xié)同效應(yīng)。該理論認(rèn)為企業(yè)通過并購提高公司資本分配效率，節(jié)約了與外部融資的交易費(fèi)用，給并購雙方帶來財務(wù)上的協(xié)同收益。Nielsen和Melicher(1973)發(fā)現(xiàn)，收購方企業(yè)的現(xiàn)金流遠(yuǎn)大于被并購方企業(yè)的現(xiàn)金流時，并購可以獲得財務(wù)協(xié)同收益的最大化。比如并購方通過對虧損企業(yè)的并購,在合并財務(wù)報表時,母公司的盈利和被并購企業(yè)的虧損相抵扣,從而實現(xiàn)減稅的目的。此外，企業(yè)通過跨國并購進(jìn)入東道國市場，可能獲得稅收、利率等方面的優(yōu)惠等。

（二）代理理論

代理理論認(rèn)為企業(yè)所有者與管理者(代理人）的利益是不一致的，所有者通過代理人執(zhí)行企業(yè)的各項決策和管理，需要付出一定的代價。代理理論并購動因認(rèn)為：管理者（代理人）往往會出于追求自我利益而非企業(yè)利益的目而推動企業(yè)的并購。具體包括以下三個方面：

1.代理成本理論。Shleifer、Vishny(1989)的研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)管理者發(fā)現(xiàn)自己的利益與企業(yè)發(fā)展的規(guī)模密切相關(guān)時，他們就有動機(jī)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，增加自己在企業(yè)的影響力，穩(wěn)固自己的管理地位，從而獲得更多的在職消費(fèi)、控制權(quán)私有收益等。Kroll、Simmons (1990)等通過實證分析證明了代理成本的存在，即管理者的并購決策有時并不出于企業(yè)價值增值的目的，而是為了獲得自我補(bǔ)償。

2.自大假說。Roll(1986)、Berkovitc h(1993)研究認(rèn)為管理者總是高估自己的整合能力和經(jīng)營能力，在評估被并購公司未來收益時往往過分的樂觀，因而常常愿意支付較高的代價，在并購收益較低或不存在收益時仍然做出并購決策，進(jìn)而損害到并購方股東的利益，即代理者的自大驅(qū)動了并購活動的發(fā)生。

3.自由現(xiàn)金流假說。美國學(xué)者Jensen(1986)認(rèn)為自由現(xiàn)金流是企業(yè)所有者和管理者利益爭奪的焦點(diǎn)，自由現(xiàn)金流支付給股東將會減少管理者所能控制的資源，因此企業(yè)管理者更傾向于將公司剩的現(xiàn)金流通過并購的方式保留在企業(yè)里而不是支付給企業(yè)的股東。Lang(1991)、Daley &Chandra (2000)等的研究都證實了這個觀點(diǎn)，即企業(yè)存在大量的自由現(xiàn)金流驅(qū)動了并購活動的發(fā)生。

（三）市場勢力理論

該理論主要來源于Comanor（1967）的分析，他認(rèn)為企業(yè)并購能夠增強(qiáng)企業(yè)對市場環(huán)境的控制能力和長期獲利能力，橫向并購減少行業(yè)內(nèi)競爭者數(shù)量，提高市場占有率，增強(qiáng)對市場價格的控制，最終獲得更多利潤甚至是壟斷利益，縱向并購能增強(qiáng)企業(yè)對供應(yīng)鏈和銷售渠道的控制，降低成本，獲得市場競爭優(yōu)勢。因此企業(yè)有動機(jī)通過并購尋求市場領(lǐng)導(dǎo)地位。

（四）多元化經(jīng)營理論

多元化經(jīng)營理論認(rèn)為市場具有諸多的不確定性，為了降低和分散經(jīng)營風(fēng)險，增加企業(yè)營收來源，企業(yè)應(yīng)該實施多元化戰(zhàn)略，企業(yè)通過在不同領(lǐng)域進(jìn)經(jīng)營，當(dāng)其中某個領(lǐng)域經(jīng)營失敗時，整個企業(yè)由于還存在其他領(lǐng)域的收益而不至于導(dǎo)致整個企業(yè)利潤的大幅波動。而并購是企業(yè)實施多元化戰(zhàn)略最快捷、成本最低的方式，企業(yè)可以快速攻占市場。另一方面，一家企業(yè)同時擁有不同的業(yè)務(wù)分支有利于提高經(jīng)營效率、增強(qiáng)債務(wù)力和降低賦稅，增加回報的穩(wěn)定性，從而提高公司價值。

二、企業(yè)跨國并購的動因理論

（一）交易費(fèi)用理論

交易費(fèi)用理論由Coase（1937) 提出，他認(rèn)為企業(yè)并購是市場交易的內(nèi)部化的結(jié)果，可以將較高的外部交易成本轉(zhuǎn)化為較低的內(nèi)部管理成本。Williamson (1975)進(jìn)一步研究認(rèn)為企業(yè)跨國經(jīng)營增加了交易環(huán)節(jié)和不確定性，會增加交易成本，因此人的理性和機(jī)會主義會促使企業(yè)通過跨國并購將外部交易轉(zhuǎn)移到企業(yè)內(nèi)部。Hennart &Park(1993)等把交易費(fèi)用視為一種工具，他們認(rèn)為如果企業(yè)在非相關(guān)性行業(yè)進(jìn)行跨國擴(kuò)張，選擇并購而非新建可以降低投資風(fēng)險，減少交易費(fèi)用。Ahern & Daminelli等(2015)指出國家文化、地域差異等會引導(dǎo)跨國公司以并購本土企業(yè)的方式進(jìn)入東道國市場，因為并購可以節(jié)約跨越文化差異和制度法律差異等的交易費(fèi)用。

（二）產(chǎn)業(yè)組織論

產(chǎn)業(yè)組織理論認(rèn)為企業(yè)進(jìn)入一個新的產(chǎn)業(yè)是有壁壘的，最低有效生產(chǎn)規(guī)模、技術(shù)要求和政府限制等都可能形成產(chǎn)業(yè)進(jìn)入壁壘，但是如果企業(yè)通過對產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)的并購，獲得其生產(chǎn)能力和生產(chǎn)技術(shù)，則可以降低行業(yè)壁壘、規(guī)避政策限制，從而實現(xiàn)有效的進(jìn)入。特別是在國際市場上，企業(yè)可能面臨更高的產(chǎn)業(yè)壁壘，因為企業(yè)不熟悉東道國的市場，不熟悉東道國的文化，甚至東道國對外資的進(jìn)入設(shè)置了更多的匯率、稅收和準(zhǔn)入許可等限制。Baldwin,John &Caves(1997)研究發(fā)現(xiàn)，即便是實力雄厚的跨國公司也難以以新建的方式進(jìn)入東道國的電信、石油等行業(yè)，而只能采用并購的方式。

（三）資源基礎(chǔ)論

資源基礎(chǔ)理論源于Dunning(1977)國際生產(chǎn)折衷理論，他將企業(yè)的跨國直接投資的動機(jī)劃分為四類，即尋求市場、尋求資源、尋求效率、以及尋求現(xiàn)成資產(chǎn)。Madhok（1997）認(rèn)為企業(yè)選擇何種方式進(jìn)入國外市場取決于本國企業(yè)核心資源與東道國目標(biāo)資源間的相互關(guān)系，是否進(jìn)行并購在于雙方企業(yè)資源的整合能否提高企業(yè)的核心能力和創(chuàng)造更大價值。Anand & Delios（2002）認(rèn)為如果東道國在知識技術(shù)、研發(fā)能力等上游資源方面有相對優(yōu)勢，則跨國公司會傾向于收購當(dāng)?shù)仄髽I(yè)以提高技術(shù)優(yōu)勢；如果跨國公司在東道國不具有產(chǎn)品營銷網(wǎng)絡(luò)等下游資源優(yōu)勢，則會收購具有優(yōu)勢的當(dāng)?shù)仄髽I(yè)。當(dāng)企業(yè)進(jìn)行全球化擴(kuò)張時，新建的方式可能無法獲得某種具有競爭優(yōu)勢的資源，于是跨國并購將有助彌補(bǔ)全球競爭要求與企業(yè)自身資源基礎(chǔ)之間的差距。此外，有學(xué)者研究的發(fā)展中國家跨國技術(shù)并購，知識并購等動因均可歸入資源基礎(chǔ)動因理論。

（四）企業(yè)成長的速度經(jīng)濟(jì)性

美國經(jīng)濟(jì)史學(xué)家Chandler(1994)從速度經(jīng)濟(jì)性的角度解釋了并購的動因。他將企業(yè)看成一個能源轉(zhuǎn)化的系統(tǒng)，企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效率不僅取決于能源轉(zhuǎn)換的數(shù)量，還取決于能源轉(zhuǎn)換的速度和時間，以及依靠加速交易過程帶來的成本的節(jié)約，跨國并購可以快速建立起生產(chǎn)能力、銷售網(wǎng)絡(luò)，研發(fā)能力，提高資金和能源的使用效率，降低要素成本，防止東道國廠商的報復(fù)性行為，從而獲得速度經(jīng)濟(jì)性。Gaughan(2004)總結(jié)認(rèn)為企業(yè)并購最基本動因是尋求企業(yè)發(fā)展，并購是一條快捷的道路。同時，在技術(shù)更新加快、產(chǎn)品生命周期縮短、全球經(jīng)濟(jì)一體化的背景下，企業(yè)不僅需要成長，還需要快速占領(lǐng)市場，這樣才能穩(wěn)定企業(yè)的市場競爭優(yōu)勢，而跨國并購無疑是促進(jìn)企業(yè)快速成長的重要途徑之一。

三、跨國并購動因理論的新發(fā)展

（一）價值低估——股票市場驅(qū)動理論

Harris & Ravenscraft(1991)研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)外幣升值時，外資傾向于通過并購價值被低估的企業(yè)進(jìn)入東道國市場實現(xiàn)低成本擴(kuò)張。Gonzalez(1998)等證明了目標(biāo)公司價值低估是跨國并購的主要原因之一，他們認(rèn)為在一個完善的資本市場上，托賓Q值比率越低，企業(yè)被并購的可能性就越大。Shleife &Vishny (2003)在價值低估理論的基礎(chǔ)上發(fā)展出了股票市場驅(qū)動理論，他們認(rèn)為在有效市場上任何一家公司的市場價值與其實際價值不符都會被發(fā)現(xiàn)，那些市場價值被高估的企業(yè)往往會用股票并購那些市場價值被低估的企業(yè)。Erel等(2011)實證研究發(fā)現(xiàn)發(fā)展中國家的公司的股票在證券市場上被低估是引發(fā)發(fā)達(dá)國家的企業(yè)跨國并購的主要原因。

（二）動態(tài)能力與組織學(xué)習(xí)論

Teece等（1997）把企業(yè)動態(tài)能力定義為企業(yè)在復(fù)雜多變的市場環(huán)境中, 能夠迅速適應(yīng)制度變化、快速調(diào)整經(jīng)營模式、及時重組內(nèi)外部資源,從而實現(xiàn)自我更新競爭優(yōu)勢的能力，而這種動態(tài)能力主要來源于企業(yè)組織的不斷學(xué)習(xí)。Hamel & Vermeulen等（2001）將動態(tài)能力與組織學(xué)習(xí)論引入了國外市場進(jìn)入方式的決策分析中,他們認(rèn)為跨國并購可以促進(jìn)企業(yè)不斷學(xué)習(xí)，有利于企業(yè)增強(qiáng)動態(tài)能力，而新建只是利用企業(yè)既有的知識和經(jīng)營模式,容易形成組織學(xué)習(xí)惰性，不利于企業(yè)增強(qiáng)動態(tài)能力，他們考察了跨國并購與新建投資在企業(yè)的績效表現(xiàn)和存活率后發(fā)現(xiàn)海外投資新建企業(yè)生存時間明顯低于跨國并購的海外分支。因此，加強(qiáng)組織學(xué)習(xí)、提高企業(yè)動態(tài)能力是跨國并購的一個內(nèi)在動機(jī)。

（三）國際化戰(zhàn)略及國際經(jīng)營階段論

企業(yè)國際化戰(zhàn)略通常分為四類：國際戰(zhàn)略、多國本土化戰(zhàn)略、全球化戰(zhàn)略和跨國戰(zhàn)略。國際化戰(zhàn)略論認(rèn)為若企業(yè)國際化的目的是為了尋求東道國某種地域限制性資源 ,如營銷網(wǎng)絡(luò)、品牌優(yōu)勢等，則通常會實施多國本土化戰(zhàn)略,將戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)決策權(quán)授予各個國家的業(yè)務(wù)單元，此時跨國企業(yè)會傾向于以并購或者聯(lián)盟的方式獲取東道國本土的企業(yè)。 國際經(jīng)營階段理論認(rèn)為企業(yè)應(yīng)該根據(jù)國際市場環(huán)境和時機(jī),分階段地推進(jìn)國際化進(jìn)程，隨著企業(yè)國際化經(jīng)驗和資源能力的提高, 逐漸增強(qiáng)進(jìn)入方式的控制程度。企業(yè)首先是通過出口和技術(shù)許可證等非股權(quán)模式開辟東道國市場；其次是通過并購、合資、戰(zhàn)略聯(lián)盟等形式進(jìn)一步的控制市場；最后是通過投資新建的方式建立獨(dú)資企業(yè), 將東道國的優(yōu)勢資源整合到跨國企業(yè)內(nèi)部。因此企業(yè)是否應(yīng)該實施跨國并購與其國際經(jīng)營階段有關(guān)。

四、結(jié)語

除了以上的并購動因理論，國外研究理論還包括網(wǎng)絡(luò)化理論，管理主義理論、財務(wù)動因假說、財務(wù)決定假說、信息假說、技術(shù)追趕理論等，綜合來看，企業(yè)跨國并購的動因理論主要是從四個層面進(jìn)行了解釋，包括國家層面、產(chǎn)業(yè)層面的動因、企業(yè)層面和管理者層面的動因，其中，西方學(xué)者對后三個層面動因的研究歷史比較久，理論比較豐富，而我國學(xué)者對國家層面的動因研究則相對較多，這與我國的特殊國情有一定關(guān)系，因為西方國家很少有政府推動企業(yè)進(jìn)行跨國并購的行為，而我國則存在政府導(dǎo)向的動因。此外，西方學(xué)者較少從發(fā)展中國家企業(yè)以及中小企業(yè)的角度解釋它們實施跨國并購的動因，但是隨著發(fā)展中國家企業(yè)跨國并購的熱情不斷高漲，這將是企業(yè)跨國并購動因未來研究的一個重點(diǎn)。