人民幣國(guó)際化避免特里芬難題需維持對(duì)人民幣穩(wěn)定性
——基于布雷頓森林體系與牙買(mǎi)加體系的思考

顧恩澍

人民幣國(guó)際化避免特里芬難題需維持對(duì)人民幣穩(wěn)定性
——基于布雷頓森林體系與牙買(mǎi)加體系的思考

顧恩澍

在人民幣國(guó)際化進(jìn)程中，如何避免特里芬難題一直都是學(xué)界關(guān)注的重點(diǎn)問(wèn)題之一。本文通過(guò)分析布雷頓森林體系以及牙買(mǎi)加體系下特里芬難題，得出我國(guó)在人民幣國(guó)際化進(jìn)程中將面對(duì)兩個(gè)層面的特里芬難題：美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)一直處于逆差導(dǎo)致的美元在國(guó)外積累沉淀的新特里芬難題；國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)充足性與非居民持幣信心二者間存在不可調(diào)和的矛盾。而通過(guò)分析特里芬難題產(chǎn)生的原因，得出保持人民幣穩(wěn)定性是對(duì)避免這兩個(gè)層面的特里芬難題的統(tǒng)一的解決，就現(xiàn)階段，維持人民幣穩(wěn)定性需要做到：保持中國(guó)經(jīng)濟(jì)健康平穩(wěn)的增長(zhǎng)；進(jìn)一步加強(qiáng)我國(guó)在國(guó)際金融體系中的話(huà)語(yǔ)權(quán)；完善我國(guó)金融體系；加強(qiáng)亞洲地區(qū)的貨幣合作。

在人民幣國(guó)際化進(jìn)程中，如何避免特里芬難題一直都是學(xué)界關(guān)注的重點(diǎn)問(wèn)題之一。而在2016年納入人民幣的特別提款權(quán)（SDR）的新貨幣籃子正式生效，不僅意味著人民幣國(guó)際化的更近一部，也意味著如何避免主權(quán)貨幣作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣時(shí)會(huì)遇到的特里芬難題，這一問(wèn)題在此被重點(diǎn)提出。

所謂特里芬難題 (Triffin Dilemma)，是耶魯大學(xué)教授特里芬（1960）提出的一個(gè)觀(guān)點(diǎn)。他認(rèn)為，作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的美元因?yàn)榫哂袊?guó)際結(jié)算與儲(chǔ)備貨幣的職能，使得美元不斷在國(guó)外沉淀，需要美國(guó)長(zhǎng)期處于國(guó)際貿(mào)易逆差；而作為國(guó)際貨幣，為保持非居民的持幣信心，美元必須保持其幣值的穩(wěn)定與堅(jiān)挺，這又使得美國(guó)需要長(zhǎng)期處于國(guó)際貿(mào)易順差。然而，這兩個(gè)要求相互矛盾?？梢院?jiǎn)單的說(shuō)，特里芬難題指出的矛盾其實(shí)就是國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)充足性與非居民持幣信心二者間不可調(diào)和的矛盾。而這個(gè)矛盾，最終導(dǎo)致了布雷頓森林體系的解體。

隨著布雷頓森林體系的解體，“一超多元”的牙買(mǎi)加體系的建立，但國(guó)際上繼續(xù)以美元作為儲(chǔ)備貨幣的行為使得美元一直外流，美國(guó)的經(jīng)常賬戶(hù)繼續(xù)惡化，新的特里芬難題也隨之表現(xiàn)出來(lái)。但不管是“特里芬難題”還是“新特里芬難題”，在本質(zhì)上都有一個(gè)形成原因，這在本文后面將會(huì)分析提到。此外，王芳（2013）指出：新特里芬難題根源于已經(jīng)呈現(xiàn)多元競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)的國(guó)際經(jīng)濟(jì)仍然過(guò)度依賴(lài)美元，使得國(guó)際間經(jīng)濟(jì)政策摩擦明顯增大。同時(shí)王芳（2013）還指出，新特里芬難題將引起全球經(jīng)濟(jì)失衡并容易形成美元資產(chǎn)泡沫。由此可見(jiàn)，解決特里芬難題迫在眉睫。

至于人民幣如何在國(guó)際化進(jìn)程中做到避免特里芬難題，我認(rèn)為，使用歷史研究法，追溯到特里芬難題產(chǎn)生的根本原因，是對(duì)目前人民幣國(guó)際化如何避免特里芬難題的一個(gè)最直接的指示。因此，本文下面的第二、三部分將重點(diǎn)討論布林頓森林體系及牙買(mǎi)加體系中特里芬難題產(chǎn)生的原因、人民幣國(guó)際化進(jìn)程及遇到的特里芬難題以及避免方法，最后一個(gè)部分將進(jìn)行總結(jié)。

歷史背景下特里芬難題產(chǎn)生的原因

布雷頓森林體系下特里芬難題的產(chǎn)生。布雷頓森林體系是第二次世界大戰(zhàn)后以設(shè)立國(guó)際金融機(jī)構(gòu)、穩(wěn)定匯率、擴(kuò)大國(guó)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展為目的構(gòu)建的以美元和黃金為基礎(chǔ)的金匯兌本位制，其實(shí)質(zhì)是建立一種以美元為中心，其中，美元與黃金掛鉤，其他貨幣與美元掛鉤的以固定比率計(jì)價(jià)的國(guó)際貨幣體系。20世紀(jì)50年代末，由于美國(guó)對(duì)西歐的經(jīng)常賬戶(hù)收支出現(xiàn)明顯惡化，美元價(jià)值與其儲(chǔ)備地位之間的內(nèi)在沖突開(kāi)始顯露。1960年，耶魯大學(xué)教授特里芬提出了特里芬難題：國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)充足性與幣值穩(wěn)定間存在矛盾，然而，由于特里芬難題提出之后，美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)的順差一直在增長(zhǎng)，這也是特里芬難題一度被掩蓋。然而，從圖中不難發(fā)現(xiàn)，自1964年起，美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目順差已經(jīng)開(kāi)始減少，并開(kāi)始惡化，經(jīng)常項(xiàng)目的逆差導(dǎo)致的國(guó)際對(duì)美元信心的不足使得美國(guó)的黃金儲(chǔ)備開(kāi)始流出。1971年，尼克松政府停止履行外國(guó)政府或中央銀行可用美元向美國(guó)兌換黃金的義務(wù)，美元對(duì)黃金貶值。隨著1972年美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差的擴(kuò)大，1973年各國(guó)開(kāi)始對(duì)美元實(shí)行浮動(dòng)匯率，至此布雷頓森林體系完全崩潰。

牙買(mǎi)加體系下特里芬難題的產(chǎn)生。布雷頓森林體系崩潰之后，1976年，國(guó)際貨幣基金組織理事會(huì)通過(guò)形成了新的國(guó)際貨幣體系——牙買(mǎi)加貨幣體系。該體系不同于布雷頓森林體系下國(guó)際儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)單一的局面，開(kāi)始呈現(xiàn)出多元化。隨著德國(guó)馬克、日元等貨幣國(guó)際化進(jìn)程的加快，“一超多元”的國(guó)際貨幣體系開(kāi)始形成。然而，雖然美國(guó)壟斷外匯儲(chǔ)備的情形不復(fù)存在，但不可否認(rèn)的是，美元仍是主導(dǎo)的國(guó)際貨幣。牙買(mǎi)加體系建立之后，國(guó)際上依然習(xí)慣于依賴(lài)美元，美元依然是國(guó)際貿(mào)易、國(guó)際金融交易的最大計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣。

特里芬難題產(chǎn)生的原因及思考。綜上所述，特里芬難題的產(chǎn)生，是由于“美元作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣為保持流動(dòng)性所以其經(jīng)常賬戶(hù)需要處于逆差以保證美元流出，但作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣又需要保證幣值穩(wěn)定，需要保證經(jīng)常賬戶(hù)的順差”的國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)充足性與非居民持幣信心二者間不可調(diào)和的矛盾產(chǎn)生的。但特里芬難題凸顯的本質(zhì)卻在于，在美元流出之后，美國(guó)并沒(méi)有能力讓流出的美元再次流回美國(guó)，而是讓美元繼續(xù)不斷流出，使之在海外累積沉淀。

由此，不難發(fā)現(xiàn)，國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)的充足性是靠貨幣的流出保證的，這并不是一件難事，但是讓貨幣能夠流回，以保障國(guó)際儲(chǔ)備貨幣長(zhǎng)期的一個(gè)穩(wěn)定性，是需要思考的。需要注意的是，在這里，對(duì)于穩(wěn)定性的強(qiáng)調(diào)，是一個(gè)長(zhǎng)期的概念。也就是說(shuō)，作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的貨幣發(fā)行國(guó)，并不需要在某一年的經(jīng)常賬戶(hù)順差或者逆差之間抉擇，只需要在某一期間內(nèi)保持國(guó)際收支的平衡，就能夠保證貨幣的穩(wěn)定。當(dāng)然，這并不是一件容易的事。首先，長(zhǎng)期的時(shí)間長(zhǎng)度難以界定，如果界定過(guò)長(zhǎng)，可以說(shuō)是在對(duì)當(dāng)前正處于的新特里芬難題的一個(gè)開(kāi)脫，而界定過(guò)短，則無(wú)法看到一個(gè)相對(duì)真實(shí)的結(jié)果。因此，確定一個(gè)適當(dāng)跨度的期限，在期限內(nèi)保證國(guó)際收支的平衡，似乎是在保證貨幣充足性的同時(shí)也保持穩(wěn)定性的方法。然而，前面提到的與其說(shuō)是一種方法，更像是一個(gè)目標(biāo)，正如政府確定財(cái)政赤字平衡目標(biāo)一樣，制定目標(biāo)并不是一件難事，如何實(shí)現(xiàn)才是值得思考的。綜合前面分析的，在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)格局下，保持經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，不落后于其他國(guó)家，似乎是提高其他國(guó)家對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)信心的一個(gè)方法。只有這樣，才能吸引資金的流回，避免特里芬難題。

人民幣國(guó)際化進(jìn)程如何避免特里芬難題

人民幣國(guó)際化與特里芬難題。關(guān)于人民幣國(guó)際化，最普遍的定義是：人民幣在對(duì)外經(jīng)濟(jì)往來(lái)中越來(lái)越多地發(fā)揮國(guó)際貨幣職能，若干年后發(fā)展成為國(guó)際貿(mào)易、國(guó)際投融資的主要計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣以及重要的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的過(guò)程，人民幣國(guó)際化進(jìn)程以及國(guó)際化之后，由于國(guó)際貨幣的性質(zhì)，不可避免的會(huì)遇到特里芬難題。

至于人民幣國(guó)際化進(jìn)程中遇到的特里芬難題，可以歸結(jié)為兩個(gè)層面：第一個(gè)層面，是當(dāng)今國(guó)際貨幣結(jié)算依然以美元為主導(dǎo)，而由于美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)一直處于逆差導(dǎo)致的美元在國(guó)外積累沉淀的新特里芬難題；第二個(gè)層面，是特里芬難題最初始的表述，即國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)充足性與非居民持幣信心二者間存在不可調(diào)和的矛盾。

人民幣國(guó)際化如何避免特里芬難題。根據(jù)前面的分析，不難總結(jié)，不管是哪個(gè)層面的特里芬難題，都存在同一個(gè)本質(zhì)解：穩(wěn)定性。而貨幣穩(wěn)定性是建立在一國(guó)經(jīng)濟(jì)健康穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)上的，此外，為了避免當(dāng)前貨幣體系下，美元仍一家獨(dú)大的新特里芬難題，如何擴(kuò)大世界各國(guó)對(duì)人民幣的需求是值得考慮的，當(dāng)然，這也建立在人民幣穩(wěn)定性的基礎(chǔ)上。當(dāng)然，由于我國(guó)正處在人民幣國(guó)際化階段，在下面的論點(diǎn)中，將更多的從如何避免第一個(gè)層面的特里芬難題，即對(duì)美元過(guò)度依賴(lài)造成的美元在海外累積沉淀的新特里芬難題進(jìn)行闡述。具體將從保持中國(guó)經(jīng)濟(jì)健康平穩(wěn)增長(zhǎng)、加強(qiáng)我國(guó)在國(guó)際金融體系中的話(huà)語(yǔ)權(quán)以及完善金融體系三個(gè)方面就如何維持人民幣穩(wěn)定性進(jìn)行詳細(xì)的闡述，而最后，加強(qiáng)亞洲地區(qū)的貨幣合作部分，將論述現(xiàn)階段如何刺激海外對(duì)人民幣的需求。而對(duì)于人民幣國(guó)際化是否需要立刻調(diào)轉(zhuǎn)貿(mào)易順差為逆差，在前面有所論述，故不再討論。

保持中國(guó)經(jīng)濟(jì)健康平穩(wěn)的增長(zhǎng)。改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)一直保持著高速增長(zhǎng)，在國(guó)際貿(mào)易中也處于長(zhǎng)年順差的階段。這些都為人民幣國(guó)際化奠定了基礎(chǔ)。根據(jù)前面對(duì)特里芬難題產(chǎn)生的原因的分析，不難得出，一國(guó)經(jīng)濟(jì)的健康平穩(wěn)增長(zhǎng)，并且在國(guó)際上長(zhǎng)期擁有強(qiáng)勁的競(jìng)爭(zhēng)力，是避免特里芬難題的必要條件之一。這要求我國(guó)在人民幣國(guó)際化，以及國(guó)際化之后，經(jīng)濟(jì)依然要求這健康平穩(wěn)的增長(zhǎng)，并一直處于領(lǐng)先地位。

進(jìn)一步加強(qiáng)我國(guó)在國(guó)際金融體系中的話(huà)語(yǔ)權(quán)。一旦世界經(jīng)濟(jì)和金融活動(dòng)確定了某一貨幣的流通地位，就會(huì)產(chǎn)生依賴(lài)這種貨幣的“慣性”，這就是國(guó)際貨幣體系的慣性?，F(xiàn)行國(guó)際體系的慣性表現(xiàn)為：轉(zhuǎn)換國(guó)際貨幣的成本仍然高于堅(jiān)持美元中心地位帶來(lái)的損失。這也是牙買(mǎi)加體系下新特里芬難題產(chǎn)生的原因之一。

需要明確的是，加強(qiáng)我國(guó)在國(guó)際金融體系中的話(huà)語(yǔ)權(quán)，一方面是為了保護(hù)我國(guó)的利益，另一方面是維持國(guó)際貨幣體系向健康穩(wěn)定的方向發(fā)展，在人民幣國(guó)際化進(jìn)程中進(jìn)一步避免特里芬難題，而并非為了取代美國(guó)占據(jù)國(guó)際貨幣體系中的領(lǐng)導(dǎo)位置。我國(guó)在國(guó)際貨幣體系中的話(huà)語(yǔ)權(quán)加強(qiáng)了，不可否認(rèn)的是，我國(guó)在國(guó)際上的影響力將進(jìn)一步加強(qiáng)，國(guó)際世界對(duì)我國(guó)發(fā)展的信心將進(jìn)一步提升，也有利于人民幣幣值的穩(wěn)定。

完善我國(guó)金融體系。目前，我國(guó)的金融體系仍然以國(guó)有銀行為主導(dǎo)，金融市場(chǎng)化程度仍較低。然而，這種金融支持模式與20世紀(jì)80年代以來(lái)國(guó)際社會(huì)普遍認(rèn)可的以資本市場(chǎng)為主導(dǎo)的金融格局有較大的差異，由于經(jīng)驗(yàn)慣性，我國(guó)目前的金融體系、制度被國(guó)際社會(huì)理解和認(rèn)同相對(duì)困難，并不利于人民幣在國(guó)際市場(chǎng)提高金融交易份額。就目前狀況來(lái)看，盡管我國(guó)銀行同業(yè)拆借利率已經(jīng)放開(kāi)，貸款利率上下限也基本放開(kāi)，民間借貸等其他金融活動(dòng)的價(jià)格形成也較以前要更加靈活，然而，金融體系資本市場(chǎng)化的程度仍然不夠。相比于國(guó)際市場(chǎng)高的存款利差、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的總體融資成本可以說(shuō)明這一點(diǎn)。

本文通過(guò)分析布雷頓森林體系以及牙買(mǎi)加體系下特里芬難題產(chǎn)生的原因，得出我國(guó)在人民幣國(guó)際化進(jìn)程中將面對(duì)兩個(gè)層面的特里芬難題：美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)一直處于逆差導(dǎo)致的美元在國(guó)外積累沉淀的新特里芬難題；國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)充足性與非居民持幣信心二者間存在不可調(diào)和的矛盾。而通過(guò)分析特里芬難題產(chǎn)生的原因，發(fā)現(xiàn)美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)一直處于逆差的原因是伴隨著新興經(jīng)濟(jì)體的興起，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)發(fā)展相對(duì)緩慢，導(dǎo)致其原有市場(chǎng)份額被搶占擠壓，使得流出的美元難以再回流回美國(guó)，而美元在國(guó)外的沉淀降低了國(guó)際上對(duì)美元穩(wěn)定性的信心，進(jìn)一步惡化美國(guó)的國(guó)際收支。其核心為美國(guó)難以維持美元穩(wěn)定性的信心。得出保持人民幣穩(wěn)定性的信心是對(duì)避免這兩個(gè)層面的特里芬難題的統(tǒng)一的解，就現(xiàn)階段，維持人民幣穩(wěn)定性需要做到：保持中國(guó)經(jīng)濟(jì)健康平穩(wěn)的增長(zhǎng)；進(jìn)一步加強(qiáng)我國(guó)在國(guó)際金融體系中的話(huà)語(yǔ)權(quán)；完善我國(guó)金融體系以及；加強(qiáng)亞洲地區(qū)的貨幣合作。

（作者單位：中國(guó)傳媒大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院）