多層次資本市場視角下的證券法改革路徑研究

張華韜

多層次資本市場視角下的證券法改革路徑研究

張華韜

十八屆三中全會(huì)以后，我國多層次資本市場建設(shè)不斷完善，但證券法的不足也逐漸彰顯，證券法的改革勢在必行。在多層次資本市場新的要求下，證券法的改革應(yīng)當(dāng)以市場決定原則為核心，輔之以風(fēng)險(xiǎn)控制、監(jiān)管強(qiáng)化以及投資者權(quán)益保護(hù)原則。具體而言，即以拓展證券概念為重點(diǎn)改革基礎(chǔ)制度，以推進(jìn)發(fā)行注冊(cè)制改革為重點(diǎn)改革準(zhǔn)入制度，以建立轉(zhuǎn)板銜接制度為重點(diǎn)改革運(yùn)行制度，以完善退市制度為重點(diǎn)改革退出制度。

多層次資本市場；證券法；改革；市場決定原則

張華韜（1992-），重慶人，伊利諾伊大學(xué)香檳分校碩士研究生，研究方向?yàn)樯谭ā?/p>

一、多層次資本市場視角下證券法改革的背景分析

經(jīng)過多年努力，我國多層次資本市場已初見雛形，形成了“兩個(gè)市場、兩個(gè)核心、三個(gè)層次、多板并存”的資本市場體系。盡管成績斐然，但與美國、英國、日本等發(fā)達(dá)國家相比，我國的多層次資本市場體系仍存在諸多不足，主要表現(xiàn)為：

第一，市場結(jié)構(gòu)不平衡，難以應(yīng)對(duì)復(fù)雜化的金融風(fēng)險(xiǎn)。我國資本市場結(jié)構(gòu)長期不平衡，一方面表現(xiàn)為通過商業(yè)銀行的間接融資比重居高不下，而通過證券市場的直接融資比重則提升緩慢，另一方面表現(xiàn)為股票市場蓬勃發(fā)展而債券市場卻發(fā)展不足。過高的銀行融資比例，在競爭激烈的金融環(huán)境下易導(dǎo)致銀行信貸審查不嚴(yán)、某些行業(yè)的發(fā)展過于依賴銀行貸款而后勁不足、實(shí)體經(jīng)濟(jì)波動(dòng)極易影響銀行壞賬比例與盈利水平等，進(jìn)而引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

第二，市場層次劃分不夠清晰，難以滿足多樣化投融資需求。首先，中小板與主板區(qū)分不夠顯著，直接導(dǎo)致我國中小板市場缺乏對(duì)投、融資者的吸引力；其次，相較于美國、日本、中國香港等發(fā)達(dá)國家和地區(qū)，我國創(chuàng)業(yè)板對(duì)凈利潤、企業(yè)成長性等要求門檻過高，與第一層次區(qū)分度不夠，難以擔(dān)當(dāng)起支持科技型創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的大任；同時(shí)，創(chuàng)業(yè)板市場的交易規(guī)則、監(jiān)管制度、責(zé)任承擔(dān)等尚不完善，也難以應(yīng)對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)較高的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與信用風(fēng)險(xiǎn)；最后，場外市場定位不清晰、層次模糊，場外市場亂象叢生。各層次市場之間不夠清晰的區(qū)分極易引起金融服務(wù)的同質(zhì)化、金融產(chǎn)業(yè)的趨同化，難以滿足多樣化的投融資需求。

第三，我國資本市場特別是場外市場不夠完善的制度架構(gòu)也使其價(jià)格發(fā)現(xiàn)和公司治理功能大打折扣。

面對(duì)如此嚴(yán)峻的現(xiàn)實(shí)，我國進(jìn)一步健全和完善多層次資本市場體系已迫在眉睫。而在此過程中，證券法的改革應(yīng)當(dāng)是重中之重。

二、多層次資本市場視角下證券法改革的問題意識(shí)

作為規(guī)范資本市場之基本法的《證券法》，與建設(shè)多層次資本市場之要求在諸多方面存在錯(cuò)位，改革勢在必行。為此，首先應(yīng)深掘問題癥結(jié)所在。

（一）證券法基礎(chǔ)制度存在的問題

第一，證券概念含糊，外延過窄。我國現(xiàn)行《證券法》未采用開放式概念定義，而僅僅列舉了股票、公司債券等幾類傳統(tǒng)意義上的證券，并以國務(wù)院認(rèn)定方式設(shè)置了外延拓展障礙。但在實(shí)踐中國務(wù)院依法認(rèn)定的其他證券種類十分有限，導(dǎo)致可監(jiān)管證券種類過少，這與資本市場不斷深化的金融產(chǎn)品創(chuàng)新以及不斷拓展的證券外延不相符。如此，在多層次資本市場特別是場外市場中，許多金融產(chǎn)品，將無法納入證券法之監(jiān)管。

第二，場內(nèi)市場分層模糊，場外市場規(guī)制不足。我國現(xiàn)行《證券法》規(guī)定，證券應(yīng)當(dāng)以公開集中方式或其他方式在證券交易所或國務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場所上市交易。此規(guī)定一方面限制了交易方式的創(chuàng)新，迫使我國本就定位不清的場內(nèi)市場更加難以細(xì)化分層，另一方面也使現(xiàn)行《證券法》過分注重場內(nèi)市場的制度構(gòu)建，而忽略對(duì)場外市場的相應(yīng)規(guī)制，使場外市場的功能難以有效發(fā)揮。

第三，投資者保護(hù)制度不夠健全，難以維護(hù)各層次投資者合法權(quán)益。我國現(xiàn)行《證券法》尚未單獨(dú)成章規(guī)定投資者保護(hù)制度，而是將投資者適當(dāng)性制度、責(zé)任承擔(dān)制度等分散規(guī)定于諸多法律法規(guī)、部門規(guī)章以及證券交易所自治規(guī)則之中，難以形成健全的制度架構(gòu)。此外，我國有關(guān)金融消費(fèi)者的制度建設(shè)也不夠完善，難以從消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)角度加以規(guī)制。

第四，監(jiān)管制度不夠完善，難以適應(yīng)多層次資本市場要求。當(dāng)前我國場內(nèi)市場監(jiān)管理念有待改進(jìn)、制度有待細(xì)化，特別是有關(guān)信息披露等事前、事中的監(jiān)管制度有待強(qiáng)化；而場外市場則存在監(jiān)管缺失，難以將諸多參與主體納入監(jiān)管范疇；此外，有關(guān)準(zhǔn)入、運(yùn)行、退市等流程的監(jiān)管也存在不足，難以適應(yīng)多層次資本市場的建設(shè)要求。

（二）證券法準(zhǔn)入制度存在的問題

第一，準(zhǔn)入制度層次不清，標(biāo)準(zhǔn)過高。我國現(xiàn)行《證券法》關(guān)于主板與中小板的上市條件規(guī)定相似，在財(cái)務(wù)、股本、公司經(jīng)營等方面的要求也相差無幾，致使兩者層次不清，難以發(fā)揮中小板的應(yīng)有作用；創(chuàng)業(yè)板上市條件雖與主板、中小板差別較大，但仍然過于嚴(yán)苛，程序過于復(fù)雜；場外市場層次尚不清晰，各區(qū)域性股權(quán)交易市場上市規(guī)則不統(tǒng)一，存在諸多亂象，難以有效銜接。

第二，發(fā)行審批制難以適應(yīng)市場要求。我國場內(nèi)市場證券發(fā)行采取審批制，不但費(fèi)時(shí)費(fèi)力，也會(huì)導(dǎo)致權(quán)力尋租，與效率原則格格不入，而且一刀切的上市標(biāo)準(zhǔn)過于機(jī)械并可能使投資者對(duì)發(fā)行審批產(chǎn)生依賴導(dǎo)致盲目投資，這些都使發(fā)行審批制的事前監(jiān)管效果備受質(zhì)疑。隨著多層次資本市場的建設(shè)，發(fā)行審批制已難以適應(yīng)市場要求。

（三）證券法運(yùn)行制度存在的問題

發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的成熟資本市場往往擁有完善的轉(zhuǎn)板銜接制度，從而可以有效溝通場內(nèi)場外市場以及各個(gè)層次的市場，使有限的市場資源得以充分利用，可以最大限度地滿足融資主體在不同發(fā)展階段的融資需求，使公司利益最大化，也可以對(duì)退市制度形成有益補(bǔ)充，避免過于嚴(yán)厲的一次性退市對(duì)公司和投資者造成損害。

盡管我國在實(shí)踐中有類似做法，例如主板、中小板退市進(jìn)入新三板的降級(jí)轉(zhuǎn)板制度，但此僅為轉(zhuǎn)板銜接制度的一小部分，不能由此認(rèn)為我國相應(yīng)制度已經(jīng)建立。截至2011年9月，共有6家企業(yè)成功從新三板轉(zhuǎn)入中小板或創(chuàng)業(yè)板，被視為我國升級(jí)轉(zhuǎn)板制度的經(jīng)典案例。實(shí)際上，這幾家企業(yè)還是通過發(fā)改委審核，以首次公開募股的傳統(tǒng)方式發(fā)行上市的，并不符合升級(jí)轉(zhuǎn)板制度的精神。因此，我國不但在證券法層面未規(guī)定轉(zhuǎn)板銜接機(jī)制，也鮮有實(shí)踐案例，這對(duì)于我國多層次資本市場的建設(shè)極為不利。

（四）證券法退出制度存在的問題

嚴(yán)格來說，證券退出制度包括不完全退市和完全退市兩類，前者主要是指降級(jí)轉(zhuǎn)板制度，融資主體逐步從較高層次的資本市場板塊轉(zhuǎn)入較低層次，后者則是指融資主體從資本市場上被一次性清理并完全退出資本市場。本部分所指退出制度是后者。

盡管我國現(xiàn)行《證券法》第56、61條分別對(duì)主板市場股票和公司債券的退市作了規(guī)定，上海和深圳證券交易所也在此基礎(chǔ)上予以細(xì)化，但仍存在較多問題：缺乏多層次退市標(biāo)準(zhǔn)，難以適應(yīng)不同融資主體的退市情況；退市決定權(quán)屬于政府監(jiān)管部門而不是證券交易所，影響退出制度的靈活運(yùn)用；退市制度與降級(jí)轉(zhuǎn)板制度銜接不夠，導(dǎo)致對(duì)部分企業(yè)的退市處罰過于嚴(yán)苛，浪費(fèi)相應(yīng)資源；退市救濟(jì)措施不夠完善，退市企業(yè)問責(zé)機(jī)制以及退市后投資者權(quán)益保護(hù)機(jī)制不夠健全；場外市場退出制度不夠完善。這些都使得我國資本市場出現(xiàn)了較為嚴(yán)重的“腸梗塞”現(xiàn)象——有進(jìn)難出導(dǎo)致流動(dòng)性不足，難以正常消解、淘汰不符合條件的融資主體，影響我國資本市場的健康發(fā)展。

三、多層次資本市場視角下證券法的改革

（一）改革的總體原則

如前文所述，我國現(xiàn)行《證券法》與多層次資本市場存在諸多的格格不入，改革勢在必行。而在具體改革過程中，首先應(yīng)掌握總體改革方向與改革原則。

1.市場決定原則

十八屆三中全會(huì)《決定》提出，要“使市場在資源配置中起決定性作用”。在使證券法適應(yīng)多層次資本市場體系的改革過程中，更加需要牢牢圍繞這一要求，以市場決定原則作為最根本的指導(dǎo)原則和最終的衡量標(biāo)準(zhǔn)。我國多層次資本市場體系具有濃厚的行政色彩，政府對(duì)資本市場的不當(dāng)干預(yù)也導(dǎo)致諸多問題的產(chǎn)生，例如：資本市場結(jié)構(gòu)不夠平衡、層次不夠清晰，上市制度、發(fā)行制度、交易制度等資本市場基礎(chǔ)性制度不夠健全，場外市場發(fā)展不足、規(guī)制不夠等。經(jīng)過多年的發(fā)展，我國多層次資本市場體系已經(jīng)具備向市場化轉(zhuǎn)變的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)、政治基礎(chǔ)以及制度基礎(chǔ)。以市場決定原則為指引，逐步厘清政府與市場之間的關(guān)系，逐漸奠定市場的決定性地位將成為證券法改革的重中之重。

2.風(fēng)險(xiǎn)控制原則

風(fēng)險(xiǎn)控制原則是指證券法改革應(yīng)當(dāng)預(yù)測可能出現(xiàn)的各類風(fēng)險(xiǎn)，并通過制度設(shè)計(jì)加以控制，防止不可控風(fēng)險(xiǎn)對(duì)整個(gè)資本市場帶來的毀滅性打擊。多層次資本市場體系龐雜，參與主體眾多，投機(jī)性加劇，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的任何風(fēng)吹草動(dòng)都極易導(dǎo)致資本市場出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，并可能蔓延至整個(gè)體系從而出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。以市場決定原則為基礎(chǔ)進(jìn)行改革后，各層次資本市場通過轉(zhuǎn)板銜接等制度加以連通，使得風(fēng)險(xiǎn)更易被傳導(dǎo)和放大。因此，證券法改革必須要以風(fēng)險(xiǎn)控制原則為指導(dǎo)，對(duì)市場化改革可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)加以預(yù)判，并構(gòu)建起相應(yīng)制度加以預(yù)防和控制。

3.監(jiān)管強(qiáng)化原則

監(jiān)管強(qiáng)化原則是指證券法改革應(yīng)當(dāng)逐步強(qiáng)化各個(gè)主體的監(jiān)管，特別是自律監(jiān)管和中介組織監(jiān)管，并通過相應(yīng)制度設(shè)計(jì)固化監(jiān)管程序與責(zé)任承擔(dān)。多層次資本市場體系對(duì)監(jiān)管主體、監(jiān)管方式、監(jiān)管手段還有監(jiān)管程序與責(zé)任承擔(dān)都提出了新的要求，為配合以市場決定原則為導(dǎo)向的證券法改革，有必要在監(jiān)管主體方面逐步淡化政府主管機(jī)關(guān)的行政監(jiān)管，逐步減少事前行政審核與限制、降低監(jiān)管頻率，強(qiáng)化證券交易所、股權(quán)交易中心等參與主體的自律監(jiān)管以及會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介組織的監(jiān)管，以市場型監(jiān)管逐步替代行政型監(jiān)管。

4.投資者權(quán)益保護(hù)原則

投資者權(quán)益保護(hù)原則是指證券法改革應(yīng)當(dāng)更加注重保護(hù)各層次資本市場投資者的合法權(quán)益，以實(shí)現(xiàn)資本市場的健康發(fā)展。由于我國資本市場起步晚、基礎(chǔ)差，政府在建設(shè)初期一直秉持效率優(yōu)先理念，將更多工夫花在融資主體融資目的的實(shí)現(xiàn)以及資本市場資源配置功能的發(fā)揮上，而忽略了投資者權(quán)益保護(hù)制度的建設(shè)。盡管現(xiàn)行《證券法》及相應(yīng)部門規(guī)章已開始重視這一問題并構(gòu)建起相應(yīng)制度，但重在打擊違法行為并施以行政和刑事處罰，對(duì)民事責(zé)任的承擔(dān)以及投資者權(quán)利的保護(hù)還相當(dāng)薄弱。而在多層次資本市場體系中，投資主體呈現(xiàn)出多元化、分散化、擴(kuò)張化趨勢，這使得投資者權(quán)益保護(hù)工作更加復(fù)雜，也更加重要。

（二）具體的改革措施

遵循改革的總體原則，筆者擬對(duì)多層次資本市場視角下的證券法改革提出以下具體措施：

1.證券法基礎(chǔ)制度的改革

第一，重新定義“證券”的概念，拓寬證券外延。未來之證券法應(yīng)當(dāng)以開放式概念方式對(duì)證券加以定義，對(duì)各類金融產(chǎn)品創(chuàng)新預(yù)留規(guī)制的空間；要逐步拓展證券外延，取消政府主管機(jī)關(guān)對(duì)證券的認(rèn)定機(jī)制，由市場決定是否將新類型證券納入證券法監(jiān)管。

第二，明確場內(nèi)市場分層，強(qiáng)化場外市場規(guī)制。具體而言，需修改上市條件、上市流程等的相關(guān)規(guī)則，增強(qiáng)中小板與主板之間的區(qū)分度，以充分發(fā)揮中小板對(duì)中小型企業(yè)的推動(dòng)作用，并逐步將中小板納入第二層次資本市場，使主板市場更加純粹和穩(wěn)??；強(qiáng)化創(chuàng)業(yè)板定位，完善創(chuàng)業(yè)板規(guī)則，明確其對(duì)成長型科技企業(yè)的功能；修改證券法有關(guān)交易場所和交易方式的限制性規(guī)定，為將場外市場逐步納入證券法監(jiān)管并強(qiáng)化相應(yīng)規(guī)則鋪平道路。

第三，健全投資者保護(hù)制度。整合當(dāng)前法律法規(guī)中有關(guān)投資者適當(dāng)性制度、責(zé)任承擔(dān)制度、監(jiān)管制度等規(guī)定，在證券法中單獨(dú)成章構(gòu)建起全過程、多層次的投資者保護(hù)機(jī)制；完善金融消費(fèi)者保護(hù)制度，從消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)角度保障金融消費(fèi)者的自由選擇權(quán)、知情權(quán)等權(quán)利，并強(qiáng)化信息系統(tǒng)建設(shè)以保障個(gè)人信息安全。

第四，完善監(jiān)管制度。轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)行政型監(jiān)管理念，賦予證券交易所、股權(quán)交易中心等自律組織以及各類中介組織以更大的監(jiān)管權(quán)限，逐步構(gòu)建起市場型監(jiān)管體制；將場外市場及其參與主體納入監(jiān)管范圍；完善信息披露制度，包括引入公平信息披露規(guī)則、建設(shè)電子化信息披露制度、強(qiáng)化事前事中信息披露以及健全企業(yè)實(shí)際控制人的信息披露等。

2.證券法準(zhǔn)入制度的改革

第一，厘清不同層次資本市場的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。包括適當(dāng)在財(cái)務(wù)、股本、公司經(jīng)營等方面降低中小板上市條件，增強(qiáng)其與主板的區(qū)分度；調(diào)整部分創(chuàng)業(yè)板上市要求，避免其與中小板在功能上過分重疊；統(tǒng)一場外市場特別是全國性及省級(jí)股權(quán)交易市場的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)；推進(jìn)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的市場化改革，賦予證券交易所、股權(quán)交易中心更大的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)制定權(quán)及裁定權(quán)，便于其及時(shí)根據(jù)市場情況調(diào)整相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)。

第二，推進(jìn)發(fā)行注冊(cè)制改革。推行多年的發(fā)行審核制不但未完全發(fā)揮出事前監(jiān)管的效果，反而衍生出“殼資源”這樣的市場怪相，發(fā)行注冊(cè)制改革已成大勢所趨。由于我國發(fā)行審核制的根深蒂固，筆者認(rèn)為可推行漸進(jìn)式的發(fā)行注冊(cè)制改革，以時(shí)間換空間：第一步將公司債券、已上市公司的增發(fā)和配股改為注冊(cè)制，第二步在場外市場特別是三板市場實(shí)行注冊(cè)制，第三步基本放開發(fā)行審核。此外，應(yīng)當(dāng)借鑒發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的經(jīng)驗(yàn)，在構(gòu)建發(fā)行注冊(cè)制的同時(shí)逐步建立起相應(yīng)的注冊(cè)豁免制度，充分激發(fā)其市場潛力。

3.證券法運(yùn)行制度的改革

我國證券法運(yùn)行制度的改革重點(diǎn)在于構(gòu)建起一個(gè)包括橫向轉(zhuǎn)板、縱向轉(zhuǎn)板、升級(jí)轉(zhuǎn)板、降級(jí)轉(zhuǎn)板、主動(dòng)轉(zhuǎn)板、被動(dòng)轉(zhuǎn)板等在內(nèi)的完善轉(zhuǎn)板銜接制度，最大限度溝通各層次資本市場并充分利用市場資源。

轉(zhuǎn)板銜接制度應(yīng)當(dāng)遵循升級(jí)轉(zhuǎn)板自愿、降級(jí)轉(zhuǎn)板強(qiáng)制原則，效率優(yōu)先兼顧公平原則，多元標(biāo)準(zhǔn)原則。而具體的轉(zhuǎn)板銜接制度包括以下內(nèi)容：第一，橫向轉(zhuǎn)板。結(jié)合我國實(shí)際，橫向轉(zhuǎn)板主要是指滬深兩市主板之間的轉(zhuǎn)板。要針對(duì)滬深兩市不同的主板上市規(guī)則、監(jiān)管規(guī)則、指數(shù)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)等，制定一套完善的銜接制度；第二，縱向轉(zhuǎn)板。我國目前主要是從主板轉(zhuǎn)入新三板，但升級(jí)轉(zhuǎn)板卻未真正付諸實(shí)踐。因此，有必要構(gòu)建起場外市場與場內(nèi)市場之間、創(chuàng)業(yè)板與中小板、主板之間的雙向轉(zhuǎn)板銜接制度，將符合條件的融資主體直接從場外轉(zhuǎn)入場內(nèi)，或從創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)入中小板、主板，免去相應(yīng)環(huán)節(jié)和流程，而不是采取首次公開募股方式重新上市。對(duì)于降級(jí)轉(zhuǎn)板而言，要構(gòu)建逐級(jí)降板與躍級(jí)降板相結(jié)合的制度，對(duì)于部分需要從主板降級(jí)但符合場內(nèi)市場其他層次條件的，不應(yīng)直接降至新三板等場外市場，而應(yīng)采取逐級(jí)降板方式。此外，升級(jí)轉(zhuǎn)板的條件應(yīng)當(dāng)是上一層次市場的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，而降級(jí)轉(zhuǎn)板的條件則是該層次市場的退市標(biāo)準(zhǔn)；第三，完善相應(yīng)配套制度建設(shè)，包括升級(jí)轉(zhuǎn)板限制期制度、升級(jí)轉(zhuǎn)板自主選擇權(quán)保障制度、降級(jí)轉(zhuǎn)板申訴救濟(jì)制度以及相應(yīng)的監(jiān)管與責(zé)任承擔(dān)制度等。

4.證券法退出制度的改革

以市場決定原則為指引，我國證券法退出制度的改革也應(yīng)當(dāng)逐漸實(shí)現(xiàn)市場化。主要包括以下幾個(gè)方面：第一，根據(jù)不同層次資本市場的實(shí)際情況，構(gòu)建多層次退市標(biāo)準(zhǔn)，以增強(qiáng)各板市場的區(qū)分度；第二，由市場決定是否達(dá)到退市標(biāo)準(zhǔn)，逐漸淘汰行政型退市模式，構(gòu)建市場型退市制度；第三，將退市制度與降級(jí)轉(zhuǎn)板制度加以銜接，構(gòu)建包含完全退市和不完全退市的完整體系：對(duì)于能夠滿足較低層次資本市場準(zhǔn)入要求的融資主體，可采取逐級(jí)降板或躍級(jí)降板方式不完全退市；對(duì)于不能滿足任何資本市場準(zhǔn)入要求的融資主體，應(yīng)當(dāng)通過退市制度完全退市；第四，完善退市救濟(jì)措施。要賦予擬退市企業(yè)退市聽證權(quán)、復(fù)核申請(qǐng)權(quán)、申訴權(quán)、訴權(quán)等權(quán)利，在滿足其自我救濟(jì)需要的同時(shí)避免出現(xiàn)錯(cuò)案；要嚴(yán)格退市企業(yè)問題制度，嚴(yán)厲懲處有關(guān)負(fù)責(zé)人及其他違法人員；要建立退市后投資者保護(hù)機(jī)制，特別是在退市企業(yè)重整、破產(chǎn)等過程中，要保障投資者知情權(quán)、救濟(jì)權(quán)等，避免投資者合法權(quán)益受到傷害；第五，建立場外市場退市制度。

四、結(jié)語

在我國多層次資本市場體系逐步完善的背景下，我國現(xiàn)行《證券法》在基礎(chǔ)制度、準(zhǔn)入制度、運(yùn)行制度、退出制度等方面存在的問題也逐一彰顯，證券法的修改已刻不容緩。在證券法修改過程中，必須深入貫徹十八屆三中全會(huì)精神，以市場化改革為指引，緊緊圍繞市場決定原則這一核心，并輔之以風(fēng)險(xiǎn)控制、監(jiān)管強(qiáng)化以及投資者權(quán)益保護(hù)等原則，多管齊下：以拓展證券概念為重點(diǎn)改革基礎(chǔ)制度，以推進(jìn)發(fā)行注冊(cè)制改革為重點(diǎn)改革準(zhǔn)入制度，以建立轉(zhuǎn)板銜接制度為重點(diǎn)改革運(yùn)行制度，以完善退市制度為重點(diǎn)改革退出制度。以多層次資本市場視角為指引進(jìn)行的證券法改革，必將對(duì)我國多層次資本市場健康長遠(yuǎn)發(fā)展作出貢獻(xiàn)。

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