長春高新高位加碼房地產(chǎn)

杜鵬

主營醫(yī)藥業(yè)務的長春高新，在2017年房地產(chǎn)高點，激進擴張，為什么？

2017年前三季度，長春高新（000661.SZ）實現(xiàn)收入26.48億元，同比增長20.79%；凈利潤4.87億元，同比增長28.31%。

長春高新的主營業(yè)務是醫(yī)藥生產(chǎn)，2017年上半年制藥業(yè)貢獻了絕大部分收入。然而，公司存貨出現(xiàn)大幅增長，新增部分主要是土地資產(chǎn)等開發(fā)成本，大量真金白銀被上市公司投入到房地產(chǎn)業(yè)務中。值得注意的是，此輪房地產(chǎn)上行周期始于2014年末，2016年下半年達到最高潮，而上市公司卻選擇在周期高點激進拿地擴張房地產(chǎn)業(yè)務，風險不容忽視。

此外，公司醫(yī)藥主業(yè)增長含金量也不足，不僅應收款大幅增加，而且開發(fā)支出和理財收益存在粉飾利潤之嫌。

存貨暴增

2017年以來，長春高新資產(chǎn)科目中變動最大的是存貨。2017年9月30日，公司存貨賬面價值為21.08億元，較年初大幅增長211.83%，而此前最高不過7億元，2013 -2016年末分別為4.44億元、7.07億元、6.79億元、6.76億元。

長春高新在三季報中解釋稱，主要原因是下屬房地產(chǎn)公司本報告期與長春深華房地產(chǎn)開發(fā)有限公司（下稱“長春深華”）合作，對方向合作項目投入土地等資產(chǎn)；另外，下屬房地產(chǎn)公司在建項目增加。

從中報的數(shù)據(jù)來看，截至2017年6月30日，公司存貨賬面余額較期初增加9.78億元至16.63億元，其中開發(fā)成本較期初增加9.56億元至12.39億元。這也就意味，公司存貨增加的主要部分是土地資產(chǎn)。

不過對于同長春深華之間合作的細節(jié)，包括土地成本、地面價格、項目基本情況等，以及公司自身拿地情況，長春高新2017年以來均未做出任何披露。

相比期初，公司存貨賬面價值增加額為14.32億元，截至2017年9月30日，公司總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)分別為74.18億元、42.51億元，而存貨增加額占總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)的比例分別達到19.3%、33.69%。對于如此大額的投資，長春高新理應及時發(fā)布公告，其信披存在瑕疵。

雖然上市公司披露的信息非常粗糙。不過公開資料顯示，長春深華歷史上曾經(jīng)存在誠信問題。

啟信寶的信息顯示，吉林省長春市朝陽區(qū)人民法院曾在2015年4月7日發(fā)布《長春市中小企業(yè)信用擔保有限公司與長春深華房地產(chǎn)開發(fā)有限公司公證糾紛執(zhí)行裁定書》稱，本院責令被執(zhí)行人長春金迪物業(yè)管理有限公司、長春深華履行生效法律文書確定的義務，但被執(zhí)行人長春金迪物業(yè)管理有限公司、長春深華至今未履行生效法律文書確定的義務。法院裁定，對長春深華旗下的四塊土地予以輪候查封。

啟信寶顯示，長春深華成立于2011年4月11日，注冊資本1000萬元，主營業(yè)務是房地產(chǎn)開發(fā)。對于一家房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)而言，1000萬元的注冊資本明顯是偏低的。

從上市公司角度來看，長春高新的加碼房地產(chǎn)的節(jié)奏有待商榷。

眾所周知，最新一輪房地產(chǎn)上漲周期起于2014年底，2015年、2016年房價連續(xù)上漲，2017年以后步入最高潮，同時這也意味著調整期的來臨。

低買高賣是最正常不過的商業(yè)邏輯。在這輪周期中，融創(chuàng)、恒大等房地產(chǎn)龍頭企業(yè)均是在2014-2016年拿到了大量的廉價土地，而進入2017年以來，這兩家最激進的房企反而大幅放緩了拿地節(jié)奏，積極償還債務，為新一輪房地產(chǎn)調控周期做好充足準備。

反觀長春高新，2014-2016年，公司存貨一直沒什么變化，反倒是進入最高潮的2017年，公司激進擴張。這樣的房地產(chǎn)開發(fā)節(jié)奏，在新一輪調控周期中，風險不言而喻。

長春高新大手筆加碼房地產(chǎn)業(yè)務的底氣，在于賬面上不差錢。截至2017年9月30日，公司賬面上貨幣資金仍然有10.81億元，其他流動資產(chǎn)有12.09億元（中報顯示大部分為理財產(chǎn)品）。與此同時，公司有息負債極少，截至2017年9月30日，短期借款、長期借款分別為7700萬元、1317萬元，整體資產(chǎn)負債率只有32.45%。

房地產(chǎn)屬于高負債、高風險行業(yè)，尤其在白銀時代，更加考驗拿地能力、資金成本以及品牌運作。對于長春高新這樣一家以醫(yī)藥生產(chǎn)為主的上市公司，減少房地產(chǎn)投入、增加分紅或者回購對投資人而言或許是更好的選擇。

增長含金量不足

長春高新的主要產(chǎn)品為聚乙二醇重組人生長激素注射液、重組人生長激素、注射用重組人促卵泡激素、凍干水痘減毒活疫苗、人用狂犬病疫苗、血栓心脈寧片、銀花泌炎靈片、祖師麻片等。

2017年中報顯示，公司上半年實現(xiàn)收入16億元，其中制藥業(yè)、房地產(chǎn)、服務業(yè)分別貢獻收入15.54億元、3008萬元、1600萬元。

前三季度，長春高新業(yè)績實現(xiàn)了不錯的增長，收入同比增長20.79%至26.48億元，凈利潤同比增長28.31%至4.87億元。不過，公司業(yè)績增長的含金量卻并不足。

截至2017年9月30日，公司應收賬款賬面價值為7.55億元，相比上年同期大幅增長53.46%，遠遠高于收入增幅水平。從應收賬款周轉天數(shù)來看，2017年三季度末為61.25天，而上年同期為51.81天，2017年顯著高于往年水平。

對于應收賬款明顯增加，上市公司稱主要是下屬制藥公司收入增長所致。但是，公司應收賬款明顯增加，顯然不是一個好兆頭，投資人應該保持警惕。

與此同時，開發(fā)支出增加對公司業(yè)績亦有較大貢獻。

截至2017年9月30日，公司開發(fā)支出賬面價值為1.34億元，相比期初增加4052萬元。而且，從2017年中報來看，公司開發(fā)支出確認政策相當激進。

依據(jù)2017年中報，2017年期初開發(fā)支出賬面余額為9338萬元，上半年增加金額為3001萬元，減少金額為零。這也就意味著，公司將開發(fā)階段的支出全額進行了資本化處理，這種做法在上市公司中極其少見。

根據(jù)會計準則，開發(fā)階段的支出要在滿足一定條件之下才能夠進行資本化處理。在這一過程之中，管理層具有主觀性、能動性，開發(fā)支出往往會成為上市公司調節(jié)利潤的重要方式。

2017年前三季度，公司開發(fā)支出增加額為4052萬元，當期凈利潤為4.87億元，開發(fā)支出增加額占當期凈利潤的比例為8.42%。如果將上述開發(fā)支出全部費用化，公司業(yè)績增速將出現(xiàn)明顯下降。

此外，理財收益貢獻也不容忽視。2017年前三季度，長春高新實現(xiàn)投資收益3456萬元，而2016年同期為-310萬元。公司投資收益主要由理財產(chǎn)品貢獻，2017年中報投資收益科目顯示，上半年公司實現(xiàn)理財產(chǎn)品收益2532萬元。

對于以上種種問題，《證券市場周刊》記者致函上市公司嘗試詢問緣由，但截至發(fā)稿未獲回復。

大客戶曾遭質疑

《證券市場周刊》早在兩年前就已經(jīng)刊登了名為《長春高新：小門診部支撐下的百元股價神話》的質疑文章，通過梳理長春高新2009年以來的歷年客戶發(fā)現(xiàn)，藥品收入近10億的長春高新，其前五大客戶居然大多是名不見經(jīng)傳的小型民營門診部、區(qū)域性藥品流通企業(yè)或者相關企事業(yè)單位下屬醫(yī)院。

上海臨潼門診部長期占據(jù)公司第一大客戶寶座，2009-2012年，分別貢獻收入1701萬元、4188萬元、4234萬元、7125萬元。文章調研結果稱，上海臨潼門診部開辦資金只有15萬元，位于上海一處位置偏僻、環(huán)境臟亂差的小弄堂里，而這個只有一個燈箱指路的民營性質門診部2012年貢獻了長春高新7125萬元的營業(yè)收入。

第二大客戶北京老醫(yī)藥衛(wèi)生工作者協(xié)會崇文龍?zhí)逗T診部（下稱“龍?zhí)逗T診部”）2009-2012年分別貢獻收入1552萬元、2356萬元、2641萬元、4934萬元。文章調研結果稱，龍?zhí)逗T診部是一個面積只有幾百平方米的小型民營門診部，無醫(yī)保定點資質。記者實地觀測就診患者人數(shù)顯示，嚴重與其為長春高新貢獻數(shù)千萬元營收的身份不符。

此外，長春高新自2013年就不再披露公司前五大客戶。

文章還質疑稱，在與上述門診部進一步接觸中發(fā)現(xiàn)，臨潼門診部和龍?zhí)逗T診部都在售賣長春高新下屬子公司的同一種藥品，即長春金賽藥業(yè)股份有限公司（下稱“金賽藥業(yè)”）的“生長激素”，上市公司涉嫌違規(guī)銷售國家管制藥品。

文章表示，生長激素屬于國家嚴格管制類藥物，藥店和不具相關資質藥品商業(yè)企業(yè)、基層醫(yī)療機構嚴格禁止流通和使用。如果上述兩家門診部藥品采購來自生長激素，則長春高新涉嫌違規(guī)銷售國家管制激素類藥物。

生長激素是長春高新最主要的收入和利潤來源，由子公司金賽藥業(yè)負責經(jīng)營。2017年上半年，該子公司收入和凈利潤分別為9.46億元、3.48億元，占同期上市公司收入和凈利潤的比例分別為59.13%、81.69%。