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    資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效相關(guān)性研究
    ——基于中小板制造業(yè)上市公司實證分析

    2017-11-17 06:31:46北京信息科技大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院北京100192
    商業(yè)會計 2017年22期
    關(guān)鍵詞:負債率資產(chǎn)負債率負相關(guān)

    □ (北京信息科技大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院北京100192)

    一、引言

    關(guān)于資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效的研究可以追溯到上世紀,但兩者之間是否存在顯著關(guān)系在理論界與實務(wù)界仍未得到統(tǒng)一論證。中小企業(yè)作為商品經(jīng)濟的產(chǎn)物,伴隨我國改革開放的蓬勃發(fā)展,在國民經(jīng)濟中的作用日益凸顯,成為推動技術(shù)進步、維持經(jīng)濟穩(wěn)定快速發(fā)展不可或缺的動力,而制造業(yè)上市公司占了中小板企業(yè)的絕大多數(shù)。我國中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理的現(xiàn)狀持續(xù)存在,影響著公司的資本成本和治理結(jié)構(gòu)。

    截至2015年12月31日,共有790家企業(yè)在中小板上市公司上市融資,其中制造業(yè)企業(yè)617家,占比78%,選取制造業(yè)公司為研究案例,比較具有普遍意義。

    本文將我國中小板制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)績效關(guān)系作為研究重點,探究資本結(jié)構(gòu)對績效的影響,力圖為優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、提高企業(yè)績效、實現(xiàn)企業(yè)價值最大化提供合理建議。

    二、實證研究

    (一)研究假設(shè)

    假設(shè)一:中小板制造業(yè)上市公司企業(yè)績效和資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)。

    在資產(chǎn)負債率高的情況下,上市公司經(jīng)營的財務(wù)風(fēng)險較高。再根據(jù)融資優(yōu)序理論,企業(yè)首先會依靠自有資金融資,績效越優(yōu),對外部資金依賴越低,資產(chǎn)負債率越低,因此假設(shè)兩者呈負相關(guān)關(guān)系。

    假設(shè)二:中小板制造業(yè)上市公司企業(yè)績效與長期資本負債率呈負相關(guān)。

    長期負債的增加會削弱上市公司的再融資能力,因此會產(chǎn)生公司融資不足的問題,進而影響績效,因此長期資本負債率與公司績效也應(yīng)當(dāng)呈負相關(guān)關(guān)系。

    (二)研究設(shè)計

    1.研究樣本。截至2015年12月31日,有617家中小板制造業(yè)上市公司在深交所上市,從中扣除被ST公司以及數(shù)據(jù)資料不全的公司、資產(chǎn)負債率大于1的公司,共選取546家公司,以2013—2015年期末 1 638條相關(guān)數(shù)據(jù)作為研究樣本。

    數(shù)據(jù)來源方面,2015年末第一大股東持股比例是通過巨潮資訊網(wǎng)、深交所官網(wǎng)的上市公司資料手工統(tǒng)計,其他數(shù)據(jù)均來源于國泰安(CSMAR)上市公司財務(wù)報表數(shù)據(jù)庫、治理結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)庫,利用EXCEL 2007計算取得各項財務(wù)指標,并用IBM SPSS 22.0進行統(tǒng)計分析。

    2.回歸模型與變量選取。從盈利能力、營運能力、償債能力、發(fā)展能力四個方面,選取12個績效評價指標,用SPSS 22.0進行因子分析,由因子得分得出企業(yè)績效的綜合評價指標,作為研究的因變量,績效評價體系見表1。選取資產(chǎn)負債率和長期資本負債率作為自變量,并考慮第一大股東持股比例和公司規(guī)模 (用資產(chǎn)總額的對數(shù)代表)兩個控制變量,構(gòu)建線性回歸模型,用SPSS 22.0進行分析及檢驗。

    表1 績效評價體系

    表2 描述統(tǒng)計

    表3 Pearson相關(guān)性分析

    根據(jù)研究假設(shè),構(gòu)建回歸模型:

    Y1=a+b×DAR+c×SIZE+d×SHARE+ε1

    Y2=e+f×LDAR+g×SIZE+h×SHARE+ε2

    其中,Y1、Y2代表企業(yè)績效;DAR表示資產(chǎn)負債率;LDAR表示長期資本負債率;SIZE表示公司規(guī)模 (資產(chǎn)總額的對數(shù));SHARE代表第一大股東持股比例;ε1、ε2代表隨機變量。

    (三)實證過程

    1.描述統(tǒng)計分析與相關(guān)性分析。描述性統(tǒng)計分析結(jié)果見表2。從中可以看出資產(chǎn)負債率的最大值0.8864,最小值0.0080,差異很大;長期資本負債率最大值0.7097,最小值為0,差異也較大,并且標準差0.109大于均值0.0871,說明離散性較強。外生變量公司規(guī)??傮w差異不大,第一大股東持股比例差異很大。

    相關(guān)性分析結(jié)果見表3,根據(jù)顯著性檢驗,得知資產(chǎn)負債率與企業(yè)績效顯著負相關(guān),長期資本負債率與企業(yè)績效顯著負相關(guān),與預(yù)期相符,可以進行后續(xù)分析。

    2.因子分析。先利用SPSS因子分析對企業(yè)績效指標進行降維:

    (1)KMO 檢驗結(jié)果為 0.668>0.5,說明因子間偏相關(guān)性較強,Bartlett球形度檢驗P值為0.000<0.05,認為變量間有較強的相關(guān)性,適合做因子分析。見表4。

    表4 KMO和巴特利特檢驗

    (2)提取主成分,得出對應(yīng)的特征值及貢獻率,可知前四個主成分的累積貢獻率達到82.303%,可以選取這四個主成分來代替12個績效評價指標。見下頁表5。

    (3)根據(jù)因子得分系數(shù)矩陣求出各因子表達式:

    表5 總方差解釋

    表6 成分得分系數(shù)矩陣

    (4)得出因變量Y的表達式:

    3.回歸結(jié)果及檢驗。根據(jù)假設(shè),在SPSS 22.0中,用向后法對兩個模型的自變量進行篩選,分別進行線性回歸。

    (1)在第一個假設(shè)模型中剔除了第一大股東持股比例,所得回歸結(jié)果如表7所示。

    表7 回歸系數(shù)表

    可得方程:

    Y1=-3.171-1.008DAR+0.163SIZE.

    檢驗:

    ①在方差分析的顯著性檢驗中,P值為0.000<0.05,說明研究在整體上具有統(tǒng)計學(xué)意義。詳見表8。

    表8 ANOVAa

    ②殘差durbin-watson檢驗輸出結(jié)果為 1.124,沒有貼近 0或 4,說明殘差不存在自相關(guān)性。詳見表9。

    表9 模型摘要

    表10 回歸系數(shù)表

    ③根據(jù)共線性統(tǒng)計,各變量容差都遠大于0.1,VIF都遠小于5,表明不存在多重共線性。

    ④從殘差分布直方圖和P-P圖看出,殘差基本上服從正態(tài)分布,沒有偏離正態(tài)性假設(shè)。詳見下頁圖1、圖2。

    ⑤從方差齊性散點圖看出,圖形擬合直線基本上平行X軸,較為均勻地分散在x軸上下,可以通過方差齊性檢驗。詳見下頁圖3。

    (2)第二個模型三個變量均通過顯著性檢驗,可以納入回歸結(jié)果。詳見表10。

    所得方程如下:

    Y2=-2.468-0.856LDAR+0.115SIZE+0.145SHARE

    檢驗:

    ①在方差分析顯著性檢驗中,P值為0.000<0.05,說明研究在整體上具有統(tǒng)計學(xué)意義。詳見表11。

    表11 ANOVAa

    ②殘差durbin-watson檢驗輸出結(jié)果為1.126,沒有貼近0或4,說明殘差不存在自相關(guān)性。詳見下頁表12。

    ③根據(jù)共線性統(tǒng)計,變量容差都遠大于0.1,VIF都遠小于5,表明不存在多重共線性。

    圖1

    圖2

    圖3

    圖4

    圖5

    圖6

    表12 模型摘要b

    ④從殘差分布直方圖和P-P圖看出,殘差基本上服從正態(tài)分布,沒有偏離正態(tài)性假設(shè)。詳見圖4、圖5。

    ⑤從方差齊性散點圖看出,擬合直線基本上平行X軸,較為均勻地分散在x軸上下,可以通過方差齊性檢驗。詳見圖6。

    三、實證結(jié)果及結(jié)論

    資產(chǎn)負債率反映了總負債占總資產(chǎn)的百分比,長期資本負債率反映的是非流動負債占長期資本的百分比,為代表企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的典型指標。通過對546家公司的實證研究,得知中小制造業(yè)上市公司的績效與資產(chǎn)負債率、長期資本負債率呈負相關(guān),與研究假設(shè)一致。

    這種結(jié)論符合優(yōu)序融資理論,在信息不對稱性的情況下,企業(yè)愿意選擇內(nèi)部而非外部融資,即首選使用留存收益投資于新項目,如果留存收益不足以滿足投資需求,才會順序選擇風(fēng)險較低的負債融資和風(fēng)險較高的權(quán)益融資。當(dāng)企業(yè)績效較好時,有足夠的留存收益滿足投資需要,因此負債壓力較小,而當(dāng)企業(yè)績效較差時,則會更加依賴外源融資。同時,我國中小型制造業(yè)企業(yè)多數(shù)處于成長期,其提高績效所需的融資還依靠大量的所有者投資,所以股權(quán)資本比例較高。

    根據(jù)外生變量的研究結(jié)果,企業(yè)績效與公司規(guī)模成正比,規(guī)模大的企業(yè)信用能力強,更傾向于多元化經(jīng)營或縱向一體化,以此提高效率,分散風(fēng)險,有效使用資金,并易得到政府扶持從而獲得銀行信貸。企業(yè)績效與第一大股東持股比例成正比,但是不太明顯,對于并不太完善的中國證券市場來說,法律對于外部投資者的利益保護不夠,中小投資者普遍存在“搭便車”行為,相對集中的股權(quán)使得大股東有足夠的激勵與能力去監(jiān)督代理人,從而降低代理成本,在一定程度上提高績效。

    另外,通過前述描述性統(tǒng)計結(jié)果,資產(chǎn)負債率均值35.6%,長期資本負債率均值8.71%,存在著債務(wù)資本普遍偏低的不合理現(xiàn)象。中小企業(yè)應(yīng)善于利用負債融資,優(yōu)化資本結(jié)構(gòu),充分利用財務(wù)杠桿;我國債券市場也應(yīng)完善規(guī)章制度,充分發(fā)揮自己的作用。

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