地理距離對并購后企業(yè)績效的影響

洪進(jìn)++楊娜娜++楊洋

摘要： 基于空間地理學(xué)、交易成本理論和信息不對稱性，利用2009—2013年我國上市公司的769起并購事件的數(shù)據(jù)，探討了地理距離對并購后企業(yè)績效的影響。研究發(fā)現(xiàn)：（1）地理距離對并購后企業(yè)績效有著負(fù)向影響；（2）地理距離越大，地理距離對并購后企業(yè)績效的負(fù)向影響越明顯；（3）相比于東部地區(qū)，地理距離對中西部地區(qū)并購后企業(yè)績效的負(fù)向影響更大；（4）地理距離對并購后企業(yè)績效的影響存在著行業(yè)差異性，勞動密集性行業(yè)中，地理距離對并購后企業(yè)績效的影響顯著為負(fù)，資本密集型行業(yè)以及技術(shù)密集型行業(yè)中，地理距離對并購后企業(yè)績效的影響并不顯著。最后，根據(jù)研究結(jié)論給出了相關(guān)的建議。

關(guān)鍵詞： 地理距離；并購；企業(yè)績效；交易成本理論；信息不對稱

中圖分類號： F2767文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號：1009-055X（2017）05-0049-11

doi：1019366/jcnki1009-055X201705006

引言

隨著經(jīng)濟全球化的推進(jìn)，國內(nèi)經(jīng)濟得到了快速發(fā)展，科學(xué)技術(shù)不斷進(jìn)步，技術(shù)更新速度逐漸加快，市場競爭日益激烈，企業(yè)所需資源的深度和廣度發(fā)生了巨大的變化。企業(yè)不可能擁有所有資源，僅僅依靠自身資源很難滿足市場需求。并購作為一種外部資源的獲取方式，能夠?qū)崿F(xiàn)資源的重新配置，迅速擴大企業(yè)規(guī)模，已經(jīng)逐漸成為企業(yè)一項重要的投資活動，同時也是企業(yè)實施其發(fā)展戰(zhàn)略的有效選擇。近年來，我國企業(yè)不斷地尋求并購。2015年是我國并購市場十分火爆的一年，根據(jù)清科數(shù)據(jù)庫的統(tǒng)計結(jié)果顯示，2015年國內(nèi)企業(yè)一共完成了2678起并購事件，并購總金額達(dá)到168029億美元，平均每起并購事件交易金額為627442萬美元。

盡管我國并購事件層出不窮，但是并購成功率并不高，多數(shù)并購對并購后企業(yè)績效的提升并不明顯?，F(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)并購在一定程度上可以使目標(biāo)方股東獲利，但是大多數(shù)并購并不能提高并購方的企業(yè)績效（Morck et al，1990；Bruner，2002；King et al，2004）。[1-3]因此，“并購能否創(chuàng)造價值”成為學(xué)術(shù)界關(guān)注的一個重要議題。已有研究多從并購公司（比如代理理論、高管過度自信假說、自由現(xiàn)金流假說）、目標(biāo)公司（目標(biāo)公司的一般特征）以及并購雙方之間關(guān)系這3個方面來尋找影響并購績效的原因。Jensen（1986，1988）[4，5]認(rèn)為由于股東與管理者之間存在著代理成本的問題，并購企業(yè)管理層往往會為了穩(wěn)定和增加個人的薪酬以及自己所控制的資源數(shù)量，避免將現(xiàn)金支付給股東，從而進(jìn)行一些損害企業(yè)價值的并購活動。Roll（1986）[6]提出高管過度自信假說（Hubris Hypothesis），認(rèn)為并購企業(yè)管理層對自身能力的過度樂觀，從而頻繁地進(jìn)行并購活動，并且對目標(biāo)公司出價過高，使得并購活動并未帶來預(yù)期的收益，甚至降低并購企業(yè)的收益。Harford（1999）[7]認(rèn)為當(dāng)一個公司擁有的自由現(xiàn)金流越多時，越容易進(jìn)行傷害并購公司股東價值的并購活動。Martin 和Shalev（2009），McNichols 和Stubben （2014）[8]研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)當(dāng)目標(biāo)公司的會計信息質(zhì)量越高時，并購公司的并購績效越好。Fuller 等（2002）[9] 研究顯示當(dāng)目標(biāo)公司是非上市公司時，并購能給并購公司帶來顯著的正的經(jīng)濟效應(yīng)。對于并購方和目標(biāo)公司的研究而言，基于并購雙方之間關(guān)系的現(xiàn)有文獻(xiàn)主要集中于并購雙方之間行業(yè)關(guān)聯(lián)程度（Megginson et al，2004；李善民等，2007）[10，11]、并購前雙方的規(guī)模（Hertzel，1993）[12]和并購雙方董事聯(lián)結(jié)關(guān)系（陳仕華，2013）[13]等方面。

目前，學(xué)者開始從不同角度研究并購績效的影響因素，但鮮有文獻(xiàn)考察并購雙方地理距離對并購后企業(yè)績效的影響。研究表明，地理距離是信息不對稱的主要來源（Ragozzino，2009）[14]，會影響溝通的效率，從而加劇信息不對稱。在并購活動中，并購方需要獲取目標(biāo)方的相關(guān)信息，從而更好地實現(xiàn)并購價值。鑒于地理距離在并購前對并購方信息獲取產(chǎn)生著重要的影響，同時影響著并購后企業(yè)資源的整合過程，進(jìn)而影響到并購績效，因此，地理距離可成為解釋并購的價值創(chuàng)造問題的一個新的維度。已有的關(guān)注地理距離影響并購績效的研究集中于分析地理距離對企業(yè)跨國并購的影響。Malhotra（2012）[15]以美國公司的跨境并購作為研究樣本，發(fā)現(xiàn)地理距離在文化距離和共享所有權(quán)關(guān)系中起著調(diào)節(jié)作用。McCarthy和Aalbers（2016）[16]從3683個高技術(shù)企業(yè)的并購事件出發(fā)，研究了地理距離、文化距離和制度距離對境內(nèi)和境外技術(shù)并購后的創(chuàng)新績效的影響。上述研究的局限性在于：對于跨國并購來說，國家之間的差異往往增加了跨國并購的不確定性與風(fēng)險，其中制度距離以及文化距離在很大程度上影響著企業(yè)跨國并購績效。而對于在同一制度情境下的境內(nèi)并購事件中，制度距離和文化距離的影響作用較小，因此，研究地理距離對于并購后企業(yè)績效的影響更具有理論和現(xiàn)實意義。

因此，本文基于交易成本理論，結(jié)合代理理論和信息不對稱，從中國情境出發(fā)，通過研究發(fā)生在2009—2013年中國境內(nèi)的769起并購事件來解決以下幾個問題：①地理距離是否會影響并購后企業(yè)績效？②不同的地理距離區(qū)間對并購績效的影響程度是否存在著差異？③地理距離對并購后企業(yè)績效的影響是否存在著區(qū)域異質(zhì)性？④地理距離對并購后企業(yè)績效的影響是否存在著行業(yè)異質(zhì)性？本文通過研究上述4個問題，論證中國情境下地理距離對并購后企業(yè)績效的影響。這對于豐富并購理論、指導(dǎo)中國企業(yè)開展并購活動以及各地區(qū)政府實施發(fā)展戰(zhàn)略有著重要的現(xiàn)實意義。

一、理論分析與研究假設(shè)

隨著現(xiàn)代信息技術(shù)突飛猛進(jìn)，交通基礎(chǔ)設(shè)施不斷進(jìn)步，地理距離的阻礙變得越來越小。但是，相關(guān)研究表明地理距離對企業(yè)績效依然存在著一定的影響（Hannan et al，1997；Schildt et al，2006；Green et al，1984）。[17-19]地理距離之所以可能會影響并購后企業(yè)績效，主要是由于隨著地理距離變大，并購的交易成本、監(jiān)督和代理成本不斷增加，信息不對稱程度加劇。地理距離所產(chǎn)生的上述影響增加了企業(yè)并購的并購成本，削弱了并購給企業(yè)帶來的效益提升，對并購后的企業(yè)績效可能產(chǎn)生負(fù)向影響。endprint

首先，地理距離越大會增加并購企業(yè)的交易成本。交易成本理論認(rèn)為進(jìn)行并購活動的交易成本是決定并購的重要因素。首先，在并購前，并購企業(yè)需要花費一定的時間和精力去尋找合適的目標(biāo)企業(yè)，收集有關(guān)潛在目標(biāo)企業(yè)的相關(guān)信息，以達(dá)成并購協(xié)議。而地理距離的增加會帶來相應(yīng)的搜索成本、交通成本、溝通成本以及談判成本等各類交易成本的增加。其次，企業(yè)在并購時往往需要進(jìn)行人員和物資的交換，Cornish（1997）[20] 通過研究加拿大軟件生產(chǎn)部門，發(fā)現(xiàn)地理距離會在很大程度上影響消費者和生產(chǎn)者面對面交流和市場信息交換的效率，因此當(dāng)并購雙方的地理距離越大時，交換所需的時間和成本也會越多。此外，在并購過程中，可能會出現(xiàn)各類問題和阻礙，由于地理的阻隔，并購雙方很難立刻取得聯(lián)系并且迅速地解決問題，由此引發(fā)的解決問題的滯后性往往會帶來一定的損失。因此，地理距離越大越可能降低并購后企業(yè)績效。

其次，地理距離越大會增加并購企業(yè)的代理和監(jiān)督成本。當(dāng)企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)發(fā)生分離時，往往會產(chǎn)生代理問題（Jensen et al，1976）。[21]代理理論認(rèn)為當(dāng)存在企業(yè)管理者只持有企業(yè)所有權(quán)中一小部分的情況時，就會使得管理者利用自身所擁有的管理特權(quán)去追求個人利益，從而會影響企業(yè)的價值。在并購過程中，當(dāng)并購雙方的地理距離越大時，處于較遠(yuǎn)位置的并購企業(yè)要想準(zhǔn)確評估目標(biāo)企業(yè)價值就會變得越困難，可能會使得并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)估價過高，從而影響并購后企業(yè)績效。同時，當(dāng)并購雙方之間的地理距離越小時，并購方就越能有效地對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督，從而減少監(jiān)督成本（Sorenson et al， 2001 ）。[22]此外，當(dāng)?shù)乩砭嚯x越大時，并購后企業(yè)的整合成本就越多，從而在一定程度上會減少企業(yè)進(jìn)行其他使得企業(yè)價值最大化的活動（Capron et al，1998）。[23]

再次，地理距離較大時往往會產(chǎn)生信息不對稱性。首先，當(dāng)并購雙方的地理距離越大時，在并購過程中，并購企業(yè)越難獲得目標(biāo)公司的相關(guān)信息，并購企業(yè)所擁有的信息在一定程度上是不完全的，并購企業(yè)尤其對那些隱性信息，例如目標(biāo)公司的愿景、目標(biāo)、期望等，缺乏掌握（Chakrabarti et al， 2013）。[24]樂琦（2010）[25]研究發(fā)現(xiàn)在進(jìn)行跨省并購過程中，并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)所在的市場和制度等外部環(huán)境以及目標(biāo)企業(yè)的實際發(fā)展情況可能難以獲得充足的了解。Knoben 和Oerlemans（2006）[26]的研究發(fā)現(xiàn)隱性信息很難進(jìn)行跨距離傳播。Morgan（2004）[27]研究得出隱性信息需要在面對面或者地理鄰近的機制中才能實現(xiàn)傳遞。其次，地理距離會影響信息傳遞的有效性，會造成信息在傳遞過程中的失真，同時增加了并購雙方搜尋和整合相關(guān)信息的成本（Chan et al，2005）。[28]

最后，地理距離較大時會減少公共資產(chǎn)的共享程度。當(dāng)并購雙方的地理位置較近時，為了節(jié)約成本，并購企業(yè)往往會保留目標(biāo)企業(yè)的一些固定資產(chǎn)，例如廠房、倉庫以及各種配套設(shè)施，并且可以繼續(xù)使用這些固定資產(chǎn)。[29]但是，當(dāng)?shù)乩砭嚯x較遠(yuǎn)時，則會阻礙這些公共資產(chǎn)的使用，從而使得并購后企業(yè)還要花費一定資金來配置這些設(shè)施，降低了并購后企業(yè)績效。

基于以上分析，本文認(rèn)為地理距離對并購后企業(yè)績效具有負(fù)向影響。

二、研究設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源

本文選取Wind數(shù)據(jù)庫首次披露日提供的在2009—2013年間的10162個境內(nèi)并購事件作為初始樣本，此后根據(jù)需要對初步選取的樣本進(jìn)行篩選。第一，為了確保并購發(fā)生了控制權(quán)轉(zhuǎn)讓并完成并購行為，因此將未發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)讓和并購未完成的樣本剔除，得到了5093個并購樣本。第二，由于關(guān)聯(lián)并購?fù)嬖陲@著的盈余管理動機，所以只保留非關(guān)聯(lián)并購事件，得到了1167個并購樣本。第三，為了保證并購企業(yè)在并購后一年的財務(wù)數(shù)據(jù)的可獲得性和完整性，選取為上市公司的并購企業(yè)，得到了944件并購樣本。然后排除那些無法通過數(shù)據(jù)庫、公司報表以及相關(guān)渠道獲得并購雙方相關(guān)信息的并購樣本。經(jīng)過層層篩選，最終符合要求的共769個有效并購樣本。使用的并購數(shù)據(jù)主要來源于Wind數(shù)據(jù)庫，上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)由Wind數(shù)據(jù)庫、國泰安數(shù)據(jù)庫以及巨潮資訊網(wǎng)等數(shù)據(jù)庫綜合整理獲得，公司的基本信息等相關(guān)指標(biāo)數(shù)據(jù)根據(jù)上市公司發(fā)布的企業(yè)公告和年報手工整理得到，必要時通過企業(yè)網(wǎng)站、新聞報道等渠道補充缺失的信息。各年度樣本分布情況如表1 所示。

（二）變量設(shè)計

1 因變量

并購績效（ROA）?；诓①徔冃У难芯?，主要的研究方法可以分為兩類：事件研究法和財務(wù)研究法。由于我國資本市場發(fā)展并不完善，缺乏一定的有效性，股價易受其他因素的影響，所以事件研究法不能真實有效地反映企業(yè)經(jīng)營績效。因此本文采取基于財務(wù)研究法的會計指標(biāo)來度量并購后企業(yè)的經(jīng)營績效。由于地理距離對并購績效的影響存在一定滯后性，所以本文采用企業(yè)并購后一年的Roa來衡量并購績效。

2 自變量

地理距離（Geo）。以并購雙方所在的地理位置之間的直線距離表示。[30]首先，本文通過Wind數(shù)據(jù)庫和手工搜索公司網(wǎng)站來獲取并購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的公司地址；然后，利用百度地圖來度量并購雙方之間的直線距離。

3 控制變量

（1）公司規(guī)模（Size）。Malmendier 和Tate（2008）[31]認(rèn)為大公司往往會獲得更好的并購績效。因此，本文以并購前一年的企業(yè)總資產(chǎn)的自然對數(shù)來衡量。

（2）公司年齡（Age）。企業(yè)年齡在一定程度上反映企業(yè)經(jīng)營經(jīng)驗的多少。企業(yè)成立年限越長，其積累的經(jīng)營經(jīng)驗越多，業(yè)務(wù)會逐漸成熟，經(jīng)營績效往往會更好。[32]本文用并購年度減去成立年度所得的值來衡量。

（3）第一大股東持股比例（Top1）。代表了公司的股權(quán)集中程度，公司的股權(quán)激勵可以有效地減少管理層的短視行為，研究表明企業(yè)的第一大股東持股比例越多時，企業(yè)績效越好。[33]本文通過第一大股東持股數(shù)/總股數(shù)來衡量。endprint

（4）企業(yè)成長性（Growth）。成長較快的企業(yè)其并購后經(jīng)營績效往往較好。[34]本文用主營業(yè)務(wù)收入的變化率=（并購當(dāng)年主營業(yè)務(wù)收入- 上一年主營業(yè)務(wù)收入） /上一年主營業(yè)務(wù)收入來表示。

（5）營業(yè)毛利率（Gpm）。本文通過營業(yè)毛利額與營業(yè)凈收入之間的比率來衡量。

（6）市凈率（Pb）。本文通過并購前1年年末股價/每股凈資產(chǎn)計算得到。

（7）并購歷史（History）。并購企業(yè)以前的并購經(jīng)驗會對并購后的整合以及績效能夠產(chǎn)生顯著影響。[35]本文用并購企業(yè)在并購前5年內(nèi)進(jìn)行的并購次數(shù)來衡量。

（8）并購企業(yè)所有權(quán)（Ownership）。企業(yè)的所有權(quán)性質(zhì)在一定程度上影響著企業(yè)的績效。[36]如果并購企業(yè)是國有控股則取1，否則取0。

由于并購事件樣本選自2009—2013年，本文用年度虛擬變量（Year）來控制時間差異，共得到4個年度虛擬變量。

主要變量定義與度量方法見表2。

三、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

表3和表4分別列出了本文所有變量的均值、標(biāo)準(zhǔn)差、最小值、最大值以及各個變量之間的相關(guān)系數(shù)。根據(jù)表3所示，地理距離的最大值是36059km，最小值為0km，表明地理距離的差異較大。對于控制變量，從公司年齡、企業(yè)成長性和市凈率變量來看，樣本中的企業(yè)具有一定的差異性，這種差異可能會影響到并購后的企業(yè)績效。

（二）回歸分析

本研究首先對所有變量之間是否存在著共線性問題進(jìn)行了檢驗，結(jié)果表明VIF 值都在05以下，說明各變量之間不存在共線性問題。為了進(jìn)一步檢驗地理距離對并購后企業(yè)績效的影響作用，本研究運用OLS模型進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表5所示。模型1單獨檢驗了地理距離與并購后企業(yè)績效的關(guān)系，從Geo的系數(shù)值可以看出（系數(shù)值為-00095，顯著性為1%），地理距離與并購后企業(yè)績效之間存在著顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。模型2檢驗了控制變量與并購后企業(yè)績效的關(guān)系。模型3是在模型2的基礎(chǔ)上加入自變量地理距離，結(jié)果表明與模型1一致，這說明并購地理距離較近的目標(biāo)企業(yè)更有利于提高企業(yè)績效。較小的地理距離為并購的前期準(zhǔn)備，并購時的人員交換以及并購后的資源整合提供了較大的便利，這有利于提高并購后企業(yè)的經(jīng)營績效。

從圖1來看，地理距離多集中在0～1000km以內(nèi)。當(dāng)?shù)乩砭嚯x大于1200km時，隨著地理距離的增加，并購的數(shù)量逐漸減少。為此，為了研究不同地理距離區(qū)間對并購后企業(yè)績效的差異性，本文按照四分位將地理距離分為4個區(qū)間，分別為0～358km，358km～3435km，3435km～109395km和109395km以上。[16]由于篇幅有限，本研究只報告匯報一部分回歸結(jié)果。回歸結(jié)果如表6所示。模型1是地理距離位于第一區(qū)間，即0～358km。模型2是地理距離位于第四區(qū)間，即109395km以上。根據(jù)模型3的結(jié)果可知，地理距離在0～358km內(nèi)（近25%）的系數(shù)是正并且不顯著，而在模型4中，地理距離在109395km以上（遠(yuǎn)25%）是顯著負(fù)相關(guān)，這表明地理距離較近時不影響并購后企業(yè)績效，而當(dāng)?shù)乩砭嚯x較遠(yuǎn)時，則對并購后企業(yè)績效產(chǎn)生顯著的負(fù)向影響，且模型2的Adjusted-R值要遠(yuǎn)高于模型1，說明地理距離越遠(yuǎn)地理距離對并購后企業(yè)績效的解釋作用越高。模型3和模型4進(jìn)一步放大考慮地理距離在最近的10%（0～64km）和最遠(yuǎn)的10%（1578km以上）區(qū)間內(nèi)對企業(yè)績效的影響。模型3的結(jié)果表明當(dāng)并購雙方的地理距離過小時，距離對企業(yè)績效并無影響，與模型1的結(jié)果一致。而模型4的結(jié)果和模型2也是一致的，但是系數(shù)有所增大，同樣模型4的Adjusted-R值要遠(yuǎn)高于模型3。表6說明了隨著地理距離的增大，地理距離對并購后企業(yè)績效的負(fù)向作用越顯著；同時，地理距離對并購后企業(yè)績效的解釋作用也越大。

由于我國各地區(qū)經(jīng)濟社會發(fā)展水平存在著差異，因此結(jié)合中國特殊的空間經(jīng)濟地理結(jié)構(gòu)，接下來我們根據(jù)并購方所在的地理位置劃分為東、中、西部，以此進(jìn)一步分析地理距離對并購后企業(yè)績效的影響關(guān)系。并購方所在地理位置的劃分是基于中國傳統(tǒng)經(jīng)濟空間地理因素，即按照中國國家“七五計劃”三大經(jīng)濟地區(qū)的劃分方法。東部地區(qū)包括遼、京、津、冀、魯、滬、蘇、浙、閩、粵、瓊、桂12?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市），中部地區(qū)包括蒙、晉、吉、黑、皖、贛、豫、鄂、湘9省，西部地區(qū)包括川、黔、顛、藏、陜、甘、青、寧、新、渝10?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市）。

在分區(qū)域的實證分析中，對東部、中部、西部進(jìn)行實證檢驗，以進(jìn)一步了解在不同地區(qū)中地理位置與并購后企業(yè)績效之間關(guān)系的具體情況，為各地區(qū)內(nèi)的企業(yè)并購提供更準(zhǔn)確的參考依據(jù)，具體結(jié)果見表7。當(dāng)并購企業(yè)位于東部地區(qū)時，地理距離對企業(yè)績效是正向不顯著的，與預(yù)期不符。可能的原因是：①東部地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平較高，屬于經(jīng)濟發(fā)達(dá)地區(qū)，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)比較完善，同時交通運輸網(wǎng)點多集中在東部地區(qū)，從而使得地理距離帶來的空間上的消極作用能被逐漸消除；②東部地區(qū)的技術(shù)發(fā)展較快，通訊技術(shù)比較先進(jìn)，從而可消除地理距離帶來的信息不對稱性。而當(dāng)并購企業(yè)處于中、西部時，地理距離對并購后績效是負(fù)向顯著的，分別在5%和1%的水平上顯著，與假設(shè)1相符。同時，當(dāng)并購企業(yè)在西部時的系數(shù)大于中部的系數(shù)，即00146>00112。主要是因為中、西部屬于內(nèi)陸地區(qū)，經(jīng)濟發(fā)展水平較低以及一些客觀因素的制約，通訊技術(shù)和交通設(shè)施方面沒有東部發(fā)達(dá)，溝通成本較高，因此，在中西部地區(qū)，地理因素是影響并購后企業(yè)績效的必要條件。同時，地理距離的負(fù)向顯著作用隨著經(jīng)濟發(fā)達(dá)程度逐漸增強。

此外，對于不同行業(yè)來說，地理距離對企業(yè)績效的影響作用或許存在著差異性。例如，對于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)來說，它們進(jìn)行并購時一般多是線上技術(shù)的轉(zhuǎn)移和交流，從而對在這些行業(yè)來說，地理距離或許并不起著影響作用。因此，本文按要素密集度將樣本劃分為3個行業(yè)：勞動密集型行業(yè)、資本密集型行業(yè)以及技術(shù)密集型行業(yè)[37]，對比考察不同行業(yè)的地理距離對并購后企業(yè)績效的影響關(guān)系，具體回歸結(jié)果見表8。當(dāng)并購企業(yè)屬于勞動密集型行業(yè)時，地理距離負(fù)向影響并購后企業(yè)績效；而當(dāng)并購企業(yè)屬于資本密集型行業(yè)和技術(shù)密集型行業(yè)時，地理距離對并購后企業(yè)績效沒有顯著的影響作用。這主要是因為對于以制造業(yè)為主體的勞動密集型行業(yè)，例如紡織業(yè)、建筑業(yè)以及采掘業(yè)等企業(yè)在進(jìn)行遠(yuǎn)距離并購時，企業(yè)的生產(chǎn)要素很難進(jìn)行有效地轉(zhuǎn)移和再使用，而對于資本密集型和技術(shù)密集型行業(yè)，它們的生產(chǎn)要素主要是資本和技術(shù)，而資本和技術(shù)的流動性較為靈活，較少受到地理因素的約束。endprint

四、研究結(jié)論與啟示

本研究彌補了已有的并購文獻(xiàn)中關(guān)于地理距離對并購后企業(yè)績效影響研究的不足，以2009—2013年的并購事件作為研究對象，實證檢驗了地理距離對并購后企業(yè)績效的影響。結(jié)果表明：地理距離對并購后企業(yè)績效有著負(fù)向顯著的影響。同時，考慮不同地理距離區(qū)間的差異，當(dāng)?shù)乩砭嚯x較近時，地理距離對企業(yè)績效沒有顯著的影響作用，而當(dāng)?shù)乩砭嚯x較遠(yuǎn)時，地理距離起著負(fù)向顯著的作用，同時地理距離的負(fù)向顯著效果隨著地理距離的增大而增強。由于我國的地理經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，各地區(qū)經(jīng)濟社會發(fā)展的不平衡，因此，本研究又分區(qū)域進(jìn)行實證研究來探討地區(qū)差異。結(jié)果顯示，當(dāng)并購企業(yè)處于中西部地區(qū)，地理距離對企業(yè)績效有著負(fù)向顯著影響；當(dāng)并購企業(yè)位于東部地區(qū)，地理因素并不明顯。最后，本文分行業(yè)討論了地理距離對并購后企業(yè)績效的行業(yè)差異性。結(jié)果表明對于勞動密集型行業(yè)，地理距離對并購后企業(yè)績效有著負(fù)向影響；而對于資本密集型行業(yè)和技術(shù)密集型行業(yè)則沒有顯著影響。

本研究通過理論分析和實證檢驗地理距離對并購后企業(yè)績效的影響，主要的貢獻(xiàn)包括：第一，從中國情境出發(fā)，以中國企業(yè)境內(nèi)并購事件進(jìn)行研究，豐富了當(dāng)前有關(guān)中國企業(yè)并購的實證分析。第二，探討并購雙方地理距離對并購后企業(yè)績效的影響，并且分區(qū)域、分行業(yè)進(jìn)行深入的研究。本研究的結(jié)論不僅豐富了并購績效、地理距離等相關(guān)研究領(lǐng)域的理論，而且還可以為我國企業(yè)的并購戰(zhàn)略提供理論依據(jù)。對于指導(dǎo)企業(yè)實施并購戰(zhàn)略以及各地政府進(jìn)行地區(qū)發(fā)展均具有重要的現(xiàn)實意義。

首先，企業(yè)在進(jìn)行并購戰(zhàn)略時不僅要考慮并購雙方自身的一般特征因素，更要關(guān)注地理距離因素對企業(yè)績效的影響作用，盡量選擇地理距離較近的企業(yè)作為并購對象。地理距離越大會增加并購的交易、監(jiān)督和代理成本，同時會導(dǎo)致信息不對稱。

其次，對于各地政府而言，尤其是中西部地區(qū)政府部門應(yīng)該加強互聯(lián)網(wǎng)通信技術(shù)以及交通設(shè)施建設(shè)，以達(dá)到降低通信成本和交通成本的目的，從而消除地理距離帶來的不利影響。各地區(qū)企業(yè)在進(jìn)行并購選擇時要遵循差異化原則，對于東部地區(qū)企業(yè)來說，不僅鼓勵區(qū)域內(nèi)的并購，同時鼓勵進(jìn)行跨區(qū)域的活動，豐富組織的多樣性。

最后，地理距離對并購后企業(yè)績效在不同行業(yè)中所起到的作用不盡相同。對于勞動密集型行業(yè)中的企業(yè)，它們在選擇并購的目標(biāo)企業(yè)時應(yīng)該盡量選擇地理距離較近的企業(yè)。而對于資本密集型行業(yè)和技術(shù)密集型行業(yè)中的企業(yè)，因為它們較少地受到地理距離的影響，所以這些企業(yè)既可以進(jìn)行區(qū)域內(nèi)的并購，也可以進(jìn)行跨區(qū)域并購活動。

本研究中還存在著一定的不足，具體包括以下幾點：①本研究只考慮了地理距離對并購后企業(yè)績效的影響，但是距離因素不僅僅包括地理距離，還包括社會距離、組織距離、技術(shù)距離等，那么其他距離對并購后企業(yè)績效是否也存在著影響作用？影響又是怎樣的呢？這些問題都有待以后進(jìn)行更深入的討論。②本研究的因變量只選取ROA一個指標(biāo)來衡量企業(yè)績效，存在著一定的局限性，未來可以利用多指標(biāo)來衡量企業(yè)績效，例如可以根據(jù)《中央企業(yè)綜合績效評價實施細(xì)則》中的指標(biāo)來構(gòu)建并購后企業(yè)績效變量，即采用主成分分析，分別從企業(yè)的盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量、債務(wù)風(fēng)險和經(jīng)營增長4個方面提取并購績效公因子，計算出并購后企業(yè)績效。

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