白糖：消費(fèi)驅(qū)動性反彈有望反復(fù)

吉明

自8月份以來，國內(nèi)白糖期貨悄然走強(qiáng)；這與國際原糖的低位盤整有鮮明的差異。顯然，國內(nèi)和國際主導(dǎo)的基本面有所不同，但同時也有一定的相關(guān)性。

近期，國內(nèi)白糖之所以堅挺，是因為炎熱夏季的消費(fèi)旺季帶動了現(xiàn)貨價格的反彈，同時，本榨季（2016/2017年度）供求依舊偏緊，因進(jìn)口受控。然而，出于對下個榨季2017/2018年度（10月份開始）過剩的擔(dān)憂，代表本榨季的1709合約漲幅較大，而代表新榨季的1801合約則漲幅相對小些。

就外盤而言，巴西正處在甘蔗的壓榨旺季中，加上2017/2018榨季全球再現(xiàn)過剩局面。如此，充足的供給導(dǎo)致了ICE（美國洲際交易所，下同）原糖出現(xiàn)深度回落。然而，這種壓力基本消化了，但也缺乏持續(xù)向上的動力。當(dāng)前，原糖指數(shù)在一區(qū)間（13？15美分）內(nèi)運(yùn)行。這當(dāng)為底部區(qū)域。

下面，本文將按照事件及時間順序去解讀市場，去推測未來糖市的演變。

本榨季國內(nèi)主要矛盾：供給偏緊和需求回升

首先，中國貿(mào)易政策改變，導(dǎo)致內(nèi)外盤相關(guān)性下降。

5月22日，我國實行了進(jìn)口貿(mào)易的保護(hù)政策，配額外關(guān)稅從50%增加到95%。這一政策的實施直接導(dǎo)致了內(nèi)外盤關(guān)聯(lián)度的割裂，以及走勢的相對背離。本年度配額內(nèi)進(jìn)口量為194萬噸，配額外為100萬噸，可見，總體進(jìn)口量不大。

其次，從成本的角度看，國內(nèi)白糖下跌的空間有限。

按照2016/2017年度廣西甘蔗收購價500元/噸計，主產(chǎn)區(qū)制糖成本上升至6000元/噸。再看進(jìn)口方面，如果ICE原糖按14美分/磅計算，配額外原糖進(jìn)口折算成食糖成本在6100元/噸。如此看來，白糖期價在6000元/噸一帶的成本支撐非常強(qiáng)。7月31日，白糖1801合約曾跌破6000元/噸（最低達(dá)5992元），隨后市場迅速拉起。時至今日，8月29日的最新收盤價已回升至6467元/噸。

再從本榨季的供求狀況來考慮，國內(nèi)供求依舊是偏緊的。

據(jù)國際糖業(yè)組織（ISO）公布的最新季度報告稱， 2016/2017年度全球糖市短缺390萬噸。也就是說，在本榨季還沒有結(jié)束之前，全球供求實際上是偏緊的。ICE原糖價格上半年之所以深度回落，是因為未來新榨季將回歸過剩格局。

據(jù)糖業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2016/2017年度中國食糖產(chǎn)量為928萬噸，預(yù)期消費(fèi)量為1500萬噸?？紤]配額內(nèi)進(jìn)口194萬噸，和100萬噸配額外進(jìn)口，本年度供需缺口仍有278萬噸。這部分缺口是需要走私糖和國儲糖和庫存來填補(bǔ)。然而，在當(dāng)前嚴(yán)控走私糖的情況下，而國儲糖尚未安排拋售，那么，在新糖上市前這段時期，會因青黃不接導(dǎo)致現(xiàn)貨上漲。

若是這種推測成立，那么，就會出現(xiàn)兩種現(xiàn)象：現(xiàn)貨價格回暖、大量倉單流出。實事的確如此?，F(xiàn)貨方面，8月29日下午，柳州中間商下限報價為6700元/噸，較前期低點上漲了350元。與此同時，近期交易所倉單每周流出4萬噸。8月29日，注冊倉單與有效預(yù)報加在一起，約58萬噸。這比4月最高時（91萬噸）下降不少。

最后，此次上漲的直接驅(qū)動是：夏季旺季。

按照傳統(tǒng)的銷售規(guī)律，夏季是飲料行業(yè)用糖的旺季。由于前期國內(nèi)糖價格偏高（現(xiàn)貨商挺價），導(dǎo)致替代品（如玉米生產(chǎn)的果葡糖漿）占據(jù)了白糖的部分市場份額，從而削弱了白糖需求。當(dāng)糖價回歸至采購成本之時，白糖消費(fèi)開始出現(xiàn)回升。這就是為什么今年消費(fèi)拖延至8月份（往年在6月份）才啟動的真正原因了。

據(jù)中糖協(xié)數(shù)據(jù)，當(dāng)前銷售進(jìn)度明顯快于往年。在進(jìn)入8月時，甚至有貿(mào)易商拿不到貨的情況出現(xiàn)。往后一段時間，隨著國慶中秋等節(jié)期臨近，食糖銷售又將明顯好轉(zhuǎn)，雙節(jié)備貨將提升需求。

新榨季：重回過剩但存在春季反彈

先看看2017/2018榨季的總體格局，供給過剩將重回人們視野。

8月18日，國際糖業(yè)組織（ISO）公布季度報告，預(yù)計2017/2018制糖年全球食糖供應(yīng)過剩460萬噸，而上個年度還處在短缺狀態(tài)。

其中，全球食糖產(chǎn)量預(yù)計將攀升近7%，至1.793億噸。主要因印度、歐盟、泰國和中國食糖產(chǎn)量增加帶動了全球產(chǎn)量增長。并且，印度產(chǎn)量恢復(fù)至2500萬噸，高于上一年度的2050萬噸。

ISO還預(yù)計全球糖消費(fèi)量增加1.8%，至1.747億噸。

從農(nóng)產(chǎn)品的特性而言，供需逆轉(zhuǎn)，必將導(dǎo)致庫存峰值的變化，同時也反映在價格的反轉(zhuǎn)中。

就國內(nèi)白糖期貨而言，2016年11月29日曾創(chuàng)出高點7338元/噸。這應(yīng)當(dāng)是16/17榨季的頂部。在新榨季中，盡管推斷冬春之季存在大幅上漲，但是，供給再度過剩決定了向下才是主基調(diào)。

再者，就ICE原糖而言，當(dāng)前最利空時期已經(jīng)過去。

今年2月ICE原糖指數(shù)見到高點（21.12美分），經(jīng)過4個月的緩慢下跌，至6月份見到低點（12.96美分），累計下跌了8.16美分，幅度達(dá)39%。如今，主流波動區(qū)間在13？15美分。

如此表現(xiàn)，既充分反映了2017/2018榨季全球食糖重返過剩的預(yù)期，亦體現(xiàn)了現(xiàn)階段巴西新糖壓榨正處高峰時期。若后期沒有新的利多，那么，原糖期價有望維持在這區(qū)間內(nèi)波動。

巴西國家商品供給公司（Conab）表示，由于巴西糖廠偏向食糖，估計正在進(jìn)行中的2017/2018制糖年總產(chǎn)量將達(dá)到3938萬噸，較上年增加近70萬噸。這還是在今年甘蔗總產(chǎn)下降近10%的條件下達(dá)到的。巴西產(chǎn)量的增加無疑將加劇全球供給過剩的局面。

然而，我們還是可以看見一些亮點。

首先，13美分處有生產(chǎn)成本的支撐；其次，巴西提高汽油消費(fèi)稅、對進(jìn)口酒精征稅，很可能改變巴西糖廠用蔗的比例，從而減少原糖的生產(chǎn)。另外，按照正常年份，巴西7—8月份為壓榨高峰期。但巴西甘蔗協(xié)會公布的數(shù)據(jù)顯示：8月上半月巴西中南部糖產(chǎn)量為315萬噸，大幅低于7月下半月的341萬噸。這或是巴西糖廠調(diào)整了用蔗比例？或是受天氣影響而下降？

最后，我們還是要將重點放在國內(nèi)：拋儲不確定，但冬春之際的消費(fèi)提升卻是確定性的。

巨量的國儲糖可以說是個平衡砝碼，其拋售可以極大影響國內(nèi)白糖市場的供求關(guān)系。然而，除了本榨季初國儲數(shù)次拋售外，至今仍沒有明確的消息。據(jù)悉，國儲糖的庫存估計還有700萬噸，收儲均價在6100萬元/噸之上。

有業(yè)界人士預(yù)計，國儲或在11月份開始新一輪拋售。若真是如此，疊加新榨季國內(nèi)產(chǎn)量的增加，白糖期價屆時會有較深的調(diào)整空間。

從白糖消費(fèi)的季節(jié)性規(guī)律看，通常第一消費(fèi)高峰出現(xiàn)在春節(jié)備貨期間。在白糖期貨的歷史上，重要的高點亦往往出現(xiàn)在2、3月份。這顯然與季節(jié)性消費(fèi)旺季有關(guān)。盡管這段時期壓榨處在高峰，但市場焦點卻在消費(fèi)和備貨上。若是天氣惡劣，遭遇像2008年初的霜凍，那么，利多因素的疊加很可能造就短期的大幅反彈。

市場推演：反彈將順著消費(fèi)這個主線反復(fù)進(jìn)行

在本榨季的8-9月份，現(xiàn)貨消費(fèi)明顯好轉(zhuǎn)。這是夏季旺季的延伸，也是雙節(jié)（國慶中秋）備貨行情的到來。在外盤企穩(wěn)和內(nèi)盤供給偏緊的情況下，白糖期貨總體呈現(xiàn)小幅反彈的局面。

進(jìn)入10月份，2017/2018新榨季到來，在國內(nèi)及全球豐產(chǎn)的格局下，供給改善將使得白糖期貨進(jìn)入調(diào)整與回落階段。如果國儲糖在11月份投放市場，那么，調(diào)整幅度或許會深些。

盡管我們對新榨季的戰(zhàn)略格局持偏空看法，但這并不排除存在階段性反彈的推測。每年12月份前后，春節(jié)前的旺季和備貨行情就將展開。這是一個確定性較高的事件。若是天氣惡劣，那么，無疑將產(chǎn)生激烈而短促的上漲。

然而，反彈就是反彈，真正地做空行情將在明年2、3月份如期到來；因為2017/2018新榨季供給重回過剩才是未來市場的主基調(diào)。endprint