美圖的價值迷局

張程

美圖公司自2016年12月上市以來就一直頗受爭議，原因在于這家科技新銳公司并不靚麗的財務(wù)數(shù)據(jù)與其高達(dá)數(shù)百億元的市值極不匹配。不過在支持者看來，美圖公司的價值是在財務(wù)報表之外的10億級用戶量，這種龐大的用戶量賦予了美圖比肩谷歌、蘋果、臉書和BAT等互聯(lián)網(wǎng)巨頭的可能。

然而這樣龐大的用戶數(shù)是否真的具有這種魔力？通過對美圖公司財務(wù)報表的分析，發(fā)現(xiàn)美圖公司用戶基礎(chǔ)的質(zhì)量仍存在諸多疑點(diǎn)。其中最突出的就是這些用戶的活躍度或許并沒有想象中那么高，其對應(yīng)的價值必然也會打折扣。

核心資產(chǎn)是用戶

作為一家“移動互聯(lián)網(wǎng)公司”，美圖繼承了互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)“輕資產(chǎn)”模式的傳統(tǒng)。從美圖公司2016年財報來看，其65億元的總資產(chǎn)中絕大多數(shù)是現(xiàn)金及金融資產(chǎn)，這中間包括上市募集來的40多億現(xiàn)金?？v觀整個資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，“重資產(chǎn)”占比不到一成，主要是手機(jī)業(yè)務(wù)的原材料存貨占了3億多元。這不到一成的“重資產(chǎn)”未來可以帶來的經(jīng)營收益基本可以預(yù)期，顯然僅憑這些資產(chǎn)難以撐起美圖公司數(shù)百億元、乃至上千億元的市值。

那么支撐美圖公司市值的內(nèi)核又是什么呢？在美圖公司2016年12月5日公布的全球發(fā)售文件中，美圖公司將自己定義為一家“移動互聯(lián)網(wǎng)公司”，并認(rèn)為“龐大、活躍及快速增長的用戶基礎(chǔ)是我們的核心資產(chǎn)”。也就是說用戶基礎(chǔ)是美圖公司的核心資產(chǎn)，也是其未來運(yùn)營并創(chuàng)造商業(yè)價值的核心基礎(chǔ)，是其數(shù)百億、上千億市值的支撐。

美圖公司龐大的用戶基礎(chǔ)來自其頗受歡迎的一系列業(yè)務(wù)。從2008年推出簡化修圖工具“美圖秀秀”以來，美圖公司先后推出了“美顏相機(jī)”“美拍”“BeautyPlus”“美妝相機(jī)”“潮自拍”等應(yīng)用產(chǎn)品，并在2013年推出智能手機(jī)業(yè)務(wù)。這些業(yè)務(wù)為美圖公司在全球收獲了超10億級的用戶體量。

對于一家互聯(lián)網(wǎng)公司來說，能夠聚攏和服務(wù)龐大的用戶群體通常意味著這家公司在技術(shù)實力、數(shù)據(jù)資產(chǎn)、流量變現(xiàn)等方面具有某種可挖掘的價值，就像一座大礦山。通常礦山里面不僅有銅、鐵、錫，有時還可能有黃金、有鉆石。美圖公司的變現(xiàn)路徑和前景在理論上存在著多種可能。

用戶活躍度有待提高

用戶基數(shù)是美圖公司的核心資產(chǎn)，核心資產(chǎn)的質(zhì)量又是影響美圖公司發(fā)展前景的重要因素。在分析其核心資產(chǎn)質(zhì)量之前，有必要先說明，由于用戶數(shù)方面的運(yùn)營數(shù)據(jù)并沒有納入資產(chǎn)負(fù)債表，所以這些數(shù)據(jù)都是未經(jīng)審計的數(shù)據(jù)，是美圖公司主動披露的數(shù)據(jù)。

美圖公司對于其核心資產(chǎn)的描述有三個限定詞，即“龐大”“活躍”和“快速增長”，這三個限定詞也是判斷美圖公司核心資產(chǎn)質(zhì)量高低的關(guān)鍵維度。

“龐大”的用戶基礎(chǔ)方面。根據(jù)美圖公司全球發(fā)行文件和2016年財報公布的數(shù)據(jù)，其用戶數(shù)已經(jīng)超過10億，其中海外累積用戶數(shù)超過5億。這兩個數(shù)據(jù)為美圖公司公布的數(shù)據(jù)，無法證偽之前且相信這是真實的數(shù)據(jù)。

不過根據(jù)美圖公司業(yè)務(wù)的特點(diǎn)，對于這超過10億的用戶基礎(chǔ)可以做出一些基本的判斷，即女性用戶占比較大，且年齡不會太大。換言之，美圖公司有超過10億的用戶，且以年輕、女性用戶為主，其中海外用戶數(shù)達(dá)5億。這在某種程度上為美圖變現(xiàn)劃定了范圍。

“活躍”是用戶質(zhì)量的一個關(guān)鍵指標(biāo)，也是我們分析的重點(diǎn)。根據(jù)美圖公司財報公布的數(shù)據(jù)，其2016年的月活躍用戶總數(shù)達(dá)到4.5億。需要注意的是這4.5億并不是單個產(chǎn)品的數(shù)據(jù)，而是美圖秀秀、美顏相機(jī)、美拍等多款產(chǎn)品月活躍數(shù)據(jù)的總和。

由于美圖公司產(chǎn)品的用戶在一定程度上具有共性，各個產(chǎn)品的月活躍用戶中肯定有重疊部分，雖然重疊比重有多少不得而知，但相比于單個產(chǎn)品月活4.5億，月活總數(shù)4.5億所能產(chǎn)生的價值無疑要遜色一些。

從地區(qū)來看，中國大陸的月活用戶總數(shù)是3.63億，海外是8600萬?？紤]到海外有累計5億的用戶，顯然海外用戶的活躍度遠(yuǎn)不如中國大陸用戶，盡管該部分在2016年呈現(xiàn)出了高增長態(tài)勢。

從單個產(chǎn)品來看，被外界寄予盈利厚望的直播業(yè)務(wù)——美拍的月活躍用戶數(shù)相比較于2015年竟然出現(xiàn)了近10%的下滑。

美拍是美圖公司于2014年5月推出的一款視頻社區(qū)應(yīng)用，并在2016年1月推出了直播功能。移動直播平臺是近年來被資本熱捧的領(lǐng)域，也是具有極大開發(fā)價值的領(lǐng)域。社交平臺陌陌2016年4月正式推出開放直播平臺后，該業(yè)務(wù)僅在2016年第四季度就為陌陌貢獻(xiàn)了1.948億美元的營收，成為帶動陌陌營收和凈利潤倍速增長的核心動力。2015年收購了直播演藝平臺六房間的宋城演藝，2016年從該業(yè)務(wù)中收獲了10億元的營收和5億元的利潤，前者同樣是帶動其營收與利潤增長的重要一極。

相比較而言，美圖公司的直播業(yè)務(wù)帶來的營收則大為遜色。2016年6月美拍的充值功能開通，盡管有著比陌陌和六房間更高的1.13億月活用戶，但是整個2016年下半年，美拍業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的營收僅4430萬元。顯然美拍用戶的付費(fèi)能力猶待挖掘。

另外，美拍的網(wǎng)絡(luò)帶寬費(fèi)用與其如此體量的月活躍用戶數(shù)似乎不匹配。

對于直播平臺而言，帶寬成本是重要的費(fèi)用支出項目。要支持?jǐn)?shù)量龐大的用戶同時在線流暢觀看直播，平臺通常需要付出較高的帶寬成本。目前帶寬的市場價在18萬/G/年左右，如果平均一個用戶占用1M的帶寬（相當(dāng)于720P格式下的標(biāo)清），1000G帶寬大約可支持102萬人同時在線。如果每天都達(dá)到100萬的峰值，那么平臺一年的帶寬成本可能就是1.8億。

根據(jù)美圖公司2016年財報披露的經(jīng)審計數(shù)據(jù)顯示，其2016年帶寬及存儲相關(guān)成本為9773萬元，縱使美圖這樣的大公司可以得到優(yōu)惠的帶寬價格，但是考慮到美拍龐大的月活躍用戶數(shù)，加上直播行業(yè)本身是個有明顯活躍峰值的領(lǐng)域，即用戶每天集中使用時間為晚上。美拍月均1.13億的月活躍用戶數(shù)和不足1億元的帶寬支出，兩者相形之下，不免令人擔(dān)憂其用戶活躍情況。相比較而言，陌陌整體業(yè)務(wù)2016年月活躍用戶數(shù)為8000萬左右，正式推出開放直播業(yè)務(wù)是在2016年4月，其當(dāng)年的帶寬費(fèi)用約1.2億元。

“快速增長”方面，在美圖公司的財報中沒有披露具體的用戶基數(shù)，對于新增用戶數(shù)也沒有提及，僅透露2016年27%的用戶增長來自海外，美圖公司月活躍用戶總數(shù)較2015年增長20.8%。

通過上述分析可以看出，美圖公司的核心資產(chǎn)——用戶基礎(chǔ)確實很龐大，但是就活躍度而言似乎并沒有表面看上去那么好。月活躍用戶總數(shù)中到底有多少是重疊的用戶？海外用戶的快速增長有多少是因為新業(yè)務(wù)剛起步而增長較快？海外用戶的活躍度相比于國內(nèi)是否過低？美拍業(yè)務(wù)為何會出現(xiàn)活躍度下降，且龐大的月活躍用戶數(shù)為何只有不到1億的帶寬成本？這些都是迷局。

盈利模式有待證明

2016年美圖全年營收15.79億元，經(jīng)調(diào)整虧損為5.4億元。從互聯(lián)網(wǎng)流量變現(xiàn)的模式來看，廣告、游戲、電商、硬件是主要方向，這些方向目前美圖公司都在嘗試。從2016年財報來看，智能手機(jī)所產(chǎn)生的營收占了其16億營收的絕大部分，廣告等其他互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)僅帶來1億元的收入。

目前智能手機(jī)行業(yè)已經(jīng)殺成一片紅海，美圖手機(jī)拍照的特色也并不乏競爭對手，比如OPPO、VIVO等大手機(jī)廠商都有主打拍照功能的主力機(jī)型。美圖公司從手機(jī)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)突破目前還看不到特別優(yōu)勢。

游戲和電商方面美圖剛剛起步，從產(chǎn)生的收益來看都不甚理想。在線廣告方面2016年相比2015年出現(xiàn)了下滑，雖然美圖公司解釋是內(nèi)部調(diào)整所致，但是仍不免讓人擔(dān)心。在商業(yè)化的道路上，美圖公司還有待自我證明。endprint