管濤：設(shè)立內(nèi)嵌的境外投資管理機制

王全寶+王雅欣

采用行政手段，“一刀切”式對外投資監(jiān)管方式會造成很多誤解。真正的金融開放考驗一個國家的治理能力，由事前變?yōu)槭轮惺潞蟊O(jiān)督模式，政府需要做好預(yù)案。

“現(xiàn)在中國已是世界上第八大對外直接投資的國家。但值得注意的是中國還是一個新興市場，中國是跨境直接投資市場的新生力量，我們還有很多路要走?！敝袊鹑谒氖苏搲呒壯芯繂T、原任國家外匯管理局國際收支司司長管濤在接受《中國新聞周刊》專訪時說。

管濤曾先后在國家外匯管理局政策研究和國際統(tǒng)計部門工作。2009年，管濤出任國際收支司司長。他長期從事貨幣可兌換、國際收支、匯率政策、國際資本流動等問題的研究，參與了1994年以來中國外匯體制改革的重大方案設(shè)計。

作為國家外匯局核心部門之一，國際收支司負責(zé)包括跨境資金流動監(jiān)測等核心工作，一方面要通過分析國際收支運行狀況，為宏觀調(diào)控提供政策建議，另一方面，還要及時向公眾解讀跨境資金流動狀況，提高市場主體合理進行外匯融資和避險的能力。

全球都缺好的投資資產(chǎn)，所以要理性布局

中國新聞周刊：有媒體報道，監(jiān)管部門不久前要求各銀行排查包括萬達、海航集團、復(fù)星等在內(nèi)數(shù)家民營企業(yè)的授信及風(fēng)險，原因是這些企業(yè)近年來海外投資活躍、在銀行業(yè)融資規(guī)模較大，且對外投資呈現(xiàn)“井噴式”增長。你如何看待這種排查風(fēng)險的方式？

管濤：任何事情都是有利有弊的。政府不要求進行風(fēng)險排查，風(fēng)險也是客觀存在的。這種“激進”的對外投資，在一定程度上是有問題的，且不說是不是惡意對外轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，這在國際上的教訓(xùn)是屢見不鮮的。

企業(yè)在對外投資決策過程中不能忘記一個很重要的問題，就是風(fēng)險控制。如果一個企業(yè)負債率很高，資產(chǎn)的流動性不好，這類企業(yè)可能是經(jīng)不起排查的。銀行給這些企業(yè)一斷貸，那么問題就會顯現(xiàn)出來。

目前世界經(jīng)濟、國際金融處于深度調(diào)整過程中，全球都缺好的投資資產(chǎn)，這不是中國特有的現(xiàn)象，所以要理性地進行海外投資布局。

中國新聞周刊：有一種說法認為，企業(yè)海外投資成功與否，應(yīng)該讓企業(yè)自主決策，政府不應(yīng)該過度干預(yù)。對此你如何看待？

管濤：中國政府強調(diào)市場在資源配置中起決定性作用，尊重企業(yè)的投資主體地位，但是中國同時也強調(diào)更要發(fā)揮政府的作用。

為什么中國政府對某些企業(yè)非理性的投資行為進行調(diào)控？我認為有兩方面原因：一方面有些企業(yè)非理性投資已經(jīng)造成了中國投資溢價，也就是推高了投資價格。在國外很多項目或收購標(biāo)地，有些中國企業(yè)一參與競標(biāo)，就莫名其妙炒出天價，這在國際上帶來很大的反感。這些企業(yè)在國際上呈現(xiàn)了一種“暴發(fā)戶”“野蠻人”的形象，給國際的投資環(huán)境造成一種負面影響。

另一方面，以前中國企業(yè)直接投資都是凈流入的，但去年以來，中國企業(yè)國際投資直接變成了凈流出，最后導(dǎo)致國際收支基礎(chǔ)的順差大幅減少。本來在短期資本流出和外匯儲備之間是有一道基礎(chǔ)國際收支順差筑成的“防火墻”，但去年卻減少了60%，導(dǎo)致短期資本外流直接沖擊國家外匯儲備。去年，短期資本凈流出規(guī)模相當(dāng)于經(jīng)常項目加直接投資順差合計的近四倍，這已危及國家的金融安全。

更重要的是，這種非理性投資在市場上引發(fā)了恐慌情緒。就像在一間房子里，突然間著火了，房間里的人出于個體理性，都會蜂擁跑出去，逃離火場。結(jié)果是大家都擠在門口，最后很多人都會被燒死。這時候，就需要有外部干預(yù)，維持火場秩序，最后盡可能減少火災(zāi)造成的人員傷亡。

所以，哪怕對外投資是個體理性的行為，可能也造成了集體非理性。為防止釀成系統(tǒng)性金融風(fēng)險，政府必須進行調(diào)控，維護正常的外匯市場秩序。

中國新聞周刊：如果是企業(yè)的自有資金進行對外投資，政府在監(jiān)管方面是否會有所不同？

管濤：我認為，這種對外投資行為對外匯供求的影響較小，在監(jiān)管方面可能會有些不一樣。但值得重視的是，如果企業(yè)集中“走出去”，短期內(nèi)也會對外匯市場帶來壓力，可能也會引發(fā)跨境資金流動沖擊的風(fēng)險。比如有的企業(yè)搞“內(nèi)保外貸”，表面上看企業(yè)沒有買外匯，也沒有在境內(nèi)借外匯，但實際上企業(yè)做了很多“內(nèi)保外貸”。

過去我們比較注重對顯性外債的管理，形式上都是有余額或者指標(biāo)管理，都要求做外債登記，對國內(nèi)企業(yè)作為債務(wù)人直接去海外籌資的管理比較嚴(yán)。但對于以母公司信譽作擔(dān)保在境外進行借貸的，相對而言，管理較為寬松。這部分對外擔(dān)保境內(nèi)也有統(tǒng)計，但是相關(guān)數(shù)據(jù)沒公布過。

設(shè)置內(nèi)嵌的管理機制

中國新聞周刊：2014年，中國政府為了“放管服”簡化審批手續(xù)，對外投資實行“備案為主、審批為輔”的監(jiān)管模式，你如何評價這種模式？

管濤：中國對外直接投資涉及到很多部門，如發(fā)改委、商務(wù)部、外匯局等部門，這種多部門管理模式如果事前沒有預(yù)案，等出問題了再去統(tǒng)一認識研究對策就會產(chǎn)生很多后遺癥。

所說的“放，管，服”，不是完全放手不管，而是在“放”的同時也得有一個抓手去“管”。我的建議是在事前應(yīng)該設(shè)置內(nèi)嵌的管理機制，在出現(xiàn)問題時，內(nèi)嵌機制就會立刻觸發(fā)。

中國新聞周刊：你建議設(shè)立何種內(nèi)嵌機制呢？

管濤：我建議在目前監(jiān)管模式下，可以采用“托賓稅”的方式。托賓稅機制本原則是用于調(diào)節(jié)短期資本的流動，但是很多發(fā)展中國家新興市場對長期資本的流動也采用了托賓稅的手段。比如巴西的金融交易稅，就同時覆蓋外來直接投資，只不過稅率相對較低。

中國也可以考慮設(shè)置“托賓稅”機制，不僅僅是針對短期資本，比如證券投資、借外債等，對長期資本也一樣征稅?，F(xiàn)在中國的資本流動體現(xiàn)出明顯的短期化特征。2014年，中國直接投資項下，國際收支口徑的凈流入是1450億美元，到2015年降為681億美元。2016年更是變?yōu)閮袅鞒?68億美元。跨境直接投資本應(yīng)該屬于中長期資本流動，是比較穩(wěn)定的資本流動，但是在中國卻出現(xiàn)了非常戲劇性的變化。這顯然不是正常的企業(yè)“走出去”需要所能夠解釋的。所以，中國的“托賓稅”設(shè)計涵蓋跨境直接投資也是合理的。

具體來講，在國家經(jīng)濟形勢好的時候，鼓勵企業(yè)走出去，那么對ODI（對外直接投資）的稅率就是零。國家經(jīng)濟形勢不好的時候，那么托賓稅機制就啟動，比如稅率就可以從0變成百分之幾甚至百分之十幾或者百分之幾十、上百。

在這種情況下，我覺得用托賓稅的方式可以抑制市場上的一些恐慌情緒。對相關(guān)資金轉(zhuǎn)移行為加收一定的稅以后，有助于抑制出于貶值恐慌的對外資本轉(zhuǎn)移。盡管對對外直接投資征稅會造成一定的市場扭曲，加大對外投資的成本，但是對于對外直接投資來講，不可交割是最大的風(fēng)險，托賓稅是可以量化的交易成本，相對于完全不允許對外投資的資金轉(zhuǎn)移來講，是次優(yōu)選擇。

真正的金融開放考驗一個國家的治理能力，由事前變?yōu)槭轮惺潞蟊O(jiān)督模式，政府需要做好預(yù)案。先發(fā)制人的、內(nèi)嵌的宏觀審慎的調(diào)控機制安排，實際就是一種政府治理能力的體現(xiàn)。

中國新聞周刊：在你看來，未來金融開放是否會持續(xù)擴大？

管濤：在過去很長一段時間，從國際收支來看，跨境直接投資項下一般是順差、凈流入，但2015年開始大幅下降，到2016年直接變成了逆差。分季度數(shù)據(jù)來看，我們長期資本流動呈現(xiàn)一種短期化的特征，這是不正常的。這是因為，一方面資產(chǎn)荒不是中國特有的，全世界都缺好的資產(chǎn)，這是當(dāng)前低利率、寬流動性大環(huán)境下的一個普遍現(xiàn)象；另一方面從新興市場經(jīng)驗來看，它們往往經(jīng)歷了金融開放然后伴隨著金融危機。

從理論上來講，貿(mào)易開放利大于弊，這是有共識的。金融開放是有很多嚴(yán)格限制條件的，很多新興市場的發(fā)展中國家，金融開放都現(xiàn)了出問題。

一個國家貿(mào)易開放大多與實體經(jīng)濟相關(guān)，相比于貿(mào)易開放，金融開放有一個很重要的特點就是與實體經(jīng)濟沒有太大關(guān)系，金融開放的過程往往涉及金融市場的資產(chǎn)價格調(diào)整，而資產(chǎn)價格相對于商品價格調(diào)整更快，往往容易出現(xiàn)超調(diào)?？缇迟Y本流動的順周期波動，會加劇這種超調(diào)。所以，有一種說法認為，所有的資本流出沖擊都是從流入開始的，也就是說沒有前期的資本大量流入就不會有后面的資本集中流出。

有人在總結(jié)貨幣危機或者國際收支危機的教訓(xùn)時提出，“資本流動沖擊不僅懲罰政策失敗者，也會懲罰政策成功者”。這句話很形象。為什么這樣說呢？當(dāng)制定好的政策、國家經(jīng)濟形勢好的時候進行金融開放，很多國際資本就嘩嘩地流進來，造成資產(chǎn)泡沫。但經(jīng)濟發(fā)展是有周期性的。當(dāng)經(jīng)濟發(fā)展到了下行周期，資產(chǎn)泡沫問題就會暴露出來，釀成金融危機。所以，歷史上，貨幣危機與債務(wù)危機一般都是同時發(fā)生的。