油價(jià)迷思

金焱

油價(jià)未來的升降，不完全控制在歐佩克手中，美國(guó)頁巖油產(chǎn)量的存在大大削弱了歐佩克的重要性，不過，二者的博弈并非此勝彼負(fù)那么簡(jiǎn)單

人們擔(dān)心，頁巖油行業(yè)的繁榮會(huì)因?yàn)閭鶆?wù)問題和投資問題陷入停滯。如今貸款機(jī)構(gòu)收緊了信貸條件，如果沒有新的信貸或?qū)鶆?wù)展期，頁巖油公司將不得不大幅縮減支出計(jì)劃，或者出售資產(chǎn)。

今年上半年以來，全球油價(jià)行情令人迷惑。在全球需求強(qiáng)勁、美元走軟等大背景下，石油輸出國(guó)組織歐佩克（OPEC）和非歐佩國(guó)減產(chǎn)的利好消息出臺(tái)后，油價(jià)不升反而大幅下跌，甚至直接跌入了技術(shù)性熊市。

2月23日-6月21日，美國(guó)原油期貨錄得了21%的跌幅，最低跌至42.05美元/桶。其中，在5月25日，OPEC宣布延長(zhǎng)減產(chǎn)協(xié)議后，美國(guó)原油期貨當(dāng)日下跌了5%，在之后的近四周時(shí)間內(nèi)，美國(guó)原油期貨累計(jì)跌幅達(dá)到了17%。

7月7日，美國(guó)能源信息署（EIA）數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)周美國(guó)原油庫(kù)存減少756萬桶，為去年9月來最大單周跌幅。同時(shí)，汽油庫(kù)存也是連續(xù)四周下跌，至去年12月來的最低水平，需求則增加8.1萬桶/日。這一影響供需基本面的好消息也未能帶領(lǐng)油價(jià)上行。

2017年下半年入場(chǎng)后，供應(yīng)端的持續(xù)改善帶來了新的希望。EIA數(shù)據(jù)顯示，截至7月14日的一周，美國(guó)原油庫(kù)存下降470萬桶，市場(chǎng)預(yù)估為減少320萬桶。對(duì)此油價(jià)終于做出了正面回饋：7月19日，美國(guó)WTI原油期貨收漲1.55%，報(bào)47.12美元/桶;布倫特原油期貨收漲1.76%，報(bào)49.70美元/桶。

油價(jià)未來的升降，不完全控制在歐佩克手中，美國(guó)頁巖油產(chǎn)量的存在大大削弱了歐佩克的重要性，不過，二者的博弈并非此勝彼負(fù)那么簡(jiǎn)單。華盛頓大宗商品經(jīng)紀(jì)商Powerhouse執(zhí)行副總裁大衛(wèi)·湯普森（David Thompson）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者解釋說，供給和需求的力量在全球原油市場(chǎng)充分發(fā)揮作用可能會(huì)需要一段時(shí)間，但無論如何，最終是供需因素起決定作用。如果歐佩克平衡市場(chǎng)的努力失敗，那么這一負(fù)擔(dān)可能會(huì)落到美國(guó)的頁巖油生產(chǎn)者的身上。

減產(chǎn)協(xié)議的窗戶紙

自2016年歐佩克在維也納達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議以來，減產(chǎn)行動(dòng)就如履薄冰，在各種疑團(tuán)中踟躇前行。一方面，人們擔(dān)憂減產(chǎn)協(xié)議合規(guī)性的瓦解只是時(shí)間問題;另一方面，人們不知道哪個(gè)產(chǎn)油國(guó)會(huì)扔下打破協(xié)議的靴子。減產(chǎn)協(xié)議達(dá)成半年多后，厄瓜多爾宣布，為了增加收入，將從7月開始提高石油產(chǎn)量，最終捅破了減產(chǎn)協(xié)議的窗戶紙。

2007年加入歐佩克的厄瓜多爾，是相對(duì)較小的石油生產(chǎn)國(guó)和出口國(guó)，在歐佩克中也是最小的成員國(guó)。厄瓜多爾石油儲(chǔ)量大多集中在該國(guó)東部亞馬遜的奧連特（Oriente）盆地，它是厄瓜多爾生產(chǎn)石油最多的區(qū)塊。

厄瓜多爾的石油產(chǎn)量在2006年的峰值達(dá)到53.6萬桶/天，隨后銳降。2009年以來厄瓜多爾的石油產(chǎn)量略有增加。2012年-2013年，厄瓜多爾的石油生產(chǎn)量波動(dòng)在約50萬桶/天左右。2015年時(shí)厄瓜多爾曾表示，希望在未來兩年內(nèi)增加生產(chǎn)量約5萬桶/天，并雄心勃勃地把目標(biāo)瞄準(zhǔn)在生產(chǎn)60萬桶/日。但實(shí)際上2015年厄瓜多爾的石油產(chǎn)量在2015年達(dá)到峰值，隨后便弱勢(shì)下行。多位能源專家對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示并不看好厄瓜多爾的石油前景，今后厄瓜多爾石油產(chǎn)量將會(huì)迎來緩慢下降的過程。

石油業(yè)約占厄瓜多爾出口收入的50%，占其稅收的三分之一。石油是厄瓜多爾政治和經(jīng)濟(jì)福利的中流砥柱。減產(chǎn)協(xié)議前，厄瓜多爾原油日產(chǎn)量為54.8萬桶，厄瓜多爾石油部長(zhǎng)卡洛斯·佩雷斯（Carlos Perez）表示，厄瓜多爾無法履行去年與OPEC達(dá)成的協(xié)議——將原油日產(chǎn)量降低2.6萬桶至52.2萬桶。由于政府巨大的預(yù)算赤字，厄瓜多爾只能達(dá)到減產(chǎn)配額的60%裁減幅度。有數(shù)據(jù)顯示，6月厄瓜多爾原油日產(chǎn)量為52.7萬桶。

布倫特原油價(jià)格近日維持在每桶48美元上下浮動(dòng)，美國(guó)原油基準(zhǔn)西得克薩斯中質(zhì)原油則在46美元/桶的區(qū)間徘徊。摩爾集團(tuán)（MOL Group）大宗商品交易員維克托·卡托納（Viktor Katona）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，厄瓜多爾在2015年-2016年經(jīng)歷了虧損周期，直到全國(guó)大部分地區(qū)的石油生產(chǎn)收支平衡點(diǎn)降到平均每桶39美元的價(jià)格，這一周期才算是過去了。

雖然7月18日在與沙特能源部長(zhǎng)磋商后，佩雷斯改口稱，作為OPEC與非OPEC國(guó)家達(dá)成的延長(zhǎng)減產(chǎn)協(xié)議的一部分，兩國(guó)致力于減少庫(kù)存至“正?！彼健６蚬隙酄栔С諳PEC降低產(chǎn)量以提高石油價(jià)格的立場(chǎng)。減產(chǎn)協(xié)議的窗戶紙雖然勉強(qiáng)糊上了，但厄瓜多爾捅破了歐佩克成員國(guó)財(cái)政困境的窗戶紙。

自2012年到2016年，歐佩克成員國(guó)的收入減少了60%，從1.182萬億美元減少到4330億美元。其中沙漠國(guó)家阿爾及利亞的收入減少程度尤為劇烈，石油出口是阿爾及利亞的經(jīng)濟(jì)支柱，占其出口總收入的95%，貢獻(xiàn)了約25%的GDP，以及60%以上的預(yù)算。但在這四年間阿爾及利亞的收入從639億美元減少至192億美元。其他國(guó)家也為如何填補(bǔ)財(cái)政赤字而抓狂，利比亞從525億美元減少至23億美元。

低油價(jià)下，沙特阿拉伯、阿爾及利亞、伊拉克和利比亞等國(guó)的財(cái)政赤字超過了GDP的10%。財(cái)政困境的壓力，使歐佩克國(guó)家的減產(chǎn)協(xié)議變得難以遵守。

國(guó)際能源署表示，阿爾及利亞、厄瓜多爾、加蓬、伊拉克、阿拉伯聯(lián)合酋長(zhǎng)國(guó)以及委內(nèi)瑞拉6月的油產(chǎn)量，超過規(guī)定的數(shù)量。石油輸出國(guó)組織成員6月遵守減產(chǎn)協(xié)議的幅度下跌到半年來的低谷，從5月的95%，滑落到6月的78%。雖然沙特阿拉伯、科威特、卡塔爾以及安哥拉更嚴(yán)格遵守減產(chǎn)規(guī)定，但不足以抵消其他產(chǎn)油國(guó)增加的產(chǎn)量。而近期沙特的增產(chǎn)開始使歐佩克成員國(guó)承壓，這些國(guó)家越來越擔(dān)心沙特的減產(chǎn)承諾會(huì)減弱。在今年的前六個(gè)月中，歐佩克有三個(gè)月減產(chǎn)未能達(dá)到目標(biāo)。

另一方面，非洲兩大產(chǎn)油國(guó)利比亞與尼日利亞，前者受內(nèi)戰(zhàn)困擾，后者因武裝襲擊使基礎(chǔ)設(shè)施受損，二者受OPEC減產(chǎn)協(xié)議豁免，但近來兩國(guó)的石油產(chǎn)量增速提高。6月末，利比亞產(chǎn)量四年來首次突破100萬桶/日，此后產(chǎn)出一直在105萬桶/日的水平上下波動(dòng)，這較去年10月日產(chǎn)量增長(zhǎng)了近50萬桶。尼日利亞石油生產(chǎn)自今年初以來也在恢復(fù)中，如今尼日利亞的原油日產(chǎn)量已從125萬桶升至166萬桶。

利比亞與尼日利亞的原油日產(chǎn)量已較歐佩克達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議之前增加了近70萬桶，而歐佩克減產(chǎn)目標(biāo)為120萬桶。兩國(guó)的異軍突起減弱了減產(chǎn)協(xié)議的效力，打亂了原油市場(chǎng)再平衡的步調(diào)。

位于迪拜的顧問公司Qamar Energy首席執(zhí)行官羅賓·米爾斯（Robin Mills）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說，除利比亞和尼日利亞的石油產(chǎn)量出現(xiàn)反彈外，伊拉克和阿爾及利亞遵守減產(chǎn)的情況也出現(xiàn)了數(shù)據(jù)分歧，但兩國(guó)顯然表現(xiàn)不佳。隨著時(shí)間的延長(zhǎng)，相信遵守減產(chǎn)的情況會(huì)變得越來越糟。沙特阿拉伯在夏季也面臨壓力，因?yàn)樗仨殱M足國(guó)內(nèi)需求的增長(zhǎng)。

石油產(chǎn)出的博弈

以沙特和俄羅斯為首的歐佩克成員國(guó)及數(shù)個(gè)非歐佩克成員國(guó)家去年底達(dá)成協(xié)議，從今年1月開始將產(chǎn)能削減180萬桶/日。歐佩克約占國(guó)際原油市場(chǎng)三分之一左右的份額，今年前兩個(gè)月，通過落實(shí)減產(chǎn)協(xié)議，歐佩克在國(guó)際原油市場(chǎng)展現(xiàn)了其強(qiáng)大的調(diào)價(jià)能力：投機(jī)基金在原油期貨和期權(quán)持有的多頭增至歷史高位，國(guó)際原油期價(jià)呈現(xiàn)震蕩沖高走勢(shì)，實(shí)現(xiàn)了歐佩克減少庫(kù)存來提振價(jià)格的目標(biāo)。

但好景不長(zhǎng)，美國(guó)石油鉆井平臺(tái)數(shù)的持續(xù)增長(zhǎng)，在隨后的兩個(gè)月左右了市場(chǎng)情緒，美國(guó)原油庫(kù)存創(chuàng)出歷史新高，市場(chǎng)憂慮供應(yīng)過剩，國(guó)際原油期價(jià)呈現(xiàn)震蕩回落走勢(shì)。

5月，歐佩克與非歐佩克產(chǎn)油國(guó)決定延長(zhǎng)減產(chǎn)協(xié)議至2018年一季度，這一利好協(xié)議出籠后帶來的樂觀情緒卻未能持續(xù)，一方面歐佩克成員國(guó)作弊的陰影揮之不去——人們擔(dān)憂減產(chǎn)協(xié)議只是紙上談兵，另外的不確定性就是美國(guó)頁巖供應(yīng)的生命力。

石油市場(chǎng)經(jīng)過今年頭六個(gè)月的波動(dòng)后，油價(jià)在6月創(chuàng)下六年來最差同期表現(xiàn)。減產(chǎn)協(xié)議達(dá)成的效果令人沮喪：石油庫(kù)存仍然保持在五年平均水平之上，而油價(jià)比2017年的高點(diǎn)低了16%以上，減產(chǎn)協(xié)議并未從整體上改變油價(jià)走低的趨勢(shì)。人們發(fā)現(xiàn)，OPEC對(duì)原油市場(chǎng)的調(diào)價(jià)能力變得越來越弱，與之相對(duì)應(yīng)的是，美國(guó)頁巖油供給的持續(xù)增加成為歐佩克不可忽視的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

美國(guó)油田服務(wù)機(jī)構(gòu)貝克休斯數(shù)據(jù)顯示，截至7月14日當(dāng)周，美國(guó)石油鉆井總數(shù)持穩(wěn)于952口，其中石油鉆井增加2口，而天然氣鉆井減少2口。此前的6月23日當(dāng)周，美國(guó)石油活躍鉆井?dāng)?shù)量758座，連續(xù)第23周出現(xiàn)增加，創(chuàng)逾30年最長(zhǎng)連漲周期，比前周增加11座，比去年同期增加428座，再次刷新2015年4月以來的新高。

鉆井平臺(tái)數(shù)量和油價(jià)的走勢(shì)在短期內(nèi)沒有直接相關(guān)性，但從中期來看，兩者存在一定的正相關(guān)關(guān)系，當(dāng)前美國(guó)原油價(jià)格的走勢(shì)將影響四個(gè)月后的鉆井?dāng)?shù)。高盛指出，未來十年，頁巖油強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)，生產(chǎn)的均衡價(jià)格也會(huì)因技術(shù)改良而下降，這可能令OPEC想制造現(xiàn)貨升水來拖垮未來頁巖油生產(chǎn)投資的想法破產(chǎn)。

確定原油供應(yīng)增量的真正邊際成本是復(fù)雜的，米爾斯指出，在滿足需求的增長(zhǎng)和成熟油田產(chǎn)量持續(xù)下滑的前提下，美國(guó)頁巖供應(yīng)的邊際成本會(huì)超過40美元/桶，有些產(chǎn)油商可以做到40美元/桶，但總的來說，40美元的價(jià)格會(huì)使美國(guó)整體頁巖油生產(chǎn)持平或下降，除非是油價(jià)上漲。米爾斯指出，油價(jià)在50美元-55美元的價(jià)格區(qū)間，足以鼓勵(lì)頁巖油出現(xiàn)強(qiáng)勁的增長(zhǎng)。

在減產(chǎn)協(xié)議后的一個(gè)月內(nèi)，原油價(jià)格漲至每桶約50美元，油價(jià)持續(xù)低迷后有所上漲，一部分業(yè)內(nèi)人士開始宣稱，50美元油價(jià)將是新常態(tài)。獨(dú)立的大宗商品分析師安迪·赫克特（Andy Hecht）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者指出，紐約商品交易所（NYMEX）原油期貨的最佳價(jià)格會(huì)維持在每桶50美元，因?yàn)檫@一價(jià)格讓生產(chǎn)者和消費(fèi)者都得以滿足。

7月20日，紐約商品交易所（Nymex）原油期貨為每桶47.00美元左右，與一年前的交易接近同一水平。赫克特說，對(duì)生產(chǎn)者而言，50美元幾乎是2016年2月11日價(jià)格低點(diǎn)的兩倍，那時(shí)油價(jià)每桶低至26.05美元;對(duì)消費(fèi)者而言，2014年6月的油價(jià)超過每桶107美元，50美元是那時(shí)價(jià)格高點(diǎn)的一半。因此，50美元成為消費(fèi)者和生產(chǎn)者都能接受的最佳點(diǎn)。此外，2018年國(guó)有沙特阿美公司上市也是OPEC維持油價(jià)每桶50美元的重要原因。有報(bào)告顯示，美國(guó)半數(shù)可開采頁巖油，在布倫特原油達(dá)到50美元時(shí)即可獲利。

OPEC與頁巖油的博弈持續(xù)至今，一種觀點(diǎn)認(rèn)為，歐佩克已經(jīng)對(duì)油市失去控制，頁巖油現(xiàn)在已躍居為主角。美國(guó)頁巖油將成原油供應(yīng)的邊際來源，如果未來三四年的原油邊際成本是45美元左右，OPEC想把油價(jià)推升至60美元，將徒勞無功。高盛估計(jì)，生產(chǎn)力成長(zhǎng)會(huì)讓頁巖油的保本價(jià)進(jìn)一步壓低至45美元。

對(duì)通過鉆井平臺(tái)數(shù)來宣判歐佩克已無足輕重的說辭，對(duì)立的觀點(diǎn)則認(rèn)為，頁巖油行業(yè)大幅削減了成本，頁巖油行業(yè)大部分的效率收益得益于油服務(wù)公司收取較低的費(fèi)用，但現(xiàn)在這些公司已經(jīng)開始提高壓裂服務(wù)、鉆井和設(shè)備的費(fèi)用，這意味著產(chǎn)油商最終要付出更高的成本，在這些前提下，讓頁巖油生產(chǎn)者進(jìn)一步削減成本的空間非常有限，其應(yīng)對(duì)低油價(jià)挑戰(zhàn)的韌性不強(qiáng);另外，鉆井平臺(tái)生產(chǎn)力在下降，成熟油田產(chǎn)量在下滑。

人們擔(dān)心，頁巖油行業(yè)的繁榮會(huì)因?yàn)閭鶆?wù)問題和投資問題陷入停滯。如今貸款機(jī)構(gòu)收緊了信貸條件，如果沒有新的信貸或?qū)鶆?wù)展期，頁巖油公司將不得不大幅縮減支出計(jì)劃，或者出售資產(chǎn)。據(jù)Bernstein Research的數(shù)據(jù)，按照目前的價(jià)格，頁巖油行業(yè)今年的支出將比收入高出200億美元。不過湯普森指出，美國(guó)的頁巖油生產(chǎn)者此前曾面臨巨大的壓力，今后還將再次面對(duì)壓力，但是，由頁巖革命帶來的全球石油圖景的改觀，不會(huì)由此止步。