• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    人民幣匯率機制新改革點評

    2017-06-30 08:25:09張明
    中國經(jīng)濟信息 2017年12期
    關(guān)鍵詞:收盤價美元匯率外匯市場

    張明

    在“收盤價+一籃子+逆周期調(diào)節(jié)因子”的新機制下,預計短期內(nèi)這會推動人民幣兌美元匯率的走強。

    5月下旬,中國外匯交易中心表示,中國央行確實考慮在人民幣兌美元中間價報價模型中引入逆周期因子,主要目的是適度對沖市場情緒的順周期波動,緩解外匯市場可能存在的狼群效應(yīng)。在回答記者提問中,中國外匯交易中心進一步表示,近期中國宏觀經(jīng)濟總體向好,但在美元指數(shù)出現(xiàn)較大幅度回落的背景下,人民幣兌美元市場匯率多數(shù)時間都在按照“收盤價+一籃子”機制確定的中間價貶值方向運行。這意味著匯率運行的結(jié)果與基本面相背離。“當前我國外匯市場可能仍存在一定的順周期性,容易受到非理性預期的慣性驅(qū)使,放大單邊市場預期,進而導致市場供求出現(xiàn)一定程度的失真,增加市場匯率超調(diào)的風險”。

    據(jù)此,在新的定價公式下,中間價=收盤價+一籃子貨幣匯率變化+逆周期調(diào)節(jié)因子。央行提供的逆周期調(diào)節(jié)因子公式框架中提供了部分設(shè)定好的系數(shù)。對比新舊公式,在當前的央行系數(shù)設(shè)定下,逆周期調(diào)節(jié)因子會削弱上一日16:30收盤價對開盤價的影響,減少市場過度波動給中間價造成的沖擊。

    事件點評

    首先,本次人民幣兌美元中間價的再次調(diào)整,依然從屬于2015年811匯改之后,為了緩解人民幣兌美元的貶值速度,央行采取的一攬子政策的一部分。央行采取的三管齊下的政策包括:在公開市場上出售美元購入人民幣、顯著加強對資本外流的管制、頻繁改革人民幣兌美元中間價定價機制。

    盡管早在2014年上半年,市場上的人民幣升值預期就逆轉(zhuǎn)為貶值預期。但2015年的811匯改真正放大了市場上的貶值預期,并造成人民幣兌美元匯率以及兌籃子匯率的顯著貶值。2015年8月10日至2017年5月26日,人民幣兌美元匯率開盤價由6.1162下降至6.8698,貶值了12.3%。2015年7月至2017年4月,BIS計算的人民幣名義有效匯率與實際有效匯率分別貶值了9.0%與8.9%。

    在811匯改之后初期,人民幣兌美元匯率呈現(xiàn)快速貶值態(tài)勢,這引發(fā)了國內(nèi)外金融市場動蕩。為了緩解人民幣兌美元貶值速度,中國央行采取了三管齊下的應(yīng)對方法:第一,央行通過在外匯市場上賣出美元買入人民幣的公開市場操作來穩(wěn)定本幣匯率;第二,央行顯著收緊了對資本外流的管理措施;第三,央行自811匯改以來, 就一直在不斷調(diào)整人民幣兌美元匯率中間價定價策略。

    在811匯改之前,央行對人民幣兌美元匯率中間價具有較強的干預能力。事實上,中間價管理成為央行維持人民幣兌美元匯率的主要工具:當市場上存在人民幣升值壓力時,央行通過低開人民幣兌美元開盤價來避免人民幣匯率過快升值。反之,當市場上存在人民幣貶值壓力時,央行通過高開人民幣兌美元開盤價來避免人民幣匯率過快貶值。

    為了促進人民幣在2015年年底加入IMF的SDR貨幣籃,央行在2015年8月11日匯改的核心,就是主動放棄對每日人民幣兌美元中間價的管理。在811匯改后的一段時間內(nèi),央行曾經(jīng)讓人民幣兌美元匯率中間價直接等于前一日收盤價。然而,由于當時市場上存在較大的本幣貶值壓力,央行此舉導致人民幣兌美元匯率短期內(nèi)大幅貶值,并引發(fā)了國內(nèi)外金融市場震蕩。

    在2016年年初,央行宣布,人民幣兌美元匯率中間價制定同時參考兩個目標。第一個目標是前一日收盤價,第二個目標是為了維持過去24小時人民幣兌特定貨幣籃的有效匯率不變,而需要的人民幣兌美元變動幅度。在這個定價公式中,央行賦予收盤價與籃子匯率各50%的權(quán)重。為了配合這一改革,央行還在2015年年底推出了CFETS貨幣籃,初始的籃子中包含13種貨幣。

    到2017年年初,央行宣布對“收盤價+一籃子”定價機制進行兩項改動。第一,把CFETS籃子中的貨幣數(shù)量由13種增加至24種。第二,把參考一籃子貨幣的時間由過去24小時縮短為過去15小時。第一項改動的直接后果是將美元與港幣占籃子的權(quán)重分別由26.40%與6.55%下調(diào)至22.40%與4.28%,這意味著顯著下調(diào)了美元占籃子的權(quán)重。第二項改動是為了避免對國內(nèi)外匯市場開市期間,全球外匯市場波動的相關(guān)影響進行重復計算。

    2017年5月下旬,中國央行宣布引入逆周期調(diào)節(jié)因子,把“收盤價+一籃子”的中間價定價機制,轉(zhuǎn)變?yōu)椤笆毡P價+一籃子+逆周期調(diào)節(jié)因子”的定價機制。

    不難看出,從811匯改之前至今,人民幣兌美元中間價定價機制,已經(jīng)經(jīng)歷了五次重要變化。在不到兩年的短時間內(nèi),人民幣中間價定價機制變化可謂非常頻繁,這對市場預期的沖擊也是非常顯著的。、

    中間價調(diào)整背景

    其次,本次人民幣兌美元中間價調(diào)整的大背景,是2017年年初至今美元指數(shù)表現(xiàn)疲弱,而人民幣兌美元匯率升值有限,導致人民幣兌籃子匯率顯著貶值。在這一背景下加入逆周期調(diào)節(jié)因子,央行試圖加快人民幣兌美元匯率升值幅度,穩(wěn)定人民幣兌籃子匯率。央行此舉既與中國經(jīng)濟基本面向好有關(guān),也與中美之間進入了敏感的“百日談判期”有關(guān)。

    2017年年初以來,一方面由于歐元區(qū)、日本經(jīng)濟相對于美國經(jīng)濟的復蘇(前者與后者增長差距的縮?。?,另一方面由于特朗普相關(guān)政策訴求在國內(nèi)受挫(也包括FBI調(diào)查特朗普通俄事件)以及歐元區(qū)大選不確定性的消退,美元兌歐元、英鎊與日元均顯著貶值,這導致美元指數(shù)由2017年1月2日的102.8下降至2017年5月29日的97.4。

    根據(jù)“收盤價+一籃子”的中間價定價機制,在美元兌其他主要國際貨幣顯著貶值的前提下,要維持人民幣兌一籃子貨幣匯率穩(wěn)定,需要人民幣兌美元匯率顯著升值。然而,人民幣兌美元匯率僅在2017年1月顯著升值。2017年1月24日,人民幣兌美元匯率中間價一度升至6.8331的年內(nèi)高點。而從1月24日至今,人民幣兌美元匯率中間價總體上仍在貶值。換言之,“一籃子”部分決定人民幣兌美元匯率中間價應(yīng)該顯著升值,而人民幣兌美元匯率中間價最終卻不升反降,這說明在“收盤價”部分,人民幣兌美元匯率依然面臨較大貶值壓力。反過來,也正是因為人民幣兌美元的升值幅度不能彌補人民幣兌其他主要國際貨幣的貶值幅度,這造成今年年初以來人民幣兌CFETS籃子匯率指數(shù)出現(xiàn)顯著貶值(由1月6日的95.3下降至5月19日的92.5)。

    一方面,2017年年初至今,中國出口增速改善明顯;另一方面,人民幣兌貨幣籃的有效匯率不升反降。由于當前中美之間正處于首次習特會后的“百日談判期”,中國央行可能擔心,上述“貿(mào)易改善+貨幣貶值”的格局可能引發(fā)特朗普政府的不滿,從而招致來自美國的新的匯率指責與貿(mào)易保護主義行為。為了避免這一點,就需要抑制人民幣兌貨幣籃的有效匯率的貶值。而由于人民幣兌美元升值有限是人民幣兌貨幣籃貶值的主要原因,因此央行就必須加快人民幣兌美元的升值幅度。更進一步的,由于國內(nèi)外匯市場上人民幣兌美元持續(xù)供不應(yīng)求的格局是壓低人民幣兌美元收盤價的原因,因此央行本次在定價機制中加入逆周期調(diào)節(jié)因子,就是為了降低收盤價對人民幣兌美元中間價的影響。

    “非對稱性貶值”格局

    再次,迄今為止的人民幣匯率運動,仍未改變筆者提出的“非對稱性貶值”的格局。所謂非對稱性貶值,是指當美元自身走弱時,人民幣會大致盯住美元、而對貨幣籃貶值;而當美元自身走強時,人民幣會大致盯住貨幣籃,而對美元貶值。造成“非對稱性貶值”的根源,在于外匯市場供求格局沒有根本出清,導致現(xiàn)行機制下內(nèi)嵌了人民幣貶值預期。加入逆周期調(diào)節(jié)因子的做法只能緩解人民幣貶值預期,而不能從根本上解決問題。更進一步的,加入逆周期調(diào)節(jié)因子實質(zhì)上降低了外匯市場供求自身對匯率的影響,這與匯率改革的市場化方向有些南轅北轍,甚至可能妨礙外匯市場的出清。在特定情形下,新機制可能妨礙外匯市場的出清、加大外匯儲備的消耗。此外,新機制也使得市場參與者預期匯率變動變得更加困難,從而降低了匯率形成機制的透明度??傊诂F(xiàn)有匯率形成機制的基礎(chǔ)上,央行匯改的方向應(yīng)該是增加收盤價對中間價的影響權(quán)重,而非相反。

    從2016年年初至今,人民幣匯率運動可以大致用筆者在2016年提出的“非對稱性貶值”來刻畫。在2016年上半年,人民幣兌美元匯率大致穩(wěn)定,人民幣兌CFETS貨幣籃顯著貶值。在2016年下半年,人民幣兌CFETS貨幣籃大致穩(wěn)定,而對美元匯率顯著貶值。出現(xiàn)這種非對稱性貶值的原因,與美元匯率自身走勢高度相關(guān)。

    筆者認為,出現(xiàn)上述“非對稱性貶值”格局的根源,在于國內(nèi)外匯市場上美元供不應(yīng)求的格局持續(xù)存在,換言之,由國內(nèi)供求決定的人民幣兌貶值壓力沒有完全釋放。正是因為這樣,當美元自身貶值時,由“收盤價+一籃子”決定的人民幣兌美元中間價不會相應(yīng)顯著升值;而當美元自身升值時,由“收盤價+一籃子”決定的人民幣兌美元中間價卻會顯著貶值。這就意味著,在國內(nèi)貶值壓力尚未徹底消除之前,“收盤價+一籃子”機制相當于內(nèi)嵌了人民幣兌美元貶值預期,這會鼓勵做空人民幣做多美元的投機行為。

    更進一步的,當美元自身走弱時,人民幣大致盯住美元,而對一籃子貨幣貶值的格局,實際上正是人民幣貶值壓力逐漸釋放,人民幣總體高估情形得到改善的過程。而央行通過引入逆周期調(diào)節(jié)因子來阻止人民幣有效匯率的貶值,事實上非但沒有改善、反而加劇了人民幣匯率的扭曲。

    在“收盤價+一籃子”的中間價定價規(guī)則下,如果美元指數(shù)上升,央行可以順水推舟地讓人民幣兌美元匯率貶值,并保持人民幣兌CFETS貨幣籃大致不變。這種情形下,央行不會顯著消耗外匯儲備。然而,還有另一種情況:在美元自身面臨貶值壓力、美元指數(shù)下跌的同時,由于資本外流等原因,外匯市場上人民幣兌美元卻面臨貶值壓力。在這種情況下,根據(jù)“收盤價+一籃子”的中間價定價規(guī)則,由于中間價的上升,即便依然存在很強貶值壓力,央行也必須保證次日人民幣兌美元的收盤價不突破2%的下限。這就意味著央行必須干預外匯市場,人為推高人民幣兌美元匯率,這也意味著央行要更多消耗外匯儲備。而在“收盤價+一籃子+逆周期調(diào)節(jié)因子”的新規(guī)則下,在上述第二種情形中,新規(guī)則需要人民幣兌美元中間價有更大幅度的升值。

    此外,不得不指出的是,在新機制下,市場參與者要想預測未來的人民幣兌美元中間價,將會變得更加困難。這是因為,逆周期調(diào)節(jié)公式本身未必會對市場公開,更重要的是,該公式中只有某些參數(shù)是央行預先設(shè)定的,而另一些參數(shù)可能由銀行根據(jù)自身狀況來設(shè)定。這就使得,市場試圖通過計量回歸方法來推算逆周期調(diào)節(jié)因子的努力,將會變得非常困難。

    我們不妨換種角度來加以考慮。當匯率中間價等于昨日收盤價,這意味著匯率完全由國內(nèi)市場供求決定,這相當于自由浮動(Free Floating)的匯率制度。讓人民幣兌一籃子貨幣匯率保持不變,這意味著本幣匯率完全由全球市場匯率波動來決定,這相當于盯住一籃子(Basket Pegging)的匯率制度。一般而言,大型開放經(jīng)濟體(例如美國與日本)通常會選擇自由浮動,而小型開放經(jīng)濟體(例如新加坡)會選擇盯住一籃子。中國央行“收盤價+一籃子”的做法,事實上相當于用各自50%的權(quán)重,把自由浮動匯率制度與盯住一籃子匯率制度人為捆綁到一起。而“收盤價+一籃子+逆周期調(diào)節(jié)因子”的做法,事實上相當于進一步降低了自由浮動機制的權(quán)重。

    預期

    最后,在“收盤價+一籃子+逆周期調(diào)節(jié)因子”的新機制下,預計短期內(nèi)這會推動人民幣兌美元匯率的走強,而在下半年,如果美元重新走強,新的機制也會緩解人民幣兌美元匯率的貶值壓力。相比于之前“收盤價+一籃子”的機制,新機制下人民幣兌籃子貨幣匯率可能更加穩(wěn)定。因此,我們調(diào)高了今年年底人民幣兌美元匯率的預期。年底人民幣兌美元匯率破7概率有所下降,預計將在6.9-7.0的區(qū)間運行。但如前所述,由于新機制的實施阻礙了國內(nèi)外匯市場的出清,這可能導致當輪資本外流延續(xù)更長的時間。此外,一旦國內(nèi)宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)下滑,新機制也可能加劇人民幣兌美元中間價貶值壓力。

    (作者系中國社科院世經(jīng)政所國際投資室主任)

    猜你喜歡
    收盤價美元匯率外匯市場
    股神榜
    股神榜
    股神榜
    2016年11月外匯市場主要貨幣匯率
    財經(jīng)(2016年36期)2017-01-04 21:36:01
    2016年9月外匯市場主要貨幣匯率
    財經(jīng)(2016年29期)2016-11-03 11:45:47
    股神榜
    2016年7月外匯市場主要貨幣匯率
    財經(jīng)(2016年22期)2016-08-30 11:21:52
    2016年6月外匯市場主要貨幣匯率
    財經(jīng)(2016年20期)2016-08-11 07:57:34
    主要有色金屬市場參考價 (2011.4.11)
    云南冶金(2011年2期)2011-05-28 08:57:40
    主要有色金屬市場參考價 (2011.12.12)
    云南冶金(2011年6期)2011-05-28 08:57:34
    啦啦啦中文免费视频观看日本| 亚洲精品日本国产第一区| 免费高清在线观看日韩| 新久久久久国产一级毛片| 操美女的视频在线观看| 叶爱在线成人免费视频播放| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 嫁个100分男人电影在线观看 | 久久久久视频综合| 国产在线视频一区二区| 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡 | 国产精品麻豆人妻色哟哟久久| 亚洲精品成人av观看孕妇| 一本久久精品| 亚洲av片天天在线观看| 丰满迷人的少妇在线观看| 日韩大片免费观看网站| www.av在线官网国产| 老司机亚洲免费影院| 男女下面插进去视频免费观看| 久久影院123| 国产av一区二区精品久久| 一级黄片播放器| 久久精品国产综合久久久| 多毛熟女@视频| 日本wwww免费看| 最新的欧美精品一区二区| 岛国毛片在线播放| 男女无遮挡免费网站观看| 国产老妇伦熟女老妇高清| 国产高清videossex| 99精品久久久久人妻精品| 男女床上黄色一级片免费看| 成年人午夜在线观看视频| 丰满人妻熟妇乱又伦精品不卡| 极品人妻少妇av视频| 久9热在线精品视频| 国产成人影院久久av| 男的添女的下面高潮视频| 久久性视频一级片| 亚洲 欧美一区二区三区| 自拍欧美九色日韩亚洲蝌蚪91| 美女大奶头黄色视频| 欧美日韩亚洲综合一区二区三区_| 在线观看免费视频网站a站| 久久人人97超碰香蕉20202| 热re99久久精品国产66热6| 老司机亚洲免费影院| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 啦啦啦视频在线资源免费观看| 黄片播放在线免费| 丰满迷人的少妇在线观看| 国产精品一区二区在线不卡| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 老熟女久久久| 啦啦啦啦在线视频资源| 男人爽女人下面视频在线观看| 狂野欧美激情性bbbbbb| 国产视频首页在线观看| 最近中文字幕2019免费版| 97在线人人人人妻| 亚洲精品中文字幕在线视频| 一区二区三区乱码不卡18| 9色porny在线观看| 国产男人的电影天堂91| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 欧美日韩一级在线毛片| 国产精品一国产av| 一区二区三区精品91| 交换朋友夫妻互换小说| 午夜福利在线免费观看网站| 热99久久久久精品小说推荐| 晚上一个人看的免费电影| 大片免费播放器 马上看| 青春草亚洲视频在线观看| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o | 欧美成狂野欧美在线观看| 久久精品人人爽人人爽视色| 午夜免费男女啪啪视频观看| 丝袜喷水一区| 91字幕亚洲| 美女视频免费永久观看网站| 国产精品一区二区精品视频观看| 欧美日韩av久久| 人妻人人澡人人爽人人| 丁香六月欧美| 精品一区二区三区av网在线观看 | 亚洲av日韩在线播放| 亚洲国产精品999| h视频一区二区三区| 欧美97在线视频| 久久亚洲精品不卡| 女性被躁到高潮视频| 婷婷色综合大香蕉| 久久99一区二区三区| 国产亚洲欧美在线一区二区| av有码第一页| 91麻豆精品激情在线观看国产 | 亚洲精品日韩在线中文字幕| 99国产精品一区二区蜜桃av | 国产熟女欧美一区二区| 看十八女毛片水多多多| 亚洲成av片中文字幕在线观看| 国产精品久久久久久精品电影小说| 亚洲免费av在线视频| 欧美在线一区亚洲| 久久亚洲国产成人精品v| 精品亚洲乱码少妇综合久久| 亚洲自偷自拍图片 自拍| 免费久久久久久久精品成人欧美视频| 欧美中文综合在线视频| 日韩大片免费观看网站| 欧美人与性动交α欧美精品济南到| 麻豆国产av国片精品| 大香蕉久久成人网| 日本色播在线视频| 少妇人妻久久综合中文| 国产男人的电影天堂91| 国产高清videossex| 亚洲天堂av无毛| 高清黄色对白视频在线免费看| av视频免费观看在线观看| 亚洲视频免费观看视频| a 毛片基地| 久久久久网色| 一区二区三区乱码不卡18| 热re99久久国产66热| 精品卡一卡二卡四卡免费| 99九九在线精品视频| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| 丰满少妇做爰视频| 一级毛片我不卡| 一级毛片我不卡| 一级毛片我不卡| 久久国产精品影院| 狂野欧美激情性bbbbbb| 热re99久久国产66热| 9191精品国产免费久久| 国产成人精品久久二区二区免费| 欧美乱码精品一区二区三区| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 韩国高清视频一区二区三区| 黑人巨大精品欧美一区二区蜜桃| 亚洲 国产 在线| 99久久人妻综合| 国产在线观看jvid| 午夜免费观看性视频| 国产91精品成人一区二区三区 | 欧美老熟妇乱子伦牲交| 国产精品久久久av美女十八| 免费黄频网站在线观看国产| 乱人伦中国视频| 中文字幕亚洲精品专区| 日本欧美视频一区| 国产一卡二卡三卡精品| 看十八女毛片水多多多| 在线看a的网站| 十八禁人妻一区二区| 人人妻人人澡人人看| 亚洲成国产人片在线观看| 精品一区在线观看国产| 国产av国产精品国产| 亚洲欧洲国产日韩| 99热网站在线观看| 亚洲第一青青草原| 欧美亚洲日本最大视频资源| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| 亚洲av电影在线观看一区二区三区| 欧美少妇被猛烈插入视频| 在线av久久热| 十八禁人妻一区二区| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 久久99精品国语久久久| 波多野结衣一区麻豆| 国产精品人妻久久久影院| 欧美久久黑人一区二区| 日日爽夜夜爽网站| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 久久精品久久久久久久性| 韩国精品一区二区三区| 国产主播在线观看一区二区 | 免费看十八禁软件| 亚洲黑人精品在线| 免费女性裸体啪啪无遮挡网站| 黑丝袜美女国产一区| 欧美人与善性xxx| 五月开心婷婷网| 免费观看av网站的网址| 男女免费视频国产| 十八禁人妻一区二区| 99热国产这里只有精品6| 大片电影免费在线观看免费| 国产男女内射视频| 中国国产av一级| 久久综合国产亚洲精品| 久久人人爽av亚洲精品天堂| 我的亚洲天堂| 国产1区2区3区精品| 精品高清国产在线一区| 高清不卡的av网站| 色婷婷久久久亚洲欧美| 欧美日韩黄片免| 少妇精品久久久久久久| 欧美黑人欧美精品刺激| 老司机影院毛片| 国产色视频综合| 国产亚洲欧美精品永久| 搡老乐熟女国产| www.精华液| 亚洲国产精品一区三区| 啦啦啦在线免费观看视频4| 一区二区三区四区激情视频| 一级毛片我不卡| 午夜91福利影院| 日本欧美国产在线视频| 美女视频免费永久观看网站| 国产又爽黄色视频| 日本黄色日本黄色录像| 大话2 男鬼变身卡| 精品国产乱码久久久久久小说| 高清av免费在线| 一区二区三区四区激情视频| 亚洲av在线观看美女高潮| 2021少妇久久久久久久久久久| 亚洲国产欧美网| 国产免费视频播放在线视频| 97人妻天天添夜夜摸| av不卡在线播放| 亚洲国产最新在线播放| 国产精品久久久久久精品电影小说| 一本大道久久a久久精品| 女人被躁到高潮嗷嗷叫费观| 另类精品久久| 一个人免费看片子| 亚洲久久久国产精品| 90打野战视频偷拍视频| 视频在线观看一区二区三区| 色婷婷av一区二区三区视频| 久久人人爽av亚洲精品天堂| 午夜91福利影院| 国产精品久久久久久精品古装| 国产又爽黄色视频| 90打野战视频偷拍视频| 嫁个100分男人电影在线观看 | 久久久久久久久免费视频了| 国精品久久久久久国模美| 老司机在亚洲福利影院| 狂野欧美激情性bbbbbb| 久久久精品区二区三区| 丁香六月天网| 亚洲成av片中文字幕在线观看| 欧美日韩综合久久久久久| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 国产国语露脸激情在线看| 黑人猛操日本美女一级片| 久久精品国产综合久久久| 热re99久久精品国产66热6| 国产精品麻豆人妻色哟哟久久| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 免费女性裸体啪啪无遮挡网站| 永久免费av网站大全| 99精国产麻豆久久婷婷| 巨乳人妻的诱惑在线观看| 亚洲av美国av| cao死你这个sao货| 桃花免费在线播放| 午夜福利视频精品| 国产精品国产三级国产专区5o| 美女午夜性视频免费| 免费观看人在逋| 国产精品久久久久久人妻精品电影 | 最近手机中文字幕大全| 97精品久久久久久久久久精品| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 国产91精品成人一区二区三区 | 脱女人内裤的视频| 久热爱精品视频在线9| 丁香六月天网| 久久女婷五月综合色啪小说| 国产极品粉嫩免费观看在线| 色视频在线一区二区三区| 天堂俺去俺来也www色官网| 国产精品香港三级国产av潘金莲 | 精品一区在线观看国产| 亚洲国产中文字幕在线视频| 欧美乱码精品一区二区三区| 国产精品熟女久久久久浪| 老司机亚洲免费影院| 国产视频一区二区在线看| 欧美成人精品欧美一级黄| 日韩欧美一区视频在线观看| av欧美777| 亚洲av欧美aⅴ国产| 中国美女看黄片| 国产一区亚洲一区在线观看| 99国产精品99久久久久| 建设人人有责人人尽责人人享有的| av在线老鸭窝| 亚洲九九香蕉| 亚洲国产av影院在线观看| 日日爽夜夜爽网站| 热re99久久精品国产66热6| 91麻豆精品激情在线观看国产 | av在线播放精品| 亚洲精品日本国产第一区| 9191精品国产免费久久| 亚洲熟女毛片儿| 精品亚洲成a人片在线观看| 深夜精品福利| 18在线观看网站| 成人三级做爰电影| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 三上悠亚av全集在线观看| 亚洲国产精品999| 免费看十八禁软件| 国产精品免费大片| 老司机深夜福利视频在线观看 | 日韩 亚洲 欧美在线| 妹子高潮喷水视频| 一二三四社区在线视频社区8| 国产福利在线免费观看视频| 国产成人av教育| 精品久久蜜臀av无| 少妇人妻久久综合中文| 午夜久久久在线观看| 丝袜脚勾引网站| 国产一区有黄有色的免费视频| 国产av精品麻豆| 少妇人妻久久综合中文| 人妻人人澡人人爽人人| 欧美 日韩 精品 国产| 1024香蕉在线观看| 男女之事视频高清在线观看 | 又大又爽又粗| 多毛熟女@视频| 午夜激情av网站| 午夜福利一区二区在线看| 亚洲一码二码三码区别大吗| 一边亲一边摸免费视频| 国产黄色视频一区二区在线观看| 人妻 亚洲 视频| 国产福利在线免费观看视频| 午夜久久久在线观看| 少妇 在线观看| 国产不卡av网站在线观看| 一区二区三区精品91| 久久久久久久久免费视频了| 久久久久久人人人人人| 美女脱内裤让男人舔精品视频| √禁漫天堂资源中文www| 亚洲自偷自拍图片 自拍| 精品亚洲成a人片在线观看| 国产av精品麻豆| 嫁个100分男人电影在线观看 | 天天躁夜夜躁狠狠躁躁| 欧美在线黄色| 国产在线免费精品| 日韩av不卡免费在线播放| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看 | 国产野战对白在线观看| 亚洲国产日韩一区二区| 欧美人与性动交α欧美精品济南到| 我的亚洲天堂| 激情视频va一区二区三区| 在线精品无人区一区二区三| 精品熟女少妇八av免费久了| 亚洲成人手机| 午夜福利视频在线观看免费| 久久久国产精品麻豆| 十分钟在线观看高清视频www| 老司机亚洲免费影院| 国产av一区二区精品久久| 久久九九热精品免费| 亚洲精品av麻豆狂野| 亚洲少妇的诱惑av| 日韩人妻精品一区2区三区| 一级毛片电影观看| 欧美日韩av久久| 少妇精品久久久久久久| 午夜福利在线免费观看网站| 麻豆国产av国片精品| 国产片内射在线| 国产日韩欧美视频二区| 久久久欧美国产精品| 十八禁人妻一区二区| 91老司机精品| 三上悠亚av全集在线观看| 视频区欧美日本亚洲| 桃花免费在线播放| 色婷婷久久久亚洲欧美| 成人午夜精彩视频在线观看| 国产精品成人在线| 久久午夜综合久久蜜桃| 欧美日韩黄片免| 久久人妻福利社区极品人妻图片 | 欧美日韩av久久| 另类亚洲欧美激情| 一区二区三区精品91| 国产99久久九九免费精品| 人妻人人澡人人爽人人| 日韩电影二区| 只有这里有精品99| 国产成人免费无遮挡视频| 亚洲 国产 在线| 欧美激情高清一区二区三区| 2018国产大陆天天弄谢| 国产精品国产三级国产专区5o| 久久精品国产亚洲av涩爱| 亚洲精品自拍成人| 男女高潮啪啪啪动态图| 一级黄色大片毛片| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 免费观看a级毛片全部| 日韩免费高清中文字幕av| 欧美日韩亚洲高清精品| 国产伦理片在线播放av一区| 亚洲人成电影免费在线| 色播在线永久视频| 精品国产一区二区三区四区第35| 麻豆av在线久日| 伦理电影免费视频| 丝袜在线中文字幕| 国产男女超爽视频在线观看| 91麻豆av在线| 又紧又爽又黄一区二区| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 成人国产av品久久久| 亚洲精品一区蜜桃| 国产免费现黄频在线看| 极品人妻少妇av视频| av国产精品久久久久影院| 午夜视频精品福利| 国产精品九九99| 亚洲人成电影免费在线| 脱女人内裤的视频| 每晚都被弄得嗷嗷叫到高潮| 黄色视频不卡| 美女主播在线视频| 好男人视频免费观看在线| 亚洲欧美色中文字幕在线| 1024视频免费在线观看| 国产成人a∨麻豆精品| 亚洲国产看品久久| 99香蕉大伊视频| 久久午夜综合久久蜜桃| 桃花免费在线播放| 欧美日韩av久久| 国产在线免费精品| 一级片'在线观看视频| 啦啦啦啦在线视频资源| 精品国产乱码久久久久久男人| 男女高潮啪啪啪动态图| 999久久久国产精品视频| 黄频高清免费视频| 制服人妻中文乱码| 99久久人妻综合| 国产精品国产三级专区第一集| 亚洲 欧美一区二区三区| 天天躁狠狠躁夜夜躁狠狠躁| 最新的欧美精品一区二区| 亚洲国产欧美网| 午夜福利,免费看| 精品久久久久久电影网| 久久国产精品影院| 天天添夜夜摸| 亚洲精品久久午夜乱码| 久久毛片免费看一区二区三区| 亚洲伊人久久精品综合| 国产高清视频在线播放一区 | 十八禁网站网址无遮挡| 一级片'在线观看视频| 丝袜在线中文字幕| 男的添女的下面高潮视频| 免费一级毛片在线播放高清视频 | 少妇精品久久久久久久| 成年人黄色毛片网站| 男人爽女人下面视频在线观看| 欧美日韩综合久久久久久| 久久久久久久久免费视频了| 男人添女人高潮全过程视频| 在线观看免费午夜福利视频| 一边摸一边抽搐一进一出视频| www.av在线官网国产| 国产激情久久老熟女| 成人国产一区最新在线观看 | 咕卡用的链子| 宅男免费午夜| 国产97色在线日韩免费| 久久久久久免费高清国产稀缺| 天堂中文最新版在线下载| 久久精品久久精品一区二区三区| 日韩精品免费视频一区二区三区| 视频区图区小说| 亚洲三区欧美一区| 亚洲欧美精品自产自拍| 国产av国产精品国产| 波多野结衣av一区二区av| 中文字幕人妻丝袜制服| 国产成人av激情在线播放| 三上悠亚av全集在线观看| 成人免费观看视频高清| 制服人妻中文乱码| 日本五十路高清| 99国产精品一区二区蜜桃av | 各种免费的搞黄视频| 秋霞在线观看毛片| 少妇裸体淫交视频免费看高清 | 国产精品一二三区在线看| 日韩大码丰满熟妇| 一级黄片播放器| 亚洲人成77777在线视频| 久久久久精品国产欧美久久久 | 精品卡一卡二卡四卡免费| 欧美激情 高清一区二区三区| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看 | 天天躁日日躁夜夜躁夜夜| 久久毛片免费看一区二区三区| 日本一区二区免费在线视频| 久久精品久久久久久久性| 色精品久久人妻99蜜桃| 中文字幕精品免费在线观看视频| 黄色视频不卡| 国产成人av激情在线播放| 欧美黑人精品巨大| 日韩大片免费观看网站| 国产欧美日韩一区二区三区在线| 男人操女人黄网站| 日韩一区二区三区影片| 最近最新中文字幕大全免费视频 | 亚洲人成网站在线观看播放| 成人国语在线视频| 久久人人97超碰香蕉20202| 后天国语完整版免费观看| 亚洲专区国产一区二区| 在线看a的网站| 一本综合久久免费| 午夜福利免费观看在线| 免费在线观看日本一区| 国产伦理片在线播放av一区| 久久久精品94久久精品| 日韩视频在线欧美| e午夜精品久久久久久久| 久久久久久久大尺度免费视频| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 老司机在亚洲福利影院| 久久人妻熟女aⅴ| 好男人视频免费观看在线| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 一级毛片女人18水好多 | 成人国产av品久久久| videosex国产| 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 欧美变态另类bdsm刘玥| 一边亲一边摸免费视频| 亚洲欧美色中文字幕在线| 99久久精品国产亚洲精品| 亚洲精品国产av蜜桃| 日本色播在线视频| 晚上一个人看的免费电影| 如日韩欧美国产精品一区二区三区| 亚洲五月色婷婷综合| 伊人亚洲综合成人网| 免费日韩欧美在线观看| 99国产综合亚洲精品| 男男h啪啪无遮挡| 看免费成人av毛片| 欧美日韩视频高清一区二区三区二| 一边摸一边抽搐一进一出视频| 狠狠婷婷综合久久久久久88av| 久久精品国产综合久久久| 色94色欧美一区二区| 99国产精品99久久久久| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 国产av国产精品国产| 欧美日本中文国产一区发布| 午夜免费鲁丝| 国产欧美日韩精品亚洲av| 久久99热这里只频精品6学生| 国产精品二区激情视频| 精品少妇久久久久久888优播| 欧美激情 高清一区二区三区| 激情五月婷婷亚洲| 免费看不卡的av| 欧美久久黑人一区二区| 午夜福利,免费看| 9色porny在线观看| www.999成人在线观看| 久久精品久久精品一区二区三区| 久久鲁丝午夜福利片| 午夜免费鲁丝| 欧美日本中文国产一区发布| 久久青草综合色| 成人亚洲精品一区在线观看| 校园人妻丝袜中文字幕| 亚洲国产精品999| 一区二区三区四区激情视频| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久| 国产午夜精品一二区理论片| 国产亚洲欧美精品永久| 国产日韩欧美在线精品| 精品欧美一区二区三区在线| 巨乳人妻的诱惑在线观看| 久久久久视频综合| 一个人免费看片子| 婷婷丁香在线五月| 午夜影院在线不卡| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久| 国产精品二区激情视频| 精品卡一卡二卡四卡免费| 中文字幕人妻丝袜制服| 亚洲午夜精品一区,二区,三区| 国产成人精品久久久久久| 9热在线视频观看99| 高清黄色对白视频在线免费看|