淺析雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)在我國的適用

摘 要：本文從雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的起源入手，著重分析雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)點及可使用性，以及其在我國實踐中將面臨的障礙。

關(guān)鍵詞：雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)；可使用性；發(fā)展障礙

今年年初最熱鬧的話題無疑是“萬寶大戰(zhàn)”，寶能系僅收購萬科20%多的股權(quán)，就使萬科面臨著即將易主的局面。在股票市場上收購20%多的股份，就可能將創(chuàng)始人趕出公司，使其幾十年的心血付之東流。創(chuàng)始人的權(quán)利該如何保護？采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)是目前較為常用的方式。

一、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的含義及起源

雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)顧名思義就是股權(quán)具有不同的投票權(quán)能的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，又稱為雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)、同股不同權(quán)，公司股權(quán)分為兩種權(quán)利：一是經(jīng)濟性權(quán)利，主要表現(xiàn)為股東有權(quán)獲得股息；二是參與性權(quán)利，主要表現(xiàn)為股東的表決權(quán)，實質(zhì)是股東對公司經(jīng)營決策的控制力。

雙層股權(quán)公司起源于1898年International Silver Company發(fā)行900萬股優(yōu)先股和1100萬股無投票權(quán)的普通股的行為。1902年，該公司的無投票權(quán)普通股也被賦予了投票權(quán)，每一股投票權(quán)相當(dāng)于原始股的二分之一。這開啟了歷史上股權(quán)和投票權(quán)分離的先河。[1]

隨著美國對雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的確認(rèn)，歐洲各國家也普遍確認(rèn)了允許雙層股權(quán)的制度。英國存在發(fā)行雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的上市公司，英國公司法預(yù)設(shè)的標(biāo)準(zhǔn)公司類型為同股同權(quán)，但公司有權(quán)選擇其他股權(quán)結(jié)構(gòu)。[2]加拿大同樣允許雙層股股權(quán)結(jié)構(gòu)上市交易。根據(jù)《加拿大商業(yè)公司法》第140（1）條規(guī)定，除公司章程另有規(guī)定，一股一票適用。在加拿大雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)公司建立可以過公司章程加以規(guī)定并載明相應(yīng)權(quán)利及限制條件的安排。法律沒有對每股股票可擁有的投票權(quán)數(shù)作限制性規(guī)定。[3]

二、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的可使用性

雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的存在同時也區(qū)分了現(xiàn)金流量權(quán)和投票權(quán)，可以把股東之間的現(xiàn)金流量權(quán)和投票權(quán)區(qū)分開來。公司的雙層結(jié)構(gòu)使內(nèi)部人員掌握大部分的投票權(quán)和最小的現(xiàn)金流資本。例如，谷歌的投票權(quán)與現(xiàn)金流控制權(quán)的比率幾乎差40%（58.3%的投票權(quán)和18.3%的現(xiàn)金流資本）。[4]

為什么需要設(shè)立雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)？一般來說，發(fā)行公司債券要求很大的公司規(guī)模和較低的負(fù)債率，而很多成長性公司資產(chǎn)比例低，很難發(fā)行公司債券。它們急需資金發(fā)展，投資者又看好這個行業(yè)，因此創(chuàng)始人在公司融資的時候稀釋自己的股權(quán)是常用的手段。[5]公司在發(fā)展過程中的融資會使得公司創(chuàng)始人手中的股權(quán)被反復(fù)稀釋，為了掌握對公司的控制權(quán)，公司股權(quán)與投票權(quán)相分離是各公司的普遍選擇。

對于高成長型的公司而言，創(chuàng)始人對公司的發(fā)展方向、運營模式等方面起著至關(guān)重要的作用，一旦創(chuàng)始人被排擠出公司，公司的就會出現(xiàn)各種問題。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)所產(chǎn)生的股東對公司的“強控制”現(xiàn)象，直接產(chǎn)生的影響就是創(chuàng)始人擁有在股東會上的多數(shù)表決權(quán)，創(chuàng)始人可以掌控公司的發(fā)展方向。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)使控制權(quán)掌握在創(chuàng)始股東手中，公司股東可以長遠(yuǎn)安排發(fā)展目標(biāo)，避免單純追求市值而急功近利的行為。[6] 有利于企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展。

三、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)在我國的實踐障礙

雙層股權(quán)是將公司的股權(quán)分為A類和B類。A類普通股通常由機構(gòu)投資者與公眾股東持有，而B類普通股由創(chuàng)業(yè)團隊持有；A類普通股與B類普通股設(shè)定不同的投票權(quán)，通常B類普通股具有更高的投票權(quán)。包括我國在內(nèi)的一些國家遲遲不適用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，原因就在于，我們一直在徘徊在公司發(fā)展與公眾投資者保護的利益平衡之間。

為了保護公眾股東的權(quán)利，美國的做法是針對雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的設(shè)立提出了嚴(yán)格的限制。SEC提出的19C-4規(guī)則中規(guī)定：國內(nèi)發(fā)行人發(fā)行新股或者采取其他公司行為，進而剝奪、限制或減少已依本法第十二條登記在冊的股東持有的每一股票的投票權(quán)的，本所的規(guī)則、政策、慣例、解釋將不允許它上市交易或繼續(xù)上市交易。

為了避免出現(xiàn)控股股東對上市公司和其他股東利益的侵占，可以采取強制信息披露的方式，將相關(guān)信息進行公示。監(jiān)管部門應(yīng)要求申請上市的企業(yè)在招股說明書中詳盡披露和說明采納此制度的必要性及對公眾投資者利益的安全性。[7] 如果公司采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，為了避免創(chuàng)始人濫用權(quán)利，也可以采用增加獨立董事的平衡機制，即增加董事會中獨立董事的比例。美國的集團訴訟是制約公司行為的有力保障，但是集團訴訟是否可以適用于我國，尚存在爭議。

既然《公司法》第127條第一款已經(jīng)明確規(guī)定了“一股一權(quán)”原則，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)如何實施呢？《公司法》第132條規(guī)定：“國務(wù)院可以對公司發(fā)行本法規(guī)定以外的其他種類的股份，另行作出規(guī)定”?？梢娏⒎ㄕ咴谝?guī)定“一股一權(quán)”的同時又將創(chuàng)設(shè)其他類型股份的權(quán)利授予給國務(wù)院另行規(guī)定，因此國務(wù)院可以通過行政法規(guī)的形式，為多重表決權(quán)股提供法律依據(jù)和制度基礎(chǔ)。

參考文獻(xiàn)：

[1]Adolf A.Berle，”Non-Voting Stock and Bankers Control（1925-1926）”，39 Harvard Law Review，673（1926）.

[2]《英國公司法（）2006》第284章.

[3]黃臻.《雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的適用現(xiàn)狀研究》，載《探索爭鳴》，2015·09（下）。

[4]馬立行.《美國雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的經(jīng)驗及其對我國的啟示》，載《國際金融》，2013.04.007.

[5] Anete Pajuste.“Determinants and Consequences of the Unification of Dual Class Shares”.ECB Working Paper ， Series No，465.

[6]馬立行.《美國雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的經(jīng)驗及其對我國的啟示》，載《國際金融》，2013.04.007.

[7]陳若英.《論雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的公司實踐及配套制度》，載《證券市場導(dǎo)報》，2014年3月號.

作者簡介：

王晗梅（1995～），女，漢族，陜西西安人，現(xiàn)為西北政法大學(xué)國際法學(xué)院2013級本科生。