地鐵建設(shè)投融資模式對比研究

摘要：隨著經(jīng)濟的發(fā)展，地鐵建設(shè)已經(jīng)成為當(dāng)前解決城市交通問題的重要措施，是城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重中之重，當(dāng)前我國城市地鐵建設(shè)正進入一個蓬勃發(fā)展的高峰期。文章對地鐵建設(shè)投融資模式進行了對比研究。

關(guān)鍵詞：地鐵建設(shè)；投融資模式；城市交通；財務(wù)特征；融資特征 文獻標(biāo)識碼：A

中圖分類號：F830 文章編號：1009-2374（2017）06-0266-02 DOI：10.13535/j.cnki.11-4406/n.2017.06.133

地鐵建設(shè)具有鮮明的行業(yè)財務(wù)特征，項目全生命周期具備盈利能力，但運營開始后較長一個時期經(jīng)營現(xiàn)金流入不敷出，單純依靠地鐵主業(yè)融資不具備可持續(xù)性和經(jīng)濟性。地鐵投融資需要“跳出地鐵看地鐵”，亟需提前布局創(chuàng)造多個盈利的融資主體承擔(dān)地鐵運營虧損期的再融資重擔(dān)。因此通過分析對比國內(nèi)地鐵建設(shè)的投融資模式，探索出濟南軌道交通的可持續(xù)投融資模式尤為重要。

1 地鐵投融資模式對比

伴隨著我國城市的快速發(fā)展，地鐵建設(shè)面臨著較大的資金缺口問題。因地鐵投資成本巨大，籌集資金成為制約地鐵發(fā)展的首要問題，地鐵公司不僅需要籌集項目建設(shè)資金，同時也要募集運營期還本付息缺口資金。本文以北京地鐵、上海地鐵、青島地鐵為例，分析研究地鐵建設(shè)成功的投融資模式。

1.1 北京地鐵

北京市地鐵建設(shè)投資主要由政府主導(dǎo)，其中總投資的40%由市財政作為資本金注入，其余60%資金由京投公司通過貸款、發(fā)債等方式代市財政籌措。因軌道交通具有準(zhǔn)公共產(chǎn)品屬性和規(guī)模經(jīng)濟特征，行業(yè)特性決定了軌道交通的投融資模式以政府為主導(dǎo)，PPP模式可以緩解政府部分當(dāng)期財政壓力，是城市軌道交通融資模式的市場化創(chuàng)新。北京地鐵4號線、14號線創(chuàng)造性以PPP模式進行部分資產(chǎn)的市場化運作，引入香港地鐵進行運營管理。此類項目引入市場競爭機制，實現(xiàn)了軌道交通行業(yè)投資、運營主體的多元化，但同一項目仍有70%左右的投資需要由政府全額承擔(dān)，無法通過這種PPP模式使整個項目實現(xiàn)市場化運作。整體來看，北京地鐵政府投入的資源比較充分，能夠基本滿足建設(shè)運營資金需要；也在逐步嘗試軌道交通項目的市場化運作，開展了PPP合作，改變了項目由政府獨家運作的模式。

1.2 上海申通地鐵

上海申通地鐵建設(shè)財政撥付占40%左右，剩余約60%的資金通過多元化融資途徑解決。其主要融資方式是以“地鐵+物業(yè)”的發(fā)展模式進行多元經(jīng)營，并從事多項與之相關(guān)的盈利性業(yè)務(wù)，通過資本市場運作進行融資，用于地鐵建設(shè)。上海申通地鐵積極推動企業(yè)境內(nèi)外發(fā)債，設(shè)立融資租賃公司，創(chuàng)建產(chǎn)融結(jié)合企業(yè)，通過開展融資租賃業(yè)務(wù)，提升了自主低成本融資能力。上海申通地鐵雖然實行了融資渠道的多元化，但政府支持與銀行信貸仍占主要比重。公司上蓋物業(yè)、融資租賃發(fā)展前景巨大，積極發(fā)展相關(guān)業(yè)務(wù)有效提升了企業(yè)盈利和發(fā)展的可持續(xù)性。

1.3 青島地鐵

青島地鐵3號線由市級財政、區(qū)級財政以及公司共同出資建設(shè)，其中市、區(qū)財政依照9∶1的比例提供建設(shè)資本金。地鐵2號線由市級財政提供項目建設(shè)資本金，其余部分采用銀團貸款方式籌集。地鐵1號線和13號線引入社會資本，采用私募基金的PPP投融資模式進行建設(shè)，引入金融機構(gòu)出資設(shè)立有限合伙制基金。為解決運營期資金需求，青島地鐵參股設(shè)立融資租賃公司，積極探索融資租賃售后回租等融資渠道。青島地鐵在建設(shè)期主要通過財政撥款、銀團貸款、私募基金的PPP投融資模式籌集資金，運營期則大力拓展融資租賃業(yè)務(wù)，多元化投融資，產(chǎn)融結(jié)合，釋放金融活力。

通過多個地鐵城市的投融資模式比較發(fā)現(xiàn)，政府的大力支持在地鐵建設(shè)中發(fā)揮了重要作用，較好地解決了北上廣深等一線城市的地鐵投融資問題。之外的二線城市依然面臨著財政能力不足問題，地鐵財政直接出資的模式面臨著巨大壓力，二線城市地鐵公司仍需努力向“投資型”轉(zhuǎn)變。地鐵公司優(yōu)勢主要體現(xiàn)在兩方面：一是占據(jù)地鐵產(chǎn)業(yè)鏈的主導(dǎo)地位；二是因未來穩(wěn)定的現(xiàn)金流和隱含政府信用帶來的低融資成本。因此地鐵公司應(yīng)充分發(fā)揮低融資成本優(yōu)勢，利用金融杠桿，開展融資租賃業(yè)務(wù)，充分發(fā)揮產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)優(yōu)勢，將金融與產(chǎn)業(yè)有效結(jié)合，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

2 濟南地鐵投融資模式

就濟南市而言，軌道交通投融資的核心是以有限的資本投入創(chuàng)造最大的、可控的、可持續(xù)的融資能力。建設(shè)期濟南軌道交通項目資本金主要通過財政撥款、收益平衡區(qū)土地增值收益、國家專項建設(shè)基金、發(fā)行債券、設(shè)立軌道發(fā)展基金等方式籌措，優(yōu)先安排使用成本低的融資方式，剩余資金通過銀團貸款的形式籌集。運營期則大力拓展融資租賃業(yè)務(wù)、開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，構(gòu)建以低成本融資促金融業(yè)務(wù)發(fā)展、以金融業(yè)務(wù)放大資本杠桿、以金融盈利促進實業(yè)發(fā)展的商業(yè)可持續(xù)投融資模式。

2.1 土地增值收益為核心

濟南軌道交通建設(shè)中以土地收益平衡區(qū)收益為依托，通過沿線和新區(qū)的土地價值提升，實現(xiàn)土地增值收益，保障軌道交通建設(shè)和運營的可持續(xù)發(fā)展。其中土地收益平衡區(qū)按照核心區(qū)、補償區(qū)、共享區(qū)三類劃定。地鐵建設(shè)與沿線物業(yè)綜合開發(fā)相結(jié)合，以沿線物業(yè)土地出讓的收入投入地鐵工程建設(shè)，通過土地開發(fā)，形成地鐵建設(shè)的多渠道，多元化融資模式。

2.2 建設(shè)期投融資模式

建設(shè)期將以私募基金為最主要的資本金籌集方式，軌道集團設(shè)立軌道發(fā)展基金，通過重點項目分擔(dān)機制，融入市、區(qū)、縣及各市級投融資平臺的財政性資金，并募集社會資金統(tǒng)籌用于軌道建設(shè)及資源開發(fā)，軌道集團以土地增值收益等收入投入該基金并支付融資成本。軌道發(fā)展基金采用有限合伙的形式，由軌道集團聯(lián)合金融機構(gòu)共同設(shè)立，軌道集團與金融機構(gòu)為基金有限合伙人，基金管理公司為一般合伙人?；鹉技Y金主要用于充實項目資本金，統(tǒng)籌用于軌道建設(shè)、資源開發(fā)、融資租賃等。軌道發(fā)展基金的設(shè)立將充分發(fā)揮現(xiàn)有資本金的杠桿作用，吸引社會資金投入，推動投資主體多元化，促進濟南市軌道交通行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。項目資本金以外的建設(shè)資金采用25年期的銀行項目貸款籌集，項目貸款期限最長、成本較低、還款壓力均衡，并且僅在建設(shè)期有一次性使用機會，因此應(yīng)充分用足項目貸款。

2.3 運營期投融資模式

地鐵進入運營期后因運營收入凈現(xiàn)金流不足以償還貸款本息，需要持續(xù)再融資以滿足還本付息要求。再融資擬以設(shè)立自有的融資租賃公司通過地鐵資產(chǎn)售后回租方式融資為主，以廣告?zhèn)髅降葍?yōu)質(zhì)資產(chǎn)公開上市、地鐵資產(chǎn)證券化、發(fā)行債券（票據(jù)）等方式為輔進行。設(shè)立融資租賃子公司后，可以通過拓展金融業(yè)務(wù)提升資本杠桿和債務(wù)承載能力，為地鐵運營期還本付息提供融資租賃服務(wù)，并進一步利用應(yīng)收租賃款開展資產(chǎn)證券化工作進行直接融資。設(shè)立融資租賃公司是軌道集團介入金融業(yè)務(wù)、創(chuàng)建產(chǎn)融結(jié)合集團的重要戰(zhàn)略舉措，對構(gòu)建新的投融資模式起著關(guān)鍵的作用。融資租賃公司突出優(yōu)勢在于資本杠桿大，業(yè)務(wù)規(guī)模可以達到資本金的10倍。融資租賃公司可進一步利用應(yīng)收租賃款開展資產(chǎn)證券化工作，進行直接融資，盤活地鐵資產(chǎn)。

通過地鐵投融資模式比較，基于地鐵永續(xù)運營的行業(yè)特征，濟南軌道交通建設(shè)應(yīng)構(gòu)建以“軌道發(fā)展基金”和“融資租賃公司”為雙核的產(chǎn)融結(jié)合投融資模式，其基本思路是：在建設(shè)期以將來土地增值收益作為信用基礎(chǔ)，設(shè)立軌道發(fā)展基金引進社會資本，實現(xiàn)“資源變資本”，以募集的資本撬動銀行貸款將項目建成，實現(xiàn)“資本變資產(chǎn)”；進入運營期后，通過設(shè)立融資租賃公司將地鐵資產(chǎn)售后回租實現(xiàn)“資產(chǎn)變資金”，通過資產(chǎn)證券化和優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市實現(xiàn)“未來價值變資金”，利用資本運作和拓展金融業(yè)務(wù)實現(xiàn)以最少財政資源創(chuàng)建最大融資能力的目標(biāo)，創(chuàng)建“產(chǎn)業(yè)+金融”的地鐵投融資新模式，使?jié)宪壍澜煌▽崿F(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

作者簡介：韓樹功（1974-），男，山東沂水人，供職于濟南軌道交通集團有限公司投資財務(wù)部，會計中級職稱，注冊會計師，碩士，研究方向：企業(yè)管理專業(yè)會計與財務(wù)管理。

（責(zé)任編輯：秦遜玉）