宏觀周期之辯

王延春

或許，今年一季度的繁盛景氣是給中國痛下決心切實實施改革的最后機會

日前，中共中央政治局召開會議，分析研究當前經濟形勢和經濟工作。在會議的公報中，這樣的一段話格外引人注目：在充分肯定成績的同時也要看到，當前經濟向好有周期性等因素。

到底怎么判斷“周期性因素”，中國宏觀經濟到底處于什么樣的周期，以及周期的哪個階段，正是當下官學兩界熱議的話題。

延續(xù)去年三四季度的回升態(tài)勢，今年首季中國經濟的色彩頗為亮麗，國家統(tǒng)計局公布的中國一季度經濟增長的統(tǒng)計結果也頗為振奮人心。

首季亮麗的不僅是宏觀數(shù)據(jù)，微觀層面也明顯可以感受到騰騰熱氣。3月，國家鐵路貨物發(fā)送量達到2.54億噸，同比大增16.3%；船運、公路也傳出“回暖”之聲；汽車、空調等大件商品銷售增速仍超預期；高端白酒生產商的股票逼近數(shù)年來新高；工程機械在經歷了長達六年的“冰霜時節(jié)”后，受基建開工率提升和新開工項目提前到來的刺激，從挖掘機銷售的融融暖意漸漸向混凝土機械、起重機、攪拌車等相關行業(yè)擴散。春江水暖鴨先知，這些衡量中國經濟的先行指標漸次呈現(xiàn)出繁盛景氣。

近兩年外界對中國經濟下滑或引發(fā)債務危機的陰霾一時間似乎散去。國務院發(fā)展研究中心主任李偉在接受《財經》記者專訪時曾表示，國內外經濟運行均出現(xiàn)與前幾年不同的新變化，2017年中國經濟有望開啟相對平穩(wěn)的中高速增長階段，L型增長態(tài)勢有望從“一豎”過渡到相對平穩(wěn)的“一橫”。一些學者甚至做出了“中國經濟已開啟增長新周期”的判斷，認為從2008年全球爆發(fā)金融危機至今將近十年，中國經濟已從危機的泥潭里走出來，2017年是個拐點，經濟有望進入繁盛景氣期。

然而，悲觀派學者則從3月數(shù)據(jù)明顯出現(xiàn)的分化中感受到下滑壓力：地產、汽車銷售增速3月出現(xiàn)下滑；發(fā)電量增速走弱；3月份PPI環(huán)比上漲0.3%，較2月份回落0.3個百分點，漲幅連續(xù)三個月出現(xiàn)回落；煤炭開采和洗選、石油加工、石油和天然氣開采業(yè)價格環(huán)比由升轉降，分別下降0.6%、0.6%和0.1%；中上游生產資料價格好壞參半。中國社科院世經政所全球宏觀經濟研究室主任張斌告訴《財經》記者，“從今年一季度不同的指標看，中國經濟現(xiàn)在走入山峰右側的上半部，一些經濟指標的高點已過。如果用四季來形容，夏天即將過去，正待進入秋天。不過，入秋也是好時節(jié)，日子并不難過。2018年初或中期，經濟可能呈現(xiàn)下跌態(tài)勢?！?/p>

一季度經濟數(shù)據(jù)究竟顯示中國經濟“輕舟已過萬重山”正步入新的增長季，還是經濟尚屬在探底過程中的小周期反彈？2017年一季度是否是中國經濟的繁盛之頂？盡管花團錦簇、熱氣騰騰， 但將逐漸趨于下降通道？企業(yè)是否需要做好“盛夏已過，入秋防霜”的準備？看來，學界的預測仍存較大分歧。

新周期起點？

繁盛景氣似乎已徐徐開啟。樂觀者認為現(xiàn)在進入“長周期的拐點，新周期的起點”。如果經濟景氣延續(xù)回升勢頭，今年有可能扭轉過去六年GDP增速逐年探底的趨勢，可能逼近增速換擋的拐點。

一些實物量指標和先導指標次第回升。一季度全社會用電量約1.45萬億千瓦時，同比增長6.9%；3月制造業(yè)PMI為51.8%，連續(xù)六個月保持在51%以上；國家鐵路貨物發(fā)送量達到2.54億噸，同比大增16.3%。

同時，隨著去產能和行業(yè)整合逐漸深入帶來供需結構的轉化，生產資料價格回升刺激了投資的擴張。去年三季度始，工業(yè)投資增速大幅下滑之勢逆轉，出現(xiàn)企穩(wěn)反彈。

聯(lián)訊證券董事總經理、首席宏觀研究員李奇霖表示，今年前兩個月，基建投資增速大超預期，從去年全年的15.7%躍升至21.3%?；ㄍ顿Y春節(jié)即提前開工。一季度國家發(fā)改委共審批核準固定資產投資項目56個，涉及總投資2409億元，同時13大類重大工程包截至今年2月已累計完成投資88806億元，開工56個專項、593個項目，這些大工程包悉數(shù)發(fā)力。隨著投資的拉動以及去產能帶來的企業(yè)利潤回升，也促使民間投資扭轉了下滑趨勢。

一邊壓產能一邊基建投資擴大，供需缺口導致原材料價格總體上升，從庫存周期的角度來分析，價格上行也催生了經濟增速的回升。

隨著全球經濟整體復蘇明朗，中國一季度進出口數(shù)據(jù)強勁亮麗。2017年一季度，中國貨物貿易進出口達6.2萬億元，同比增長21.8%；進出口連續(xù)三個季度實現(xiàn)同比正增長，其中，出口3.33萬億元，增長14.8%；進口2.87萬億元，增長31.1%。

與此同時，歐美日等發(fā)達國家經濟景氣持續(xù)復蘇，帶來新的外貿增長空間，4月初中美兩國達成了100天行動計劃，旨在解決兩國存在的經貿分歧，中美“百日計劃”有望暫時消弭中美發(fā)生貿易戰(zhàn)的憂患。

消費升級也為經濟“拐點”提供了動力。中國消費對一季度經濟增長的貢獻率為77.2%，房地產、汽車等享受型服務消費增速明顯較快，占比繼續(xù)提高。國家統(tǒng)計局新聞發(fā)言人毛盛勇介紹，3月，服務業(yè)商務活動指數(shù)為54.2%，比上月提高1.0個百分點，比上年同月提高1.1個百分點，景氣度持續(xù)較高。其中，零售業(yè)、航空運輸業(yè)、郵政業(yè)、互聯(lián)網及軟件信息技術服務業(yè)、貨幣金融服務、資本市場服務和保險業(yè)等商務活動指數(shù)均位于55.0%以上的較高景氣區(qū)間。

加上11個自貿區(qū)的新設以及粵港澳大灣區(qū)、雄安新區(qū)等“深度開放”的新概念刺激，經濟增長的新動能正在孕育。

從2016年下半年以來，隨著經濟企穩(wěn)回升，一系列宏觀經濟指標超預期好轉，周期復蘇的提法逐漸增加。

方正證券首席經濟學家任澤平也認為，“中國經濟已經步入增速換擋期‘經濟L型的那一橫，正站在‘新周期的起點上?！?h3>景氣延續(xù)？

“新周期起點”說意味著2017年宏觀經濟總體將保持繁盛景氣。法國巴黎銀行首席經濟學家陳興動預計，中國經濟增速全年將超目標，預計達到6.6%之上。

今年支撐經濟景氣呈現(xiàn)繁盛的亮點頗多：PPP將引領中國基建投資再發(fā)力。經濟在投資帶動下進一步緩慢回升，基建投資仍保持高位增速。

陳興動接受《財經》記者采訪時表示，今年蘊含著強大的政治動能，各地都有“踩油門”的沖動，加上雄安新區(qū)、粵港澳大灣區(qū)等創(chuàng)新開放的經濟圈崛起，都將成為新的增長點。

《財經》記者了解到，其他一些區(qū)域也在整合新的超級經濟圈，比如，大上海經濟圈、長江中游城市群、合肥經濟圈等等，各地都寄望通過區(qū)域整合找出自己的新增長點。

民間投資呈回升態(tài)勢或將確認。2016年，占全國固定資產投資（不含農戶）的比重約為61%的民間固定資產投資365219億元，比上年名義增長3.2%。2017年1月-2月，民間固定資產投資24977億元，同比名義增長6.7%，增速比去年全年提高3.5個百分點。

今年一季度民間投資持續(xù)上拉的可能性較大，預計可達到6%-7%，陳興動說，由于基數(shù)較低，加上外匯管制和海外投資審查趨嚴導致資本暫難“外逃”，以及國家對民間投資在產權保護等法律和政治層面的重視，預計今年民間投資將呈現(xiàn)持續(xù)回升的態(tài)勢。

政策環(huán)境層面，今年依然采取積極財政政策措施鼓勵基建投資，減稅降費的力度以及行政審批權力下放和簡化力度將比往年更大，宏觀環(huán)境通過減稅降費、減少審批環(huán)節(jié)等營商生態(tài)的軟環(huán)境及新產業(yè)和高端制造業(yè)、服務業(yè)的硬環(huán)境的改善“雙疊加”，將維系經濟穩(wěn)態(tài)前行的步伐。

一個值得關注的信號是，資金脫實向虛的趨勢也在某種程度上被遏制。在MPA考核和窗口指導及金融整肅的系列重拳之下，信貸派生能力下降，金融圈空轉的資金有望經過“悔過自新”重新進入實體經濟。

金融整治意味著決策層對去杠桿、脫實向虛的政治決心。有輿論認為，金融整肅或許是“一招棋準，全盤皆活”的突破口，可以遏制泡沫風險和脫實向虛的癥候。

加上，受美國等發(fā)達國家實施的“制造業(yè)回歸”戰(zhàn)略影響，堅定了中國決策層對制造業(yè)和實體經濟的認識，各項鼓勵制造業(yè)更新改造和創(chuàng)新升級的政策有望陸續(xù)出臺。

增長承壓

然而，繁盛的表面下仍有增長承壓的潛流。經濟的回升依然依賴傳統(tǒng)的動力，今年一季度，制造業(yè)投資增長5.8%；基礎設施投資增長23.5%。房地產、基建大幅增加仍是主力并使得能源價格上升，傳統(tǒng)的煤炭、鋼鐵、水泥等行業(yè)效益好轉。

但據(jù)《財經》記者調查了解，盡管短期一些行業(yè)產品銷售向好，擴充產能卻顯得謹慎；大宗商品自2016年以來漲幅較大，但目前景氣開始調整，預計大宗商品后期走勢充滿不確定性；生產者價格在經歷了5年-6年通縮后，近三個季度在上游行業(yè)漲勢如虹但并沒有傳遞到下游行業(yè)催生需求增長，上游行業(yè)以大央企為主的利潤增長并不是基于成本降低、效率改善或者技術進步，因此，上游行業(yè)利潤增長甚至擠壓了中下游行業(yè)的利潤改善，制造業(yè)、民營企業(yè)的利潤預期與投資動力無法充分釋放。

在前期已開工項目繼續(xù)推進的帶動下，經濟短期內將維持慣性增長，但轉弱勢頭已經初現(xiàn)，未來或將面臨更大的下行壓力。張斌重申，今年一季度或許是峰值之頂，多個指標的增速高點已過，夏天正在過去，秋季即將到來。

另外，房價高漲是2016年經濟增長的關鍵推動因素，但有跡象顯示，政府對購房以及抵押貸款的限制愈來愈嚴厲，2017年房地產市場預期降溫會給整體經濟增長造成阻力。隨著房地產銷售面積增速下滑，可以確定銷售面積今年一季度增速見頂。隨著房地產結束上升周期也將導致螺紋鋼等相關鏈條產品的價格承壓。

更值得關注的是，房地產對實體經濟的侵蝕十年來漸入骨髓肌理。隨著房價高漲與去庫存同時進行，導致開發(fā)商手中的庫存高價轉移到民眾之手，特別是三四線城市，一些百姓曾向銀行貸款70%，購得三四套房子等待新的“接盤俠”，這進一步抑制了大眾消費的水平，再加上低端勞動力收入增速放緩，以食品價格為主的居民消費類產品價格欲振乏力。

“高檔酒店、中高檔餐飲消費下滑，一些有買房還貸壓力的百姓甚至連小飯館都不愿意去了?！标惻d動表示。一季度數(shù)據(jù)顯示，CPI構成中，娛樂休閑、餐飲等價格降幅較大。中低收入者的消費力和購買力被卷入房產中。

值得觀察的還有金融監(jiān)管收緊帶來的流動性問題。近日，中國銀監(jiān)會召開一季度經濟金融形勢分析（電視電話）會，會上銀監(jiān)會主席郭樹清強調指出今年要更加主動地防控金融風險，大力治理金融亂象，切實彌補監(jiān)管短板。

瑞銀董事總經理、首席中國經濟學家汪濤表示，央行年初已將理財產品納入宏觀審慎評估體系，銀監(jiān)會已經啟動的理財產品監(jiān)管原則和即將出臺的資管統(tǒng)一監(jiān)管方案會更進一步降低金融產品間的相互嵌套，抑制通道業(yè)務的發(fā)展。銀行將更多地受到資本和流動性等要求的制約，其他金融機構也越來越難以繞開各種限制和規(guī)則。此前一些銀行通過非銀行金融機構投資各類資管產品來實現(xiàn)資產負債表快速擴張的行為可能反轉，金融機構間的信用擴張大幅放緩甚至萎縮。

業(yè)內人士認為，監(jiān)管部門在金融整肅行動上加大力度可能使得金融領域的風險大規(guī)模上升，今年債務違約的個案發(fā)生增加，如果今年落實人民銀行的MPA，執(zhí)行資管新規(guī)以及銀監(jiān)會推出的“三套車”，經濟增長的速度或許受到影響。

因此，張斌告訴《財經》記者，一行三會監(jiān)管在防控風險的同時，也要注意防止因協(xié)調一致而出現(xiàn)矯枉過正。陳興動也表示，隨著金融領域腐敗案的蓋子漸次揭開，今年金融領域在戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢中過日子，一些擁有資金的金融機構不敢輕易投放資金，使得社會資金供給收緊。金融整治也將導致利率升高，并大幅減緩從影子銀行流向地方政府及其他國有機構的貸款。

汪濤也指出，監(jiān)管趨緊如果操作不當，可能加大今年發(fā)生信用事件的風險。盡管政府的意圖是逐步降低金融杠桿，但由于金融機構間流動性趨緊和市場利率的上升，部分銀行-非銀融資鏈條錯綜復雜，可能觸發(fā)影子銀行信用事件蔓延成信用市場波動。

日前，中共中央政治局就維護國家金融安全進行第四十次集體學習。中共中央總書記習近平在主持學習時強調，金融安全是國家安全的重要組成部分，是經濟平穩(wěn)健康發(fā)展的重要基礎，要堅決守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險底線。

未竟之局

由此而見，中國經濟仍在顯著的長期放緩趨勢下，做周期性的上下波動。一些亮麗的數(shù)據(jù)或許只是陰虛陽亢的虛火而已。支撐經濟的內生動力仍有待艱難培育?！疤煜轮?，最不可為者，名為治平無事，而其實有不測之憂?！倍唐谙蚝貌⒉荒苎谏w長期的動能問題。

中國經濟結構性失衡問題仍未得到有效化解的情況下，當汽車、商品房兩大消費熱點有所減速，基建投資減速，大宗商品價格走勢調轉的情況下，中國經濟或從今年三季度起呈穩(wěn)中趨緩態(tài)勢。

泡沫風險仍然是中國更深層的增長隱憂：房地產泡沫、資產泡沫和債務風險仍是中國經濟頭頂?shù)倪_摩克利斯之劍。目前各地“限購限貸限離”的政策已經顯示出決策層既不想房價繼續(xù)高漲，但也不想讓房地產泡沫擠破的矛盾之情。近期，銀監(jiān)會密集發(fā)布專項治理的監(jiān)管政策，為防控金融風險做出部署，這被看成史上最嚴厲的金融整肅。防控資產泡沫，治理金融市場亂象堪為亡羊補牢。

今年2月履新的發(fā)改委主任何立峰提出，中國經濟發(fā)展目前面臨三大結構性失衡：一是實體經濟結構性供需失衡；二是金融和實體經濟的失衡；三是房地產和實體經濟的失衡。目前“三失衡”還未根本改善。

周雖舊邦，其命維新——中國經濟的內生動力唯有來自改革。采訪的多位專家表示，真正解決高房價、資本泡沫和債務風險的唯一辦法就是推進改革，真正找到支撐經濟的長久動能的唯一辦法就是通過進一步改革；唯有改革，才能解除土地財政、房地產、金融向虛等等對中國經濟的“綁架”。

盛世繁華的背后是內生動力依然脆弱的隱憂。接受采訪的專家表示，只有正確地評價現(xiàn)在所處的位置，才能知道下一步經濟可能向何處去。超越對短期、周期性問題的關注，更多地著眼于長期、結構性變量，才能在政策上給企業(yè)家、投資界提供可預見的穩(wěn)定預期。

李偉表示，當前我國經濟的上行力量與下行壓力尚處于一個弱平衡狀態(tài)。依賴舊動力、資金脫實向虛、風險集中化、區(qū)域分化等問題依然突出，經濟增長依然面臨一定下行壓力。要開啟新的增長階段，實現(xiàn)可持續(xù)的中高速增長，需要積極促進制造業(yè)投資持續(xù)回穩(wěn)、金融資產質量改善、企業(yè)補庫存意愿繼續(xù)增強和各項改革落地見效。

或許，今年一季度的繁盛景氣是給中國痛下決心切實實施改革的最后機會。國企改革、房地產領域的改革、土地改革、金融改革等諸項改革已經到了不容拖延的時刻。全國社?；鹄硎聲硎麻L樓繼偉3月中旬曾表示，貨幣政策和財政政策在內的政策確實可以增加杠桿，階段性增加總需求，防止危機快速蔓延，但如果浪費掉了貨幣政策和財政政策買來的時間，那么政策空間會越來越小，在緊貨幣、緊財政的條件下進行改革，陣痛會更加劇烈，就更難凝聚共識。

也因此，中共中央政治局日前強調指出，經濟結構調整任重道遠，面臨不少挑戰(zhàn)，必須堅持用新常態(tài)的大邏輯研判經濟形勢，堅定不移推進經濟結構戰(zhàn)略性調整。