我國股權眾籌法律問題比較研究

眾籌的名詞源于英文“Crowdfunding”，2006年8月，美國學者邁克爾·薩利文第一次使用了Crowdfunding一詞。他將其定義為：人們通過互聯(lián)網(wǎng)匯集資金，以支持由他人或組織發(fā)起的項目。眾籌迄今已有百年的發(fā)展歷史，最早主要是通過社區(qū)為項目募集資金，而現(xiàn)代意義的眾籌則是一種互聯(lián)網(wǎng)金融模式，并逐漸發(fā)展為股權眾籌、獎勵型眾籌、捐贈性眾籌等眾籌模式。由于股權眾籌業(yè)已成為中小微企業(yè)融資的重要形式，且這種融資模式又有別的傳統(tǒng)的證券模式，甚至與傳統(tǒng)的證券監(jiān)管存在著矛盾和沖突，故本文針對這種新型的證券融資模式進行探討，對于相關的法律制度進行比較研究，從而為我國的股權眾籌監(jiān)管提供法律的路徑。

一、我國股權眾籌的發(fā)展現(xiàn)狀

2011年股權眾籌進入中國，中國式眾籌逐漸興起，中國股權眾籌是在解決中小微企業(yè)融資難的背景下發(fā)展起來的，其作為一種新型的互聯(lián)網(wǎng)融資方式，在解決初創(chuàng)公司在運營前期的融資難問題以及民間資本投資需求方面業(yè)已取得了良好的成效。目前國家金融體制仍然是向國有企業(yè)傾斜，ipo條件嚴苛，中小微企業(yè)無論是間接融資還是直接融資都面臨著極大的困難，融資難仍然是制約中小微企業(yè)發(fā)展的瓶頸，在傳統(tǒng)的正規(guī)金融之外產(chǎn)生的各種融資渠道中，股權眾籌便是其中的一種類型，特別是在政府提出大力發(fā)展普惠金融的情形下，股權眾籌這種融資渠道的作用也已逐漸凸顯出來并且為政府高層所重視。2015年，“開展股權眾籌融資試點”被正式寫入政府工作報告。隨后，3月12日國務院辦公廳發(fā)出的《關于發(fā)展眾創(chuàng)空間推進大眾創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的指導意見》也特別提到，要完善創(chuàng)業(yè)投融資機制，開展互聯(lián)網(wǎng)股權眾籌融資試點，規(guī)范和發(fā)展服務小微企業(yè)的區(qū)域性股權市場，鼓勵銀行業(yè)金融機構為科技型中小企業(yè)提供金融服務，增強眾籌對大眾創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的服務能力。

一方面是政府高層對股眾籌融資功能的期待，另一方確是證券監(jiān)管部門與眾籌平臺之間的劍拔弩張，其主要原因就是股權眾籌行為的法律性質(zhì)在理論界和實務界尚存較大的爭議。從股權眾籌的形式來看，股權眾籌通過互聯(lián)網(wǎng)平臺募集資金，而互聯(lián)網(wǎng)又是面向社會公眾，根據(jù)證券法的規(guī)定，向不特定對象發(fā)行證券或向特定對象發(fā)行累計超過200人的都屬于公開發(fā)行，必須經(jīng)過中國證監(jiān)會的審核，并由證券公司承銷，所以股權眾籌行為在證券監(jiān)管部門看來就屬于證券的公開發(fā)行，就必須符合證券法關于證券公開發(fā)行的要求，否則就屬于非法公開發(fā)行證券。比較典型的就是國內(nèi)股權眾籌第一案“美微淘寶股權眾籌案”，美微傳媒的創(chuàng)始人在淘寶上注冊了一家網(wǎng)店，名為“美微會員卡在線直營店”，通過拍賣會員卡，購買者除了能夠享有“訂閱電子雜志”的權益，還可以擁有美微傳媒的原始股份100股，在上線的短短四天時間，就募集資金80萬元，但該行為在網(wǎng)上引起巨大爭議，隨后美微淘寶店被淘寶官方關閉，同時證監(jiān)會也約談了美微創(chuàng)始人，宣布此次融資行為不合規(guī)，最終美微傳媒不得不將募集的資金退還給購買憑證的投資者，從而正式宣布該眾籌行為的失敗。股權眾籌的法律性質(zhì)如何，與非法證券活動的邊界還處于相當模糊的狀態(tài)，還需要在理論和實踐充分的探討，還需要監(jiān)管和市場的磨合。

二、股權眾籌在我國存在的主要法律問題

（一）擅自發(fā)行股票、債券風險

根據(jù)我國公司法的規(guī)定，有限責任公司由50個以下股東組成，有限責任公司不能發(fā)行股票，有限責任公司只有通過公司改制，成為股份有限公司，才可以實現(xiàn)公開募股，而中小微企業(yè)多數(shù)是有限責任公司，其公司性質(zhì)就決定了本身并不具備公開募股的資格。同時我國的證券法也規(guī)定，公開發(fā)行證券，必須符合法律、行政法規(guī)規(guī)定的條件，并依法報經(jīng)國務院證券監(jiān)督管理機構或者國務院授權的部門核準；未經(jīng)依法核準，任何單位和個人不得公開發(fā)行證券。同時證券法對于公開發(fā)行進行了界定：“有下列情形之一的，為公開發(fā)行：1.向不特定對象發(fā)行證券的；2.向特定對象發(fā)行證券累計超過二百人的；3.法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為。非公開發(fā)行證券，不得采用廣告、公開勸誘和變相公開方式?！惫蓹啾娀I是一種互聯(lián)網(wǎng)金融，其互聯(lián)網(wǎng)的性質(zhì)就決定了其和“公開發(fā)行”的必然聯(lián)系。而現(xiàn)實情況時，如果中小微企業(yè)符合ipo或者新三板上市的條件，也就不需要借助于股權眾籌平臺了。我國刑法第179條規(guī)定了擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券罪，同時《最高人民法院關于審理非法集資刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》第六條規(guī)定“未經(jīng)國家有關主管部門批準，向社會不特定對象發(fā)行、以轉(zhuǎn)讓股權等方式變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券，或者向特定對象發(fā)行、變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券累計超過200人的，應當認定為刑法第一百七十九條規(guī)定的“擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券”。構成犯罪的，以擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券罪定罪處罰?！痹撟锩枪蓹啾娀I不可觸碰的法律紅線。

（二）股份代持風險

為了規(guī)避公開發(fā)行的風險，股份眾籌往往采取股份代持的方式，從而規(guī)避證券法關于公開的發(fā)行的規(guī)定，比較常見的是設立有限合伙企業(yè)，眾籌發(fā)起人作為普通合伙人，眾籌股東作為有限合伙人，由于合伙企業(yè)法規(guī)定合伙人不得超過50個，從而導致很多眾籌股東無法登記工商登記名冊上，只能通過股份代持協(xié)議或者設置股份代持平臺來解決難題，從而形成了股份代持的法律灰色地帶，為以后的股份糾紛埋下了伏筆。

（三）股權眾籌平臺的法律定位模糊

證券投資屬于高風險性的投資，而目前我國卻對股權眾籌平臺沒有明確建立市場準入和審查制度、信息披露制度，同時也缺乏必要的行業(yè)執(zhí)行標準和監(jiān)管標準以及關聯(lián)交易審查制度，我國證券法對于證券的經(jīng)營主體都有嚴格地資格要求，但對于股權眾籌平臺的法律地位、經(jīng)營資格等問題并無明確的的法律規(guī)定，可見，股權眾籌平臺法律地位的模糊，對投資者、平臺的經(jīng)營者都帶來了較高的法律風險。

三、國外股權眾籌成熟法律經(jīng)驗借鑒及比較研究

意大利、新西蘭以及美國都頒布了有關股權眾籌監(jiān)管的法案，本文主要以美國的美國“JOBS”法案的成熟經(jīng)驗為基礎進行借鑒和研究。美國“JOBS”法案以美國1933年證券法和1934 年證券交易法為藍本，于2012年1月通過的一部法律。眾籌平臺作為新型金融中介的法律地位，明確了眾籌平臺的權利和責任，確定了眾籌平臺的經(jīng)營規(guī)則，也為有關部門對股權眾籌的監(jiān)管提供了規(guī)則指引。

（一）發(fā)行人主體資格限定和義務設定

美國“JOBS法案”規(guī)定，眾籌的發(fā)行人只能是依照美國各州公司法注冊成立的私人公司，不包括公眾公司和投資公司。“JOBS 法案”明確允許符合條件的公眾小額集資可以采用股權融資方式，從而達到分散和控制風險的要求?！癑OBS法案”規(guī)定的條件包括“1.發(fā)行人主要是需要在SEC備案，募資額度不超過 100 萬美元，并履行披露信息的義務等。2.中介機構需要在SEC登記，并在SRO登記注冊，采取措施減少欺詐等。3.年收入或其凈資產(chǎn)小于等于10萬美元的個人投資者，實施限定為2000美元或者年收入或凈資產(chǎn)5%；年收入或其凈資產(chǎn)某項達到或超過10萬美元的個人投資者，則限定為該年收入或凈資產(chǎn)的10%?！蓖瑫r美國“JOBS 法案”也禁止違法失信的發(fā)行主體，凡受到監(jiān)管部門處罰的就屬于違法失信的發(fā)行主體。

我國也可以學習其成熟的經(jīng)驗，制定類似小額發(fā)行豁免的制度，明確發(fā)起人的資格限制，同時結合企業(yè)征信系統(tǒng)對于失信發(fā)行人進行資格審查。

（二）股權眾籌平臺的資格和義務設定

如美國“JOBS 法案”要求眾籌平臺必須在美國證券交易委員會（SEC）登記為集資門戶并在受認可的一家自律性協(xié)會進行登記，接受協(xié)會組織的約束。其義務包括發(fā)行人資格審查、信息披露、投資者教育等。

（三）投資者保護規(guī)則

為實現(xiàn)對于投資者利益的保護，美國“JOBS 法案”規(guī)定股權眾籌的運營模式進行了規(guī)定，包括融資門戶和證券公司兩種途徑，但不管采取哪種途徑，都必須依照法律首先向有關監(jiān)管部門進行登記，同者兩種中介組織必須加入全國性的自律組織接受自律監(jiān)管。同時監(jiān)管要求這些中介組織必須拒絕不合規(guī)的股權眾籌要求，比如拒絕帶有欺詐風險的股權眾籌融資行為或是存在信用風險記錄的股權眾籌融資行為，否者中介組織就得承擔相應的法律后果。

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作者簡介：張濤（1981.07-），信陽光山，民商法學碩士，河南經(jīng)貿(mào)職業(yè)學院講師。研究方向：民商法學、經(jīng)濟法學。