旅游上市公司資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效研究

石家莊信息工程職業(yè)學(xué)院 馬 靜 靳添婷

旅游上市公司資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效研究

石家莊信息工程職業(yè)學(xué)院 馬 靜 靳添婷

本文將旅游上市企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)當(dāng)作自變量，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)當(dāng)作因變量，企業(yè)的獲利水平與發(fā)展能力則當(dāng)作控制變量，采用主成分析發(fā)來完成回歸檢驗(yàn)。結(jié)果表明：中國(guó)旅游上市企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率和其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)成反方向變動(dòng)，然而并沒有合適的范圍，導(dǎo)致中國(guó)旅游上市企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的關(guān)系為U型；長(zhǎng)期負(fù)債率、流動(dòng)負(fù)債率、有息負(fù)債率和企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)則不存在顯著的相關(guān)關(guān)系，并且其相關(guān)關(guān)系隨著時(shí)間或者企業(yè)種類的變化而變化。最終，以上述分析結(jié)論為指導(dǎo)，給出了旅游上市企業(yè)實(shí)現(xiàn)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的措施。

資本結(jié)構(gòu) 經(jīng)營(yíng)績(jī)效 旅游上市公司

一、引言

自從1978年改革開放以后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)迅速，推動(dòng)了旅游業(yè)的發(fā)展，我國(guó)已然變成全球旅游增長(zhǎng)最迅速的國(guó)家。2014年，來我國(guó)旅游的游客總數(shù)高達(dá)2.1376億人，入境旅游的收入接近700億美元，同比增長(zhǎng)21%。與開放初期相比，國(guó)外游客數(shù)目已經(jīng)增加了70多倍。2014年，中國(guó)旅游收入接近32500億元，同比增加25.7%?？傊糜螛I(yè)的增長(zhǎng)速度要高于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值。旅游業(yè)的迅猛發(fā)展是一把雙刃劍，一方面給旅游上市企業(yè)提供了新的發(fā)展機(jī)會(huì)，另一方面旅游上市企業(yè)的運(yùn)營(yíng)面臨更大的挑戰(zhàn)。在此背景下，怎樣健全企業(yè)的資本構(gòu)成進(jìn)而增加企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)就變得極為關(guān)鍵。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）國(guó)外研究 Titman、Sheridan&Roberto（2009）選取美國(guó)旅游行業(yè)里的468家上市企業(yè)作為樣本，借助2000～2010年共10年的資料進(jìn)行分析。分析后得出：盈利能力和負(fù)債比率存呈明顯的反方向變動(dòng)。Taylor（2011）選取274家小規(guī)模公司在2009～2012年共4年的美國(guó)在納斯達(dá)克上市的公司進(jìn)行分析，經(jīng)過分析可知：就財(cái)務(wù)要素而言，資本集中、利潤(rùn)率、運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與負(fù)債比率呈正方向變動(dòng)；現(xiàn)金流量、稅率和負(fù)債呈反方向變動(dòng)；但是銷售增長(zhǎng)速度、營(yíng)業(yè)收入和負(fù)債不存在明顯的聯(lián)系。

（二）國(guó)內(nèi)研究 就旅游業(yè)而言，劉亭立（2005）采用因子分析法考察了中國(guó)已經(jīng)上市的18家旅游企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，得到如下結(jié)論：中國(guó)旅游上市企業(yè)在盈利水平、產(chǎn)債水平、收回應(yīng)收賬款水平、資本運(yùn)營(yíng)水平上存在很大的差異，此類差異不但意味著中國(guó)旅游上市企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)水平低下，而且顯示中國(guó)旅游業(yè)當(dāng)前遭遇的運(yùn)營(yíng)不確定性大的難題。王鳳（2007）通過各種途徑獲得了國(guó)內(nèi)29家旅游上市企業(yè)的近三年的信息，依托相關(guān)的回歸模型，對(duì)中國(guó)旅游上市企業(yè)的資本構(gòu)成和運(yùn)營(yíng)也積極的聯(lián)系進(jìn)行了實(shí)證驗(yàn)證，最終得到：中國(guó)旅游上市企業(yè)的資產(chǎn)構(gòu)成和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有明顯的相關(guān)性；資本化率和企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈明顯的正方向變動(dòng)；資本借入負(fù)債比率和企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)之間的關(guān)系極其不確定；流通股比率和企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的關(guān)系也不確定。

目前，針對(duì)我國(guó)旅游上市公司的資本結(jié)構(gòu)研究剛剛起步還有待進(jìn)一步的發(fā)展和完善，當(dāng)前的研究還停留在國(guó)外旅游行業(yè)及上市公司的一般性理論的介紹上以及靜態(tài)的定性描述上，針對(duì)性的少量定量研究缺乏對(duì)我國(guó)旅游行業(yè)的當(dāng)前現(xiàn)狀和國(guó)內(nèi)旅游上市公司資本結(jié)構(gòu)特征之間關(guān)系的深度剖析。當(dāng)前對(duì)于我國(guó)旅游上市公司資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效相關(guān)性研究，國(guó)內(nèi)外業(yè)內(nèi)研究人士的相關(guān)實(shí)證研究?jī)A向于認(rèn)為，在一定范圍內(nèi)旅游上市公司的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)績(jī)效、有息負(fù)債與企業(yè)業(yè)績(jī)、企業(yè)負(fù)債比率與企業(yè)績(jī)效在長(zhǎng)短期內(nèi)有相應(yīng)的方向變動(dòng)關(guān)系。

三、理論分析與研究假設(shè)

Myers and Mujluf（1984）提出，當(dāng)公司需要融資時(shí)將首先考慮公司內(nèi)部盈余，其次使用負(fù)債融資，最后才進(jìn)行股權(quán)融資。之所以選擇這種融資順序，是因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱情況的存在增加了股權(quán)融資的成本。當(dāng)企業(yè)內(nèi)部的預(yù)留盈利難以填補(bǔ)公司由于投資帶來的資金缺口時(shí)，負(fù)債會(huì)隨著公司投資規(guī)模的擴(kuò)大相應(yīng)地增加。因此，公司的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間呈相應(yīng)的方向變動(dòng)關(guān)系。沈維成（2008）根據(jù)權(quán)衡理論提出，以2005年滬、深兩地的非金融類的股上市公司的數(shù)據(jù)作為樣本，構(gòu)造二次函數(shù)模型對(duì)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究，研究發(fā)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效之間并不存在嚴(yán)格的線性關(guān)系，而是呈現(xiàn)出倒“U”型關(guān)系。按照上述理論和以前學(xué)者的分析，此文認(rèn)為旅游上市企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率有一個(gè)合適的范圍，在此范圍中，存在極限值，當(dāng)處于小于極限值的范圍時(shí)，企業(yè)負(fù)債和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)成反方向變動(dòng)，如果大于這個(gè)極限值，二者的關(guān)系就變成了負(fù)方向變動(dòng)。他們之間的關(guān)系可以用字母U形象的表示出來：

H1：資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系呈“U”型

Modigliani and Miller（1958）指出：在均衡市場(chǎng)狀態(tài)并且不存在所得稅的情況下，公司的市場(chǎng)價(jià)值和資本成本不受公司資本結(jié)構(gòu)變化的影響，即公司的資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無關(guān)。此外，兩人在1963年發(fā)表的論文中把企業(yè)所得稅納入到原有的分析模型中，得出了公司價(jià)值和資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)正相關(guān)性的關(guān)系。Hall and Michaclas（2000）將英國(guó)的4251個(gè)中小企業(yè)作為研究樣本，探究了短期資產(chǎn)負(fù)債率和長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。研究結(jié)果顯示：短期資產(chǎn)負(fù)債率與公司績(jī)效負(fù)相關(guān)，長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率和盈利能力相關(guān)關(guān)系不顯著。

按照MM資本結(jié)構(gòu)理論，由負(fù)債的長(zhǎng)短構(gòu)成可知，旅游上市企業(yè)的長(zhǎng)期負(fù)債比率和企業(yè)業(yè)績(jī)成負(fù)方向變動(dòng)，短期負(fù)債則和企業(yè)業(yè)績(jī)呈正方向變動(dòng)。因?yàn)橹袊?guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不健全，國(guó)家政策有偏重，導(dǎo)致旅游上市企業(yè)的長(zhǎng)期負(fù)債資本成本很高，所以如果其它條件一樣，此文假定長(zhǎng)期負(fù)債和企業(yè)業(yè)績(jī)成負(fù)方向變動(dòng)，短期負(fù)債則成負(fù)方向變動(dòng)。

H2：長(zhǎng)期負(fù)債比率與企業(yè)績(jī)效呈反方向變動(dòng)，短期負(fù)債比率與企業(yè)績(jī)效呈正方向變動(dòng)

帶息負(fù)債比率是指旅游上市公司某一時(shí)點(diǎn)的帶息負(fù)債總額與負(fù)債總額的比率，映射的是旅游上市公司負(fù)債中帶息負(fù)債的比重，在某種程度上帶息負(fù)債展現(xiàn)了企業(yè)將來的償債壓力。根據(jù)馮根福等（2000）及曹廷求等（2004）對(duì)上市公司的研究，帶息負(fù)債與公司績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。就旅游上市企業(yè)而言，國(guó)家對(duì)旅游上市企業(yè)的幫助不夠，旅游上市企業(yè)難以獲得無息借款，只能借入利息高的貸款，導(dǎo)致其決策層在管理活動(dòng)中，過度關(guān)注資本成本，造成投資決策失誤，負(fù)擔(dān)的貸款利息可能會(huì)損害企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。所以，如果別的條件一樣的話，此文假定旅游上市企業(yè)的有息負(fù)債比率和企業(yè)業(yè)績(jī)成反方向變動(dòng)。

H3：有息負(fù)債與企業(yè)業(yè)績(jī)呈反方向變動(dòng)

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源 本文排除了二家ST企業(yè)：ST張家界、ST東海A，將余下的22家旅游上市企業(yè)當(dāng)做樣本加以分析。此文的數(shù)據(jù)都來自CSMAR研究數(shù)據(jù)庫(kù)中的我國(guó)上市企業(yè)那一部分。此外，此文采用SPSS18.0軟件進(jìn)行資料分析。

（二）變量選擇

（1）資本結(jié)構(gòu)變量的確定。為了由不同視角來分析中國(guó)旅游上市企業(yè)的資產(chǎn)構(gòu)成，此文由負(fù)債的長(zhǎng)短的視角，把資產(chǎn)負(fù)債率分成產(chǎn)期負(fù)債率和流動(dòng)負(fù)債率，并且新添了有息負(fù)債率，如表1所示：

表1 旅游上市公司資本結(jié)構(gòu)變量

（2）旅游上市公司績(jī)效指標(biāo)的確定。此文以以往專家學(xué)者構(gòu)建的評(píng)估系統(tǒng)為前提，選擇了資產(chǎn)報(bào)酬率、凈資產(chǎn)收益率等共計(jì)16個(gè)績(jī)效指標(biāo)，借以開展主成分分析（見表2）。

表2 旅游上市公司綜合績(jī)效指標(biāo)

（3）控制變量的確定。此文將凈資產(chǎn)收益率（ROE）當(dāng)作評(píng)估旅游上市企業(yè)獲利水平的控制變量，同樣的道理，此文將總資產(chǎn)增長(zhǎng)速度（GROW）作為評(píng)估旅游上市公司發(fā)展能力的控制變量。

（三）模型構(gòu)建 按照上述假定，本文構(gòu)建旅游上市企業(yè)資本構(gòu)成和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的聯(lián)系的模型，需要做到以下方面：

（1）被解釋變量：第一步要做的是監(jiān)測(cè)選用的財(cái)務(wù)指標(biāo)的相互關(guān)系，按照他們的相互關(guān)系，以8個(gè)指標(biāo)顯示旅游上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)水平、獲利水平、償債水平、發(fā)展水平；借助PCA考察所選擇的八個(gè)指標(biāo)，以此為前提，結(jié)合每個(gè)因素的分值，計(jì)算出評(píng)價(jià)中國(guó)旅游上市企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的指標(biāo)Y，同時(shí)把Y作為被解釋變量予以回歸分析。

（2）解釋變量：此文選擇流動(dòng)負(fù)債比率、長(zhǎng)期負(fù)債比率、資產(chǎn)負(fù)債率、有息負(fù)債比率，然后借助構(gòu)建的回歸模型考察債務(wù)組成和旅游上市企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的聯(lián)系。

（3）控制變量：此文把獲利水平與發(fā)展水平用于考察旅游上市企業(yè)資產(chǎn)構(gòu)成和運(yùn)營(yíng)績(jī)效的聯(lián)系的模型的控制變量。

由H1，構(gòu)建模型（1）：

由H2，構(gòu)建模型（2.1）和（2.2）：

由H3，構(gòu)建模型（3）:

其中，Yi是旅游上市企業(yè)的整體業(yè)績(jī)，DAR是資產(chǎn)負(fù)債率，SDAR是流動(dòng)負(fù)債率，LDAR是長(zhǎng)期負(fù)債率，IDAR是有息負(fù)債率。它們和業(yè)績(jī)的聯(lián)系詳情如表3所示。

表3 資本結(jié)構(gòu)和公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)預(yù)期關(guān)系表

五、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）旅游上市公司資本結(jié)構(gòu)的描述性統(tǒng)計(jì) 將22家旅游上市企業(yè)三年的資料當(dāng)作一體，然后分析資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)負(fù)債率、長(zhǎng)期負(fù)債率、帶息負(fù)債率這四個(gè)指標(biāo)（見表4）。

表4 旅游上市公司總體樣本資本結(jié)構(gòu)描述性統(tǒng)計(jì)

從數(shù)據(jù)可以看出，旅游上市的資產(chǎn)負(fù)債率水平總體偏低，只有40%左右，并且以有息負(fù)債和流動(dòng)負(fù)債為主。

（二）主成分分析 以22家旅游上市企業(yè)三年中的全部數(shù)據(jù)為樣本，依靠SPSS程序，開展巴特利球考察，如表5所示：

表5 KMO and Bartlett's Test

此時(shí)使用SPSS18.0將這8類指標(biāo)做主成分研究，得到了此八個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的屬性值和作用率，這里面KMO驗(yàn)證值是0.568，在按照凱瑟制作的KMO衡量準(zhǔn)則，這個(gè)數(shù)字大體能夠進(jìn)行因子研究，巴特利球檢驗(yàn)值為0.000，符合顯著性驗(yàn)證。

表6 Total Variance Explained

由表6可知，當(dāng)前選擇的TH值為67.78%，S為3，全部整體因子可以維持在大于75%的水平。

表7 Rotated Component Matrix2

由表7可以得到：

然后把每個(gè)指標(biāo)的數(shù)值帶入對(duì)應(yīng)的公式，能夠得出三個(gè)主成分的分值，以此為前提，按照每個(gè)主成分的方差貢獻(xiàn)率來做加權(quán)平均，計(jì)算出整體分值，進(jìn)而計(jì)算出回歸模型的因變量，由此獲得運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)的整體評(píng)估函數(shù)（見表8）：

將數(shù)字引入就能得到:

表8 Component Score Coefficient Matrix

按照上述運(yùn)營(yíng)績(jī)效評(píng)估函數(shù)，求得旅游上市企業(yè)整體樣本的運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)Y的數(shù)值，如表9：

（三）整體樣本企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與業(yè)績(jī)實(shí)證結(jié)果研究

（1）旅游上市企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率和運(yùn)營(yíng)績(jī)效的模型回歸結(jié)論研究。模型（1）的回歸結(jié)果里，R2是0.108，SPSS研究里的樣本回歸可決系數(shù)是0.108，這意味著模型II和樣本的資料的一致性低，運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)的總變差里，僅少部分用模型（1）解釋，這意味著也許漏掉了別的影響因素。模型（1）的F值是15.948，全體顯著性普通，資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)有微弱的二元函數(shù)聯(lián)系。DAR2的系數(shù)是0.821，這意味著企業(yè)運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)先是和資產(chǎn)負(fù)債率成反方向變動(dòng)，超過極限值，二者有呈正方向變動(dòng)，沒有最佳的資產(chǎn)構(gòu)成，與H1不一致。

表9 旅游上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效因子得分

（2）旅游上市企業(yè)流動(dòng)負(fù)債率和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)回歸結(jié)果分析。由模型（2.1）的回歸結(jié)果可知，修正的R2的值是0.391，這意味著模型（2.1）和樣本資料的一致性低，運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)的總變差里，很少的部分能夠用模型（2.1）詮釋，此外，DW是1.115，意味著模型III的回歸方程未能詮釋上市企業(yè)運(yùn)營(yíng)績(jī)效的變動(dòng)規(guī)律。DW介于0到4，如果DW的值是4，殘差序列呈徹底的反方向變動(dòng)；如果2＜DW＜4，反方向變動(dòng);如果DW是2，不存在相關(guān)關(guān)系；如果0＜DW＜2，呈正方向變動(dòng)；如果DW是0，徹底的正方向變動(dòng)。

模型（2.1）的F值是56.743，方程符合顯著性驗(yàn)證，企業(yè)的運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)和流動(dòng)負(fù)債有相關(guān)關(guān)系；流動(dòng)負(fù)債率的|T|大于2，意味著流動(dòng)負(fù)債率的系數(shù)不是0，符合顯著性驗(yàn)證，流動(dòng)負(fù)債率的回歸參數(shù)是-0.171，因此旅游上市企業(yè)的流動(dòng)負(fù)債和運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)呈反方向變動(dòng)。

（3）旅游上市企業(yè)長(zhǎng)期負(fù)債率和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)回歸結(jié)果研究。模型（2.2）修正的R2是0.362，一致度高。F值是50.429，P-的概率是0，在顯著性概率為1/20的情況下，模型IV進(jìn)行統(tǒng)計(jì)是有意義的，這意味著旅游上市企業(yè)的運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)和長(zhǎng)期負(fù)債間的相關(guān)關(guān)系十分明顯。VIF是1.019，能夠不受資本構(gòu)成的變量間的自相關(guān)的影響。由表9可知，長(zhǎng)期負(fù)債率的回歸參數(shù)是-0.28，同時(shí)它的回歸參數(shù)符合T驗(yàn)證，這意味著旅游上市企業(yè)的長(zhǎng)期負(fù)債率和其運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)有明顯的負(fù)相關(guān)性。

（4）旅游上市企業(yè)有息負(fù)債率和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)模型回歸結(jié)果研究。修正的R2是0.372，意味著模型V和整體樣本資料具有很強(qiáng)的一致性。其F值是52.403，意味著這個(gè)回歸方程的總體顯著性比較大，也就是旅游上市企業(yè)的有息負(fù)債率與企業(yè)的運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)有相關(guān)關(guān)系。有息負(fù)債率和旅游上市企業(yè)的運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)的常數(shù)項(xiàng)是0.329，回歸參數(shù)為-0.102，同時(shí)回歸參數(shù)符合T驗(yàn)證，P值是0，意味著旅游上市企業(yè)的有息負(fù)債和企業(yè)的運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)的負(fù)相關(guān)性很明顯。然而，模型的參數(shù)值顯示有息負(fù)債率在企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)中所起的作用很低。

六、結(jié)論與建議

綜上所述，中國(guó)旅游上市企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率和其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)呈反方向變動(dòng)，所以負(fù)債越多，越不利于增加其經(jīng)營(yíng)績(jī)效；并且，旅游上市企業(yè)主要是銀行負(fù)債?？紤]到當(dāng)前中國(guó)旅游上市企業(yè)的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力低下的情形，本文給出以下建議，旨在提高中國(guó)旅游上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

（1）形成核心能力。旅游上市企業(yè)在發(fā)展進(jìn)程里要關(guān)注資源的分配，高效的利用資源，將資源用在利潤(rùn)多大業(yè)務(wù)上，增強(qiáng)企業(yè)的核心能力。此外，旅游上市企業(yè)要大力進(jìn)行服務(wù)革新，迎合多樣化的顧客的需求，力爭(zhēng)在激烈的市場(chǎng)爭(zhēng)奪中立于不敗之地。

（2）提高抵御風(fēng)險(xiǎn)的水平，形成最佳的資產(chǎn)構(gòu)成。就營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)而言，旅游上市企業(yè)能夠借助多角化策略予以規(guī)避。就經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)而言，要結(jié)合其實(shí)際，來形成最佳的資產(chǎn)構(gòu)成，確保公司的風(fēng)險(xiǎn)在可以承受的范圍之內(nèi)。

（3）按照獲利水平來組合資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。旅游上市企業(yè)要想實(shí)現(xiàn)最佳的資產(chǎn)構(gòu)成，應(yīng)當(dāng)深入分析公司的獲利水平，如果預(yù)期資產(chǎn)報(bào)酬率比企業(yè)的負(fù)債利率高，應(yīng)當(dāng)增加負(fù)債融資的比重。

（4）按照償債能力來選擇負(fù)債比重。應(yīng)當(dāng)認(rèn)真思考與研究公司將來的現(xiàn)金流量。如果其將來的現(xiàn)金流量很大并且保持穩(wěn)定的話，意味著企業(yè)的償債水平高，在此條件下，能夠合理的提高負(fù)債的比重。

[1]陳小悅、徐曉東：《股權(quán)構(gòu)成、公司業(yè)績(jī)和投資人的權(quán)益維護(hù)》，《經(jīng)濟(jì)研究》2001年第11期。

[2]陳曉、單鑫：《負(fù)債能夠加大上市公司的資本成本》，《經(jīng)濟(jì)研究》1999年第10期。

[3]陳曉、江東：《股權(quán)多樣化、企業(yè)績(jī)效和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)度》，《經(jīng)濟(jì)研究》2000年第8期。

[4]沈維成：《資本結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效》，《安徽工業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版）》2008年第4期。

[5]Titman，Sheridan&Roberto Wessels.The Determinant of Capital Structure Choice.The Journal of Finance.2008.

[6]Taylor.Costs of Free Cash Flow，Corporate Finance，and Takeovers.The American Economist.2010.

[7]Myers Mujluf.Risk-Reduction Strategy for Investing in Restaurant Stocks.Journal of Business Research，2011.

[8]Modigliani&miller.The Determinants of Capital Structure Choice，Journal of Finance，1998.

（編輯 杜昌）