貨幣資金“避虛入實(shí)”，“有形之手”如何出手

胡海鷗

【摘要】中國經(jīng)濟(jì)的供給側(cè)問題根源在于價(jià)格信號的扭曲，而不是“流動(dòng)性陷阱”的影響。在貨幣供給難以很快減少的情況下，需要用稅收結(jié)構(gòu)的調(diào)整來實(shí)現(xiàn)貨幣供給的“避虛入實(shí)”，但是，在實(shí)現(xiàn)調(diào)控目標(biāo)之后，要盡快把重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到控制貨幣供給量、理順價(jià)格機(jī)制上來。

【關(guān)鍵詞】貨幣供給 稅收結(jié)構(gòu) 價(jià)格扭曲 流動(dòng)性陷阱

【中圖分類號】F202 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】A

“流動(dòng)性陷阱”與中國貨幣政策低效無關(guān)

近來，針對目前貨幣政策效果的有限性，有關(guān)中國貨幣政策進(jìn)入“流動(dòng)性陷阱”的聲音又再度響起。銀行新增貸款大多進(jìn)入了房地產(chǎn)領(lǐng)域，進(jìn)一步推高了房地產(chǎn)價(jià)格，使得房地產(chǎn)行業(yè)虛火旺盛，實(shí)體經(jīng)濟(jì)卻得不到必要的資金補(bǔ)充。貨幣供給增加，經(jīng)濟(jì)卻沒有明顯的回升。有些人認(rèn)為，中國的貨幣政策進(jìn)入了“流動(dòng)性陷阱”。從形式上看，這樣的判斷不無道理，但若深入探討，不難發(fā)現(xiàn)其謬誤之處。

凱恩斯所說的“流動(dòng)性陷阱”，是指在利率降得很低時(shí)，增加的貨幣供給都為公眾所持有，利率無法進(jìn)一步下降，消費(fèi)和投資無法增加，導(dǎo)致貨幣政策無效。之所以會(huì)發(fā)生這樣的現(xiàn)象，是因?yàn)閯P恩斯所指的央行買國債發(fā)行貨幣，在利率很低時(shí)，也就是國債價(jià)格很高之日。公眾認(rèn)為此時(shí)利率已經(jīng)到達(dá)最低點(diǎn)，他們顧忌利率反彈造成國債價(jià)格回落的損失，所以央行無論增加多少貨幣供給，公眾都會(huì)將其拿在手中，而不會(huì)去買國債，投機(jī)性貨幣需求趨于無窮大。也正是因?yàn)楣姴毁I國債，國債價(jià)格不會(huì)上升，利率就不會(huì)下降，與利率反方向變動(dòng)的消費(fèi)和投資就無法增加，所以貨幣政策無效。

按照這樣的定義，“流動(dòng)性陷阱”必需具有以下基本條件和主要特征：央行要買國債發(fā)貨幣，國債價(jià)格與利率反方向變動(dòng)，利率為貨幣市場供求所決定，公眾的投機(jī)性貨幣需求多少影響利率的高低，消費(fèi)和投資對利率有很大的彈性。所有這些條件和特征在中國完全不具備，或者不完全具備。譬如，利率主要為央行決定，盡管大部分管控已經(jīng)放松，但仍未能建立利率與國債買賣掛鉤的機(jī)制；消費(fèi)和投資對利率的彈性比較低，特別對國企來說，完成任務(wù)的考慮更重于利潤最大化。簡言之，因?yàn)槲覈泿陪y行制度和運(yùn)行機(jī)制與發(fā)達(dá)國家不完全相同，所以不具備當(dāng)利率最低、國債價(jià)格最高時(shí)，公眾持有貨幣而不買國債的心態(tài)和機(jī)制，所以直接用“流動(dòng)性陷阱”解釋我國貨幣政策的效果不佳。

可偏偏在我國的理論和操作中可以看到直接參照“流動(dòng)性陷阱”的邏輯，一些貨幣、財(cái)政政策出臺(tái)背后就有這個(gè)影子。當(dāng)然，這些政策的效果并不理想，這至少在一定程度上可以證明，運(yùn)用“流動(dòng)性陷阱”的概念，在我國制度和機(jī)制不具備的情況下，可能會(huì)誤導(dǎo)我們的改革實(shí)踐。解決中國經(jīng)濟(jì)的供給側(cè)問題，不能簡單地參照國外的財(cái)政貨幣政策，而必需實(shí)行符合中國實(shí)際的結(jié)構(gòu)調(diào)節(jié)，才能促使增加的貨幣供給由虛擬經(jīng)濟(jì)流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。

價(jià)格信號的扭曲是經(jīng)濟(jì)失衡的根源

我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不合理的根源在于價(jià)格信號的扭曲。在價(jià)格信號正常的情況下，廠商不會(huì)生產(chǎn)賣不掉的產(chǎn)品，所有廠商決策的加總，使得經(jīng)濟(jì)就不會(huì)扭曲。但是這種扭曲的情況在中國已經(jīng)發(fā)生了，個(gè)別供大于求的商品價(jià)格依然上升，原因就是價(jià)格信號的扭曲。譬如，中國目前住房的供大于求已經(jīng)是不爭的事實(shí)，房價(jià)按理應(yīng)該下跌，促使有限資源向其它更需要的領(lǐng)域中轉(zhuǎn)移，但是我們的房地產(chǎn)價(jià)格仍然持續(xù)攀升，資源勢必仍然大量向房地產(chǎn)領(lǐng)域集中。其它領(lǐng)域得不到相應(yīng)的資金，它們的生產(chǎn)必然萎縮，整個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)就扭曲了。供大于求的商品價(jià)格上升的重要原因，在于貨幣供給的過多，目前我國M2與GDP的比例超過了2，而美國則不過0.7。在中國央行增加的貨幣供給沒有可靠的投資方向，而房地產(chǎn)還相對安全的情況下，不管政府機(jī)構(gòu)怎樣努力給房地產(chǎn)降溫，都擋不住資金向房地產(chǎn)流動(dòng)。同樣的邏輯也表現(xiàn)在2016年年初鋼鐵價(jià)格回暖上，中央已經(jīng)決心要去庫存、去產(chǎn)能，結(jié)果鋼鐵價(jià)格一回暖，好不容易去掉的鋼鐵和煤的庫存又重新反彈，政府只能下更大的力氣和決心去實(shí)現(xiàn)去產(chǎn)能、去庫存的目標(biāo)。

一般來說，經(jīng)濟(jì)增長帶動(dòng)商品供給增加，貨幣相比商品數(shù)量會(huì)變少，商品價(jià)格就會(huì)下降。經(jīng)濟(jì)增長也拉動(dòng)對資金需求，只要貨幣供給穩(wěn)定，利率就會(huì)上升，推高生產(chǎn)成本。商品價(jià)格下降和生產(chǎn)成本上升，壓縮了企業(yè)盈利空間，企業(yè)勢必縮小生產(chǎn)規(guī)模，經(jīng)濟(jì)相應(yīng)降溫。除非科學(xué)技術(shù)進(jìn)步，降低生產(chǎn)成本，否則經(jīng)濟(jì)一般不會(huì)發(fā)生持續(xù)的過熱。但如果經(jīng)濟(jì)增長，貨幣發(fā)行也增加，則貨幣與商品之間的比例關(guān)系不變，商品價(jià)格不會(huì)下降。同時(shí)，貨幣供給增加，利率不易上升。在商品價(jià)格和生產(chǎn)成本都保持穩(wěn)定的情況下，企業(yè)盈利空間不變，或者縮小有限，則企業(yè)勢必持續(xù)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，經(jīng)濟(jì)過熱就難以避免。我國情況恰如上面的描述，這表明我國貨幣供給過多是不爭的事實(shí)，究其原因，既有我國傳統(tǒng)貨幣發(fā)行理論滯后于經(jīng)濟(jì)改革的局限，更有為保持經(jīng)濟(jì)增長、增加就業(yè)的無奈。在貨幣供給已經(jīng)過多，價(jià)格機(jī)制還未理順的條件下，筆者認(rèn)為，可以通過稅收結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)行干預(yù)。

調(diào)節(jié)稅收結(jié)構(gòu)，糾偏價(jià)格信號

要讓資金“避虛入實(shí)”，關(guān)鍵是要使“實(shí)體經(jīng)濟(jì)”比“虛擬經(jīng)濟(jì)”有更大的回報(bào)。在我國目前的情況下，除房地產(chǎn)收益比較穩(wěn)定外，很多實(shí)體行業(yè)往往因?yàn)楣┙o過剩而運(yùn)行困難。簡要地說，政府可以用稅收的方式，收掉房地產(chǎn)企業(yè)的過高利潤，用來補(bǔ)貼實(shí)體經(jīng)濟(jì)，房地產(chǎn)的利潤下降了，實(shí)體經(jīng)濟(jì)收益改善了，資金自然會(huì)實(shí)現(xiàn)“避虛入實(shí)”的轉(zhuǎn)移?？尚械倪x擇是，政府設(shè)定目標(biāo)的房價(jià)上漲幅度，超過這個(gè)幅度的售房收入都?xì)w財(cái)政所有，如此一來，則房產(chǎn)商失去提高房價(jià)的沖動(dòng)，房地產(chǎn)過熱可以得到緩解，財(cái)政也有資金來承受對實(shí)體經(jīng)濟(jì)減稅的成本。如此操作可以使經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)相對合理，資金流向相應(yīng)調(diào)整到位，這就可以促使經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步自發(fā)調(diào)整。這樣的思路和操作具有一般意義，可以適用于對所有產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。當(dāng)然，現(xiàn)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)已經(jīng)過熱，信貸資金“避虛入實(shí)”的結(jié)果，可能加劇這種過熱，這就更需要政府具體甄別，哪些是真正符合結(jié)構(gòu)調(diào)整需要的“實(shí)體經(jīng)濟(jì)”。

需要強(qiáng)調(diào)的是，以調(diào)節(jié)稅收結(jié)構(gòu)的方式來糾正價(jià)格機(jī)制的扭曲，只是短期有效，長期則一定有害。因?yàn)檎呐袛嗪推梦幢嘏c公眾一致，再加上可能的權(quán)力尋租，所以政府調(diào)節(jié)稅收結(jié)構(gòu)的時(shí)間越久，政府糾偏的努力與市場和公眾要求的背離會(huì)越來越大。根本出路是要將市場選擇的權(quán)力還給公眾，讓市場價(jià)格充分反映他們的判斷和偏好，價(jià)格機(jī)制才能理順，資源配置才不會(huì)被誤導(dǎo)，經(jīng)濟(jì)的過熱才能避免。然而要做到這點(diǎn)的根本，是要控制貨幣供給量，否則公眾持有過多的、價(jià)值已經(jīng)被稀釋的貨幣選票，他們?nèi)匀豢赡芡聘咭呀?jīng)供大于求的商品價(jià)格，導(dǎo)致不僅供給側(cè)改革的效果事倍功半，甚至即便調(diào)控成功了，仍然會(huì)回到原來供大于求的軌道中去。

綜上，在貨幣發(fā)行已經(jīng)過多，短期內(nèi)不僅無法消除，甚至還得增加貨幣發(fā)行以降低失業(yè)壓力的情況下，必須調(diào)整稅收結(jié)構(gòu)，緩解價(jià)格扭曲的問題。然而此舉只能是權(quán)宜之計(jì)，一旦經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)得到有效的改觀，則要盡快改弦更張，以免政府干預(yù)過多的弊端越來越明顯。解決中國問題的根本出路在于控制貨幣發(fā)行，理順價(jià)格機(jī)制。

（作者為上海交通大學(xué)安泰經(jīng)管學(xué)院教授）

【參考文獻(xiàn)】

①陸軍榮：《2009美元貨幣流通發(fā)行機(jī)制帶來四大啟示》，《上海證券報(bào)》，2009年6月27日。

責(zé)編/張寒 美編/王夢雅