人民幣匯率制度變遷及匯率變動(dòng)影響因素分析

（內(nèi)蒙古工業(yè)大學(xué) 管理學(xué)院，內(nèi)蒙古 呼和浩特 010051）

人民幣匯率制度變遷及匯率變動(dòng)影響因素分析

董天棋

（內(nèi)蒙古工業(yè)大學(xué) 管理學(xué)院，內(nèi)蒙古 呼和浩特 010051）

人民幣匯率制度自新中國(guó)成立以來(lái)經(jīng)歷了多次改革和變遷，本文首先對(duì)1949年以來(lái)人民幣匯率制度變遷進(jìn)行梳理，并在相關(guān)經(jīng)濟(jì)理論基礎(chǔ)上對(duì)貨幣供應(yīng)量、外商直接投資、國(guó)家外匯儲(chǔ)備、人民幣基準(zhǔn)利率、進(jìn)出口貿(mào)易差額、居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)等六個(gè)可以影響匯率變動(dòng)的因素進(jìn)行多元回歸分析，最后試圖給出相應(yīng)的政策建議。

人民幣匯率；制度改革；影響因素；多元回歸分析

一、引言

近年來(lái)，人民幣匯率問(wèn)題成為學(xué)術(shù)界、商界和政策當(dāng)局持續(xù)關(guān)注的問(wèn)題，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的前提下和我國(guó)外匯儲(chǔ)備激增的背景下，國(guó)際上要求人民幣升值的呼聲不斷；而大量理論研究和實(shí)證研究均表明一國(guó)匯率的變動(dòng)會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生持久、深遠(yuǎn)的影響。本文對(duì)過(guò)去60年以來(lái)的人民幣匯率制度變遷進(jìn)行梳理，并就影響人民幣匯率的六個(gè)經(jīng)濟(jì)變量進(jìn)行多元回歸分析。

二、人民幣匯率制度變遷及人民幣匯率變動(dòng)趨勢(shì)

1、人民幣匯率制度變遷及變動(dòng)幅度

新中國(guó)成立以來(lái)，中國(guó)逐步完成了從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)到市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型，人民幣匯率制度也進(jìn)行了多次調(diào)整。人民幣匯率變動(dòng)經(jīng)歷了三個(gè)大的發(fā)展階段。

第一階段，1949—1979年計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期。該時(shí)期人民幣匯率制度實(shí)行的是固定匯率制度。其中，1949—1952年是人民幣匯率變動(dòng)較大的階段。這一階段人民幣匯率的特點(diǎn)是：人民幣對(duì)外幣變化與國(guó)內(nèi)物價(jià)變化緊密結(jié)合。在這一時(shí)期，人民幣被高估且不可浮動(dòng)，變動(dòng)比較頻繁。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在這段期間人民幣共進(jìn)行了52次調(diào)整，累計(jì)貶值達(dá)525倍。[1]1953—1972年是人民幣匯率長(zhǎng)期穩(wěn)定的階段。在這一階段，我國(guó)開(kāi)始全面進(jìn)入到社會(huì)主義建設(shè)時(shí)期，并建立了高度集中的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制。1973—1979年是人民幣匯率逐漸上調(diào)的時(shí)期。由于1973年石油危機(jī)爆發(fā)，資本主義國(guó)家發(fā)生嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退，布雷頓森林體系崩潰，為了避免西方國(guó)家向我國(guó)轉(zhuǎn)嫁經(jīng)濟(jì)衰退的影響，我國(guó)在原則上采取了盯住貨幣籃子的匯率制度，根據(jù)貨幣籃子平均匯率的變動(dòng)情況來(lái)確定匯率。在這段時(shí)期，人民幣對(duì)美元累計(jì)升值39.02%，人民幣匯率的波動(dòng)變化大體上同西方主要工業(yè)發(fā)達(dá)資本主義國(guó)家的貨幣貶值保持了一致。

第二階段，1980—1993年我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期。從1981年開(kāi)始試行人民幣匯率官方牌價(jià)與貿(mào)易內(nèi)部結(jié)算價(jià)并存的雙重匯率制度，到1985年1月1日起又恢復(fù)以貿(mào)易匯價(jià)為基礎(chǔ)的單一匯率，同時(shí)大幅度調(diào)整了官方匯率。1985—1993年，人民幣匯率大幅度貶值階段，1985年重新實(shí)行單一匯率制度后，我國(guó)理論界和實(shí)際部門(mén)認(rèn)為人民幣匯率定價(jià)偏高，不利于擴(kuò)大出口和解決外貿(mào)虧損問(wèn)題，要求必須貶值。因此，這一時(shí)期，人民幣經(jīng)歷了4次大幅度的貶值，即1985年l月、1986年7月、1989年12月和1990年11月，貶幅分別達(dá)到12.5%、13.6%、21.2%、和9.57%。[2]這幾次人民幣匯率大幅度貶值是以外貿(mào)出口換匯成本為主要依據(jù)，同時(shí)參考美元匯率的變動(dòng)。人民幣幾次大幅度貶值對(duì)擴(kuò)大出口有一定的刺激作用，但最終效果并不明顯。人民幣匯率幾次大幅度的貶值都不同程度地提高了以人民幣計(jì)價(jià)的進(jìn)口商品價(jià)格。

第三階段，1994年至今。其中在1994—1997年間，我國(guó)人民幣匯率制度實(shí)行的是單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度。1994年1月，中國(guó)取消了官方匯率、外匯調(diào)劑市場(chǎng)匯率并存的雙重匯率制度，兩種匯率正式并軌，實(shí)行單一匯率，匯率安排轉(zhuǎn)變?yōu)橐允袌?chǎng)供求為基礎(chǔ)、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度。從1998年開(kāi)始，中國(guó)政府開(kāi)始采取積極的財(cái)政政策，實(shí)行的人民幣匯率制度是盯住美元匯率制度，人民幣匯率波動(dòng)范圍狹窄，人民幣兌美元的名義匯率基本保持在8.27～8.28的波動(dòng)區(qū)間，保持著相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。

表1 人民幣匯率制度演變及變動(dòng)進(jìn)程

自1948年12月1日人民幣誕生之日起，人民幣匯率制度隨著中國(guó)以及國(guó)際形勢(shì)的變動(dòng)經(jīng)過(guò)多次變遷。每個(gè)時(shí)期的制度變遷因不同的歷史和政治原因?qū)?jīng)濟(jì)建設(shè)的影響也各有不同。

2、人民幣匯率發(fā)展進(jìn)程表

為了能更直觀地看到我國(guó)人民幣匯率制度變遷以及匯率變動(dòng)浮動(dòng)區(qū)間，本文通過(guò)表格的方式梳理人民幣匯率的發(fā)展進(jìn)程（見(jiàn)表1）。

3、1985—2014年人民幣（兌美元）匯率變動(dòng)折線圖

從圖1可以清晰地看到，在1985—1995年間人民幣匯率變動(dòng)頻率和幅度較大，貶值速度較快；在1998—2005年間人民幣匯率基本保持穩(wěn)定；2005年至今人民幣在逐步小幅度升值。

三、影響人民幣匯率變動(dòng)的因素分析

在一些研究文獻(xiàn)中把GDP、通貨膨脹率、利差、國(guó)際收支、貨幣供應(yīng)量和政策因素作為影響人民幣匯率的基本因素，還有一些文獻(xiàn)也提出了一些其它變量，比如央行貼現(xiàn)率、城鄉(xiāng)儲(chǔ)蓄存款余額、失業(yè)率、工業(yè)化指數(shù)、城市化指數(shù)、出口換匯成本、固定資產(chǎn)存量、外國(guó)直接投資、世界出口品價(jià)格、相對(duì)生產(chǎn)率進(jìn)步指標(biāo)和市場(chǎng)預(yù)期心理等。[3]本文根據(jù)已有的研究文獻(xiàn)以及相關(guān)經(jīng)濟(jì)學(xué)原理提出了以下幾個(gè)影響人民幣匯率變動(dòng)的相關(guān)變量。

1、貨幣供應(yīng)量

貨幣供給是決定貨幣價(jià)值、貨幣購(gòu)買力的首要因素。如果貨幣供應(yīng)量增加，則超額的貨幣將以通貨膨脹的形式表現(xiàn)出來(lái)，這會(huì)引起國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲導(dǎo)致出口減少，外國(guó)對(duì)本國(guó)貨幣的需求量減少，從而導(dǎo)致本國(guó)貨幣貶值。同時(shí)本國(guó)對(duì)外國(guó)商品的需求量會(huì)增加，外國(guó)貨幣流入，會(huì)導(dǎo)致外匯匯率上漲。若貨幣供應(yīng)量減少，本國(guó)貨幣升值，即本國(guó)貨幣供應(yīng)量與匯率之間應(yīng)是負(fù)相關(guān)關(guān)系。

2、外商直接投資（FDI）

國(guó)際借貸說(shuō)是在金本位制度盛行時(shí)期流行的一種闡釋外匯供求與匯率形成的理論。該理論的提出者認(rèn)為，外匯匯率變動(dòng)是由外匯供求對(duì)比變動(dòng)所引起的，而外匯供求狀況又取決于由國(guó)際間商品進(jìn)出口和資本流動(dòng)所引起的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。當(dāng)一國(guó)的流動(dòng)債權(quán)即外匯應(yīng)收多于流動(dòng)負(fù)債時(shí)，外匯的供給大于需求，則外匯匯率下跌，而當(dāng)一國(guó)流動(dòng)負(fù)債多于流動(dòng)債權(quán)時(shí)，外匯的需求大于供給，則外匯匯率上升，即外匯供給與外匯匯率應(yīng)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。[4]

圖1 人民幣匯率變動(dòng)折線圖

3、國(guó)家外匯儲(chǔ)備

外匯儲(chǔ)備是由巨額貿(mào)易順差、外國(guó)直接投資凈流入、外國(guó)貨款、國(guó)際游資組成的，其變化主要是受國(guó)際收支差額的影響。而由于中國(guó)長(zhǎng)期存在國(guó)際收支盈余使得外匯儲(chǔ)備的規(guī)模不斷擴(kuò)大。又由于中國(guó)管制的資本項(xiàng)目和強(qiáng)制結(jié)售匯制度的存在，龐大的外匯儲(chǔ)備規(guī)模就代表更多的基礎(chǔ)貨幣投放。貨幣供應(yīng)量增加，人民幣對(duì)內(nèi)貶值。但是在外匯市場(chǎng)上，由于大量外匯涌入，外匯供大于求，使得外匯貶值，本幣升值，即人民幣對(duì)外升值。[5]由此說(shuō)明外匯儲(chǔ)備與匯率之間的關(guān)系應(yīng)為負(fù)相關(guān)關(guān)系。

4、人民幣存款基準(zhǔn)利率

利率平價(jià)理論即由凱恩斯和愛(ài)因齊格提出的遠(yuǎn)期匯率決定理論。他們認(rèn)為均衡匯率是通過(guò)國(guó)際拋補(bǔ)套利所引起的外匯交易形成的。在兩國(guó)利率存在差異的情況下，資金將從低利率國(guó)流向高利率國(guó)以謀取利潤(rùn)。當(dāng)一國(guó)提高利率水平或者本國(guó)利率高于外國(guó)利率時(shí)，會(huì)引起資本流入該國(guó)，由此對(duì)本國(guó)貨幣需求增大，使本幣升值，外匯貶值；反之則外匯升值、本幣貶值。[6]即本國(guó)利率水平與匯率之間應(yīng)該是正相關(guān)關(guān)系。

5、居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）

購(gòu)買力平價(jià)理論認(rèn)為，任何一單位通貨應(yīng)該能在所有國(guó)家買到等量的物品。許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，購(gòu)買力平價(jià)描述了長(zhǎng)期中決定匯率的因素。購(gòu)買力平價(jià)理論的含義是，兩國(guó)之間的名義匯率取決于這兩個(gè)國(guó)家之間的物價(jià)水平。根據(jù)購(gòu)買力平價(jià)理論可以得出，兩國(guó)通貨之間的名義匯率等于國(guó)外物價(jià)水平與國(guó)內(nèi)物價(jià)水平之比。[7]也就是說(shuō)，名義匯率與國(guó)內(nèi)物價(jià)水平之比基于購(gòu)買力平價(jià)理論之上應(yīng)該是負(fù)相關(guān)關(guān)系。

6、進(jìn)出口貿(mào)易差額

所謂貿(mào)易順差是指在特定年度一國(guó)出口貿(mào)易總額大于進(jìn)口貿(mào)易總額，又稱“出超”，表示該國(guó)當(dāng)年對(duì)外貿(mào)易處于有利地位，貿(mào)易順差的大小在很大程度上反映一國(guó)在特定年份對(duì)外貿(mào)易活動(dòng)狀況。伴隨著貿(mào)易順差的增加，外匯儲(chǔ)備也在快速增長(zhǎng)，外匯供大于求，則會(huì)引起外匯貶值，本幣升值，即匯率下降。即進(jìn)出口貿(mào)易差額與匯率是負(fù)相關(guān)關(guān)系。

四、基于多元回歸模型的影響人民幣匯率變動(dòng)因素實(shí)證分析

本文實(shí)證分析所采用的數(shù)據(jù)是人民幣匯率改革以后從2005—2014年十年的月度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來(lái)源于wind 資訊金融終端數(shù)據(jù)庫(kù)。

1、模型的建立

根據(jù)第二部分的相關(guān)理論分析，設(shè)影響人民幣匯率變動(dòng)的多元回歸函數(shù)為：

其中，y為2005—2014年的月度平均匯率（美元兌人民幣），為了方便回歸，單位設(shè)為0.1美元兌人民幣。x1為2005—2014年的貨幣（M2）供應(yīng)量月度同比增長(zhǎng)率，x2為外商直接投資實(shí)際使用金額（單位為百億美元），x3為國(guó)家外匯儲(chǔ)備（單位為千億美元），x4為人民幣存款基準(zhǔn)利率活期存款利率，x5為居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）當(dāng)月同比增加值，x6為進(jìn)出口貿(mào)易差額（單位為百億美元）。

2、多元回歸分析

在EViews 6.0 軟件中輸入多元回歸命令可得回歸結(jié)果，如表2所示。

表2 多元回歸分析結(jié)果

根據(jù)分析結(jié)果中的R2值可以看出，此模型擬合優(yōu)度較高，回歸模型顯著，這六個(gè)解釋變量可以在95.6%的水平上解釋被解釋變量y，即人民幣匯率。但是由于回歸系數(shù)中x2的t統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的p值大于5%，說(shuō)明解釋變量之間可能存在多重共線性。

3、多重共線性檢驗(yàn)

表3 變量間相關(guān)系數(shù)

表4 最終回歸結(jié)果

通過(guò)相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)可得各解釋變量間的相關(guān)系數(shù)表（見(jiàn)表3）。由表3可以看出，x2與x3，x3與x4之間簡(jiǎn)單相關(guān)系數(shù)在70%以上，這表明解釋變量之間存在多重共線性。

4、根據(jù)逐步回歸法確定回歸模型

通過(guò)EViews 6.0 軟件中的逐步最小二乘法中的后向有進(jìn)有出法、單項(xiàng)逐步回歸可得最終回歸結(jié)果，如表4所示。

5、分析結(jié)果

根據(jù)修正后的最終結(jié)果，在剔除了解釋變量x2以后，其它5個(gè)解釋變量的t 統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的P值均小于5%，而且F 統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的P值足夠小，說(shuō)明修正后的回歸模型顯著。最終的回歸方程是：

其中，回歸系數(shù)的含義是：在其它條件不變的情況下，國(guó)家外匯儲(chǔ)備每上升1千億美元，1美元匯兌人民幣匯率則下降5.88%；貨幣供應(yīng)量每上升1%，1美元匯兌人民幣匯率則下降2.03%；居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)當(dāng)月同比增加值每增加1%，1美元匯兌人民幣匯率則下降0.038%；進(jìn)出口貿(mào)易差額每上升1百億美元，則1美元匯兌人民幣下降2.57%；人民幣存款基準(zhǔn)利率每變動(dòng)1%，則1美元匯兌人民幣匯率同方向變動(dòng)0.46%。由回歸系數(shù)可以看出，本文所選的六個(gè)人民幣匯率變動(dòng)影響因素中，國(guó)家外匯儲(chǔ)備、貨幣供應(yīng)量以及進(jìn)出口貿(mào)易差額對(duì)人民幣匯率變動(dòng)影響較大。

五、政策建議

基于2005年以前不成熟的人民幣匯率機(jī)制以及持續(xù)性的政策失調(diào)所帶來(lái)的資源配置效率的損失和國(guó)民福利水平降低的實(shí)際情況來(lái)看，匯率的穩(wěn)定對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是有著重要作用的。自我國(guó)加入WTO 以來(lái)，我國(guó)的外匯需求和外匯供給隨著國(guó)際收支流的規(guī)模以及全球經(jīng)濟(jì)變動(dòng)的波動(dòng)幅度日益增大。當(dāng)一國(guó)貨幣相對(duì)于其它貨幣貶值時(shí)，有利于該國(guó)出口規(guī)模的擴(kuò)大；而當(dāng)一國(guó)貨幣升值時(shí)，出口則會(huì)降低，進(jìn)口會(huì)增加。外匯儲(chǔ)備過(guò)快增長(zhǎng)使得央行投入過(guò)多的基礎(chǔ)貨幣，而外匯儲(chǔ)備和貨幣供給的增加都會(huì)帶來(lái)人民幣升值的壓力，對(duì)于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)嚴(yán)重依賴出口并且外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)速度過(guò)快的我國(guó)來(lái)說(shuō)，我國(guó)人民幣匯率在升值的發(fā)展趨勢(shì)下要通過(guò)宏觀經(jīng)濟(jì)政策合理控制貨幣供給量、國(guó)家外匯儲(chǔ)備以及進(jìn)出口貿(mào)易差額。

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（責(zé)任編輯：張瓊芳）