淺議財(cái)務(wù)彈性的計(jì)量方法

摘 要：財(cái)務(wù)彈性是企業(yè)適應(yīng)環(huán)境不確定性，進(jìn)行柔性管理的必然選擇。財(cái)務(wù)彈性計(jì)量是研究和評(píng)價(jià)企業(yè)財(cái)務(wù)彈性水平的基礎(chǔ)。本文從兩個(gè)角度對(duì)財(cái)務(wù)彈性進(jìn)行計(jì)量設(shè)定：一類(lèi)是側(cè)重于從數(shù)量維度上來(lái)衡量，即企業(yè)獲取或調(diào)動(dòng)財(cái)務(wù)彈性資源的數(shù)量；另一類(lèi)是從財(cái)務(wù)彈性價(jià)值角度來(lái)衡量，即通過(guò)計(jì)算邊際財(cái)務(wù)彈性價(jià)值的大小來(lái)判斷企業(yè)財(cái)務(wù)彈性狀況。

關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)彈性；資源數(shù)量；財(cái)務(wù)彈性價(jià)值；計(jì)量方法

1 引言

近年來(lái)，越來(lái)越多的學(xué)者認(rèn)識(shí)到財(cái)務(wù)彈性問(wèn)題研究的重要性。在不確定的市場(chǎng)環(huán)境中，保持良好的財(cái)務(wù)彈性不僅可以幫助企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)、避免陷入財(cái)務(wù)困境，更能夠使其抓住未來(lái)投資機(jī)會(huì)、促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。本文主要對(duì)財(cái)務(wù)彈性的計(jì)量方式進(jìn)行探討。

2 財(cái)務(wù)彈性的計(jì)量方式

到目前為止，有關(guān)研究文獻(xiàn)中對(duì)財(cái)務(wù)彈性計(jì)量的研究較為少見(jiàn)，經(jīng)過(guò)相關(guān)的文獻(xiàn)整理歸類(lèi)發(fā)現(xiàn)對(duì)財(cái)務(wù)彈性的計(jì)量先后可分為兩大類(lèi)，一類(lèi)是側(cè)重于從數(shù)量維度上來(lái)衡量，即企業(yè)獲取或調(diào)動(dòng)財(cái)務(wù)彈性資源的數(shù)量（曾愛(ài)民，2011）；另一類(lèi)是隨著基礎(chǔ)理論的發(fā)展，從財(cái)務(wù)彈性價(jià)值角度來(lái)衡量，即通過(guò)計(jì)算邊際財(cái)務(wù)彈性價(jià)值的大小來(lái)判斷企業(yè)財(cái)務(wù)彈性狀況（Rapp等，2012；Darabi等，2013）。

2.1 財(cái)務(wù)彈性資源數(shù)量角度的計(jì)量

財(cái)務(wù)彈性數(shù)量維度的計(jì)量是通過(guò)財(cái)務(wù)彈性指數(shù)計(jì)量財(cái)務(wù)彈性。首先，構(gòu)造指標(biāo)體系。對(duì)財(cái)務(wù)彈性計(jì)量指標(biāo)體系歸納為現(xiàn)金流基本來(lái)源、現(xiàn)金流潛在來(lái)源兩方面。其中，對(duì)現(xiàn)金流潛在來(lái)源的衡量，本文從內(nèi)部融資（積累性權(quán)益融資能力）、債務(wù)融資（未使用舉債能力）和權(quán)益投資（投入性權(quán)益融資能力）三方面分析。因?yàn)榻?jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流是影響企業(yè)現(xiàn)金流自我實(shí)現(xiàn)能力的根本因素，企業(yè)積累性融資能力的衡量應(yīng)關(guān)注經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量增量。該指標(biāo)通過(guò)“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量增量/總資產(chǎn)”計(jì)算，指標(biāo)水平越高，企業(yè)積累性現(xiàn)金流入能力越強(qiáng)。未使用舉債能力通過(guò)“1-資產(chǎn)負(fù)債率”計(jì)算，反映企業(yè)最大的債務(wù)融資額度。衡量企業(yè)投入性權(quán)益融資能力高低的一個(gè)重要標(biāo)準(zhǔn)是企業(yè)是否具有配股和增發(fā)資格，該資格的取得需要多項(xiàng)條件，但其中非常關(guān)鍵并且約束性最強(qiáng)的一項(xiàng)指標(biāo)為公司最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度的盈利狀況。外部融資成本指標(biāo)的確定借鑒Daniel等（2008）的研究以Altman-Z值進(jìn)行計(jì)量。Z值高，意味著企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)小，外部融資成本會(huì)降低，再融資約束減少，財(cái)務(wù)彈性高。根據(jù)以上分析，本文建立財(cái)務(wù)彈性的計(jì)量指標(biāo)體系如表1所示：

本文采用層次分析法確定一層及二層指標(biāo)的權(quán)重，并計(jì)算得到二層各指標(biāo)相對(duì)于財(cái)務(wù)彈性目標(biāo)層的權(quán)重向量為Wj，并且各層權(quán)重均通過(guò)一致性檢驗(yàn)。最終通過(guò)各二級(jí)指標(biāo)與權(quán)重乘積之和計(jì)算得到公司財(cái)務(wù)彈性指數(shù)（FFI）。

2.2 財(cái)務(wù)彈性價(jià)值角度的計(jì)量

所謂邊際財(cái)務(wù)彈性價(jià)值，即財(cái)務(wù)彈性每增加一個(gè)單位給企業(yè)所帶來(lái)的權(quán)益價(jià)值的增加。Gamba和Triantis（2008）提出了影響財(cái)務(wù)彈性價(jià)值的四個(gè)因素，分別是企業(yè)潛在的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)、外部融資成本、持有現(xiàn)金成本和與資本的可逆性。Rapp等（2012）提出了一種間接測(cè)量財(cái)務(wù)彈性價(jià)值的方法。其思路是：根據(jù)Gamba和Triantis（2008）提出的四個(gè)影響因素，并結(jié)合Fama和French（1993）的三因素模型以及Faulkender和Wang（2006）的現(xiàn)金邊際價(jià)值模型，建立測(cè)量財(cái)務(wù)彈性價(jià)值的回歸方程。他提出采用現(xiàn)金邊際價(jià)值作為邊際財(cái)務(wù)彈性價(jià)值的替代概念來(lái)衡量財(cái)務(wù)彈性水平?，F(xiàn)金邊際價(jià)值的影響因素與財(cái)務(wù)彈性價(jià)值的影響因素相同，并且受這些因素的影響方向與財(cái)務(wù)彈性相同。因此，現(xiàn)金的邊際價(jià)值可以作為財(cái)務(wù)彈性邊際價(jià)值的有效代理變量。本文借鑒該方法來(lái)計(jì)算財(cái)務(wù)彈性的邊際價(jià)值，建立如下估計(jì)模型：

其中Rit是公司年度累計(jì)超額回報(bào)率，ΔXit是公司i對(duì)應(yīng)的變量Xi從t-1時(shí)期到t時(shí)期發(fā)生的變動(dòng)額；C是現(xiàn)金及有價(jià)證券，即貨幣資金和交易性金融資產(chǎn)；E為息稅前利潤(rùn)加上折舊和攤銷(xiāo)（EBITDA）；I為利息支出；D為現(xiàn)金股利總額；L為資產(chǎn)負(fù)債率；NF是年度融資凈額，等于長(zhǎng)期負(fù)債的增加額加上權(quán)益融資凈額；M為權(quán)益市值。

現(xiàn)金的邊際價(jià)值度量股東財(cái)富變動(dòng)對(duì)公司現(xiàn)金持有量變動(dòng)的敏感程度。因此，估計(jì)方程中與ΔCit/Mit-1交乘的部分即為現(xiàn)金邊際價(jià)值的組成部分，即公司現(xiàn)金邊際價(jià)值即財(cái)務(wù)彈性為：

結(jié)束語(yǔ)

財(cái)務(wù)彈性計(jì)量是研究和評(píng)價(jià)企業(yè)財(cái)務(wù)彈性水平的基礎(chǔ)。本文從兩個(gè)角度對(duì)財(cái)務(wù)彈性進(jìn)行計(jì)量設(shè)定：一類(lèi)是側(cè)重于從數(shù)量維度上來(lái)衡量，即企業(yè)獲取或調(diào)動(dòng)財(cái)務(wù)彈性資源的數(shù)量；另一類(lèi)是從財(cái)務(wù)彈性價(jià)值角度來(lái)衡量，即通過(guò)計(jì)算邊際財(cái)務(wù)彈性價(jià)值的大小來(lái)判斷企業(yè)財(cái)務(wù)彈性狀況。

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作者簡(jiǎn)介：許凡波（1991-），男，山東泰安人，山西財(cái)經(jīng)大學(xué)數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士研究生，研究方向：金融計(jì)量、計(jì)量模型應(yīng)用。