職能轉(zhuǎn)型、融資平臺投資與區(qū)域固定資產(chǎn)投資效應(yīng)研究
——基于浙皖2省縣級融資平臺數(shù)據(jù)檢驗

王明虎，余孟蕊

(安徽工業(yè)大學(xué) 商學(xué)院，安徽 馬鞍山 243002)

地方政府融資平臺(以下簡稱“融資平臺”)作為為各級政府提供基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資的機構(gòu)，對經(jīng)濟發(fā)展具有重要作用，但由于融資平臺本身具有低盈利、高風(fēng)險的經(jīng)營特性，特別是近年在宏觀經(jīng)濟收縮、政府財政收入減少、土地開發(fā)收入下降的情況下，融資平臺的財務(wù)問題愈發(fā)凸顯。2014年以來，中央政府多次出臺政策和措施，加大對融資平臺的監(jiān)管和約束，促使融資平臺尋求職能轉(zhuǎn)型。融資平臺主要承擔(dān)政府投資的職能，對地方固定資產(chǎn)投資具有重要影響，而目前學(xué)術(shù)界對于融資平臺投資能否拉動地方固定資產(chǎn)投資，推動區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展還缺少針對性研究。研究首先分析融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資產(chǎn)生何種影響；再以融資平臺職能轉(zhuǎn)型為背景，探究隨著轉(zhuǎn)型程度的加深，融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的影響是否發(fā)生變化、能否斷續(xù)有效推動經(jīng)濟發(fā)展，進而提升區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展。結(jié)合當(dāng)前研究進展對融資平臺投資效應(yīng)進行理論分析，以職能轉(zhuǎn)型為背景，分析融資平臺投資對地方固定資產(chǎn)投資的影響，提出研究假設(shè)；收集數(shù)據(jù)，建立數(shù)據(jù)模型，并運用實證研究方法對假設(shè)進行檢驗；最后對研究作出簡要的結(jié)論并提出政策建議。研究的主要學(xué)術(shù)貢獻在于證實地方融資平臺投資對于區(qū)域固定資產(chǎn)投資的拉動作用，以及這種作用隨著融資平臺轉(zhuǎn)型過程中可能形成的增加機制，以期制定有效政策，對現(xiàn)有融資平臺加以改革，拓展其在經(jīng)濟建設(shè)中的獨特作用。

一、研究背景

地方政府融資平臺是在我國特有的政治體制和政府融資模式下發(fā)展起來的，其主要職能在于實施政府投資決策，為政府投資項目融資[1-2]。隨著融資平臺數(shù)量的快速增長，融資平臺負債增加，可能加劇地方政府債務(wù)負擔(dān)，甚至引發(fā)財政危機[3-4]。因此，中央政府多次出臺相關(guān)政策和措施，加大對融資平臺的監(jiān)管和控制，促使融資平臺尋求職能轉(zhuǎn)型。這種轉(zhuǎn)型包括融資平臺的公司化運營[5]、為融資平臺創(chuàng)造市場運作的市場條件[6]、進行產(chǎn)品及產(chǎn)權(quán)多元化等[7-8]。

作為承擔(dān)政府投資的主體，融資平臺投資支出是否會拉動地方固定資產(chǎn)投資，進而推動地方經(jīng)濟發(fā)展是一個非常值得研究的問題，關(guān)系到未來融資平臺改革發(fā)展的方向。關(guān)于政府投資對民間投資乃至宏觀經(jīng)濟的影響，學(xué)術(shù)界還存在爭議。一些學(xué)者認為，政府投資對民間投資會產(chǎn)生“擠出”效應(yīng)。金祥榮等通過實證研究，證實在競爭性領(lǐng)域政府投資與民間投資規(guī)模呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系[9]；楚爾鳴等認為，由于政府支出的稅收效應(yīng)、赤字財政效應(yīng)、公共產(chǎn)品不足效應(yīng)以及壟斷限制效應(yīng)，會造成民間資本投資環(huán)境惡化、投資來源受限，從而導(dǎo)致民間投資減少[10]。另一些學(xué)者認為，政府投資會對民間投資產(chǎn)生“擠入”效應(yīng)。其中的主要原因包括：政府投資創(chuàng)造的市場需求可以改善民間投資環(huán)境；政府投資可以改善基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平，降低民間投資的成本支出；政府投資可以改進地方產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化民間投資的利潤空間[11-15]。

在我國，不同地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展程度和市場化程度存在區(qū)別[16-17]。東部地區(qū)的GDP規(guī)模明顯高于中西部地區(qū)[18]。經(jīng)濟發(fā)展市場化程度的提高，可以提高要素配置效率，進而刺激投資和整體經(jīng)濟發(fā)展水平[19-20]。區(qū)域市場化水平越高，投資效率越大[21-22]。

現(xiàn)有文獻對政府投資與民間投資關(guān)系進行了深入探討，關(guān)注融資平臺發(fā)展問題及其轉(zhuǎn)型思路，觀測區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展和市場化程度差別及其對投資的影響，為后續(xù)研究提供了基礎(chǔ)，但同時也存在一些值得進一步討論的地方。首先，作為政府投資載體的重要形式，融資平臺投資支出對區(qū)域固定資產(chǎn)投資會有什么影響？融資平臺作為地方政府投資的平臺，其投資支出不會有稅收效應(yīng)和赤字財政效應(yīng)，而隨著融資平臺職能轉(zhuǎn)型，其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，這些都會使融資平臺投資對民間投資產(chǎn)生差異性影響，而這一方面研究目前還很缺乏。其次，不同區(qū)域融資平臺存在經(jīng)濟環(huán)境和市場化程度的差異，這種差異會對融資平臺發(fā)揮投資拉動作用產(chǎn)生何種影響，值得進一步研究。第三，我國地方政府融資平臺正面臨改革和轉(zhuǎn)型，如何進行有效變革、充分發(fā)揮其經(jīng)濟發(fā)展推進器作用，也需要根據(jù)其作用機理制定針對性措施。綜上，對地方融資平臺投資的區(qū)域投資效應(yīng)進行分析，顯然具有重要意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

(一)地方融資平臺的產(chǎn)生與投資效應(yīng)

在我國，融資平臺主要承擔(dān)公共產(chǎn)品的職能，其投資支出主要在公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、公用事業(yè)等領(lǐng)域。已有研究對政府投資的“擠出”或“擠入”效應(yīng)，主要從政府投資的稅收效應(yīng)、財政赤字效應(yīng)、公共產(chǎn)品優(yōu)化效應(yīng)等方面進行分析。而融資平臺作為地方政府投資的一種渠道，其投資具有特殊性，因此需要結(jié)合其特點對其投資效應(yīng)進行分析。首先，融資平臺進行各類投資，其資本主要依靠融資平臺通過發(fā)行債券、商業(yè)銀行借款等方式募集，并非來源于政府財政資金，因此不會增加地方企業(yè)稅負；其次，考慮到我國居民的高儲蓄率，融資平臺無論是通過債券還是銀行借款，都很難對所在區(qū)域私人企業(yè)投資的資本來源產(chǎn)生制約；第三，融資平臺所投資的產(chǎn)品主要是基礎(chǔ)設(shè)施等公共產(chǎn)品，這些投資項目并非民間投資領(lǐng)域。因此，地方融資平臺的投資行為并不足以使政府投資形成民間投資“擠出”效應(yīng)。

不僅如此，融資平臺投資行為還對推動民間固定資產(chǎn)投資具有一定程度的積極意義。首先，融資平臺投資主要用于改善所在區(qū)域的基礎(chǔ)設(shè)施和公共產(chǎn)品，有利于優(yōu)化地方投資環(huán)境。張俊通過研究高鐵開通對“高鐵縣”經(jīng)濟發(fā)展帶來的影響，發(fā)現(xiàn)高鐵開通促進了“高鐵縣”投資的增加，平均而言使“高鐵縣”的固定資產(chǎn)投資增加了37%[15]。Zou等認為我國東部和中部地區(qū)較快的經(jīng)濟增長源自完善的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),貧困地區(qū)的公路建設(shè)也有巨大的減貧作用[23]。其次，融資平臺投資支出形成地方巨大的市場需求，對地方企業(yè)產(chǎn)能提升有巨大拉動作用，誘發(fā)地方企業(yè)擴大投資，從而使固定資產(chǎn)投資整體提升[24]。因此，提出第1個假設(shè)。

假設(shè)1：融資平臺的投資支出能有效拉動區(qū)域固定資產(chǎn)投資。

(二)地方融資平臺職能轉(zhuǎn)型對投資支出與區(qū)域固定資產(chǎn)投資的影響

鑒于傳統(tǒng)融資平臺在高負債和低盈利項目環(huán)境下容易誘發(fā)財務(wù)風(fēng)險，中央政府出臺各項方針政策，推動融資平臺轉(zhuǎn)型。多元化改革作為融資平臺職能轉(zhuǎn)型的主要措施之一，包括產(chǎn)業(yè)多元化和產(chǎn)權(quán)多元化，對融資平臺發(fā)展具有重要影響。第一，產(chǎn)權(quán)多元化改革的實施，可以使融資平臺獲得更多的非國有產(chǎn)權(quán)投資，增加資本規(guī)模，擴大投資潛力，從而更有力地推動區(qū)域固定資產(chǎn)投資水平[8]。第二，產(chǎn)業(yè)多元化有利于融資平臺與所在區(qū)域產(chǎn)業(yè)資本結(jié)合，充分利用區(qū)域資源優(yōu)勢，把資源優(yōu)勢拓展到其他企業(yè)，從而吸引更多的區(qū)域企業(yè)參與固定資產(chǎn)投資[25]。第三，融資平臺產(chǎn)業(yè)多元化將引進更多非國有產(chǎn)權(quán)，非國有產(chǎn)權(quán)投資者出于自身利益考慮，按照市場法則會要求融資平臺經(jīng)營者開展運營，從而提高公司治理效率，有利于提升融資平臺的獲利能力、擴大資金規(guī)模、增強其投資能力，進而拉動區(qū)域固定資產(chǎn)投資。因此，提出研究的第2個假設(shè)。

假設(shè)2：融資平臺的職能轉(zhuǎn)型幅度越大，其投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的拉動效應(yīng)越顯著。

(三)地方融資平臺投資對區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的影響

投資、消費、出口是拉動經(jīng)濟增長的“三駕馬車”，在經(jīng)濟發(fā)展進入新常態(tài)和國際貿(mào)易環(huán)境持續(xù)惡化的背景下，消費和出口對于拉動我國經(jīng)濟增長的作用有限，投資就顯得更加重要。融資平臺的投資作為經(jīng)濟體內(nèi)政府投資的推進器，其推動作用的重要性日益凸顯。第一，融資平臺作為政府提供基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)的機構(gòu)，對所在區(qū)域基礎(chǔ)設(shè)施改善和民間資本投入具有重要的拉動作用，可以助推區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展。倪澤強對安徽省1994年—2013年的樣本數(shù)據(jù)進行研究，發(fā)現(xiàn)地方政府融資平臺投資能夠有效促進地區(qū)經(jīng)濟增長，可以加速地區(qū)公共投資、提升公共資本積累程度[26]。王蕾的研究提出地方融資平臺可以很好地促進地方實體經(jīng)濟的發(fā)展，激活經(jīng)濟體系中的閑置資金并將其再次投入到生產(chǎn)過程中，轉(zhuǎn)變成產(chǎn)業(yè)資本[27]。第二，融資平臺投資能夠帶動區(qū)域相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。融資平臺投資主要以基礎(chǔ)建設(shè)等公共產(chǎn)品為主，在建設(shè)過程中可創(chuàng)造出新的經(jīng)濟增長點，如交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)能帶動水泥、砂石等原材料產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，生態(tài)環(huán)境保護能帶動污水處理等環(huán)保產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。政府投資于產(chǎn)業(yè)鏈長、產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度大的項目，對相關(guān)產(chǎn)業(yè)可以產(chǎn)生投資的輻射效應(yīng)，提供新的投資機會[28]。第三，政府投資于基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，改善了投資的外部環(huán)境，有助于降低企業(yè)投資成本、增加企業(yè)的預(yù)期利潤，從而提高民間投資的積極性，帶動投資發(fā)展[27-28]。因此，研究提出第3個假設(shè)。

假設(shè)3：融資平臺投資能有效地推動地方經(jīng)濟增長。

三、研究設(shè)計

(一)數(shù)據(jù)來源和分析軟件

我國地方融資平臺不僅數(shù)量種類繁多，且大部分并非上市公司，沒有系統(tǒng)的財務(wù)數(shù)據(jù)庫。不過根據(jù)我國證券法規(guī)定，任何機構(gòu)公開發(fā)行債券都必須要公布財務(wù)報告，因此這些機構(gòu)都在中國債券網(wǎng)和中國貨幣網(wǎng)等網(wǎng)站上公布其財務(wù)報告。研究利用相應(yīng)的互聯(lián)網(wǎng)渠道所公布的公開發(fā)行債券融資平臺的財務(wù)報告，收集其財務(wù)數(shù)據(jù)。有關(guān)各融資平臺所在地的全社會固定資產(chǎn)投資、財政收入、人均GDP等數(shù)據(jù)從所在縣公布的國民經(jīng)濟和社會發(fā)展統(tǒng)計報告中獲得。由于手工收集數(shù)據(jù)工作量太大，難以進行全樣本數(shù)據(jù)收集和分析，研究收集了浙江省和安徽省公開發(fā)行債券的各縣級融資平臺2008年—2019年的相關(guān)數(shù)據(jù)，運用回歸分析法對融資平臺的投資支出對于區(qū)域固定資產(chǎn)投資產(chǎn)生的效應(yīng)進行研究。選用浙江省和安徽省作為研究對象，主要是因為浙江省和安徽省作為東、中部地區(qū)代表性省份，具有一定的典型性，且2個省份雖地理位置接近，但在經(jīng)濟發(fā)展和市場化程度方面有比較大的差異，便于進行地區(qū)差異研究。對主要變量進行處理，刪除異常值，并進行Winsor處理。分析軟件采用STATA15。

(二)模型設(shè)計和變量定義

研究主要變量定義見表1。用地區(qū)全社會固定資產(chǎn)投資總額lnY來計量區(qū)域固定資產(chǎn)投資，數(shù)據(jù)來自安徽和浙江各縣公布的國民經(jīng)濟和社會發(fā)展統(tǒng)計公報；用各融資平臺公開發(fā)行的現(xiàn)金流量表中的投資活動現(xiàn)金流出總額lnGI來計量融資平臺的投資支出；用各縣每年的人均GDP來計量lnAGAP，作為衡量地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展程度的指標；用少數(shù)股東權(quán)益比例shaoshubi來計量融資平臺產(chǎn)權(quán)多元化程度，因為融資平臺母公司多數(shù)是地方政府全資持股，很難用母公司大股東持股比例來計量產(chǎn)權(quán)多元化程度；用融資平臺主營的主要公共產(chǎn)品營業(yè)收入(如，工程建造、土地整理、BT、自來水、電力等收入)之和除以總營業(yè)收入，得到產(chǎn)業(yè)多元化指標zhuyingbi。因為不同地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展程度和投資需求存在差異，融資平臺的數(shù)量、投資規(guī)模、經(jīng)營狀況也有所不同，故將融資平臺以地區(qū)劃分。

表1 變量定義表

為檢驗上述3個假設(shè)，研究設(shè)置2個模型：

lnY=α+β1lnGI+β2lnrevenue+β3lndeposit+β4lnloan+β5lnAGDP+β6lnTsale+β7Year，

(1)

lnAGDP=α+β1lnGI+β2lnY+β3lndeposit+β4lnloan+β5lnrevenue+β6lnTsale+β7Year.

(2)

四、實證研究結(jié)果與分析

(一)描述性統(tǒng)計結(jié)果

主要變量的描述性統(tǒng)計見表2。從表2的數(shù)據(jù)看，Y均值為238.0億元，標準差為123.0億元，最小值為11.7億元，最大值為825.0億元，說明各地區(qū)固定資產(chǎn)投資存在較大差異，這可能與地方經(jīng)濟發(fā)展程度和時間階段相關(guān)，在經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)，同一時間階段和不同階段的各地區(qū)固定資產(chǎn)投資額均會存在一定差異。GI均值為9.78億元，占Y的比例達到4%左右，而標準差為16.00億元，最小值為0.94萬元，最大值為178.00億元，說明融資平臺投資支出存在較大差異，可能與地區(qū)間融資平臺規(guī)模、數(shù)量以及地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平存在一定差異有關(guān)。shaoshubi均值為0.019，說明非國有資本在融資平臺中投入總體較少。zhuyingbi均值為0.976，說明融資平臺主要以公共產(chǎn)品為主營業(yè)務(wù)。region均值為0.455，說明樣本中大部分屬于浙江省縣級融資平臺。AGDP均值為5.30萬元，標準差為3.08萬元，最小值為0.90萬元，最大值為15.50萬元，說明各地區(qū)間的人均GDP存在一定差異，這可能與各地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展程度不同有關(guān)。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計表

為了進一步了解浙江、安徽2省縣級融資平臺投資與地區(qū)固定資產(chǎn)投資、經(jīng)濟發(fā)展之間的關(guān)系，將主要變量分年度進行統(tǒng)計分析(表3)。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，各縣的固定資產(chǎn)投資總額Y總體呈逐年增長趨勢。在2009年有所下降，可能受經(jīng)濟危機影響民間投資額減少，主要依靠融資平臺投資拉動地方固定資產(chǎn)投資。2008年—2019年各縣融資平臺投資支出GI波動較大，2008年金融危機后，在中央“4萬億”經(jīng)濟計劃的刺激下，地方融資平臺的數(shù)量以及規(guī)模得到快速發(fā)展，并通過加大融資平臺投資支出以恢復(fù)經(jīng)濟發(fā)展，2009年融資平臺的投資均值較高，2011年—2016年間的均值均較高。各縣人均GDP在2012年—2014年間呈下降趨勢，小幅穩(wěn)定增長，這可能與2012年我國經(jīng)濟發(fā)展進入新常態(tài)有關(guān)，經(jīng)濟增長速度逐漸放緩。shaoshubi總體水平較低，最高不超過0.05，自2008年以來有增長趨勢，但其增長具有一定的波動性，在2014年—2018年間連續(xù)增長，可能是因為受我國宏觀經(jīng)濟政策影響，強調(diào)加快發(fā)展混合所有制經(jīng)濟，推進國有企業(yè)股權(quán)多元化改革。zhuyingbi總體水平較高，在2008年—2019年之間均值保持在0.90以上，說明融資平臺主要以公共產(chǎn)品為主營業(yè)務(wù)。

表3 主要變量均值分年度統(tǒng)計表

考慮到樣本中不同省份融資平臺存在一定差異，將樣本分地區(qū)分別進行統(tǒng)計(表4)?？煽闯?省縣級融資平臺數(shù)量差異不大，浙江省縣級融資平臺的數(shù)量要略微高于安徽省。從固定資產(chǎn)投資總額看，浙江地區(qū)的均值大于安徽地區(qū)。從融資平臺投資看，浙江地區(qū)的數(shù)據(jù)遠大于安徽地區(qū)。從人均GDP看，浙江省數(shù)據(jù)遠遠高于安徽省，這可能與2省經(jīng)濟發(fā)展存在差異有關(guān)。從shaoshubi看，2省的占比都不大，說明融資平臺主要還是國有資本絕對控股，非國有資本的投入總體較少，但浙江省的數(shù)據(jù)要高于安徽省，說明浙江各縣融資平臺產(chǎn)權(quán)多元化進程發(fā)展要快些。從zhuyingbi來看，2省的比率都較高，說明融資平臺仍以公共產(chǎn)品為主要業(yè)務(wù)，而浙江省數(shù)據(jù)略低于安徽省，說明浙江地區(qū)融資平臺經(jīng)營的非公共產(chǎn)品稍多于安徽地區(qū)。

表4 主要變量均值分地區(qū)統(tǒng)計表

(二)多元回歸結(jié)果分析

假設(shè)1的回歸結(jié)果見表5。列(1)中l(wèi)nGI與lnY并不相關(guān)，與假設(shè)1并不一致，可能與地方融資平臺投資支出的規(guī)模大小有關(guān)。因此，用融資平臺投資除以固定資產(chǎn)投資，得到衡量規(guī)模大小指標guimobi，將guimobi設(shè)為虛擬變量，大于中位數(shù)的取1，設(shè)為guimobi1,并與lnGI交乘，得lnGI1，重新進行回歸。從列(2)數(shù)據(jù)，可以看出lnGI1與lnY顯著正相關(guān)，說明在融資平臺投資規(guī)模較大時能有效拉動區(qū)域固定資產(chǎn)投資。在列(1)和列(2)中，lnrevenue與lnY顯著正相關(guān)，說明地方財政收入的增加有助于拉動地方固定資產(chǎn)投資；lndeposit與lnY顯著正相關(guān)，表明通常情況下地方金融機構(gòu)存款余額的增加有利于地方融資平臺擴大融資渠道、增加投資規(guī)模，有利于拉動地方固定資產(chǎn)投資。為了更清晰了解融資平臺投資規(guī)模對地方固定資產(chǎn)的影響，將樣本按融資平臺投資規(guī)模大小分組，進一步探索規(guī)模差異對融資平臺固定資產(chǎn)投資效果的影響。列(3)表示融資平臺投資規(guī)模大的一組，結(jié)果顯示lnGI與lnY顯著正相關(guān)，說明在融資平臺投資規(guī)模較大時對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的拉動效應(yīng)更加顯著。列(4)表示投資規(guī)模小的一組，結(jié)果顯示lnGI與lnY并無明顯關(guān)系，說明在融資平臺投資規(guī)模較小時對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的拉動效應(yīng)并不顯著。

表5 假設(shè)1回歸分析統(tǒng)計表

表5(續(xù))

為了驗證假設(shè)2，將產(chǎn)權(quán)多元化指標shaoshubi設(shè)為虛擬變量，大于中位數(shù)的取1，設(shè)為shaoshubi1,定義為融資平臺職能轉(zhuǎn)型程度較高，與lnGI交乘得lnGI2；將產(chǎn)業(yè)多元化指標zhuyingbi設(shè)為虛擬變量，大于中位數(shù)的取1，設(shè)為zhuyingbi1，定義為融資平臺職能轉(zhuǎn)型程度較低，與lnGI交乘，得交乘項lnGI3。

假設(shè)2的回歸結(jié)果見表6。從數(shù)據(jù)看,lnGI2與lnY呈正相關(guān)，說明在融資平臺產(chǎn)權(quán)多元化程度提高時，其投資有助于拉動地方固定資產(chǎn)投資；lnGI3與lnY顯著正相關(guān)，說明融資平臺在產(chǎn)業(yè)多元化程度提高時，其投資能拉動地方固定資產(chǎn)投資，支持了假設(shè)2的觀點。lnTsale與lnY顯著負相關(guān)，說明社會消費支出的增加會減少固定資產(chǎn)投資。

表6 假設(shè)2回歸分析統(tǒng)計表

表6(續(xù))

假設(shè)3的回歸結(jié)果見表7。從列(1)的數(shù)據(jù)看，lnGI與lnAGDP顯著正相關(guān)，說明融資平臺投資支出的增加有利于推動地方經(jīng)濟的發(fā)展，支持了假設(shè)3。lnrevenue與lnAGDP顯著正相關(guān)，說明地方財政收入的增加有助于帶動地方經(jīng)濟發(fā)展。lnloan與lnAGDP顯著正相關(guān)，地方金融機構(gòu)貸款余額的增加，說明金融機構(gòu)為地方建設(shè)提供更多建設(shè)資金，在改善地方基礎(chǔ)設(shè)施的同時推動地方經(jīng)濟發(fā)展。為進一步探究融資平臺的投資規(guī)模是否會影響地方經(jīng)濟發(fā)展，將樣本按投資規(guī)模大小分組，研究結(jié)果見表7。列(2)表示投資規(guī)模大的一組，結(jié)果顯示lnGI與lnAGDP正相關(guān)，說明在融資平臺投資規(guī)模較大時能有效推動區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展。列(3)表示投資規(guī)模小的一組，結(jié)果顯示lnGI與lnAGDP并無明顯關(guān)系，說明在融資平臺投資規(guī)模較小時并不能有效推動地方經(jīng)濟發(fā)展。

表7 假設(shè)3回歸分析統(tǒng)計表

(三)進一步研究：在不同經(jīng)濟發(fā)展水平和不同地區(qū)對融資平臺投資作用影響的差異

1.不同經(jīng)濟發(fā)展水平的融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的效應(yīng)差異

經(jīng)濟發(fā)展水平較高時，地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展更為活躍，融資平臺的市場化程度相對較高，所投資領(lǐng)域傾向于符合市場需求，對基礎(chǔ)設(shè)施等公共產(chǎn)品的投資支出會相應(yīng)減少，影響融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的拉動作用；而在經(jīng)濟發(fā)展水平較低時，對于基礎(chǔ)設(shè)施等公共產(chǎn)品的需求較大，融資平臺的投資效應(yīng)更高，對區(qū)域固定資產(chǎn)的拉動效應(yīng)更顯著。因此研究認為在經(jīng)濟發(fā)展水平較低階段，融資平臺投資拉動區(qū)域固定資產(chǎn)投資效應(yīng)更高。

為論證上述論斷，將lnAGDP按中位數(shù)分大小組。列(1)大于中位數(shù)，定義為經(jīng)濟發(fā)展水平較高，列(2)小于中位數(shù)，定義為經(jīng)濟發(fā)展水平較低?？紤]到融資平臺投資多為經(jīng)營周期較長的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等公共項目，對區(qū)域固定資產(chǎn)投資產(chǎn)生的效應(yīng)可能存在延遲，因此在滯后1期后進一步研究在經(jīng)濟發(fā)展水平不同的情況下融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資產(chǎn)生的影響?；貧w結(jié)果見表8，列(1)中l(wèi)nGI與lnY無顯著關(guān)系，在滯后1期后lnGI與lnY顯著負相關(guān)，說明在經(jīng)濟發(fā)展水平較高階段融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資還有一定的“擠出”效應(yīng)，符合上述論斷；列(2)中l(wèi)nGI與lnY無顯著關(guān)系，在滯后1期后lnGI與lnY顯著正相關(guān)，說明在經(jīng)濟發(fā)展水平較低階段，融資平臺投資能有效拉動區(qū)域固定資產(chǎn)投資，但因其投資項目的特性，對固定資產(chǎn)投資產(chǎn)生的效應(yīng)需要一定時間才能體現(xiàn)出來。

表8 按lnAGDP分組的回歸分析統(tǒng)計表

2.不同地區(qū)的融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的效應(yīng)差異

我國的經(jīng)濟發(fā)展水平存在地區(qū)差異性，在不同地區(qū)融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的影響也存在差異。有研究表明，東部地區(qū)政府投資過于飽和，對地區(qū)經(jīng)濟增長影響不顯著。所以東部地區(qū)地方政府應(yīng)該鼓勵私人投資，減少政府投資，而中部與西部目前政府投入資本仍存在一定帶動經(jīng)濟增長的空間[29]。因此在經(jīng)濟發(fā)展水平落后的地區(qū)，融資平臺投資能更有效拉動區(qū)域固定資產(chǎn)投資。為論證上述論斷，以浙江省與安徽省分別為東部、中部代表地區(qū)，對2個省份數(shù)據(jù)進行回歸分析，設(shè)region為虛擬變量，安徽取1、浙江取0，與lnGI交乘得lnGI4，帶入模型回歸結(jié)果見表9。

表9 分地區(qū)回歸分析統(tǒng)計表

在表9中，結(jié)果顯示lnGI4與lnY顯著正相關(guān)，說明融資平臺投資對固定資產(chǎn)投資存在地區(qū)差異，在經(jīng)濟發(fā)展水平稍低的地區(qū)融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的拉動效應(yīng)更顯著。

(四)穩(wěn)健性檢驗

1.替換變量

本研究有3個主要變量：lnY衡量區(qū)域固定資產(chǎn)投資，lnGI衡量融資平臺投資支出，lnAGDP代表地方人均GDP?？紤]到結(jié)果的穩(wěn)健性問題，采用地方GDP總額替換人均GDP，重新帶入假設(shè)3的模型中進行回歸。回歸結(jié)果見表10。

表10 lnGDP代替lnAGDP的多元回歸統(tǒng)計表

從表10的回歸結(jié)果看，lnGI與lnGDP正相關(guān)，說明假設(shè)3的結(jié)果是穩(wěn)健的。

2.刪除特殊年份

考慮到縣區(qū)級融資平臺在2008年金融危機后得到快速發(fā)展，因此刪除2008年、2009年2個特殊年份，對3個假設(shè)重新進行分析，結(jié)果見表11。

表11 刪除特殊年份的多元回歸統(tǒng)計表

表11(續(xù))

表11的檢驗結(jié)果與前文回歸結(jié)果基本一致，故假設(shè)1、假設(shè)2和假設(shè)3的結(jié)果是穩(wěn)健的。

3.Tobit檢驗

由于研究選用的因變量不存在小于0的情況，屬于“截尾數(shù)據(jù)”，考慮到可能出現(xiàn)估計量偏差，采用Tobit回歸重新檢驗上述模型，檢驗結(jié)果見表12。

表12 Tobit檢驗

表12的檢驗結(jié)果與前文結(jié)果基本一致，因此假設(shè)1、假設(shè)2和假設(shè)3的結(jié)果是穩(wěn)健的。

4.GLS檢驗

由于研究所選取的數(shù)據(jù)為面板數(shù)據(jù)，為了增加結(jié)果的穩(wěn)健性，采用GLS面板模型進行多元回歸，結(jié)果見表13。

表13 GLS檢驗

表13的檢驗結(jié)果與前文回歸結(jié)果基本一致，因此假設(shè)1、假設(shè)2和假設(shè)3的檢驗結(jié)果是穩(wěn)健的。

五、結(jié)語

通過收集浙江省和安徽省縣級融資平臺財務(wù)數(shù)據(jù)，運用理論分析和實證研究，得出結(jié)論：(1)融資平臺投資支出對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的影響與其投資規(guī)模有關(guān)，當(dāng)融資平臺投資規(guī)模較大時能有效拉動區(qū)域固定資產(chǎn)投資。(2)多元化轉(zhuǎn)型措施有助于增強融資平臺對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的拉動效應(yīng)。從產(chǎn)權(quán)多元化角度看，非國有股權(quán)的進入可以擴大融資平臺規(guī)模，改進公司治理，強化拉動效應(yīng)；從產(chǎn)業(yè)多元化角度看，融資平臺多元化能改善融資平臺產(chǎn)品和區(qū)域產(chǎn)業(yè)關(guān)系，有利于促進地方產(chǎn)業(yè)投資規(guī)模擴大。(3)融資平臺投資有利于推動地方經(jīng)濟發(fā)展，且在其投資規(guī)模較大時其推動作用更加顯著。進一步研究發(fā)現(xiàn)，在不同地區(qū)和不同經(jīng)濟發(fā)展水平條件下，融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的影響存在差異。在經(jīng)濟發(fā)展水平較低階段，融資平臺投資能有效拉動區(qū)域固定資產(chǎn)投資，但這一效應(yīng)需要一定的時間才能體現(xiàn)出來；融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的影響存在地區(qū)差異，在經(jīng)濟發(fā)展水平低的地區(qū)，融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的拉動效應(yīng)更加明顯。

研究確定了融資平臺對地方經(jīng)濟發(fā)展的作用，打破了有些學(xué)者所認為的“融資平臺投資低效率”觀點，為堅定融資平臺的改革發(fā)展提供強有力的依據(jù)。根據(jù)上述研究結(jié)論可知：(1)考慮到縣區(qū)融資平臺對區(qū)域經(jīng)濟的拉動作用要在一定規(guī)模下產(chǎn)生作用，因此對于一些規(guī)模較小的融資平臺，可以考慮通過吸收混合產(chǎn)權(quán)的方式擴大資本規(guī)模，提升其作用效果。(2)鑒于職能轉(zhuǎn)型對融資平臺拉動投資作用的助推效果，應(yīng)促進融資平臺職能轉(zhuǎn)型升級，提高融資平臺經(jīng)營管理效率。(3)由于融資平臺投資對區(qū)域固定資產(chǎn)投資的影響存在地區(qū)差異，因此應(yīng)結(jié)合不同地區(qū)融資平臺環(huán)境差異，制定針對性融資平臺管理政策；在經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)應(yīng)適當(dāng)鼓勵融資平臺的投資運作，充分發(fā)揮其投資拉動作用，而對于經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)，對于可能造成投資擠出的融資平臺可以進行市場化改革，改善其對區(qū)域經(jīng)濟的拉動效應(yīng)。