走在尋找巨頭的路上

諸海濱

近日，安信證券推出了《新三板計(jì)算機(jī)行業(yè)年報(bào)深度分析報(bào)告》，全面分析當(dāng)前計(jì)算機(jī)行業(yè)在資本市場(chǎng)上的表現(xiàn)。

計(jì)算機(jī)行業(yè) 軟件當(dāng)家

計(jì)算機(jī)行業(yè)的平均市值（截止到2016年5月4日）的平均市值5.4億位于新三板所有行業(yè)的中游位置。

在數(shù)量上，目前新三板共7024家公司（截至2016年5月4日），為了保證數(shù)據(jù)真實(shí)體現(xiàn)計(jì)算機(jī)行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，我們選取了計(jì)算機(jī)軟件、計(jì)算機(jī)硬件、通信設(shè)備和通信運(yùn)營(yíng)四個(gè)板塊進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，特此說(shuō)明。

四個(gè)板塊分別為：計(jì)算機(jī)硬件47家，計(jì)算機(jī)軟件1154家，通信設(shè)備134家，通信運(yùn)營(yíng)12家，共1347家，位列新三板各板塊第一位，其中14家無(wú)法披露年報(bào)。

1.1. 計(jì)算機(jī)硬件產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整，平均營(yíng)業(yè)收入強(qiáng)力奪魁

工信部數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2015年我國(guó)軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)共完成軟件業(yè)務(wù)收入4.3萬(wàn)億元，同比增速達(dá)到16.6%，低于2014年同期的21.1%。

2015年主板計(jì)算機(jī)行業(yè)營(yíng)業(yè)收入達(dá)到3477.71億，是新三板同行業(yè)1338.52億的2.6倍；

而營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率，主板同比增長(zhǎng)10.22，%，略低于去年同期的10.74%；新三板計(jì)算機(jī)行業(yè)營(yíng)業(yè)收入增速則達(dá)到30.40%，遠(yuǎn)高于主板同行業(yè)，且凈利潤(rùn)增速達(dá)到47.01%。

計(jì)算機(jī)硬件過(guò)去的粗放式鋪量的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去，在新型領(lǐng)域如物聯(lián)網(wǎng)、網(wǎng)絡(luò)信息安全等領(lǐng)域?qū)⒂行碌闹卮蟀l(fā)展機(jī)會(huì)，2015年該產(chǎn)業(yè)的平均營(yíng)業(yè)收入奪魁，達(dá)到2.2億，遠(yuǎn)超其他子版塊；而通信設(shè)備展示出高于行業(yè)水平的盈利能力，其平均凈利潤(rùn)和平均歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)均達(dá)到1716萬(wàn)和1710萬(wàn)，高于計(jì)算機(jī)行業(yè)的平均水平906萬(wàn)和905萬(wàn)。

計(jì)算機(jī)軟件行業(yè)在需求端不斷減弱的背景下，具有龍頭優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)占有率高的的企業(yè)有望享有更高的估值。

2015年新三板計(jì)算機(jī)板塊整體營(yíng)業(yè)收入增速為30%，略低于2014年的38%，其中計(jì)算機(jī)軟件和計(jì)算機(jī)硬件受商業(yè)技術(shù)變革和產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等因素影響，營(yíng)業(yè)收入增速均有所下降，計(jì)算機(jī)軟件2015年增速下降13%為29%；反觀通信設(shè)備和通信運(yùn)營(yíng)，則一片好景，增速?gòu)?1%和17%同時(shí)達(dá)到38%。

2015年新三板計(jì)算機(jī)行業(yè)凈利潤(rùn)增速表現(xiàn)也較為平穩(wěn)，與營(yíng)業(yè)收入增速表現(xiàn)類似，計(jì)算機(jī)軟件和硬件呈現(xiàn)不同程度的下滑，通信運(yùn)營(yíng)呈現(xiàn)巨幅下滑，唯有通信設(shè)備增速達(dá)到61%，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平的47%。

通過(guò)對(duì)比目前已經(jīng)披露的計(jì)算機(jī)行業(yè)的上市公司，發(fā)現(xiàn)主板和新三板的計(jì)算機(jī)行業(yè)企業(yè)，2015年?duì)I業(yè)收入增速和凈利潤(rùn)增速較2014年均所有放緩，但整體仍保持高速增長(zhǎng)，體現(xiàn)了新型行業(yè)的高成長(zhǎng)性。

2015年雖然受到經(jīng)濟(jì)下行影響，計(jì)算機(jī)產(chǎn)業(yè)效益仍然高速增長(zhǎng)，其中計(jì)算機(jī)硬件2015年年底較年中，平均營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)661%，明顯高于計(jì)算機(jī)他板塊平均水平。

通信運(yùn)營(yíng)在渡過(guò)初期的基礎(chǔ)設(shè)施硬件建設(shè)完成后，板塊的增速逐漸趨于平緩，企業(yè)和市場(chǎng)的目光從快速圈的增量競(jìng)爭(zhēng)變?yōu)榇媪坎┺摹?/p>

2015年計(jì)算機(jī)硬件的凈利潤(rùn)較年中增長(zhǎng)了145.7倍，重點(diǎn)領(lǐng)域的核心技術(shù)突破和國(guó)產(chǎn)進(jìn)口替代將成為新的發(fā)展模式，同時(shí)隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)迎來(lái)新的發(fā)展常態(tài)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐漸轉(zhuǎn)向穩(wěn)健增長(zhǎng)，預(yù)期未來(lái)計(jì)算機(jī)硬件將在產(chǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)的不斷優(yōu)化調(diào)整過(guò)程中，保持較高的行業(yè)增速和效益。

1.2. 計(jì)算機(jī)硬件行業(yè)商業(yè)模式升級(jí)、競(jìng)爭(zhēng)加劇

受到商業(yè)模式升級(jí)和競(jìng)爭(zhēng)加劇等因素的影響，計(jì)算機(jī)軟件和通信設(shè)備研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收比分別達(dá)到2.8%和1.4%，高于新三板整體水平的1.2%。

做市企業(yè)價(jià)值凸顯 三板巨頭指日可待

2015年，新三板計(jì)算機(jī)行業(yè)協(xié)議轉(zhuǎn)讓企業(yè)共1044家，做市303家企業(yè)，其中做市企業(yè)中，計(jì)算機(jī)軟件占82.50%，計(jì)算機(jī)行業(yè)平均做市商數(shù)量4.94家。

根據(jù)納斯達(dá)克的歷史數(shù)據(jù)顯示，納斯達(dá)克2015年綜合指數(shù)6640億美元的市值增長(zhǎng)中，Amazon、Google、Apple、Facebook、Netflix和Gilead Sciences這6家IT巨頭貢獻(xiàn)比例超過(guò)一半，因此我們認(rèn)為IT龍頭和目前細(xì)分領(lǐng)域占有率第一的企業(yè)未來(lái)將有更大的成長(zhǎng)空間和投資減值。

計(jì)算機(jī)軟件公司數(shù)量眾多的背景下，做市轉(zhuǎn)讓企業(yè)的數(shù)量也領(lǐng)先其他板塊，而通信設(shè)備的平均做市商數(shù)量5.3，高于其他板塊和板塊整體的平均值4.94。

盈利能力受費(fèi)用率拖累 長(zhǎng)期堅(jiān)定看好

計(jì)算機(jī)行業(yè)毛利率2015年為45.9%，與2014年46.4%相比沒(méi)有明顯變化，在新三板整體毛利率平均上升1.3%背景下輕微下降了0.5%；而銷售費(fèi)用率則在計(jì)算機(jī)板塊的重要子版塊，計(jì)算機(jī)軟件行業(yè)出現(xiàn)了57.7%的增長(zhǎng)，達(dá)到82.8%，遠(yuǎn)高于計(jì)算機(jī)行業(yè)的76.4%和新三板整體的46.5%。

過(guò)高的銷售費(fèi)用率拖累了整體的凈利潤(rùn)水平，造成這種情況的原因，我們認(rèn)為可能是：

企業(yè)前期高速發(fā)展，大量投入尋求迅速擴(kuò)張。

公司收入規(guī)模小，計(jì)算機(jī)公司的管理費(fèi)用和研發(fā)投入占比高

未來(lái)公司可以通過(guò)調(diào)整戰(zhàn)略和提高經(jīng)營(yíng)水平、效率來(lái)改善銷售費(fèi)用率。

銷售凈利率方面，計(jì)算機(jī)板塊的10.9%高于新三板的8.4%。

對(duì)比主板和新三板的銷售毛利率，可以看出新三板計(jì)算機(jī)行業(yè)的各個(gè)板塊均超過(guò)主主板同期的銷售毛利率。

在新三板凈資產(chǎn)收益率下降19.84%到11.37%的大環(huán)境下，計(jì)算機(jī)軟件一枝獨(dú)秀從2014年的4.77%增長(zhǎng)到12.51%，并超過(guò)計(jì)算機(jī)行業(yè)的平均值9.48%。

對(duì)比主板和新三板凈資產(chǎn)收益率，除通信運(yùn)營(yíng)2%的ROE低于主板的4%，其他三個(gè)板塊均高于主板同期。

各個(gè)板塊中，做市轉(zhuǎn)讓PE均高于協(xié)議轉(zhuǎn)讓，做市轉(zhuǎn)讓PB均低于協(xié)議轉(zhuǎn)讓；其中計(jì)算機(jī)硬件享受最高PE值27.71倍，而通信設(shè)備則有最低PB3.56倍，未來(lái)計(jì)算機(jī)行業(yè)會(huì)有望隨著互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)滲透率的不斷提高，將有更大的成長(zhǎng)空間。

4. 新三板計(jì)算機(jī)行業(yè)優(yōu)異公司表現(xiàn)匯總。