商業(yè)地產(chǎn)投資產(chǎn)品差異化設(shè)計(jì)研究

鄭彤+秦博+陳元+許博

摘要：近年來(lái)，無(wú)論是一線城市還是二三線城市商業(yè)地產(chǎn)面積激增，商業(yè)項(xiàng)目同質(zhì)化現(xiàn)象日益嚴(yán)重，商業(yè)地產(chǎn)投資產(chǎn)品如何在開發(fā)階段實(shí)現(xiàn)差異化設(shè)計(jì)，挖掘新的市場(chǎng)機(jī)會(huì)并提高自身差異化競(jìng)爭(zhēng)力成為當(dāng)前商業(yè)地產(chǎn)業(yè)時(shí)興的話題。本文首先分析了金融投資產(chǎn)的設(shè)計(jì)方法及其應(yīng)用，研究了商業(yè)地產(chǎn)投資品的金融屬性；基于人的風(fēng)險(xiǎn)偏好理論以及馬克思產(chǎn)權(quán)理論，研究了商業(yè)地產(chǎn)投資產(chǎn)品的差異化設(shè)計(jì)思路；最后提出了商業(yè)面積虛擬分割以及產(chǎn)權(quán)分割的應(yīng)用，為解決目前商業(yè)地產(chǎn)產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重的問題提供了思路和辦法。

關(guān)鍵詞：金融產(chǎn)品設(shè)計(jì) 商業(yè)地產(chǎn)的金融屬性 產(chǎn)品差異化設(shè)計(jì)

一、研究目的

據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2000年到2014年10月份期間，中國(guó)已開工的商業(yè)總面積超過(guò)18億平方米，城市人均擁有的商業(yè)面積為2-3平方米。包括天津、重慶、杭州、南京、成都、武漢在內(nèi)的19個(gè)大中城市人均商業(yè)面積面臨飽和或過(guò)剩的狀態(tài)。以武漢為例，根據(jù)中國(guó)指數(shù)研究院數(shù)據(jù)顯示，武漢市2015年商業(yè)供應(yīng)面積252.74萬(wàn)方，同比上漲19%，而成交面積僅79.77萬(wàn)方，供求比例為0.32：1。

商業(yè)地產(chǎn)供應(yīng)面積逐年增加以及商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目同質(zhì)化嚴(yán)重的問題，一定程度上造成了商業(yè)地產(chǎn)投資產(chǎn)品的銷售困難，導(dǎo)致一部分以商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)和銷售為主營(yíng)業(yè)務(wù)的房地產(chǎn)企業(yè)面臨資金回籠滯后的風(fēng)險(xiǎn)。如何實(shí)現(xiàn)商業(yè)地產(chǎn)投資產(chǎn)品的差異化設(shè)計(jì)，是解決同質(zhì)化問題，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力提升，促進(jìn)銷售的關(guān)鍵。

本文旨在通過(guò)借鑒金融投資產(chǎn)品的設(shè)計(jì)理論和應(yīng)用方法，提出商業(yè)地產(chǎn)投資產(chǎn)品的差異化設(shè)計(jì)思路以及應(yīng)用。

二、金融產(chǎn)品差異化設(shè)計(jì)及應(yīng)用

在金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)領(lǐng)域，W.F.Sharpe（W.F.夏普）提出了著名的資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM），該模型在馬克維茨的資產(chǎn)組合理論的基礎(chǔ)上，提出了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的定價(jià)；J.F.Marshall（J.F.馬歇爾）和Vipul.K.Bandal（維普.K.邦德）對(duì)金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)和金融工程方法進(jìn)行了詳細(xì)介紹。在金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)、金融工程方面已經(jīng)有了較為成熟和深入的研究。

（一）投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好理論

風(fēng)險(xiǎn)偏好是資產(chǎn)選擇、資產(chǎn)評(píng)估、合約和保險(xiǎn)等標(biāo)準(zhǔn)理論中的一個(gè)基本概念（Daniel Bermoulli，1738；Kenneth Anow，1965）。在不確定環(huán)境中，人們的經(jīng)濟(jì)行為具有風(fēng)險(xiǎn)，人們對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度，也就是人的風(fēng)險(xiǎn)偏好有3中：風(fēng)險(xiǎn)喜好、風(fēng)險(xiǎn)中性和風(fēng)險(xiǎn)厭惡：

根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)中，理性的人在面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)型決策時(shí)遵循期望值準(zhǔn)則：決策的關(guān)鍵是對(duì)行動(dòng)方案的評(píng)價(jià)，期望值準(zhǔn)則即是將某一方案在各種狀態(tài)下的收益（或損失）的期望值作為這一方案的評(píng)價(jià)值，即：

其中，是方案在出現(xiàn)自然狀態(tài)時(shí)的收益值，然后根據(jù)各方案的評(píng)價(jià)值選擇投資方案。上述風(fēng)險(xiǎn)決策模型有一個(gè)前提是：對(duì)于自然狀態(tài)的出現(xiàn)雖然無(wú)法控制，但是可以事先估計(jì)估計(jì)各種自然狀態(tài)出現(xiàn)的概率。但現(xiàn)實(shí)中，對(duì)于無(wú)法估計(jì)自然狀態(tài)的事件中，投資者無(wú)法做出理性的決策。并且個(gè)人在評(píng)價(jià)方案中對(duì)不同類型的收益和風(fēng)險(xiǎn)的最求不同，產(chǎn)生了差異性的投資需求。

（二）金融類投資產(chǎn)品的差異化設(shè)計(jì)應(yīng)用

在金融產(chǎn)品的設(shè)計(jì)中，設(shè)計(jì)者的設(shè)計(jì)思路圍繞客戶的差異化需求展開：

三、商業(yè)地產(chǎn)投資產(chǎn)品差異化設(shè)計(jì)及應(yīng)用

馬克思產(chǎn)權(quán)理論的概述：產(chǎn)權(quán)作為主體對(duì)財(cái)產(chǎn)客體的歸屬性、排他性經(jīng)濟(jì)權(quán)利，絕非僅僅變現(xiàn)人與物或財(cái)產(chǎn)的關(guān)系，而是通過(guò)主體對(duì)財(cái)產(chǎn)的一定權(quán)利而實(shí)際上體現(xiàn)著不同經(jīng)濟(jì)主體之間的人和人的關(guān)系。馬克思的產(chǎn)權(quán)不僅設(shè)計(jì)到所有權(quán)，也涉及到占有權(quán)、支配權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)和處置權(quán)，產(chǎn)權(quán)實(shí)際上是一組“權(quán)利集合”，這種權(quán)利集合是可以做分離運(yùn)動(dòng)的！

目前國(guó)內(nèi)外對(duì)于商業(yè)項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)定位、差異化營(yíng)銷策略方面的理論較為完善和成熟，而針對(duì)商業(yè)地產(chǎn)類投資產(chǎn)品設(shè)計(jì)的研究體系還不太完善。在研究過(guò)程中，人們更多的把注意力放在項(xiàng)目選址的唯一性上，結(jié)合區(qū)位、圈層的先天差異性進(jìn)行項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)的定位設(shè)計(jì)，從而忽略了商業(yè)項(xiàng)目作為投資產(chǎn)品開發(fā)的金融屬性。

目前市場(chǎng)上最為常見的商業(yè)地產(chǎn)投資產(chǎn)品模式分為三種。

投資者購(gòu)買商業(yè)產(chǎn)品后享有所有權(quán)和使用權(quán)，用于運(yùn)用或出租。

投資者購(gòu)買有產(chǎn)權(quán)的商鋪，獲得其所有權(quán)，同時(shí)與運(yùn)營(yíng)公司簽訂委托租賃管理合同，委托后者進(jìn)行1-20年不等的統(tǒng)一運(yùn)營(yíng)管理，不享有商業(yè)的使用權(quán)，根據(jù)委托運(yùn)營(yíng)獲得租金收益。

投資者購(gòu)買沒有產(chǎn)權(quán)的商業(yè)，獲得其收益權(quán)，在委托運(yùn)營(yíng)公司運(yùn)營(yíng)管理期滿后，可選擇由開發(fā)商回購(gòu)。

以上第二、第三類產(chǎn)品模式與金融類投資產(chǎn)品具有較高的可比性。但是由于投資標(biāo)的物——商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目之間的同質(zhì)化嚴(yán)重；房地產(chǎn)類投資產(chǎn)品普遍存在的投資總額和門檻較高；委托租賃管理的收益模式基本相同這三大特性導(dǎo)致了商業(yè)地產(chǎn)投資產(chǎn)品之間同質(zhì)化問題嚴(yán)重，競(jìng)爭(zhēng)激烈。

（一）差異化設(shè)計(jì)思路

根據(jù)前文的研究，金融投資產(chǎn)品基于投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好理論，從滿足投資者差異化的投資需求出發(fā)，進(jìn)行產(chǎn)品設(shè)計(jì)。通過(guò)借鑒以上的設(shè)計(jì)思路，我們提出，對(duì)商業(yè)地產(chǎn)的投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)偏好的分類：

商業(yè)地產(chǎn)投資產(chǎn)品的差異化設(shè)計(jì)思路就是基于馬克思產(chǎn)權(quán)理論的分離原理將商業(yè)產(chǎn)品進(jìn)行差異化分解，打造迎合不同的投資者需求。

（二）差異化產(chǎn)品設(shè)計(jì)應(yīng)用

1、產(chǎn)權(quán)分割

假設(shè)：一商業(yè)綜合體項(xiàng)目采用統(tǒng)一經(jīng)營(yíng)管理模式，商場(chǎng)的招商、運(yùn)營(yíng)按市場(chǎng)統(tǒng)一管理，無(wú)特殊的商鋪或商戶情況。將商業(yè)賣場(chǎng)中的整鋪進(jìn)行產(chǎn)權(quán)分割，將面積大、總價(jià)高的整鋪劃分為大小不等的產(chǎn)權(quán)商鋪，以此來(lái)滿足不同投資客戶的需求。

商鋪位置以及商鋪大小維度：

位置較好的，例如臨街或位于主中庭、主動(dòng)線位置，一般為品牌知名度高、店面規(guī)模大的商戶，此類商鋪的起始租金按照商鋪認(rèn)購(gòu)單價(jià)的同比例，低于位置較差的商鋪，但后期租金升值空間大。

面積較大的商鋪，在相同位置其總價(jià)高于小面積商鋪，提高了投資者的投資門檻資金風(fēng)險(xiǎn)，大面積商鋪其規(guī)整性由于小面積商鋪，后期物業(yè)增值性更高，而小面積商鋪總價(jià)相對(duì)低，交易難度更低。

因此，在商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目產(chǎn)權(quán)分割中，將臨街或位于主動(dòng)線上，位置較好的商鋪減少切分或不切分，使面積相對(duì)增大，以滿足積極性投資者的需求——追求高后期收益以及物業(yè)增值，不過(guò)于關(guān)注投資總價(jià)以及流動(dòng)性。

將位置較差的商鋪劃分為面積更小的商鋪，以滿足保守型投資者的需求——關(guān)注投資門檻和總價(jià)，追求近期相對(duì)收益和流動(dòng)性。

我們以武漢一家居建材專業(yè)賣場(chǎng)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目JND項(xiàng)目為例，開發(fā)商在產(chǎn)品設(shè)計(jì)之初，通過(guò)差異化產(chǎn)品設(shè)計(jì)原則，采用產(chǎn)權(quán)分割方式，將產(chǎn)品細(xì)分。項(xiàng)目結(jié)合招商情況，對(duì)一層臨街商鋪、各樓層主中庭商鋪以及各樓層次動(dòng)線上的商鋪進(jìn)行了差異化分割——位置較好的商鋪，其劃分的面積大，規(guī)整性好；位置較差的商鋪產(chǎn)權(quán)分割面積小。

JND項(xiàng)目憑借產(chǎn)品差異化產(chǎn)權(quán)分割，在武漢市場(chǎng)上滿足了部分投資者的差異化投資需求。根據(jù)中國(guó)指數(shù)研究院數(shù)據(jù)顯示，JND項(xiàng)目2015年銷售額在武漢市商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目中排名第一（整售項(xiàng)目除外）。

2、商業(yè)地產(chǎn)眾籌

眾籌是指在互聯(lián)網(wǎng)上面向大眾籌集資金，以幫助籌款人完成某個(gè)有特定意義的項(xiàng)目。房產(chǎn)眾籌可以理解為多人投資一處房地產(chǎn)， 共同擁有并共同獲取房產(chǎn)收益的過(guò)程。（顧修銘，徐鵬等.“房地產(chǎn)眾籌”六大模式詳解.中國(guó)電子商務(wù)研究中心.2015-6-4）馬克思的產(chǎn)權(quán)不僅設(shè)計(jì)到所有權(quán)，也涉及到占有權(quán)、支配權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)和處置權(quán)。

根據(jù)前面描述的馬克思產(chǎn)權(quán)理論，將商業(yè)地產(chǎn)產(chǎn)品的產(chǎn)權(quán)進(jìn)行分離：所有權(quán)、占有權(quán)、處置權(quán)歸所有業(yè)主共同所有；將使用權(quán)委托給運(yùn)營(yíng)公司進(jìn)行項(xiàng)目招商和運(yùn)營(yíng)；將收益權(quán)按照眾籌的比例進(jìn)行分割，給所有業(yè)主。

商業(yè)地產(chǎn)眾籌根據(jù)方案設(shè)定，將投資門檻降低，并較大程度的提高了產(chǎn)品的流動(dòng)性；從差異化產(chǎn)品設(shè)計(jì)角度出發(fā)，迎合了追求市場(chǎng)平均收益水平，期望高流動(dòng)性的投資者的需求。

例如，大連萬(wàn)達(dá)集團(tuán)股份有限公司于2015年6月12日推出的“穩(wěn)賺1號(hào)”，與快錢聯(lián)合打造以萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)為基礎(chǔ)，募集資金將直接投向各地萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)建設(shè)，投資人則獲得這些廣場(chǎng)的收益權(quán)；起投金額為1000元，最高投資期為7年，投資者可以享受萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)凈物業(yè)收入及資產(chǎn)升值雙重收益，預(yù)期合計(jì)年化收益率達(dá)12%以上。

萬(wàn)達(dá)公司對(duì)外宣稱“穩(wěn)賺1號(hào)”2015年6月12-15日招募，三天招募50億資金；該產(chǎn)品通過(guò)將商業(yè)地產(chǎn)證券化的手段，在產(chǎn)品差異化設(shè)計(jì)結(jié)果中實(shí)現(xiàn)了快速銷售。

四、結(jié)束語(yǔ)

本文首先提出了今年來(lái)商業(yè)地產(chǎn)供應(yīng)量突增，而商業(yè)地產(chǎn)投資產(chǎn)品的同質(zhì)化問題嚴(yán)重，導(dǎo)致了部分商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商銷售困難，資金回籠延遲的風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)研究金融類投資產(chǎn)品在差異化設(shè)計(jì)方法，基于投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好理論，提出了圍繞滿足投資者差異化投資需求的產(chǎn)品設(shè)計(jì)思路。最后基于馬克思產(chǎn)權(quán)理論，提出了兩種差異化設(shè)計(jì)應(yīng)用，分別是對(duì)商業(yè)面積的虛擬分割，以及通過(guò)產(chǎn)權(quán)分離，收益權(quán)分割的方式實(shí)現(xiàn)商業(yè)地產(chǎn)眾籌；達(dá)到了差異化設(shè)計(jì)投資產(chǎn)品，提升差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的目的。

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