匯改風口下的中國企業(yè)

文/本刊記者 王亞亞 劉麗娟

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匯改風口下的中國企業(yè)

文/本刊記者 王亞亞 劉麗娟

從2005年匯改啟動，再到目前匯率市場形成機制的進一步完善，中國企業(yè)的匯率避險意識經(jīng)歷了一段為期不短的培養(yǎng)期，避險操作能力也有了一份歷練。當前，匯改棋至中局，人民幣匯率市場化和雙向波動已是大勢所趨，中國企業(yè)如何應(yīng)對？為此，本刊特意尋訪了三位業(yè)內(nèi)資深人士，請他們對中國企業(yè)在匯率避險上的得失以及今后企業(yè)匯率避險工作的發(fā)力點發(fā)表卓見，以饗讀者。

徐連生：阿爾斯通亞太區(qū)司庫

黃 海：匯豐銀行（中國）有限公司董事總經(jīng)理兼環(huán)球資本市場亞太區(qū)中國業(yè)務(wù)發(fā)展總經(jīng)理

孫曉凡：北京迪威格投資咨詢有限公司總經(jīng)理

徐連生：伴隨著中資企業(yè)“走出去”的步伐不斷加快，再加之全球經(jīng)濟的不確定性增強，全球經(jīng)濟一體化格局顯現(xiàn)，風險管理、財資管理已成為企業(yè)管理中非常重要和緊迫的內(nèi)容。

2015年8月以前，人民幣長期處于單向升值軌道，很多企業(yè)對人民幣抱有持續(xù)升值預期，在實務(wù)中并不做匯率避險操作。但2015年8月“新匯改”之后，人民幣進入雙向波動通道。據(jù)觀察，中資企業(yè)準備并不充足，一是對這種變化在思想上準備不充分；二是此前積累的應(yīng)對經(jīng)驗比較少，面對新的市場環(huán)境應(yīng)變能力欠缺。目前，很多中資企業(yè)已經(jīng)意識到匯率避險的重要性，但是在怎樣建立適合自身的匯率管理模式、如何進行外匯交易方面還比較迷茫。三是在外匯風險的管理理念方面，有的中資企業(yè)考慮匯率風險，不是全部以實際業(yè)務(wù)為主，而是會考慮諸多其他因素，比如套匯、投機及規(guī)避責任等。這也是部分中資企業(yè)與跨國公司在匯率管理出發(fā)點上的最主要差異。

黃 海：從去年“8·11”匯改以來，人民幣中間價更貼近市場實際匯率水平，與一籃子貨幣關(guān)聯(lián)性更高，人民幣匯率呈現(xiàn)雙向、大幅波動，與國際市場更加接軌。同時，近年來，“走出去”的中資企業(yè)也越來越多，企業(yè)外匯敞口的浮盈浮虧變動劇烈，很明顯地感覺到去年下半年以來，企業(yè)對匯率風險的意識有了很大提升。很多大企業(yè)都專門召開了集團成員的外匯風險管理會議，提高集團內(nèi)部及子公司的匯率風險管理意識，逐漸建立財務(wù)避險和評估制度，開始接納和嘗試使用外匯遠期、期權(quán)、貨幣掉期等金融衍生工具進行避險操作。

孫曉凡：在2005年匯改之前，中國企業(yè)對匯率風險基本沒有認知，2005年匯改啟動，多數(shù)企業(yè)對匯率的認知就是單向升值，對于波動并沒有認知。這種對匯率判斷慣性持續(xù)了十幾年，這就造成了中國企業(yè)與國際現(xiàn)代企業(yè)的差距。首先，在管理理念方面，部分企業(yè)認為匯率可以通過判斷升跌投機賺錢（實際上這對于一個自由浮動的市場很難做到）；部分企業(yè)希望通過匯率波動結(jié)合利率來賺錢，希望把財務(wù)費用做成負的，通過不避險的方式去猜測市場方向來獲利；還有企業(yè)盡量不碰避險市場，對衍生產(chǎn)品非常抵觸，基本上是一種聽天由命的狀態(tài)。其次，由于上述理念的存在，企業(yè)整個避險機制建設(shè)和團隊建設(shè)都會出現(xiàn)問題，對避險產(chǎn)品、外匯市場甚至對匯率波動都缺乏認識，企業(yè)更多的是一種散戶行為，人云亦云，跟風操作。

“8·11”匯改之后，人民幣匯率上下波動，這對企業(yè)來講也是避險實際操作的最好時機。我們看到出現(xiàn)了三個積極的變化：一是很多企業(yè)轉(zhuǎn)變了僵化的海外融資模式，開始對海外融資進行處理，對集團整個債務(wù)安排進行置換；二是很多進口企業(yè)在這次人民幣波動中不斷嘗試應(yīng)用遠期產(chǎn)品、衍生品，進入套期保值市場；三是 “走出去” 的中國企業(yè)越發(fā)重視匯率風險，開始整體考慮財務(wù)安排和貨幣匹配，不是簡單的每一筆貸款的一個安排，開始試圖完善整個公司財務(wù)體系，企業(yè)避險管理上升了一個層面。

徐連生：一個比較成熟的外匯風險管理制度，需要細化到很多關(guān)鍵環(huán)節(jié)，比如如何界定外匯風險、怎樣實施外匯風險管理、采用哪些外匯交易產(chǎn)品和工具來規(guī)避外匯風險、相關(guān)避險操作時有哪些哪些風險管控、如何確定各種崗位人員差異化的交易權(quán)限以及怎樣協(xié)調(diào)財務(wù)部門與業(yè)務(wù)部門的職責關(guān)系等。雖然中資企業(yè)已經(jīng)逐步認識到了外匯風險管理的重要性，但能否建立一個全面量化、可以落地實施的外匯風險管理框架以及在不同行業(yè)實務(wù)中的制度體系仍存在較大差異。在大部分中資企業(yè)中，涉及人民幣與外幣之間的外匯風險時，知道要通過遠期、即期、掉期和期權(quán)等套期保值產(chǎn)品去做鎖定，但是具體操作層面還處于一種就事論事的狀態(tài)，而不是通過制度化和規(guī)范化加以管控。

黃海：當前，國內(nèi)企業(yè)的匯率風險管理主要有三個方面比較薄弱。第一，缺乏財務(wù)風險管理制度。相比國外成熟企業(yè)，國內(nèi)大多數(shù)企業(yè)在外匯交易流程、財務(wù)授權(quán)決策等方面未建立標準化體系。第二，缺乏專職從事外匯風險管理的專業(yè)團隊，對外匯市場、套期保值工具等缺乏了解。第三，未形成對外匯套期保值效果的合理評價體系。例如，很多公司評價套保浮盈浮虧時，只是將鎖匯成本與實際交割日即期匯率簡單地比較。1個月的遠期匯率和公司今天簽訂的1個月后收款的商業(yè)合同本質(zhì)上都是今天確定一個價格、在一個月后按照今天確定的價格進行交割，是鎖定風險的很好工具。但是如果按照1個月后的即期來進行比較，本身就沒有可比性。同時沒有人能準確的預計1個月或者3個月收款時的即期匯率，很可能使具體操作保值的財務(wù)人員面臨很大的“戰(zhàn)勝市場”的壓力。這樣的評價方式導致了很多人為了規(guī)避評價風險最終采取“什么也不做”的策略。這種對外匯套期保值的誤解影響了企業(yè)對匯率風險的科學管理。產(chǎn)生這一現(xiàn)象的主要原因是在匯率市場化發(fā)展的初期，人民幣匯率波動較小，同時企業(yè)在匯率風險管理意識、建立成熟的管理體系和評價機制等方面也處在起步階段。相信隨著人民幣匯率波動性的增加，企業(yè)匯率風險管理也會走向成熟。

孫曉凡：企業(yè)避險的薄弱點，主要體現(xiàn)在幾個層面：第一，最重要的就是企業(yè)領(lǐng)導層對風險管理的理解以及企業(yè)的文化制度建設(shè)都相對比較保守，他們認為不做衍生產(chǎn)品就是規(guī)避風險，其實對很多企業(yè)來講，不做遠期保值就是投機；第二，多數(shù)企業(yè)缺少一個在企業(yè)保值策略下的整體制度安排，這個制度安排包括決策體系、授權(quán)體系、風險管控體系及操作流程等；第三，企業(yè)管理層缺少資金風險或者匯率風險的管理經(jīng)驗，無法形成專業(yè)隊伍；第四，企業(yè)財務(wù)核算與計量手段比較薄弱，對于很多操作復雜的產(chǎn)品，公司在財務(wù)核算上無法正確反映風險，企業(yè)對避險產(chǎn)品的價值判斷往往處于被動狀態(tài)。

徐連生：我將比較完善的外匯風險管理制度總結(jié)為PSI體系，包括政策（Policy）、系統(tǒng)（System）、執(zhí)行力（Implementation）三個核心支點。

外匯政策（內(nèi)部），就是識別、量化管理外匯風險的各項細化制度規(guī)定。首先是界定外匯風險，比如“簽訂的涉及人民幣與外匯之間貨幣錯配的銷售合同、采購訂單等協(xié)議”；其次是根據(jù)行業(yè)特征和業(yè)務(wù)情況確定外匯套期保值產(chǎn)品的額度，比如“一定數(shù)額等值以上的所有外匯風險，全都需要外匯套期保值工具將外匯風險鎖定”；再次，確定相關(guān)人員的交易權(quán)限額度，比如“百萬元/千萬元/億元的交易需由交易員/交易團隊負責人/高級管理層批準后分別完成”。

系統(tǒng)化指的是通過無紙化、自動化的過程來完成外匯交易，包括內(nèi)部與外部兩方面：內(nèi)部是指在資金管理系統(tǒng)中設(shè)立外匯風險管理的模塊，建立外匯交易的業(yè)務(wù)流程，通過系統(tǒng)落實權(quán)限責任與內(nèi)部審批；外部平臺包括接收市場信息、以及將通過審核的交易需求與商業(yè)銀行平臺對接。

為了保證執(zhí)行力度，企業(yè)要建立對相關(guān)外匯交易的事后評估與嚴格考核制度。舉例來說，阿爾斯通設(shè)在新加坡的財資中心，專門設(shè)有外匯交易室，負責處理亞太區(qū)所有公司的外匯風險：這些公司需將外匯交易需求指令通過內(nèi)部財資管理系統(tǒng)發(fā)送到交易室平臺，經(jīng)過內(nèi)部審核后，確認的外匯交易需求將由財資中心交易室發(fā)送到銀行，銀行再基于交易類型等對相關(guān)衍生品進行報價，授權(quán)人認可報價之后，外匯交易即完成，指令通過MT300予以確認，由此形成了外匯交易的完整流程。高效便捷自動化的外匯交易流程受到了市場的認可。

目前，中資大型企業(yè)的外匯管理體系已經(jīng)比較接近跨國公司規(guī)范化的管理模式，欠缺在執(zhí)行和內(nèi)控，如在執(zhí)行力層面比較彈性，而且事后審核流程也不像跨國公司那樣執(zhí)行到位。在很多跨國公司中，如果相關(guān)業(yè)務(wù)產(chǎn)生外匯風險而沒有進行相應(yīng)的外匯風險規(guī)避，那么有關(guān)人員在年度各項考核中會面臨極大地挑戰(zhàn)。這方面也是大型中資企業(yè)較為薄弱的環(huán)節(jié)。一般而言，中型企業(yè)財務(wù)管理的崗位設(shè)置沒有特別細化，交易也相對簡單。對中型企業(yè)來說，最為重要的就是使企業(yè)各部門都能認識到外匯風險管理的重要性，把外匯風險管理的政策嵌入到企業(yè)全面管理與業(yè)務(wù)全流程之中，把外匯交易政策和具體流程明確化，而不是在產(chǎn)生外匯風險時再臨時討論如何應(yīng)對。對小微企業(yè)而言，最重要的是根據(jù)商業(yè)銀行的差異化定位，找到適合自身需求、與供給匹配度更高的途徑。在目前的國內(nèi)金融體系中，選擇那些定位并服務(wù)于小微企業(yè)的商業(yè)銀行，找準定位、找準契機，是小微企業(yè)的主要突破口。

黃海：過去幾年，監(jiān)管機構(gòu)積極推動國內(nèi)金融市場建設(shè)，匯率風險管理工具也不斷豐富，這為不同類型企業(yè)選擇不同的金融工具進行風險管理創(chuàng)造了良好的環(huán)境。對于國際貿(mào)易型企業(yè)，主要外匯敞口為日常主營業(yè)務(wù)產(chǎn)生的外匯收付，可以選擇即期、遠期、結(jié)構(gòu)性遠期等工具進行當前和未來現(xiàn)金流的套期保值；對于有較多債務(wù)的企業(yè)，公司既可以選擇調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，也可以選擇當匯率處于適當水平時利用遠期、期權(quán)、貨幣掉期等金融工具來規(guī)避相應(yīng)的匯率風險；對于有海外投資項目的企業(yè)，尤其是業(yè)務(wù)中涉及匯率波動劇烈的新興市場貨幣（如盧布、巴西里爾、南非蘭特等）的企業(yè)，短期匯率波動可達20%—50%，這對以人民幣或美元計價的項目利潤影響極大，因此外匯套期保值極有必要，企業(yè)可以選擇期權(quán)（組合）、無本金交割遠期等工具將風險鎖定。

對于大型企業(yè)集團而言，以企業(yè)風險管理制度為例，為應(yīng)對國內(nèi)外監(jiān)管、外部審計和信用評級要求，許多世界500強跨國企業(yè)都有一套國際通行的匯率風險發(fā)現(xiàn)量化、套保評估、報表風險管理方法。在風險識別發(fā)現(xiàn)后，通過一系列如匯率敏感性測試和市場波動壓力測試等方法對風險管理工具進行評估選擇，輔以適當?shù)膬?nèi)部控制機制，并使用套保會計準則標示報表換算風險。對于在不同國家和地區(qū)均有投資的企業(yè)集團，在合并財務(wù)報表時，存在匯率轉(zhuǎn)換風險，需要動態(tài)管理企業(yè)融資結(jié)構(gòu)、投資安排，集中化管理全球流動性和多貨幣、跨市場匹配風險；對于多數(shù)中小型企業(yè)，由于企業(yè)規(guī)模、人力資源的限制，往往缺乏有專業(yè)經(jīng)驗的管理人員，并且主營業(yè)務(wù)利潤率相對不高，因此其匯率風險管理應(yīng)著眼于將外匯敞口完全鎖定，在外匯現(xiàn)金流確定產(chǎn)生后即用套期保值工具。企業(yè)管理人員應(yīng)科學地看待主營業(yè)務(wù)利潤和外匯套保成本的關(guān)系，在與上下游企業(yè)訂立合約時即把匯率成本計算轉(zhuǎn)移，鎖定利潤，避免投機性心理。

孫曉凡：大型公司面臨著全球化的布局，匯率隨便一個小波動，對他們的影響都是巨大的。對這些公司而言，公司在匯率避險團隊建設(shè)、制度安排上的投入與他們面臨的風險相比，都可忽略不計。所以大型公司首先是打造準專業(yè)甚至是專業(yè)的資金業(yè)務(wù)團隊，其次要打造全球化的或者跨全球的管理交易平臺，再者，在國內(nèi)可以通過財務(wù)公司發(fā)揮專業(yè)化的獨立運作，推動財務(wù)公司深入銀行間市場，對集團企業(yè)提供更多服務(wù)。

中型企業(yè)是指有相當?shù)倪M出口貿(mào)易量，但不面臨全球化經(jīng)營，其更多側(cè)重點是根據(jù)自身風險偏好建立戰(zhàn)略、打造自身的業(yè)務(wù)管理團隊。這些企業(yè)可以依托國內(nèi)銀行等金融服務(wù)機構(gòu)和自己培訓的團隊來控制匯率風險。建議他們從交易層面，建立自己的匯率避險制度，可以針對單筆進出口、單筆融資的匯率風險管理，而不是說輻射到各種衍生品和金融市場，可圍繞自己的實際業(yè)務(wù)需求做一些保值操作。

小企業(yè)是指企業(yè)規(guī)模有限，業(yè)務(wù)模式有調(diào)整空間、產(chǎn)品周期相對比較短的企業(yè)。跟大中型公司的區(qū)別在于大中型企業(yè)的業(yè)務(wù)模式很難轉(zhuǎn)型，小企業(yè)相對業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型比較靈活，業(yè)務(wù)周期比較短，融資和進出口安排相對比較靈活，或者說進出口價格彈性相對比較大。這些小企業(yè)對匯率的規(guī)避應(yīng)該更多的是業(yè)務(wù)層面的靈活調(diào)整，更偏重對于自身風險偏好的判斷和企業(yè)自身財務(wù)的調(diào)整，企業(yè)可以根據(jù)業(yè)務(wù)模式對風險進行測算后，結(jié)合自己的業(yè)務(wù)模式和架構(gòu)，進行風險控制。企業(yè)覺得風險不可承受了，進行保值。更多地需要關(guān)注自身企業(yè)業(yè)務(wù)模式的調(diào)整。

徐連生：目前外匯政策仍在大力推進市場化的改革，建議針對不同類型的企業(yè)予以區(qū)別對待。雖然外匯政策是統(tǒng)一的，但很多企業(yè)的外匯業(yè)務(wù)主要以真實貿(mào)易為背景，并不存在套利、套匯動機，希望外匯政策對這種類型企業(yè)的外匯業(yè)務(wù)支持，可給予一定的放松、試點、綠燈等。

黃海：最近幾年，監(jiān)管機構(gòu)已逐步從發(fā)展境內(nèi)外匯衍生品市場、調(diào)整人民幣中間價定價機制、豐富境內(nèi)外人民幣市場參與者等多維度推進匯率改革和人民幣國際化，并取得了不俗的成果。國內(nèi)自貿(mào)區(qū)也經(jīng)歷了從無到有再到多個的快速發(fā)展，并成為探索聯(lián)通在岸及離岸兩個市場的實驗田。相信未來自貿(mào)區(qū)制度建設(shè)會進一步加強，會繼續(xù)擴大各地試點范圍，引入更多類型的機構(gòu)，增加跨境資本流動方面的政策開放力度。建議將自貿(mào)區(qū)作為政府政策實施、企業(yè)風險管理的練兵場，使“走出去”的中國企業(yè)能從容面對全球資本市場的腥風血雨。同時希望監(jiān)管機構(gòu)加強境內(nèi)外人民幣市場的流動性管理，推進離岸人民幣中心建設(shè)，適時推出以人民幣計價的各種金屬、能源、商品合約，從而增加人民幣的國際定價權(quán)。

孫曉凡：首先，希望監(jiān)管機構(gòu)能夠?qū)κ袌鲩L期規(guī)劃做更多的引導。引導市場預期，不是單方向的引導預期，而是要做雙向的和對波動管理的引導預期，希望有更透明的市場溝通機制。其次，在外匯市場建設(shè)方面，應(yīng)該引入更多的市場主體，讓更多主體參與進來，這并不是簡單的拉直交易、降低企業(yè)成本的問題，更多企業(yè)進入市場會加快整個市場的知識積累程度，很多大型企業(yè)在這方面的管理能力也會加速提升。再次，隨著人民幣匯率的波動和企業(yè)“走出去”，企業(yè)會見到一個充滿投機的國際金融市場，建議在合適的條件下，給市場提供或者放開一部分市場操作的投機因素。在中國企業(yè)國際化過程中，如果僅限于實需要求，在貨幣彈性增加時，或說是在出現(xiàn)金融和市場供應(yīng)波動時，匯率壓力會給企業(yè)帶來更大的風險。只要在合理的風險管控下，投機者適當增加會提高市場流動性，降低市場和企業(yè)獲得價格的成本。這其實也是市場深層次發(fā)展的一個安排。最后，希望政策監(jiān)管有統(tǒng)一規(guī)范，比如自貿(mào)區(qū)、一帶一路等制度下的金融政策安排能夠進行統(tǒng)一規(guī)范，這樣企業(yè)也可以統(tǒng)一操作。