上市公司碳管理機制與企業(yè)價值相關性研究

徐瑋達 彭 娟

（上海交通大學安泰經濟與管理學院，上海 200030）

上市公司碳管理機制與企業(yè)價值相關性研究

徐瑋達 彭 娟

（上海交通大學安泰經濟與管理學院，上海 200030）

本文從一個全新的角度——以碳管理機制對碳信息披露進行探究。本文以政府的角度制定了碳管理機制并且對企業(yè)價值的作用過程進行研究。其中碳管理機制包含了傳統(tǒng)的碳信息披露，由于企業(yè)的信息披露主要屬于自愿披露的范疇，所披露信息的可比性不強，急切需要政府來統(tǒng)一披露框架，由主動披露轉換成強制披露，從而形成碳管理機制。本文考慮了從政府角度出發(fā)研究政府介入對碳信息披露水平的影響，即碳管理機制的作用，利用指數法制定了15項碳排放相關信息的評分標準，并手工收集了滬深A股上市企業(yè)的2010 - 2014年年報中碳信息披露相關數據后，得到了企業(yè)的碳管理指數。并對相對的公司以及年份，把碳管理指數和企業(yè)價值之間進行實證研究。

碳管理機制；碳信息披露；上市公司；企業(yè)價值；指數分析法

1 文獻綜述與提出假設

本文認為碳管理機制主要包含了傳統(tǒng)的碳信息披露,在碳信息披露中,對于碳信息披露的相關性效用各個學者都持有不同的見解和不同的解釋。碳管理方面英國以及澳洲都開始出臺一些相關的碳管理制度,但目前多數國家相關機構仍然欠缺統(tǒng)一碳管理機制。雖然碳排放披露項目(CDP)和國際標準化組織(ISO)等一些志愿組織對碳排放信息披露制定了標準,但這些標準制定的依據并沒有實現統(tǒng)一化和標準化,也沒有強制性的披露,不能提供對決策有用的信息。文獻中也能發(fā)現學者多數支持政府介入碳信息披露,并且制定碳管理相關規(guī)范,也就是本文的碳管理機制概念。珂曼(2004)指出當時沒有合理的碳信息披露制度,碳信息披露內容繁雜無序,計量沒有統(tǒng)一標準,自愿披露的公司所披露的碳信息可比性不高,所以很難在企業(yè)披露的碳信息與企業(yè)的財務指標之間建立顯著聯(lián)系。陳華、王海燕、荊新(2013)指出政府應逐步加強碳信息披露準則和制度的建設,應該早日頒布可操作的碳信息披露規(guī)范,充分發(fā)揮碳信息披露制度的資源配置功能。

關于企業(yè)價值方面也有相關文獻表示碳信息披露的質量確實影響著企業(yè)的價值。張巧良等(2013)分析發(fā)現碳信息披露質量與企業(yè)價值呈現沒有顯著性的正相關關系,而監(jiān)管環(huán)境因素對企業(yè)碳信息披露質量、碳排放量以及企業(yè)價值的相關性影響相對而言比較大。

由于碳管理機制本身就包含了碳信息披露,而關于碳管理機制的相關文獻目前較少,所以本文對碳信息披露相關的文獻進行借鑒和參考。國內外社會責任信息披露的研究表明,企業(yè)通過履行社會責任并進行相關的碳信息披露可以樹立良好的企業(yè)形象,且不會導致差的財務業(yè)績,所以本文認為良好的碳管理機制是對企業(yè)價值有更好的影響。

基于以上理論分析和文獻綜述,我們提出以下研究假設：

H1：上市公司碳管理機制與企業(yè)價值呈正相關關系。

2 研究設計

2.1 數據來源以及樣本選取

本文以企業(yè)披露的社會責任報告為主要的研究數據來源,其中包含了企業(yè)單獨披露的以及隨年報披露的企業(yè)社會責任報告。本文通過巨潮網搜集了目前所有上市公司的社會責任報告,由于2010 年以前的社會責任報告的樣本缺乏時效性,且又因披露時間較早,披露形式相對不規(guī)范,主動披露社會責任報告的企業(yè)數量較少,本文選用了 2010 – 2014 年度的企業(yè)社會責任報告。

其他變量指標主要來自國泰安數據庫和Wind數據庫。

本文在全部樣本的基礎上,剔除了：(1)ST、PT 類上市公司,以避免此類公司的財務狀況或其他狀況異常對研究結果準確性的影響；(2)金融類企業(yè),以防止由于該行業(yè)與其他行業(yè)的會計核算及會計報表差別較大的特殊性而產生過大偏差；(3)數據信息不全或數據有異常值的公司,以增強研究結果可比性。

經過篩選,最終選取了 2010 – 2014 年一共2650 家企業(yè)的數據為本論文的樣本。

本文數據的計算分析,部分由EXCEL 以及SPSS 19.0軟件計算分析所得。

2.2 變量選取與設置

2.2.1 測試變量

表1 公司價值衡量指標及其含義

2.2.2 被測試變量

碳管理指數(CGI,即Carbon Governance Index)：表示了企業(yè)在碳管理機制的管理下披露碳信息的質量,是企業(yè)披露碳信息的情況,將本文制定碳管理機制的15 項碳排放相關信息的得分加總得到。碳管理機制根據國際環(huán)境管理系統(tǒng)的準則ISO 14001和目前的國際碳管理實踐提出的碳管理機制分類方法,將碳信息數據分為四個維度上的15項指標,并根據這15個指標對企業(yè)的社會責任報告進行打分。

本文將已采集到的滬深兩市上市公司社會責任報告中碳排放相關信息進行手工打分摘錄,把碳信息數據分為以上四個維度上的15項要素指標,加總后得到碳信息披露質量指數。詳情說明可以查看表2碳管理指數評分標準表。

2.2.3 控制變量

表2 碳管理指數評分標準表

表3 研究變量定義表

2.3 研究方法與模型構建

模型 1：

Tobin’s Q = β0+ β1CG + β2Size + β3GOV + β4EPS + β5Lev + β6AT + β7Top1Cen + β8Top1CenSq + β9Top2To5 + β10Top6To10 + β11Year10 + β12Year11 + β13Year12 + β14Year13 + ε

模型 2：

ROE = β0+ β1CG + β2Size + β3GOV + β4EPS + β5Lev + β6AT + β7Top1Cen + β8Top1CenSq + β9Top2To5 + β10Top6To10 + β11Year10 + β12Year11 + β13Year12 + β14Year13 + ε

模型 3：

ROA = β0+ β1CG + β2Size + β3GOV + β4EPS + β5Lev + β6AT + β7Top1Cen + β8Top1CenSq + β9Top2To5 + β10Top6To10 + β11Year10 + β12Year11 + β13Year12 + β14Year13 + ε

模型 4：

PB = β0+ β1CG + β2Size + β3GOV + β4EPS + β5Lev + β6AT + β7Top1Cen + β8Top1CenSq + β9Top2To5 + β10Top6To10 + β11Year10 + β12Year11 + β13Year12 + β14Year13 + ε

為了避免內生性,我們將碳管理指數與控制變量、企業(yè)價值衡量指標做了時間滯后匹配。

2.4 描述性統(tǒng)計分析

目前中國深滬上市公司的A股當中披露程度并不是很高,甚至低于全球水平。在表4中可以看出我國碳信息披露比率并不高,從大趨勢可以看出每年的披露比率略有增長,但是其中2014年的披露比率更有所下跌,推斷該年新發(fā)行A股公司的碳信息披露比率略低。從表中可以看出當前中國整體的碳信息自愿披露數量并不多,碳信息披露數量的提升空間仍然很大,正因為目前的碳信息披露數量不大,如盡早推出規(guī)范的管理可以盡快幫助企業(yè)統(tǒng)一規(guī)格,完整性、統(tǒng)一性以及規(guī)范性都會比較容易提高,所以強烈建議我國政府實施強制性的碳信息披露,實施碳管理機制。

表4 樣本分年度統(tǒng)計（2010-2014）

從樣本數據分析,總樣本數量有 2650個,有多于一半 1448 家公司碳信息披露得分都不超過 6分,占總樣本約55% ,超過6分的有1202家公司占總樣本約45% 。碳管理指數中最大值為 0 ,最小值為 28 ,而中位數是 6 ,可得知我國目前碳信息披露的質量并不是太高。從一手數據收集情況來看,主要是通過描述性的介紹,量化以及貨幣性信息偏少,碳信息披露的內容并不全面。碳管理樣本數據中,托賓 Q 最大值為 19.593,最小值為 0.053,平均值為 1.422 ,說明在碳信息披露的公司樣本中差異化較大,但總的來說大部分公司的市場價值偏低。

碳信息披露的公司中,國有性質的公司占到了約27.06% ,大于四分之一的比例,本文認為國有企業(yè)會響應國家的號召,會傾向于披露碳信息。從行業(yè)層面來說,制造業(yè)(48.68%)、信息技術業(yè)(8.83%)、電力、煤氣及水的生產和供應業(yè)(7.62%)這三個行業(yè)的公司在進行碳信息披露的時候披露比例相對較高。制造業(yè)更加是占了約一半的比例,制造業(yè)以及電力、煤氣及水的生產和供應業(yè)這兩個類別的行業(yè)都是碳排放會較多,由此推斷碳排放較多的行業(yè)會趨向于披露碳信息披露,但并不能確定碳信息披露的質量是否高。

表5 碳信息披露樣本的描述性統(tǒng)計（公司性質）

表6 碳信息披露樣本的描述性統(tǒng)計

2.6 多元回歸分析

2.6.1 上市公司托賓 Q 與碳管理指數的全樣本回歸

本文首先用托賓 Q 值作為企業(yè)價值的衡量指標,運用 SPSS 19.0 軟件對相關數據進行多元線性回歸,得到相應的回歸結果。本文使用全樣本整個方程的回歸通過了 F 檢驗(F 值為 88.642,Sig.值為 0.000),代表多元回歸方程是成立的,此回歸方程模型是具有統(tǒng)計學顯著性意義的。多元回歸模型相關系數 R 為 0.677,調整后 的 R 方為0.453,說明托賓 Q 值有 45.3 % 能被模型中的所有自變量整體解釋,模型的擬合程度較高。從碳管理指數的顯著性檢驗可知,托賓 Q 值與碳管理指數呈不顯著的負相關,雖然結果并不顯著,可推斷說明碳信息披露越高的企業(yè),企業(yè)價值反而越

表7 碳信息披露樣本的描述性統(tǒng)計（行業(yè)虛擬變量）

2.5 相關性分析

從自變量之間的關系來看,各個變量間的相關性較小,其中主要的集中在0.0 - 0.2(極弱相關或無相關)以及0.2 - 0.4(弱相關)這兩個區(qū)間,相關系數結果表明均沒有超過0.8(極強相關)這個區(qū)間,這也意味著本文所建立的模型的嚴重多元共線性的問題并不存在。

公司性質、公司盈利、企業(yè)規(guī)模、資產負債率、總資產周轉率與碳管理指數均是顯著性正相關。

此外,我們還可以看出,企業(yè)價值的衡量標準托賓 Q 值與碳管理指數的相關系數為 -0.170,并且是顯著的負相關,說明碳信息披露與企業(yè)價值確實存在著一定的關系,但是具體的相關性需要在接下來文中進一步研究。低,與本文所提假設相悖。

表8 Pearson 相關性分析

表9 上市公司托賓 Q 值與碳信息披露指數的全樣本與分類回歸

注：括號內的數字為 t 統(tǒng)計量。***表示在 1%的顯著性水平下顯著；**表示在 5%的顯著性水平下顯著；*表示在 10%的顯著性水平下顯著。

Tobin's QCGGOVSIZEEPSLEVATTop1CenTop2To5Top6To10 Top1CenSq Tobin's QPearson 相關性1顯著性(雙側) CGPearson 相關性-0.170**1顯著性(雙側)0 GOVPearson 相關性-0.049*0.092**1顯著性(雙側)0.0110 SIZEPearson 相關性-0.481**0.395**0.197**1顯著性(雙側)000 EPSPearson 相關性0.149**0.148**0.0050.220**1顯著性(雙側)000.8040 LEVPearson 相關性-0.537**0.134**0.076**0.486**-0.127**1顯著性(雙側)00000 ATPearson 相關性0.054**0.078**-0.022-0.0010.151**0.0381顯著性(雙側)0.00500.2650.9700.053 Top1CenPearson 相關性-0.104**0.157**0.123**0.298**0.050**0.053**0.0381顯著性(雙側)00000.010.0060.051 Top2To5Pearson 相關性0.050*0.046*0.114**0.117**0.106**-0.0050.012-0.285**1顯著性(雙側)0.010.0190000.8030.5410 Top6To10Pearson 相關性0.179**-0.098**0.052**-0.086**0.189**-0.091**0.072**-0.391**0.307**1顯著性(雙側)000.008000000 Top1CenSqPearson 相關性-0.105**0.157**0.116**0.310**0.049*0.042*0.030.974**-0.304**-0.365**1顯著性(雙側)00000.0120.0290.128000 *.在0.05水平(雙側)上顯著相關；**.在0.01水平(雙側)上顯著相關。

另外,本文還對回歸系數進行了共線性檢驗。結果顯示,除了第一大股東持股比例和第一大股東持股比例平方以及其中一個行業(yè)以外,其主要解釋變量的容忍度均大于 0.1并且小于1 ；其方差膨脹率的最大值都不超過10。在這里可以看出,模型不存在共線性問題。

以上表中結果表明本文的研究假設H1：上市公司碳管理機制與企業(yè)價值呈正相關關系被拒絕。接受了研究假設H2：上市公司在不同的碳管理機制水平下,企業(yè)價值相關性不同。

2.6.2 上市公司托賓 Q 與碳管理指數的分類回歸

為研究不同的碳管理機制水平下,價值相關性是否不同,本文以碳管理指數的中位數為界限,把樣本數據分為了兩組：高碳管理機制組和低碳管理機制組的公司樣本。

表10 共線性和序列自相關性檢驗（托賓 Q 值的回歸模型）

表11 其他價值衡量指標與碳管理指數的回歸結果

回歸結果表明高碳管理機制組中托賓 Q 值與碳管理機制水平顯著負相關,企業(yè)價值隨著碳管理機制水平的提高反而下降。碳信息披露指數標準化后的系數為 -0.01,說明碳管理指數每增加 1分,企業(yè)價值衡量指標-托賓 Q 值會降低 0.011個單位。而從表中還可以看出,方程的解釋度達到了 0.543 ,說明這組樣本公司中,公司市場價值的54.3% 可以被模型中所有自變量整體解釋。在對數據樣本進行分組后,碳信息披露水平對企業(yè)價值的解釋有了明顯提高。

低碳管理機制組的碳管理機制水平與企業(yè)價值的系數為0.001,雖然得出的系數呈現正相關,但是由于系數較小并同時呈現不顯著。因此可以認為對于碳管理機制不充分的公司來說,其價值相關性還未得到體現。

2.6.3 上市公司其他價值衡量指標與碳管理指數的回歸

在控制了相關變量后,碳管理機制水平與公司的價值輔助指標 - 盈利能力和資本市場估值呈現不一樣的結果,在對凈資產收益率以及總資產收益率結果分別為 0.001(顯著性水平達到了 5% 顯著)以及-0.001(顯著性水平 1% 顯著),雖然系數較小,但是均為顯著,當影響力不大,而市凈率得出的結果為0.012,沒有顯著影響。結果說明碳管理機制水平對凈資產收益率以及總資產收益率都有著微弱的顯著影響,并呈現著一正一負的關系。對市凈率結果表明沒有顯著的影響但是呈現正相關的關系。

企業(yè)價值的輔助衡量指標(盈利能力和資本市場估值)相關系數均顯示為不顯著,所以本文推斷對于碳管理機制不充分的公司來說,其價值相關性還未得到具體的體現。

2.6.4 上市公司其他價值衡量指標與碳管理指數的分類回歸

表12 其他價值衡量指標與碳管理指數的分類回歸

表13 回歸模型結論匯總

對于高碳管理機制組來說,總資產收益率(ROA)、凈資產收益率(ROE)以及市凈率(PB)均呈現負相關,并且ROE以及ROA是分別顯示10% 以及 5% 的顯著負相關,結果均為0.001,PB則為沒有顯著性的負相關,結果為0.004 。所有方程均通過了嚴格的統(tǒng)計檢驗,F檢驗的 Sig 值均為0.00。這支持了之前的結論,對碳管理機制水平較高的樣本公司來說,企業(yè)價值隨著碳管理機制水平的提高反而下降。而從表12中還可以看出,以凈資產收益率、總資產收益率、市凈率作為價值衡量指標,說明高碳信息披露組樣本公司中,企業(yè)價值衡量指標(盈利能力)有50%以上可以被模型中所有自變量解釋,資本市場估值水平則有22.6% 可以被模型中所有自變量解釋。從系數里看,碳管理指數每增加一單位,PB會下降 0.004 個單位,由于結果并不顯著,所以影響程度并不是很大。

對于低碳管理機制組來說,在控制了這些影響變量后,碳管理機制水平與企業(yè)價值的輔助衡量指標(盈利能力和資本市場估值)相關系數均顯示為不顯著,所以本文因此推斷對于碳管理機制不充分的公司來說,其價值相關性還未得到具體的體現。

3 研究結論

通過對我國滬深 A 股上市公司按照本文設計的碳管理機制與企業(yè)價值的實證研究發(fā)現：

(1)高碳排放的企業(yè)會更傾向于披露碳信息。(2)國有控股的企業(yè)傾向愿意主動披露碳信息,盈利水平越高、公司規(guī)模越大、資產負債率越高、總資產周轉率越高的企業(yè)也更傾向于主動進行碳信息披露。(3)碳管理機制下上市公司碳信息披露水平與企業(yè)價值衡量指標表現出了顯著的負相關關系。(4)上市公司碳信息披露水平較低的情況下,企業(yè)價值與碳信息披露并沒有明顯的相關關系。(5)上市公司碳信息披露水平較高的情況下,企業(yè)價值表現出與碳信息披露有顯著的負相關關系。

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An Empirical Research on the Correlation Between Carbon Governance Mechanism and the Corporate Value

Xu Weida Peng Juan

On top of that, this paper proposes a brand new topic to explore how the carbon governance mechanism effects carbon information disclosure. This paper investigates the mechanism, which includes the traditional carbon information disclosure, as well as the influence from the government’s point of view. Because the disclosure of company information is voluntary, the comparability is not high. Hence it is necessary for the government to standardize the disclosure framework, turning the disclosure compulsory in order to build a wholesome mechanism. Considering from the government’s point of view, this paper proposes a marking standard of carbon emissions, based on a analytic method by indexing from 15 factors. The factors are calculated by manually collecting carbon information from the annual reports of listed companies in Shanghai/ Shenzhen stock exchanges, between 2010 and 2014. Researches are carried out based on the relationship of carbon governance factors and company valuation, with regard to the listed companies on each year.

carbon governance mechanism, carbon information disclosure, company valuation, listed company, analytic method by index

F205

A

1005-9679(2016)02-0088-08

徐瑋達,上海交通大學安泰經濟與管理學院工商管理系會計方向碩士研究生,研究方向：公司治理、低碳審計；彭娟,上海交通大學安泰經濟與管理學院會計系副教授,研究方向：公司治理、低碳審計。