萬(wàn)科大事件：陽(yáng)光下的金錢戰(zhàn)爭(zhēng)

江湖中有多少人就有多少種對(duì)萬(wàn)科事件的解讀。寶能、恒大收購(gòu)萬(wàn)科案，讓監(jiān)管層看到了監(jiān)管，管理層看到了公司治理，資本方看到了市場(chǎng)規(guī)則，投資者看到了股東權(quán)益保護(hù)……事件本身已經(jīng)超越任何一方的輸、贏，而成為我們反思公司治理與資本市場(chǎng)法制的一個(gè)重要?dú)v史節(jié)點(diǎn)。

我們?nèi)杂斜匾?jiǎn)要回顧萬(wàn)科事件：2015年7月到12月，寶能系七次舉牌萬(wàn)科，以24.29%坐穩(wěn)第一大股東，萬(wàn)科管理層以緊急停牌、籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)抵制寶能系;2016年6月，萬(wàn)科管理層試圖引入重組方深圳地鐵，被寶能系及華潤(rùn)反對(duì);從2016年8月起，恒大連續(xù)買入萬(wàn)科，成為新的角逐勢(shì)力。

尤其是2016年發(fā)生在萬(wàn)科董事會(huì)里的博弈對(duì)抗，已將尚可想象的“野蠻人入侵”演變?yōu)槭玛P(guān)中國(guó)資本市場(chǎng)游戲規(guī)則發(fā)展走向的一場(chǎng)維度戰(zhàn)爭(zhēng)。

正義讓位法制

萬(wàn)科事件萬(wàn)眾矚目，并不單純因其體量龐大，事關(guān)中國(guó)第一大房地產(chǎn)企業(yè)的權(quán)力爭(zhēng)奪，而在于它的任何一種角度都能牽動(dòng)大眾的神經(jīng)：王石及管理團(tuán)隊(duì)有反收購(gòu)的權(quán)利，寶能系與恒大有收購(gòu)并重組董事會(huì)的權(quán)利，華潤(rùn)也有反對(duì)董事會(huì)作出稀釋大股東權(quán)益的權(quán)利。企業(yè)家情懷、資本利益、股東權(quán)益相互交織在一起，形成了目前多方勢(shì)力難以共贏的僵持局面。

慶幸的是，面對(duì)各種爭(zhēng)議，各方總體尚能在依法合規(guī)的框架內(nèi)行事，政府及監(jiān)管部門也保持了基本的冷靜與克制。這要比過(guò)往許多不透明、不合規(guī)的上市公司利益爭(zhēng)奪陽(yáng)光許多，實(shí)屬市場(chǎng)的進(jìn)步、各方參與主體的幸事。

評(píng)價(jià)萬(wàn)科事件，吳敬璉教授的一席話切中要害：

正義的判斷每個(gè)人都會(huì)不一樣，而且是無(wú)解的。但規(guī)則只有一個(gè)，即《公司法》所規(guī)定的規(guī)則，證監(jiān)會(huì)所規(guī)定的規(guī)則，這才是所有人都應(yīng)該遵循的。

對(duì)于王石，他自然飽受委屈，郁結(jié)難抒，很能代表一批情懷企業(yè)家的價(jià)值觀。難能可貴的是，王石在事件中也秉持了萬(wàn)科管理層一貫的高水準(zhǔn)，始終維護(hù)萬(wàn)科品牌價(jià)值、核心資源。但是，他張揚(yáng)的個(gè)性，有意無(wú)意表現(xiàn)出的“傲慢”，都不利于管理層處理與原大股東、收購(gòu)者之間的關(guān)系，也把自己放在了不利的位置。

以王石為首的萬(wàn)科管理層的遭遇，事實(shí)上重申了公司治理兩大不可撼動(dòng)的規(guī)則。第一，所有者和經(jīng)營(yíng)者分離;第二，專業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)要代表資本所有者利益—終于，王石因改制時(shí)不按照現(xiàn)代公司通用做法確保創(chuàng)始人控制權(quán)，而遭遇如今的大權(quán)旁落。血一般的事實(shí)敲打著所有企業(yè)家，在競(jìng)爭(zhēng)激烈的資本市場(chǎng)，最終有話語(yǔ)權(quán)和控制權(quán)的只能是資本，而不是情懷。

對(duì)于寶能系、恒大，以及后來(lái)站到管理層對(duì)立面的國(guó)資華潤(rùn)，無(wú)論他們的行為在王石的擁躉們看來(lái)是多么的粗暴、野蠻，卻也大體遵循了法規(guī)章程。尤其是寶能系，儼然一個(gè)絕世高手，比如游走于要約收購(gòu)邊緣、嚴(yán)格依照保監(jiān)會(huì)相關(guān)放行條款展開收購(gòu)、借《公司法》第148條董事勤勉義務(wù)大做文章等行為，都屬于最大限度地發(fā)揮法規(guī)賦予其的權(quán)利。同時(shí)，寶能系的“入侵”后來(lái)被更多人認(rèn)可，也是源于其發(fā)現(xiàn)了萬(wàn)科內(nèi)在價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值之間的差價(jià)，并以相當(dāng)于向其他股東支付真金白銀的方式成為了第一大股東，完成了中國(guó)資本市場(chǎng)久違的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能。

然而，在規(guī)則許可的范疇內(nèi)，寶能系提出罷免萬(wàn)科董事會(huì)的議案，華潤(rùn)對(duì)重組案曖昧的表態(tài)，都著實(shí)讓人為管理層感到心寒。在最緊張的時(shí)刻，竟然只有部分獨(dú)董站到了公司利益的角度，冒著涉嫌違規(guī)披露的風(fēng)險(xiǎn)，以在公開媒體上發(fā)文“心路歷程”的方式捍衛(wèi)萬(wàn)科管理模式，這其實(shí)就是一幕悲劇。

依法而行卻不能實(shí)現(xiàn)共贏，甚至出現(xiàn)驅(qū)逐創(chuàng)始人、折損公司利益的現(xiàn)象，恰恰反映了相關(guān)法律法規(guī)的缺陷，或可謂之“有理取鬧”。

對(duì)于那些試圖推廣混合所有制的國(guó)資管理方與民營(yíng)企業(yè)家，那些試圖以知識(shí)向資本換取實(shí)際控制權(quán)的“王石們”，還有那些已經(jīng)嶄露頭角的“寶能系們”，萬(wàn)科事件的善后工作都亟待回答一個(gè)尖銳的問(wèn)題：萬(wàn)科案中包含的各種“不合理”，都只是個(gè)案而非潛規(guī)則。

審視制度性漏洞

由萬(wàn)科事件的“不合理”所泛起的諸多思變，將在未來(lái)產(chǎn)生更深遠(yuǎn)的影響。

1.資本善惡

周其仁、劉姝威等專家指出，英雄不問(wèn)出處，英雄的錢卻要問(wèn)出處。寶能系收購(gòu)資金涉及萬(wàn)能險(xiǎn)及高杠桿，監(jiān)管層有必要防范資金錯(cuò)配和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

更大的漏洞在于，萬(wàn)能險(xiǎn)所購(gòu)股份是否具備投票權(quán)，保險(xiǎn)公司是否可以代表萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶行駛股票持有人權(quán)利等問(wèn)題，在目前的《保險(xiǎn)法》《證券法》《基金法》《公司法》《信托法》《合同法》中都沒(méi)有明確表示。這極易導(dǎo)致“監(jiān)管套利現(xiàn)象”，促發(fā)險(xiǎn)資運(yùn)用多個(gè)金融工具實(shí)現(xiàn)跨界，在監(jiān)管邊界大打“擦邊球”。

同時(shí)，中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)同股同權(quán)、一股一票的執(zhí)著也讓“王石們”沒(méi)有閃轉(zhuǎn)騰挪的空間。與阿里巴巴的合伙人制度、京東的A、B股設(shè)置相比，持股極少的萬(wàn)科管理層相當(dāng)于資本待宰的羔羊。

如何實(shí)現(xiàn)投資需求、經(jīng)濟(jì)民主、資本邏輯與金融寡頭防范之間的有效平衡，借由萬(wàn)科事件已經(jīng)成為擺在監(jiān)管層、立法界面前的一道考題。

2.獨(dú)董不獨(dú)

幾位萬(wàn)科獨(dú)董的選擇意外地引起軒然大波，暴露了目前獨(dú)董制度的混亂。

在中國(guó)，獨(dú)董基本由大股東提名，薪酬由上市公司支付，造成獨(dú)董不獨(dú)抑或獨(dú)得不夠硬氣。在萬(wàn)科事件中，甚至還存在有違“不關(guān)聯(lián)獨(dú)董、獨(dú)董不關(guān)聯(lián)”原則的獨(dú)董，這在股權(quán)分散的上市公司中簡(jiǎn)直是災(zāi)難。

萬(wàn)科事件掀起了獨(dú)董制度改革的思潮，核心議題即獨(dú)董要獨(dú)。法律界寄望于證監(jiān)會(huì)出面，組織第三方成立獨(dú)立董事工作委員會(huì)，根據(jù)不同上市公司特征從“獨(dú)董庫(kù)”中選派合適的獨(dú)董;上市公司有權(quán)否決人選，但大股東不具有提名權(quán);獨(dú)董薪酬由證監(jiān)會(huì)或第三方支付，不能從上市公司獲取利益;最后，對(duì)獨(dú)董失職的追責(zé)法律條款也亟待完善。

3.王石謂誰(shuí)

王石與萬(wàn)科的關(guān)系判定，不但影響萬(wàn)科，也能決定格力、伊利、廊坊發(fā)展、南玻A等上市企業(yè)高管的命運(yùn)。

如果遵循規(guī)則，認(rèn)定王石及其團(tuán)隊(duì)是職業(yè)經(jīng)理人，那么無(wú)疑否定了“先有王石才有萬(wàn)科”的客觀歷史。如果考慮王石是一名企業(yè)家，如何制定公平合理的契約，保證有利的一方不利用法律制裁不利的一方，又成為公司治理的關(guān)鍵一環(huán)。

契約文明與企業(yè)家精神，猶如硬幣的兩面讓人難以抉擇，前者導(dǎo)致官僚主義，后者引發(fā)內(nèi)部人控制，皆不能偏頗。

事實(shí)上，萬(wàn)科事件已經(jīng)掀起漣漪。伊利股份于2016年8月修改了11條公司章程，從否決權(quán)設(shè)置、賠償設(shè)置、董事提名限制等多個(gè)維度強(qiáng)化董事會(huì)權(quán)力。其中部分修改涉嫌與《公司法》沖突，證監(jiān)會(huì)緊急問(wèn)詢其合規(guī)性，又引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)公司治理邊界的大討論。

萬(wàn)科事件已不局限于萬(wàn)科。金融資本與產(chǎn)業(yè)資本的邊界、國(guó)資在特殊時(shí)刻的保值策略、股東與股民利益的劃分、公司治理與控股權(quán)的平衡等問(wèn)題亦在不同維度展開激烈的思辨。我們完全有理由相信，萬(wàn)科事件之后，中國(guó)資本市場(chǎng)將迎來(lái)新的起點(diǎn)。