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    智能投顧的發(fā)展現(xiàn)狀及監(jiān)管建議

    2016-11-21 07:13:14
    證券市場導報 2016年12期
    關鍵詞:投資者資產(chǎn)智能

    (北京金融衍生品研究院,北京 100033)

    引言

    按照國際上的主流分類,機器人可根據(jù)應用領域分為工業(yè)機器人與特種機器人兩大類。工業(yè)機器人(Robot)是主要在工業(yè)領域自動執(zhí)行工作的機器裝置,既可以接受人類指揮,又可以運行預先編排的程序,也可以根據(jù)以人工智能技術制定的原則綱領行動。特種機器人是除工業(yè)機器人以外的、用于非制造業(yè)領域并為人類服務的各種先進機器人。以此推理,為客戶提供投資顧問服務的“機器人投顧”可視為特種機器人的一種,與傳統(tǒng)的工業(yè)機器人最大的不同是,其裝置可應用于智能電腦或手機上的操作軟件,而不是硬件裝置。

    關于機器人投顧(Robo-Advisor),又稱智能投顧,學術界和產(chǎn)業(yè)界并沒有一個統(tǒng)一權威的定義,根據(jù)維基百科的定義,智能投顧是提供在線投資組合管理服務的一類理財顧問,由計算機通過現(xiàn)代投資組合理論等投資分析方法,自動計算并提供組合配置建議,把人為干涉因素降到最低。金融辭典Investopedia的定義為,智能投顧是指在線自動提供以算法為基礎的投資組合管理咨詢的財富管理服務,而不以人作為財務規(guī)劃師。

    智能投顧的服務從廣義上可以分為三個層次:第一個層次是最為簡單的,通過大量數(shù)據(jù)分析提供一般意義上的投資建議,不會因人而異;第二個層次,根據(jù)服務對象的特征或偏好,給出個性化的投資建議,但不進行交易;第三個層次,在第二個層次的基礎上,為服務對象提供交易服務,包括完全自動交易、人工投資顧問協(xié)助交易和自執(zhí)行交易。通常所理解的智能投顧,一般是提供第二到第三個層次服務的智能。智能投顧服務對象的年齡、投資目標、投資期限和風險偏好程度各有不同,甚至所偏好的基本投資方法也各有差異,所以針對數(shù)量眾多的服務對象,智能給出的投資建議會因人而異。

    提到智能投顧,我們很自然地會想到量化投資、程序化交易。實際上,它們之間有交叉,但是并沒有明確的界限。量化投資主要是相對于定性判斷而言,通過計算機程序把投資策略用模型固化,強調(diào)的是某種特定的投資方法,比如期現(xiàn)套利、基于基本面指標或技術分析指標的量化選股。程序化交易1則是設計人員將交易策略的邏輯與參數(shù)放在計算機程序運算后,將交易策略系統(tǒng)化,強調(diào)的是自動下單的交易方式。智能投顧的核心是算法設計,包括證券投資組合理論、組合優(yōu)化、技術分析、模式識別等機器學習和人工智能系統(tǒng)的理論或方法,其與量化投資的主要區(qū)別在于其個性化和多樣性。智能投顧的服務層次如果延伸到交易層面,在投資組合建立和風險控制環(huán)節(jié),均會涉及到程序化交易。比如在滿足止損規(guī)則的情況下,投資者可以選擇讓智能自動下單交易。

    智能投顧的國際發(fā)展概況

    2008年開始,以美國與歐洲為中心,一些提供在線資產(chǎn)管理服務并收取相關手續(xù)費的金融公司相繼成立,在線專業(yè)投資咨詢服務迅速興起。近幾年,隨著移動技術的迅猛發(fā)展,其增長勢頭進一步得以凸顯。目前,全球提供智能投資顧問服務的公司數(shù)量眾多,其業(yè)務形式也是多種多樣,遍布美國、歐洲、加拿大、澳大利亞、新加坡、印度、韓國等各個國家。

    2008年,美國成立的POWR(Point of Wealth Register)公司,以眾多個人投資者為服務對象,提供特殊化的“儲蓄ATM服務”,該項業(yè)務能夠使投資者有效利用現(xiàn)金存款、潛在存款及退休年金等進行投資理財活動。2013年成立的Kensho2基于云計算在硬盤設置了9萬個變量(企業(yè)業(yè)績、經(jīng)濟指標,政策變化,風險參數(shù)等),容納了6500萬個計算機語言。Kensho通過大數(shù)據(jù)分析和機器學習,自動探知最新新聞,把國外的金融分析師平均需要耗時40小時完成的報告在幾分鐘內(nèi)自動完成,給客戶提供綜合性解決方案。

    2011年12月,美國在線資產(chǎn)管理公司W(wǎng)ealthfront成立,正式注冊為美國證券交易委員會(SEC)的投資咨詢業(yè)者(RIA),提供自動化的投資組合理財咨詢服務。Wealthfront以個人投資者為主要客戶,兼顧部分法人客戶,其用戶主要投資ETF基金。當前該公司的客戶遍布美國各地,截至2016年2月底,Wealthfront的資產(chǎn)管理規(guī)模近30億美元。

    在美國,傳統(tǒng)的人工投資顧問服務公司也開始推出智能投顧服務,如1971年成立的Charles Schwab(嘉信理財)也于2015年3月推出智能投顧產(chǎn)品Schwab Intelligent Portfolios。2015年5月,美國Vanguard(先鋒公司)推出了智能投顧服務。2015年8月底,全球最大的資產(chǎn)管理公司貝萊德(BlackRock)宣布將收購理財服務公司FutureAdvisor3。據(jù)Credio統(tǒng)計,2015年,美國智能投顧管理的資產(chǎn)規(guī)模從256萬到882億美元不等4,總規(guī)模已經(jīng)近1218億美元。美國近期一項研究顯示,到2020年,智能投顧的資產(chǎn)管理規(guī)模將達到2萬億美元,大約占美國所有資產(chǎn)管理規(guī)模的5.5%。

    2011年,英國在線投資咨詢公司Nutmeg成立,不僅在線開戶十分便利,而且僅收取1%的服務費用,大幅低于傳統(tǒng)公司收取的交易手續(xù)費7.5%,因此受到投資者歡迎。公司成立不到3年就吸收了4萬名客戶,取得了一定成功。目前,英國除了在線提供投資咨詢服務的公司外,還相繼出現(xiàn)了一些通過個人平臺提供資產(chǎn)管理業(yè)務的公司。

    2013年,新加坡的Dragon Wealth公司成立。該公司由瑞士信貸亞洲和太平洋地區(qū)私人銀行部門的最高負責人和投資咨詢部門高管合作創(chuàng)立,利用手機移動應用程序提供在線資產(chǎn)管理服務。該公司與大數(shù)據(jù)及整體解決方案(Crowd Solution)供應商建立了戰(zhàn)略合作關系,進行信息收集和分析。Dragon Wealth公司的最大特點是向客戶提供與客戶投資傾向和資產(chǎn)規(guī)模類似的同類組(peer group)的投資分析報告。通過搜集同等收入群體的投資動向、會員的投資組合策略以及各種網(wǎng)絡上的外部公開信息后,為客戶提供信息整合后的投資組合建議。Dragon Wealth從平臺會員中收取的手續(xù)費為每月25美元。值得注意的是,平臺上的信息大部分由客戶主動提供或更新,而且從多數(shù)會員中獲取信息后設計出能吸引更多的會員的產(chǎn)品,當然這種經(jīng)營模式在運營早期需要具備一定規(guī)模的會員數(shù)量是其成功的關鍵。

    近年來,韓國各大券商爭相開發(fā)智能投顧產(chǎn)品。截至2015年4月30日,已有三星證券等10個券商、KB銀行等6個銀行推出Samsung POP RoboAdvisor、Quarterback、QVRobo Account、i-ROBOα等在內(nèi)的14個智能投顧系統(tǒng)。以現(xiàn)代證券為例,2015年2月份通過整合價值系統(tǒng)與投資咨詢業(yè)務,現(xiàn)代證券推出了智能投顧產(chǎn)品,目標是基于算法進行資產(chǎn)管理,為客戶帶來穩(wěn)定收益。該業(yè)務主要是通過大數(shù)據(jù)和計算機運算,為客戶提供與客戶特點及投資目標相符的資產(chǎn)配置建議及操作服務。在今年1月發(fā)布的韓國總統(tǒng)工作報告中,政府就已經(jīng)提出“關于活躍智能投顧的方案”,如放寬面對面簽訂合同規(guī)定,允許通過建立完善的設備以電子方式交付合同;堅持推進具備有效性、適應性的計算機程序代替專業(yè)人員;引進咨詢與銷售相結合的one stop服務,支持投資者購買金融產(chǎn)品等,以期切實加強金融創(chuàng)新力度。為了與使用智能投顧服務的客戶進行有效溝通,業(yè)界正在研究建立實時非面對面交流的咨詢中心(Help Desk)等推進方案。

    智能投顧的服務模式

    智能投顧之間的服務目標和服務流程框架差異不大,但具體方法各有特色。下面以美國智能投顧為例,介紹其服務目標、服務流程以及管理賬戶類別等。

    一、服務目標

    同一般意義上的投資目標一樣,智能投顧的服務類型也分為長期資產(chǎn)配置服務、短期市場擇時和證券選擇服務。前者追求長期穩(wěn)定的投資收益,后者在于抓住短期的獲利機會。

    隨著量化投資和ETF基金的蓬勃發(fā)展,美國自2010年以來,以優(yōu)化長期資產(chǎn)配置為目標的智能投顧開始步入投資者的視野,并穩(wěn)步增長。自1993年美國推出全球第一只ETF基金SPDR(跟蹤標普500指數(shù)的存托憑證)以來,ETF基金得到了快速發(fā)展。美國投資公司協(xié)會(ICI)報告顯示,截至2014年,美國共有1411只ETF,規(guī)模近2萬億美元,覆蓋股票、債券,以及貴金屬、工業(yè)金屬、能源、農(nóng)產(chǎn)品期貨等各個投資領域,投資者通過投資ETF基金可以獲得相應資產(chǎn)類別的平均收益,ETF基金的發(fā)展為財富管理的升級和優(yōu)化奠定了基礎。美國大部分智能投顧正是基于ETF基金品種的豐富和量化技術的進步,為投資者提供資產(chǎn)配置服務。

    智能投顧的最重要特點就是個性化,并可以面向廣大中小投資者提供服務。目前,美國智能投顧大部分是根據(jù)投資者提供的個人目標以及風險偏好等信息,提供ETF基金或共同基金的優(yōu)化組合方案,目標是幫助投資者優(yōu)化長期資產(chǎn)配置,獲取穩(wěn)定的投資收益(如Betterment、Vanguard Personal Advisor Services),也有一部分智能投顧為投資者提供選股、ETF基金、房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)等短期擇時和資產(chǎn)配置服務(如Hedgeable、Personal Capital)。

    二、服務流程

    在給投資者提供建議之前,智能投顧需要獲取投資者的個人信息。Schwab Intelligent Portfolios為投資者設計的調(diào)查問卷里包括投資者的年齡、收入、財富、風險承擔意愿、產(chǎn)品類型偏好等問題,并且對一些問題設置了分數(shù),最后進行加總。風險承擔能力和風險承擔意愿的最高分都是100分,分值越高代表用戶的風險承擔能力或意愿越強。這些分數(shù)是為用戶構建個性化投資組合的基礎。

    Wealthfront也是通過調(diào)查問卷了解、評價投資者的風險偏好和風險承受能力,得到風險偏好分數(shù),用于資產(chǎn)配置模型中。客戶訪問Wealthfront公司網(wǎng)頁便可填寫金融資產(chǎn)規(guī)模和投資傾向等個人信息,該公司依據(jù)每個客戶提供的資料,為其提供相應的投資組合建議。

    Betterment則只需要了解投資者的年齡、年收入狀況、投資目標和投資期限,并沒有風險偏好調(diào)查。Betterment認為,投資期限、投資目標以及資金支出計劃是資產(chǎn)配置需要考慮的首要問題,其本身就反映了投資者的風險承受能力。Betterment為投資者提供了三個目標選擇:Safety Net(安全保障)、Retirement(退休基金)和General(一般投資),并詳細解釋了每個選項的具體含義。

    智能投顧在根據(jù)投資者提供的信息構建優(yōu)化投資組合之前,需要確定基礎資產(chǎn)類別和可選擇的資產(chǎn)。如Schwab Intelligent Portfolios首先根據(jù)數(shù)據(jù)質(zhì)量、透明度和系統(tǒng)功能確定代表各資產(chǎn)類別的標的指數(shù),分為股票、固定收益、大宗商品和現(xiàn)金四大類,然后在每一類下面再進行細分,比如股票細分為新興市場股票、美國市場股票、高股息股票等。對選定的標的指數(shù),智能投顧根據(jù)風險高低、規(guī)模大小、買賣價差、跟蹤誤差、費率等選擇每一指數(shù)標的的ETF基金,作為組合構建的基礎資產(chǎn)。Wealthfront建議的投資組合由追蹤12個指數(shù)化資產(chǎn)的ETF基金構成,包括國內(nèi)外股票、債券、實物資產(chǎn)等。

    美國智能投顧不僅基于投資者目標和風險管理規(guī)則對投資組合進行優(yōu)化和調(diào)整,而且還在算法中植入稅收虧損收割5等節(jié)稅功能。例如,大多數(shù)智能投顧可以進行自動組合調(diào)整(Automatic Rebalancing)、自動稅收收割(Automatic Tax Loss Harvesting)、稅收優(yōu)化組合設計(Tax Optimized Portfolio Design)等?;谏鲜瞿K,智能投顧還可以為投資者提供組合調(diào)整建議(Rebalance Recommendations)、自動特種稅選擇(Automatic Specific Tax Lot Selection)、稅收收割建議(Tax-Loss Harvesting Recommendations)。其中采用下行風險優(yōu)化模型進行組合規(guī)劃和構建的較多,也有些智能是采用Black-Litterman期望收益模型、資本資產(chǎn)定價模型、戈登增長模型等,有的聯(lián)合采用幾種模型。在資產(chǎn)管理過程中,智能投顧會根據(jù)以上模型,對投資組合進行后續(xù)跟蹤、風險管理和組合調(diào)整,判斷組合是否能夠滿足投資者的目標,或者面對不利的市場行情。當組合與投資者的目標明顯偏離,或個別資產(chǎn)價格達到風險閾值時,智能將提出組合調(diào)整建議。據(jù)Credio統(tǒng)計,美國智能投顧中,自執(zhí)行交易(Self-Executed Trades)的占20%,在交易前需要人工顧問檢查(Advisor-Executed Trades)的占30%,完全自動交易(Fully Automated Platform)的占50%。智能還可以對資產(chǎn)管理績效進行事后評價,如Schwab Intelligent Portfolios通過稅收收割交易次數(shù)、組合調(diào)整次數(shù)、節(jié)稅比率、跟蹤誤差四個指標評價投資建議的優(yōu)劣。

    三、管理賬戶類別

    美國智能投顧能夠管理的賬戶類別包括個人一般賬戶(Individual)、退休賬戶(Retirement Accounts)、連接賬戶(Rollovers)、信托賬戶(Trust)、傳統(tǒng)聯(lián)合賬戶(Traditional Joint)、有限責任公司應稅賬戶(LLC Taxable Accounts),絕大多數(shù)智能投顧可以管理前三種賬戶。其中可連接賬戶包括傳統(tǒng)個人退休金賬戶(Traditional IRA)、羅斯退休金賬戶(Roth IRA)、應稅投資賬戶(Taxable Investment Accounts)、401(k)賬戶、簡化的雇員養(yǎng)老金退休賬戶(SEP-IRA)。智能投顧可以提供稅收相關資料查詢服務。從管理賬戶類別來看,美國智能投顧的服務對象主要是個人投資者。

    智能投顧的優(yōu)勢

    智能投顧近年來發(fā)展迅速,原因在于,相對于傳統(tǒng)的投資顧問,其具有如下明顯優(yōu)勢:

    一、滿足個人投資者的個性化需求

    個性化是智能投顧的重要特點之一。每個投資者的年齡不同、風險厭惡程度不同,以及將來的支出計劃不同,所對應的最優(yōu)投資組合也不一樣。年輕人以及近期支出較少的人,可以較多地配置權益、商品等市場波動較高的資產(chǎn);而老年人和支出計劃較高的人應該更多地配置債券等固定收益類資產(chǎn)。智能投顧會綜合考慮這些特點鮮明的個性化特征和目標,為客戶提供最有可能滿足其目標或計劃的投資方案。此外,智能投顧可以應用于手機移動終端,更加方便及時地為客戶提供服務。

    二、投資門檻低、費用低廉

    與傳統(tǒng)投資顧問提供服務所要求的資金門檻相比,智能投顧要求客戶的投資門檻非常低,很多根本沒有要求,要求相對高的不過5萬美元。同時,其向客戶收取的費用相對較低。與傳統(tǒng)投顧服務于高凈值客戶不同,智能投顧的最終目標是服務于大量客戶群體,產(chǎn)生規(guī)模效益。因此,其服務費用低廉,小額資產(chǎn)投資者也可以享受到同等質(zhì)量的服務。美國智能投顧的平均年咨詢費率為管理資產(chǎn)的0.3%左右,是傳統(tǒng)投顧收取的費用的60~70%左右。相比于共同基金,ETF基金交易費用更加低廉,這也是在線理財提供咨詢業(yè)務時選擇ETF基金為標的的重要原因。

    表1 美國智能投顧管理資產(chǎn)規(guī)模及費率

    三、免受情緒影響,提高投資理性

    量化投資策略區(qū)別于主觀判斷投資的主要特點就是在組合管理過程中較少受資產(chǎn)管理者本身的情緒影響,完全依據(jù)歷史數(shù)據(jù)、優(yōu)化或自我學習等智能方法,制定投資方案。貪婪和恐懼的人性,是大多數(shù)人投資失敗的根源。智能投顧的核心思想是在理論指導下總結實踐經(jīng)驗,運用恰當?shù)牧炕顿Y模型,提供個性化的投資建議。這個過程完全不受投資者的情緒影響。

    四、有利于培養(yǎng)正確的投資理念

    智能投顧的發(fā)展有利于培養(yǎng)個人投資者正確的投資理念。散戶群體的最大投資特征就是羊群效應,根據(jù)市場上流傳的信息進行買賣操作,而很少考慮到資金的性質(zhì)和規(guī)劃,以及標的證券價格波動性等市場特征。散戶在投資過程中往往滿足于小賺,并且長期持有浮虧股票等待回本。智能投顧面向廣大受眾,提供優(yōu)化的資產(chǎn)配置方案,對投資組合進行動態(tài)的風險管理,有助于投資人逐漸樹立正確的投資和風險控制理念。

    我國發(fā)展智能投顧的意義和展望

    相較于歐美國家,我國智能投顧發(fā)展較晚。去年以來,彌財、資配易、平安一賬通、勝算在握、聚愛財Plus等國內(nèi)智能投顧產(chǎn)品才相繼推出。彌財為客戶提供全球化ETF基金資產(chǎn)優(yōu)化配置服務;資配易為客戶提供A股組合優(yōu)化和再平衡服務;平安一賬通為客戶提供包括智能投資、保險、貸款等全方位服務,其中智能投資服務是根據(jù)投資者的風險偏好類型(保守型、穩(wěn)健型、平衡型、成長型、激進型)提供包括開放式基金、銀行理財產(chǎn)品的優(yōu)化配置和組合調(diào)整服務。在賣方機構中,廣發(fā)證券率先推出智能投顧平臺。2016年7月,其推出的貝塔牛的服務內(nèi)容包含股票策略包括短線智能、綜合輪動、價值精選、靈活反轉等四個策略;資產(chǎn)配置策略對接八大類海內(nèi)外資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品。2016年9月,百度首次全面公布其在智能投顧、量化投資等領域的業(yè)務布局。百度股市通采用多因子選股策略,即借助百度大腦的機器學習能力,對新聞、公告、社交媒體中的海量非結構化數(shù)據(jù)進行智能語義分析,發(fā)掘出具有顯著α收益的選股因子,從而能提升投資決策收益表現(xiàn)。此外,京東金融、螞蟻聚寶、微眾銀行等互聯(lián)網(wǎng)公司也紛紛上線財富管理APP,推動國內(nèi)智能投顧的發(fā)展。

    但是在當前法律制度框架下,我國發(fā)展智能投顧受到“牌照問題”及“投顧與資管業(yè)務分離”兩大監(jiān)管因素的制約。我國智能投顧的服務內(nèi)容還局限于第一個層次,或向第二個層次的延伸階段,即為客戶提供投資建議,個性化要求體現(xiàn)還遠遠不夠,資產(chǎn)配置等交易服務更是空白。因此,若發(fā)展到第二和第三個層次,還有待于政策支持和技術進步。考慮到智能理財前期的市場培育以及用戶體驗,目前,我國絕大多數(shù)智能投顧都免收服務費。

    除法律制度尚待突破外,我國發(fā)展智能投顧的難點在于如何應對市場的異常波動?;诖髷?shù)據(jù)的量化投資追求的是正常市場條件下的大概率事件,極端的小概率事件在量化方法中很難考慮周全,但往往卻是災難性的。因此,我國智能投顧在交易服務上需要更加慎重,自動與人工相結合的模式更適用于我國。

    2016年中國杭州G20峰會的重要成果之一就是提出了數(shù)字普惠金融的八項高級原則,促進和推動利用數(shù)字技術發(fā)展普惠金融。智能投顧屬于證券類的數(shù)字普惠金融服務業(yè)務,其發(fā)展必將受到我國相關部門的重視。我國股票市場以散戶為主體的特點非常明顯,而且短期內(nèi)很難改變。但是面向散戶的投資顧問極其缺乏,覆蓋度低。散戶買入股票沒有可靠的信息來源,羊群效應明顯,股票賣出更缺乏合理的判斷。因此,智能投顧的低門檻、低成本優(yōu)勢有利于促進我國普惠金融的發(fā)展。智能投顧通過向廣大散戶投資者提供豐富的產(chǎn)品服務、專業(yè)化的投資者建議、客觀的投資決策,引導散戶投資者樹立正確的投資理念,有利于促進機構化、穩(wěn)定股票市場秩序。同時,智能投顧將推動各類資產(chǎn)管理機構發(fā)展不同特色的投顧產(chǎn)品,通過突出核心競爭力,避免產(chǎn)品同質(zhì)化。

    此外,我國ETF基金發(fā)展也非常迅速,覆蓋面日趨擴大,包括規(guī)模、行業(yè)、策略、風格、主題、海外等各種類型股票ETF,還有債券、商品等ETF,為投資者進一步優(yōu)化資產(chǎn)配置提供了豐富的基礎標的。相對于個股投資,大類資產(chǎn)配置需要更強的專業(yè)能力,對投資者的財富管理也更加重要。目前,國內(nèi)有些開放式基金的投資目標與大類資產(chǎn)配置智能投顧一樣,追求長期的穩(wěn)定收益,但是這類基金沒有個性化特征,投資品種受投資管理人知識局限性影響,投資組合分散化程度不高,基金資產(chǎn)凈值波動較大。智能投顧的信息處理能力和個性化特點相對于這類產(chǎn)品的優(yōu)勢明顯,發(fā)展空間更大。此外,我國智能投顧尚屬于待開拓的藍海,對于傳統(tǒng)投顧,可以借此留住老客戶、吸引新客戶;對于獨立智能投顧,更是創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新。因此,智能投顧成為很多專業(yè)機構的重要發(fā)展目標。

    幾點建議

    經(jīng)驗表明,只有在恰當監(jiān)管和合理的投資者保護措施下,市場創(chuàng)新才能發(fā)揮其應有作用,為經(jīng)濟和社會發(fā)展帶來效益。智能投顧的創(chuàng)新業(yè)務同樣也需要監(jiān)管機構制定恰當?shù)谋O(jiān)管措施,加強投資者教育,注意防范風險隱患。

    一是智能投顧的發(fā)展變化要有堅實的法律和制度基礎。在美國,智能投顧與傳統(tǒng)投資顧問一樣,受到美國《1940年投資顧問法》6的約束,并接受SEC的監(jiān)管。根據(jù)該法,僅通過網(wǎng)絡開展業(yè)務的投資顧問公司,無論管理資產(chǎn)規(guī)模大小,都必須成為SEC的注冊投資顧問。另一方面,美國的投資顧問監(jiān)管牌照基本涵蓋了整個市場的資產(chǎn)管理和理財服務,這一特征使得智能投顧能夠同時給用戶提供投資顧問和資產(chǎn)管理兩項服務,減少了獲取不同牌照的麻煩。2016年1月份,韓國政府則為促進智能投顧業(yè)務的迅速發(fā)展,修訂了投資顧問相關規(guī)則,如放寬面對面簽訂合同規(guī)定等。在我國,投資顧問牌照和資產(chǎn)管理牌照分開管理,適用于不同的法律法規(guī)。投資顧問的服務客體是每一個投資者的賬戶,即賬戶管理業(yè)務,其法律性質(zhì)為委托代理關系,區(qū)別于基金等資產(chǎn)管理業(yè)務的信托關系。2011年起施行的《證券投資顧問業(yè)務暫行規(guī)定》對投資顧問業(yè)務的服務行為僅限于提供投資建議和輔助決策,不包括接受全權委托管理;提供服務的主體主要是證券公司和證券投資咨詢公司。按照現(xiàn)行《證券法》、《基金法》,證券公司在開展投資咨詢業(yè)務過程中為投資者提供賬戶管理服務不存在法律障礙。但按照現(xiàn)行《證券法》,證券投資咨詢公司在開展投資咨詢業(yè)務過程中,還不能為投資者提供從事賬戶管理中證券買賣操作服務。為規(guī)范證券公司、證券投資咨詢公司等機構依法從事投資顧問開展賬戶管理業(yè)務,保護投資者合法權益,中國證券業(yè)協(xié)會根據(jù)《證券法》等有關法律法規(guī)及有關自律規(guī)定,于2015年3月制定并發(fā)布《賬戶管理業(yè)務規(guī)則(征求意見稿)》,以適應投資者財富管理需求。按照該規(guī)則的業(yè)務界定,證券投資咨詢公司可以接受客戶委托,代理客戶執(zhí)行賬戶投資或交易管理。若該規(guī)則正式通過實施,那么我國智能投顧的發(fā)展將突破法規(guī)障礙。

    二是監(jiān)管部門從功能監(jiān)管的角度詳細了解智能投顧的服務模式,突出“過程監(jiān)管”理念,堅決避免類似于P2P網(wǎng)絡平臺業(yè)務所發(fā)生的風險事件。2016年中國杭州G20峰會提出,要提升數(shù)字普惠金融法律和監(jiān)管框架中的監(jiān)管者能力,監(jiān)管者要通過國內(nèi)或國際培訓和同業(yè)項目學習,更好地理解數(shù)字技術。智能投顧市場的健康發(fā)展同樣需要提升監(jiān)管者的能力、制定合理的監(jiān)管規(guī)則。一是,監(jiān)管部門從功能的角度詳細了解智能投顧的服務模式、核心思想和發(fā)展階段,突出“過程監(jiān)管”的理念,審查新技術在投資管理價值鏈上的各個環(huán)節(jié)的功能以及影響。二是,要求智能投顧適當披露其模型或算法,并向監(jiān)管部門備案。監(jiān)管部門應對模型或算法進行大致分類,掌握智能投顧對各類模型或算法的應用程度,避免同質(zhì)化,造成另一種形式的羊群效應。三是,明確要求智能投顧定期回顧和檢測模型或算法的有效性,一旦有重要修改,應再次向監(jiān)管部門備案。四是,相關細則應明確客戶信息安全保護、賬戶管理、風險隔離等嚴格要求,堅決避免以往類似于P2P網(wǎng)絡平臺業(yè)務所發(fā)生的風險事件,保護投資者的合法權益。

    三是建立并維持投資者保護機制,充分進行風險提示。智能投顧面向廣大中小投資者是其發(fā)展的必然趨勢,而這些群體往往對自動化投資方式的理解有很大的局限性。此外,再精確的算法得到的結果也是基于歷史信息的大概率事件,存在判斷失誤不可避免。因此,監(jiān)管部門應建立并維持投資者保護機制,在投資者接受自動化的投資咨詢服務之前,引導其充分了解智能投顧的服務方式和風險隱患,避免當事實與期望不符或出現(xiàn)預期外的情況時,引起不必要的糾紛。此外,監(jiān)管者可以考慮從投資者經(jīng)驗為維度設置投資者準入門檻,有助于其正確理解和運用智能投顧。美國監(jiān)管部門已陸續(xù)出臺投資者保護相關文件,例如,2015年3月美國證券交易委員會(SEC)和金融業(yè)監(jiān)管局(FINRA)聯(lián)合發(fā)布了“投資者預警:自動投資工具(Investor Alert: Automated Investment Tools)”7、2016年3月FINRA發(fā)布了“關于數(shù)字化投顧工具報告(Report on Digital Investment Advice)”,加強了投資者保護力度和風險提示。

    四是規(guī)范智能投顧營業(yè)行為,提高產(chǎn)品背后的內(nèi)在原理、采用的模型或算法等信息的透明度。隨著智能投顧平臺的競爭越趨激烈,美國已出現(xiàn)通過互相降低投資者門檻、降低手續(xù)費或過度夸大智能投顧的收益率等方式招攬新客戶的營業(yè)行為。我國目前存在“智能投顧”概念炒作、平臺發(fā)展魚龍混雜、缺乏行業(yè)標準和監(jiān)管指引等現(xiàn)象。因此,應嚴格規(guī)范智能投顧的營業(yè)行為,提高產(chǎn)品信息的透明度。例如智能投顧應定期舉辦投資者見面會,用通俗易懂的方式,向投資者展示智能投顧工作的內(nèi)在原理、采用的模型或算法的歷史表現(xiàn)、適用條件、近期表現(xiàn)情況分析等各項信息,引導投資者理性進行科學分散地資產(chǎn)配置。

    五是在市場大幅波動期間,應審慎評估智能投顧可能提帶來的負面影響。沒有人為參與的、完全自動化交易的智能投顧屬于程序化交易的一種類型。如果采用相似理論或算法的智能投顧數(shù)量較多、管理資產(chǎn)規(guī)模較大,自動產(chǎn)生的投資組合的趨同性就會較高,有可能會對市場產(chǎn)生助漲助跌的效果,尤其是在股價幅波較大時,對市場的潛在影響可能會更大。因此,在智能投顧發(fā)展初期和市場大幅波動期間,需要審慎合理評估其對市場的影響,緊密觀察并加大智能投顧的一貫性、系統(tǒng)性、中立性、合法性和安全性等方面的監(jiān)管力度,及時跟蹤市場情緒和市場熱度,防范市場系統(tǒng)性風險。

    注釋

    1.對程序化交易,目前并沒有一個統(tǒng)一權威的定義。在國內(nèi),通常意義下的程序化交易主要是應用計算機和現(xiàn)代化網(wǎng)絡系統(tǒng),按照預先設置好的交易模型和規(guī)則,在模型條件被觸發(fā)的時候,由計算機瞬間完成組合交易指令,實現(xiàn)自動下單的一種新興的電子化交易方式。

    2.美國高盛對該公司投資1500萬美元,把它運用在IB業(yè)務。

    3.Future Advisor的服務目標定位在資產(chǎn)規(guī)模在10萬美元左右的中產(chǎn)階級,其所提供的信息整合及優(yōu)化建議都是免費的,當用戶要求Future Advisor代理日常投資組合管理操作時,F(xiàn)uture Advisor才進行收費服務——費用約為用戶要求管理的資產(chǎn)量的千分之五,相當于市面普遍價格的一半。

    4.管理882億美元規(guī)模的是一家叫financial engines的在線投資咨詢公司,由諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者William F.Sharpe教授創(chuàng)立于1996年,主要為企業(yè)養(yǎng)老金和個人退休金提供在線投資顧問服務。

    5.稅收收割是指賣出投資者虧損的資產(chǎn),抵免一部分資本利得稅,同時買入其他類似資產(chǎn)。

    6.美國國會在1940年通過《投資顧問法》(Investment Advisers Act),規(guī)定了“投資顧問“指為獲取報酬而從事于以下商業(yè)活動的人:直接或間接或以出版物或著作的方式提供關于證券的價值或者證券的投資、買賣意見;或者以此為常業(yè)而出版或發(fā)行有關證券分析或報告。

    7.該文提醒了投資者在利用自動投資服務工具之前,一定要充分考慮5點問題,包括理解合約的每一條款和條件、考慮自動服務工具的局限性和關鍵假設的合理性、要認識到個人的輸入信息對自動輸出結果有非常重要的影響、要注意自動輸出結果是否確實滿足自身的財務需求或目標、注意個人信息的安全性等。

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