人民幣國際化的新起點

邵傳華

值此我國“8.11匯改”一周年之際，回首我國人民幣國際化征程，2015年集中發(fā)生了三個大的事件，分別是：8月的“8.11匯改”；10月的人民幣大額支付系統(tǒng)（CIPS）全面上線以及11月的國際貨幣基金組織正式?jīng)Q定將人民幣納入特別提款權(quán)籃子。三件大事發(fā)生密集且相互關(guān)聯(lián)，對加快人民幣國際化發(fā)展具有里程碑式的意義。其中，“8.11匯改”又是在世界經(jīng)濟(jì)處于危機(jī)后深度調(diào)整期，舉國期盼人民幣納入貼別提款權(quán)籃子前夜發(fā)生的，成為了人民幣真正走向市場化的標(biāo)志。預(yù)計新的貨幣錨將在未來相當(dāng)長時間成為我國匯率制定的基礎(chǔ)，“8.11匯改”對加速人民幣國際化進(jìn)程具有里程碑式的意義?？缇橙嗣駧艠I(yè)務(wù)對促進(jìn)我國進(jìn)出口貿(mào)易發(fā)展和跨境投融資乃至提振整個中國經(jīng)濟(jì)都發(fā)揮著日益重要的作用。人民幣正以不可阻擋的勢頭向著成為世界貨幣挺進(jìn)，在全世界貿(mào)易和金融交易中逐步得到廣泛使用。

“8.11匯改”的背景

就在2015年國際貨幣基金組織于11月召開的董事會，最終決定是否可以將人民幣納入特別提款權(quán)（SDR）籃子前夕，中美之間的貨幣暗戰(zhàn)已經(jīng)悄然展開。2015年6月24日周小川在參加IMF拉加德主席召集的央行政策研討會上指出：下一步人民幣匯率機(jī)制應(yīng)符合市場經(jīng)濟(jì)更高要求，匯率更加靈活，資本和經(jīng)常賬戶流動更加自由，并能為本國和外國投資者提供風(fēng)險管理工具。該講話被市場分析人士解讀為政府將更加致力于執(zhí)行更富彈性、市場化程度更高的匯率運(yùn)行機(jī)制，預(yù)計人民幣區(qū)間波動將更大。7月14日，中國人民銀行發(fā)布了《關(guān)于境外央行、國際金融組織、主權(quán)財富基金運(yùn)用人民幣投資銀行間市場有關(guān)事宜的通知》，進(jìn)一步開放人民幣銀行間債券市場。境外機(jī)構(gòu)投資者投資范圍從原先的債券現(xiàn)券買賣擴(kuò)大至債券回購、債券借貸、利率互換等衍生品交易。此舉在于吸引更多境外資金回流境內(nèi)人民幣債券市場，預(yù)示著我國資本賬戶和債券市場將進(jìn)一步開放。其真實意圖還是向世人表明人民幣是“可自由使用的”，人民幣已經(jīng)并且正在滿足成為加入SDR的基本條件。8月5日，IMF發(fā)布消息，稱人民幣納入SDR評估“仍有大量工作要做”，“如果將人民幣納入SDR，操作問題必須得到解決”。無論人民幣是否納入SDR，IMF評估報告建議將現(xiàn)有貨幣籃子延期9個月至2016年9月30，讓SDR用戶有更多的確定性和可預(yù)測性。上述表態(tài)為11月IMF執(zhí)董會上表決是否按期接納人民幣加入SDR投下陰影，也增加了不確定性。上述連續(xù)發(fā)生的事件為“8.11匯改”的出臺埋下了伏筆。

“8.11匯改”的核心

始于2005年的“7.21匯改”揭開了我國匯率改革的序幕，我國第一次強(qiáng)調(diào)以市場供求為基礎(chǔ)，首次實行有管理的浮動利率制度，正式開始了我國匯率市場化的進(jìn)程。五年后的“6.19匯改”則進(jìn)一步深化了人民幣匯率形成機(jī)制的改革。“6.19匯改”前后，央行先后三次將人民幣匯率日間波動率從0.3%逐步調(diào)整至2%，日間波幅的擴(kuò)大有利于增強(qiáng)人民幣匯率彈性，更好地適應(yīng)外匯市場的發(fā)展。2015年的“8.11匯改”之所以能夠產(chǎn)生如此重大影響的意義在于“8.11匯改”真正確立了人民幣中間價的市場化形成機(jī)制，“前日收盤價+籃子貨幣”的報價機(jī)制一次性校正人民幣中間價與市場價之間的點差，表明人民幣匯率市場化進(jìn)一步向前邁進(jìn)。

人民幣中間價定價主要經(jīng)歷了三個階段。第一階段，2005年7月21日匯改規(guī)定了人民銀行于每日閉市后公布當(dāng)日銀行間外匯市場人民幣對美元匯率收盤價，作為次日中間價；第二階段，2006年1月4日，中國外匯交易中心于每日銀行間外匯市場開盤前，向所有銀行間外匯市場做市商詢價，對各做市商報價加權(quán)平均計算得出當(dāng)日中間價；第三階段，即2015年的“8.11匯改”，規(guī)定了做市商在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化向外匯交易中心提供中間價報價。

“8.11匯改”最為引起關(guān)注的變化是發(fā)布中間價報價的主體人的變化，由最初的人民銀行到中國外匯交易中心，再由外匯交易中心交由做市商報價。參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮市場供求狀況及主要貨幣匯率變化，充分體現(xiàn)了市場化運(yùn)作的原則，體現(xiàn)了人民幣中間價市場基準(zhǔn)地位及權(quán)威性。“8.11匯改”對匯市造成了重大影響。匯市呈現(xiàn)出前半程劇烈動蕩，后半程溫和理性的變化特點。

具體來看，從2015年匯改初期的8月上半月至2015年年底，人民幣分別于8月和11月呈現(xiàn)兩次大幅貶值。匯率波動可謂波瀾壯闊，大開大合，9月明顯受到央行強(qiáng)烈的市場干預(yù)，央行采取收緊最大離岸市場——香港人民幣流動性手段。多數(shù)月份中，境內(nèi)市場價格CNY和境外離岸市場CNH價格相差800到1200點，熱錢外流嚴(yán)重。離岸人民幣存款，及進(jìn)出口貿(mào)易出現(xiàn)下降態(tài)勢，管理層壓力重重，不得不多次啟動了窗口指導(dǎo)或行政管制疏導(dǎo)。

進(jìn)入2016年，人民幣對美元匯率走勢盡管有波折，但2016年1至4月人民幣中間價又從6.56回升至6.46， 特別是3月，受美聯(lián)儲3月利率決議便鴿派打壓美元的利好，人民幣兌美元刷新三個月新高，CNY和CNH甚至分別出現(xiàn)1.5%左右的升值，貶值預(yù)期明顯淡化，且多數(shù)交易日境外人民幣較境內(nèi)更為堅挺。進(jìn)入5月以來，人民幣開始小幅貶值。6月末，受英國脫歐公投影響及英國脫歐影響，英鎊、歐元貶值，形成美元被動升值，國際外匯市場再次出現(xiàn)波動。美元指數(shù)走高，造成此輪人民幣匯率下跌壓力，2016年上半年累計貶值2.67%。7月1日，CFETS人民幣指數(shù)跌至94.88，創(chuàng)2015年12月指數(shù)創(chuàng)立以來最低。至7月19日又出現(xiàn)了最低點的6.6971， 險些跌破6.7，倆個半月貶值了2400點。截至8月10日，匯率穩(wěn)定在6.6530附近。盡管2016年二季度開始，匯率頻繁波動，但人民幣對一籃子貨幣仍保持了基本穩(wěn)定，匯率波動可自我修復(fù)，市場預(yù)期平穩(wěn)，人民幣匯率將繼續(xù)按照既有的形成機(jī)制有序運(yùn)行。

回首匯改一周年，人民幣從之前的6.1162降至8月10日的6.6530，貶值5368點，幅度8.7%。對其他一攬子貨幣漲跌互現(xiàn)，期中對日元貶值31%，對英鎊升值7.8%，對歐元升值10.3%。預(yù)計未來人民幣對美元的境內(nèi)外兩個市場匯率雙向波動將成為央行調(diào)控目標(biāo)，也將是市場的主旋律。美聯(lián)儲的加息時間進(jìn)程仍是影響人民幣匯率的重要因素。

外匯儲備曲線通常呈現(xiàn)出與外匯占款曲線正相關(guān)性。截至2016年6月底，我國的外匯儲備從“8.11匯改”前的3.65萬億美元，跌落到3.20萬億美元，不到一年縮水4479億美元。6月結(jié)售匯逆差846億元，為連續(xù)12個月結(jié)售匯逆差，其中，結(jié)匯負(fù)增長7%，售匯負(fù)增長16%。“8.11匯改”以來，熱錢外流是客觀存在的，但總體看2016年，上半年中國跨境資金流出壓力開始緩解，外匯儲備充裕，境外長期資本依然看好中國。如果央行通過加快人民幣匯率形成機(jī)制改革，消除市場持續(xù)貶值預(yù)期，加強(qiáng)管理，外匯儲備是充足且穩(wěn)定的。

“8.11匯改”的目的除了有著其自身進(jìn)一步完善匯率形成機(jī)制進(jìn)步市場化的一面外，其核心目標(biāo)就是為加入SDR貨幣籃子做準(zhǔn)備，為即將召開IMF執(zhí)行董事會再次討論人民幣是否可加入貨幣籃子掃清障礙，為“人民幣是可以自由使用的”營造完美的輿論環(huán)境。而答案于兩個月后揭曉，2015年的11月30日成為了我國人民幣國際化進(jìn)程中具有歷史意義的一天，IMF執(zhí)董會最終通過了將人民幣納入特別提款權(quán)貨幣籃子的決定，最終我國如愿實現(xiàn)了這一目標(biāo)，人民幣成為了美元、歐元、英鎊和日元之后的第五種儲備貨幣。值得一提的是，盡管我國人民幣在國際貨幣中的份額還不足2%，在外匯市場中的交易量以及在全球債券市場和跨境銀行放貸中所占份額也很小，但人民幣進(jìn)IMF貨幣籃子就一舉超過日元和英鎊，占到了份額的近11%，說明我國輿論及政策工具準(zhǔn)備是充分的。

毋庸置疑，加入SDR對加強(qiáng)海外市場持有人民幣的信心，提升人民幣我國在世界的影響力和金融話語權(quán)，進(jìn)一步加速人民幣成為國際儲備貨幣的進(jìn)程。對進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制，繼續(xù)推動我國資本項目可兌換，配合“一帶一路”戰(zhàn)略，擴(kuò)大人民幣的使用范圍和領(lǐng)域，降低企業(yè)從事進(jìn)出口貿(mào)易及參與國際經(jīng)濟(jì)活動形成的匯率風(fēng)險，都有著非同凡響的意義。

“8.11匯改”背后的中美博弈

未來中美之間的博弈與斗爭會長期圍繞著三大領(lǐng)域展開，即軍事、科技與貨幣。在此，我們僅討論以貨幣為代表的經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域之爭?！?.11匯改”的目的在于人民幣加入SDR，而這就是提升人民幣國際化的影響力和金融話語權(quán)，其背后的深層次內(nèi)涵是中美間的經(jīng)濟(jì)博弈。在“一帶一路”戰(zhàn)略引領(lǐng)下，亞投行如期開業(yè)，我國加快了向沿線國家走出去，吸引沿線國家來華投資，推進(jìn)能源合作，基礎(chǔ)建設(shè)和區(qū)域一體化，這些舉措都更加促進(jìn)了人民幣國際化的步伐，吸引了全世界的目光。美國不情愿看到人民幣國際化進(jìn)程的加速與全球化的經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略布局，但又無法阻擋這一滾滾洪流。選擇掣肘、遲滯人民幣國際化的發(fā)展步伐是他們唯一可采用的方式，匯率之爭便是其中一盤未下完的棋。

中美兩國互為各自重要的經(jīng)濟(jì)伙伴，兩國已然形成你中有我，我中有你的格局，客觀現(xiàn)狀和經(jīng)濟(jì)相互依存度是中美兩國雙方領(lǐng)導(dǎo)人必須正視的。于是匯率政策由以往的相互指責(zé)匯率操縱轉(zhuǎn)為更多的合作。一言蔽之，美國遏制中國人民幣國際化進(jìn)程，卻無法阻擋人民幣國際化，相反雙方唯有加強(qiáng)合作，才能互惠共贏。當(dāng)前，匯率問題已不再是雙方指責(zé)的焦點，反而是應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步加深合作。在2016年6月7日中美第三次經(jīng)濟(jì)對話上，央行決定給予美國2500億RQFII額度，此前給予香港也不過最高2700億額度。作為互惠或者說是回報，美國同意在紐約成立人民幣清算行，至此世界最大金融中心的大門終于即將對人民幣打開。紐約清算行的設(shè)立將有利于人民幣清算和結(jié)算業(yè)務(wù)在美國市場進(jìn)一步發(fā)展，意味著美國成為了全球金融中心地區(qū)最后被攻克的堡壘。人民幣清算服務(wù)將降低美國企業(yè)交易成本，提高服務(wù)效率，也為美國金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)造更多商機(jī)和產(chǎn)品創(chuàng)新機(jī)會。中方給予2500億RQFII額度以及在美設(shè)立清算銀行顯示了人民幣國際化與金融開放取得進(jìn)展。作為推動人民幣國際化的重要工具，我國目前已在全球十多個國家發(fā)放超過萬億的RQFII額度。此次紐約成立清算行，被認(rèn)為是在人民幣國際化大趨勢下，美國貨幣當(dāng)局在全球及本國重重壓力下不得已為之的結(jié)果。因此，可以說在此次中國在中美貨幣戰(zhàn)之爭中，“8.11匯改”占得先機(jī)，我國小勝一陣，今后雙方貨幣戰(zhàn)——看不見的硝煙仍將持續(xù)下去。

商業(yè)銀行面臨的機(jī)遇與挑戰(zhàn)

盡管在當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行大背景下，銀行面臨比以往更重的經(jīng)營壓力，但銀行還是應(yīng)以國家利益和大局為重，堅持合規(guī)依法經(jīng)營。銀行應(yīng)當(dāng)遵循“展業(yè)三原則”要求，客觀理性分析客戶業(yè)務(wù)需求。特別是在金融市場復(fù)雜波動環(huán)境中，企業(yè)財務(wù)管理矛盾更加凸顯，尤其是那些期限不匹配，貨幣幣種錯配的外向型企業(yè)，市場風(fēng)險更加突出。在辦理衍生業(yè)務(wù)時，不為暫時的利益所動，堅持交易原則，銀行不誘導(dǎo)不鼓勵企業(yè)做單邊升值或貶值的預(yù)期。堅持實需交易原則，確認(rèn)企業(yè)交易目的，做好真實性與合規(guī)性的審查。在人民幣與美元雙向波動成為未來市場主旋律環(huán)境下，商業(yè)銀行反而迎來了以避險和保值為主的遠(yuǎn)期結(jié)售匯、人民幣兌外幣貨幣期權(quán)及以財務(wù)匹配為目標(biāo)的貨幣掉期等衍生產(chǎn)品機(jī)會。要認(rèn)識到衍生產(chǎn)品的復(fù)雜性，堅持授信原則，堅持足額保證金加跌價補(bǔ)倉機(jī)制。確認(rèn)客戶辦理衍生品業(yè)務(wù)每一筆都符合實需交易原則，并獲取客戶提供的聲明、確認(rèn)函等能夠證明其真實需求背景的書面材料。

人民幣國際化為商業(yè)銀行國際化經(jīng)營帶了新機(jī)遇和新挑戰(zhàn)。以跨境人民幣為代表的業(yè)務(wù)領(lǐng)域引領(lǐng)了創(chuàng)新和發(fā)展的空間。隨著更多的境外合格投資機(jī)構(gòu)運(yùn)用人民幣投資我國銀行間債券市場業(yè)務(wù)，商業(yè)銀行有更多的與境外金融機(jī)構(gòu)開展代理人民幣結(jié)算、開立債券托管賬戶等新型業(yè)務(wù)機(jī)會。此外，商業(yè)銀行不僅要思考當(dāng)前跨國企業(yè)需要什么，還須前瞻性地規(guī)劃自身業(yè)務(wù)的國際化轉(zhuǎn)型。堅持創(chuàng)新和發(fā)展，在國家鼓勵的“跨境雙向人民幣資金池+跨境人民幣集中收付”以及自貿(mào)區(qū)FT自由貿(mào)易賬戶單元項下跨境資本、跨境融資等新興業(yè)務(wù)領(lǐng)域有所作。

（作者單位：中信銀行國際業(yè)務(wù)部）