國(guó)企試水交叉持股

文/本刊記者 李亮子

國(guó)企試水交叉持股

文/本刊記者 李亮子

“推進(jìn)公有制經(jīng)濟(jì)之間股權(quán)多元化改革”被寫(xiě)入“十三五”規(guī)劃綱要。目前，國(guó)投集團(tuán)與中國(guó)海運(yùn)、中國(guó)石油與寶鋼、武鋼集團(tuán)和中國(guó)遠(yuǎn)洋運(yùn)輸已在試水交叉持股。

此前的國(guó)企改革，更多的是在結(jié)構(gòu)上進(jìn)行合并，或者是在國(guó)企股權(quán)劃轉(zhuǎn)上，方式比較粗放?，F(xiàn)在的國(guó)有企業(yè)已經(jīng)大到不能隨便整合，在產(chǎn)能結(jié)構(gòu)的削減和公司治理結(jié)構(gòu)的調(diào)整方面，不是僅用行政命令就可以完全實(shí)現(xiàn)的。在此情況下，需要摸索另一條產(chǎn)能削減和轉(zhuǎn)移的方式，就是通過(guò)資本的紐帶，在供給和需求之間削減相關(guān)的交易成本，讓交易鏈條變短。

近期，央企間交叉持股頻頻亮相，不完全統(tǒng)計(jì)，近半年內(nèi)就有6家央企無(wú)償劃轉(zhuǎn)其上市公司的股份給其他央企。

交叉持股頻亮相

今年4月13日，國(guó)投新集發(fā)布公告稱，于4月12日接到公司控股股東國(guó)家開(kāi)發(fā)投資公司（簡(jiǎn)稱“國(guó)投公司”）發(fā)來(lái)的通知，國(guó)投公司擬將其持有本公司的A股股票126936548股（占總股本4.9%）無(wú)償劃轉(zhuǎn)給中國(guó)海運(yùn)（集團(tuán)）總公司（簡(jiǎn)稱“中國(guó)海運(yùn)”）。無(wú)償劃轉(zhuǎn)后，國(guó)投公司持股比例從35.21%下降到30.31%，中國(guó)海運(yùn)持股比例則由零上升至4.9%。

接下來(lái)，6月17日，中國(guó)石油發(fā)布公告稱，中國(guó)石油集團(tuán)擬將其持有的中國(guó)石油6.24億股A股股份（占總股本的0.34%），無(wú)償劃轉(zhuǎn)給寶鋼集團(tuán)，其市值約為45億元。本次無(wú)償劃轉(zhuǎn)完成后，中國(guó)石油集團(tuán)在中國(guó)石油總股本中的持股比例，將由86.35%降至86.01%。中國(guó)石油的控股股東及實(shí)際控制人不變。

6月21日，武鋼股份發(fā)布公告稱，武鋼集團(tuán)將所持有的5億股武鋼股份（約占公司目前總股本的4.95%），無(wú)償劃轉(zhuǎn)給中國(guó)遠(yuǎn)洋運(yùn)輸（集團(tuán)）總公司，相關(guān)股票過(guò)戶已完成。武鋼集團(tuán)表示，此舉是為了深化雙方戰(zhàn)略合作，促進(jìn)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展。

央企之間頻現(xiàn)的交叉持股似乎成為國(guó)企改革試水的一種模式。有人對(duì)此表示贊賞，有人對(duì)此心存疑慮。交叉持股對(duì)于國(guó)企改革來(lái)說(shuō)究竟意味著什么？

所謂交叉持股，又稱相互持股或交互持股，交叉持股是指在不同的企業(yè)之間互相參股，以達(dá)到某種特殊目的的現(xiàn)象。交叉持股的主要特征是，甲持有乙的股權(quán)；乙持有丙的股權(quán)；丙又持有甲的股權(quán)……在牛市行情中，甲乙丙公司的資產(chǎn)都實(shí)現(xiàn)了增值，意味著它們所持有的別的公司股權(quán)也在升值，進(jìn)而又刺激自身股價(jià)上漲。

交叉持股最早源于20世紀(jì)50年代的日本，我國(guó)的交叉持股在此之前也存在，但是主要集中在金融領(lǐng)域。本輪交叉持股一般由地方政府和行業(yè)主管部門(mén)牽頭實(shí)施，無(wú)償劃轉(zhuǎn)的股權(quán)只是國(guó)有股權(quán)，國(guó)有股受讓方必須是國(guó)有獨(dú)資公司，股權(quán)的變動(dòng)對(duì)上市公司的持有者沒(méi)有損失。在流程上，股權(quán)無(wú)償劃撥只需得到國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)審批后實(shí)施，并不涉及要約收購(gòu)。

交叉持股有深意

三家涉及交叉持股的企業(yè)對(duì)于本輪交叉持股的作用各自做了不同的闡述。

中海集運(yùn)在公告中稱，劃轉(zhuǎn)股份旨在深化國(guó)有企業(yè)改革的總體部署和國(guó)務(wù)院國(guó)資委的有關(guān)工作安排，加強(qiáng)上下游企業(yè)間的戰(zhàn)略協(xié)同，有利于進(jìn)一步完善國(guó)資監(jiān)管體制機(jī)制，優(yōu)化國(guó)資布局結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)國(guó)有企業(yè)改革動(dòng)力和發(fā)展活力。

武鋼集團(tuán)官方微信“幸福武鋼”提到，交叉持股有助于打破央企之間原先封閉的產(chǎn)業(yè)鏈，根據(jù)產(chǎn)業(yè)上下游的關(guān)系重新布局和調(diào)整業(yè)務(wù)板塊，有助于公司之間實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)作和整合，從而有效化解產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題。

中國(guó)石油相關(guān)公告解釋說(shuō)，交叉持股的目的是為加強(qiáng)中國(guó)石油集團(tuán)與寶鋼集團(tuán)戰(zhàn)略合作，優(yōu)化公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。

對(duì)于中央企業(yè)這樣航母型的巨型企業(yè)來(lái)說(shuō)，交叉持股涉及的金額雖然不少，但是放在央企這樣超級(jí)體量的里面，交叉持股的份額與股本總額相比簡(jiǎn)直是天壤之別。上文提到的三家央企交叉持股的份額最多的都不足5%，最少的甚至不足0.5%，名義上說(shuō)是調(diào)整央企股權(quán)結(jié)構(gòu)，而實(shí)際上看，這種可能性微乎其微。

中國(guó)企業(yè)研究院首席研究員李錦告訴《國(guó)企管理》：“交叉持股從設(shè)計(jì)上是有考慮股權(quán)多元化，調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)方面的考慮，但是因?yàn)榻徊娉止傻姆蓊~很小，這不失為一種股權(quán)投資的形式，主要還是為了滿足企業(yè)上下游間產(chǎn)業(yè)鏈條的需要。參與交叉持股的企業(yè)之間都是有產(chǎn)業(yè)鏈條上的關(guān)系的。舉個(gè)例子說(shuō)，中國(guó)遠(yuǎn)洋集團(tuán)把股權(quán)給武鋼，武鋼持股中船重工，這樣就形成了產(chǎn)業(yè)鏈條的上下游，武鋼的鐵礦石運(yùn)輸需要中遠(yuǎn)集團(tuán)，武鋼生產(chǎn)的鋼鐵可以提供給中船重工生產(chǎn)船舶，中船重工造的船又可以給中遠(yuǎn)集團(tuán)跑運(yùn)輸用。這樣的上下游關(guān)系就導(dǎo)致了多家央企間交叉持股。將來(lái)為了滿足產(chǎn)業(yè)鏈條發(fā)展的需要，三家央企甚至是多家央企交叉持股的局面出現(xiàn)也并不為奇。由此可見(jiàn)，說(shuō)交叉持股可以改變央企股權(quán)結(jié)構(gòu)還為時(shí)尚早，目前看，交叉持股對(duì)于股權(quán)結(jié)構(gòu)上的改革起不了多大作用?！?/p>

中國(guó)企業(yè)改革與發(fā)展研究會(huì)副會(huì)長(zhǎng)周放生對(duì)此觀點(diǎn)表示認(rèn)同，他說(shuō)：“國(guó)企之間交叉持股幾乎不起作用，如果把一定的股權(quán)劃給社?；鹂赡軙?huì)起到一定的作用。因?yàn)樯绫；鸾槿肟梢云鸬焦蓹?quán)制衡和追求收益的作用?！?/p>

交叉持股更大的價(jià)值在于可以在企業(yè)之間形成技術(shù)、人事、銷(xiāo)售、創(chuàng)新方面策略聯(lián)盟和聯(lián)合協(xié)作優(yōu)勢(shì)。這種情形可以在上下游關(guān)聯(lián)企業(yè)之間，通過(guò)企業(yè)間交叉持股達(dá)到資金、供貨、銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)的合作；也可以發(fā)生在水平方向的，可以達(dá)到提升規(guī)模效率、提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力方面的作用。借助交叉持股可以有效地實(shí)現(xiàn)公司之間的業(yè)務(wù)協(xié)作和整合，實(shí)現(xiàn)真正的“你中有我，我中有你”的新格局。

此外，交叉持股通過(guò)互換股份，將風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)偝鋈?，比如煤炭行業(yè)持有電力行業(yè)股票，煤價(jià)跌，電力行業(yè)賺錢(qián)，得到一個(gè)對(duì)沖的作用。這樣的好處是企業(yè)不用真的多元化經(jīng)營(yíng)，因?yàn)槎嘣?jīng)營(yíng)需要的對(duì)企業(yè)的操控能力，對(duì)集團(tuán)內(nèi)企業(yè)的整合能力，對(duì)資金的要求能力是比較高的。通過(guò)交叉持有股份，不用進(jìn)入新的行業(yè)，讓專業(yè)的人來(lái)幫忙管理就能分享利潤(rùn)是交叉持股最明顯的好處。

有人認(rèn)為，央企試水交叉持股是為了下一步國(guó)企改革試點(diǎn)的國(guó)有資本投資運(yùn)營(yíng)公司做準(zhǔn)備。盡管目前只有誠(chéng)通集團(tuán)和中國(guó)國(guó)新兩家央企被確定為國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)公司試點(diǎn)企業(yè)，但中國(guó)遠(yuǎn)洋海運(yùn)集團(tuán)、五礦、武鋼、國(guó)家電投、中國(guó)船舶等多家央企均已形成投資運(yùn)營(yíng)公司的框架。據(jù)內(nèi)部人事透露，中國(guó)石油也有可能成為一家戰(zhàn)略控股公司，不再管理其上市及未上市實(shí)體公司的日常運(yùn)營(yíng)，新的控股公司將為上市及非上市實(shí)體做出資本和戰(zhàn)略決策。

國(guó)務(wù)院國(guó)資委未來(lái)會(huì)加快推進(jìn)國(guó)有資本投資公司試點(diǎn)，充分發(fā)揮國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)公司的功能，用市場(chǎng)化的方式推進(jìn)央企的兼并重組。由此可見(jiàn)，交叉持股或許真的會(huì)成為“管資本”改革的一步棋。

上海模式可借鑒

央企交叉持股在國(guó)務(wù)院國(guó)資委的統(tǒng)一部署下已經(jīng)開(kāi)始，對(duì)于地方國(guó)企來(lái)說(shuō)，改革的步伐走得更大，交叉持股也比央企做得更有創(chuàng)意。

在央企還沒(méi)有成立專門(mén)的國(guó)資流動(dòng)平臺(tái)的時(shí)候，上海市國(guó)資委就已經(jīng)作為第一個(gè)吃螃蟹的人，開(kāi)始了新的嘗試。上海市國(guó)資委的一個(gè)重要抓手是建立國(guó)資流動(dòng)平臺(tái)——上海國(guó)盛集團(tuán)和上海國(guó)際集團(tuán)，其定位是“兩主體一通道”即：國(guó)有資本運(yùn)作主體、國(guó)有企業(yè)持股主體和國(guó)有資產(chǎn)有進(jìn)有退的通道。國(guó)資委是平臺(tái)公司的出資人、授權(quán)方；平臺(tái)公司是持股企業(yè)的出資人，形成了“國(guó)資委管監(jiān)管、平臺(tái)管資本運(yùn)作、企業(yè)管經(jīng)營(yíng)”的格局。

以上海國(guó)際集團(tuán)完成的“上海國(guó)資運(yùn)營(yíng)第一單”為例，平臺(tái)承接了上海市國(guó)資委無(wú)償劃轉(zhuǎn)的錦江航運(yùn)48%的股權(quán)，將其全數(shù)轉(zhuǎn)讓給上港集團(tuán)。上海國(guó)際集團(tuán)副總裁傅帆介紹說(shuō)，這不是國(guó)企間傳統(tǒng)的行政劃撥股權(quán)，也非先入為主的“拉郎配”，而是全部走市場(chǎng)，是由錦江航運(yùn)和上海國(guó)際共同權(quán)衡比較選擇的受讓方。

傅帆介紹說(shuō)，錦江航運(yùn)轉(zhuǎn)讓給上港集團(tuán)，收益11.25億元，全部上繳財(cái)政，用于補(bǔ)充社保資金。上海國(guó)際集團(tuán)目前還持有上汽集團(tuán)3.03%的股權(quán)，分紅收益也全額上繳財(cái)政。

不僅如此，上海把交叉持股的范圍也作出了調(diào)整，允許民營(yíng)企業(yè)與國(guó)有企業(yè)之間交叉持股，并且初見(jiàn)成效。

飛樂(lè)音響1984年上市，有“改革開(kāi)放第一股”之稱。后經(jīng)業(yè)務(wù)剝離，主業(yè)只剩下亞明燈泡廠。該廠是生產(chǎn)出第一只國(guó)產(chǎn)燈泡的百年老廠，因不能適應(yīng)市場(chǎng)，一度陷入困境。

北京申安聯(lián)合有限公司介入該廠，公司第二大股東莊申安當(dāng)了該廠的總經(jīng)理。民企老板當(dāng)上國(guó)企總經(jīng)理，一時(shí)轟動(dòng)了上海灘。民營(yíng)企業(yè)入股后，那些不緊不慢的國(guó)企職工立馬變了樣，尤其是銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)，就算是中午休息吃飯的時(shí)候也在積極聯(lián)系業(yè)務(wù)。

對(duì)此，飛樂(lè)音響的大股東——上海儀電集團(tuán)亦是有意為之。重組前，儀電集團(tuán)董事長(zhǎng)王強(qiáng)在內(nèi)部會(huì)議上說(shuō)：“申安那幫人就像是狼，看到肉，就會(huì)撲上去吃掉。這次，一定要想辦法引入民營(yíng)機(jī)制，就是要‘引狼入室’。”

作為第一位民營(yíng)老板當(dāng)上國(guó)企總經(jīng)理的莊申安，他接手這家老國(guó)企后，重塑管理架構(gòu)，實(shí)施激勵(lì)政策，親自帶隊(duì)沖鋒陷陣打市場(chǎng)，將訂單響應(yīng)時(shí)間從45天縮短到一周甚至2到3天。民企進(jìn)入該公司一年下來(lái)，該公司就打了翻身仗，2015年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3.76億元，增長(zhǎng)482%。他們還收購(gòu)國(guó)際照明巨頭喜萬(wàn)年，成為全球第四大照明企業(yè)。

不可忽視的弊端

交叉持股縱有百般好處，也并不是完美的存在。交叉持股具有其特殊性，它對(duì)公司猶如一把“雙刃劍”，既可能促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展，也可能成為企業(yè)走向死亡的罪魁禍?zhǔn)住?/p>

首先，交叉持股導(dǎo)致虛增資本。上市公司交叉持股主要目的之一是虛增資本，公司憑借相互投資的交叉持股策略，在增資發(fā)行新股時(shí)，表面上提高了公司的資本規(guī)模，但實(shí)際上卻沒(méi)有任何實(shí)質(zhì)財(cái)產(chǎn)的增加。例如A和B兩家公司原有資本額各1億元，A和B決定各增資0.5億元，并以相互向?qū)Ψ酵顿Y0.5億元的方式達(dá)成，此時(shí)兩家公司在其賬目上各有0.5億元的新增資本，使賬面上資本額擴(kuò)大到1.5億元，但實(shí)際上A和B兩家公司的資本并沒(méi)有任何實(shí)質(zhì)性的增加。

資本虛增會(huì)使與公司進(jìn)行交易的其他經(jīng)濟(jì)主體產(chǎn)生錯(cuò)覺(jué)，并產(chǎn)生超過(guò)公司承受能力的交易，從而帶來(lái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

其次，交叉持股不利于資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。企業(yè)交叉持股如果大量關(guān)注的僅僅是股票價(jià)格上漲所帶來(lái)的投資收益，那么牛市的時(shí)候會(huì)鑄就股市泡沫，熊市的時(shí)候可能成為燙手山芋。特別對(duì)于上市公司而言，交叉持股帶來(lái)的二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)波動(dòng)對(duì)公司的盈虧產(chǎn)生極大的助推作用，繼而形成一系列的連鎖反應(yīng)。

中國(guó)人壽和中國(guó)平安就曾是交叉持股板塊中的大戶，2007年底，中國(guó)人壽和中國(guó)平安分別持有20家和23家上市公司股權(quán)，股票市值分別達(dá)到826.7億元和491億元，占滬深兩市上市公司交叉持股市值的“半壁江山”還多，按當(dāng)時(shí)的市值計(jì)算，浮動(dòng)盈利已超過(guò)2.5倍。

然而，2008年初，隨著股市大盤(pán)的“跌跌不休”，到當(dāng)年3月31日收盤(pán)時(shí)，中國(guó)人壽的持股賬面市值已跌至520多億元，累計(jì)跌幅接近37%；而中國(guó)平安持股市值跌了32%，縮水為330多億元，合計(jì)“蒸發(fā)”超過(guò)460億元。

不僅投資市值縮水，中國(guó)人壽和中國(guó)平安自身股價(jià)也跌去不少。那些持有這兩家公司股權(quán)的上市公司，如寶鋼股份、風(fēng)華高科、東方創(chuàng)業(yè)、弘業(yè)股份等，則成為眾多交叉持股上市公司中投資市值“縮水”最大的群體，均超過(guò)50%。

武鋼日前將部分國(guó)有股份無(wú)償劃轉(zhuǎn)給中國(guó)遠(yuǎn)洋運(yùn)輸（集團(tuán)）總公司，相關(guān)股票過(guò)戶已完成。

監(jiān)督權(quán)落空也是交叉持股可能會(huì)導(dǎo)致的一個(gè)問(wèn)題。比如A和B兩個(gè)公司交叉持股，A和B兩家公司在股東大會(huì)上作出與對(duì)方相關(guān)的業(yè)務(wù)表決時(shí)可能會(huì)有所顧慮，不敢動(dòng)用否決權(quán)，這會(huì)導(dǎo)致股東們投票和監(jiān)督機(jī)制落空，形成管理層內(nèi)部小范圍控制，損害小股東的利益。

公司之間的交叉持股還可能導(dǎo)致行業(yè)性壟斷問(wèn)題。特別是在具有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系的同行之間，交叉持股可能排擠其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、建立策略聯(lián)盟、強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但同時(shí)它也會(huì)造成壟斷聯(lián)合、牟取壟斷利潤(rùn)的行為。

針對(duì)交叉持股存在的一些弊端，國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心企業(yè)所副所長(zhǎng)張永偉說(shuō)：最好是由幾家機(jī)構(gòu)共同持股，如由不同國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)公司、社保基金、養(yǎng)老金管理公司等共同持股，這樣就可在需要保持國(guó)有控股情況下，通過(guò)國(guó)有持股機(jī)構(gòu)多元化來(lái)實(shí)現(xiàn)相互制衡，改進(jìn)公司治理?！?/p>

責(zé)任編輯/藍(lán)玉才