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    我國貨幣政策有效性與區(qū)域非對稱性的實證分析

    2016-10-21 19:04:21李帥
    大經(jīng)貿(mào) 2016年5期
    關(guān)鍵詞:貨幣政策有效性

    【摘 要】 貨幣政策的中介目標與最終目標的選擇、各種政策工具以及政策傳導機制共同構(gòu)成了一國的貨幣政策體系。研究貨幣政策的有效性以及區(qū)域非對稱性,可以為更好地制定與實施貨幣政策提供建議。文中在認同貨幣非中性的前提下,選取了我國東部、東北部、中部與西部四個區(qū)域的指標數(shù)據(jù)樣本,采用回歸模型、VAR模型、脈沖響應函數(shù)及方差分解,從實證的角度證明了貨幣政策在我國各區(qū)域是有效的,但是傳導渠道存在著差異:在東部地區(qū)同時依賴貨幣渠道與信貸渠道,但是對貨幣渠道更敏感;在中部與東北地區(qū)兩種渠道相當;而西部地區(qū)則是較多依賴信貸渠道。

    【關(guān)鍵詞】 貨幣政策 有效性 區(qū)域非對稱性 四個區(qū)域

    一、導論和文獻綜述

    貨幣當局以總量調(diào)控為主,結(jié)合經(jīng)濟整體運行情況,實施統(tǒng)一的貨幣政策。統(tǒng)一的貨幣政策要以各地區(qū)經(jīng)濟同質(zhì)性為前提的,如果區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展不均衡,統(tǒng)一的貨幣政策就會產(chǎn)生區(qū)域效應非對稱性問題。貨幣政策區(qū)域效應非對稱性會降低貨幣政策有效性,也將進一步拉大區(qū)域間經(jīng)濟發(fā)展的差距。

    近年來,以貨幣非中性論為基礎(chǔ)的關(guān)于貨幣政策有效性、區(qū)域差異性等話題引起了國內(nèi)外學者的廣泛關(guān)注與討論。在我國,貨幣體現(xiàn)出非中性的特征,即貨幣政策具有通過貨幣供應量、利率等變量影響物價、經(jīng)濟增長及實際產(chǎn)出的效應。

    (一)貨幣政策有效性

    M.Friedman和A.J.Schwartz(1971)研究表明貨幣供應量的變化會對短期產(chǎn)出造成影響。Friedman Milton(1967)認為貨幣政策可以而且確實能夠?qū)嶋H變量施以重要的影響。James Cover(1992)從貨幣供給和產(chǎn)出的過程出發(fā),研究發(fā)現(xiàn)負的貨幣供給沖擊會對產(chǎn)出帶來變動,但是正的貨幣供給的沖擊對產(chǎn)出并沒有影響。Garcia和Schaller(1995)表示貨幣政策在經(jīng)濟衰退時期比經(jīng)濟繁榮時期更有效。李斌(2001)通過分析中國貨幣政策實踐的特殊性,得出我國貨幣政策實施的效果十分顯著。黃先開、鄧述慧(2000)利用中國1980-1997年的季度數(shù)據(jù),實證了貨幣的非中性。趙昕東、陳飛和高鐵梅 (2002)利用GDP、CPI以及相關(guān)政策工具變量的季度數(shù)據(jù),建立了VAR模型證明了貨幣政策對宏觀經(jīng)濟具有明顯效果。王欣 (2003)基于我國1994-1997年及1998-2003年一季度這兩個時期的數(shù)據(jù),采用協(xié)整、格蘭杰因果檢驗以及方差分解等計量模型,對貨幣政策傳導效果進行了實證分析,結(jié)論表明貨幣渠道、信貸渠道都在我國發(fā)揮了一定的作用。文獻綜述表明,貨幣政策在不同經(jīng)濟體中大多是有效的。

    (二)區(qū)域非對稱性

    貨幣政策區(qū)域非對稱性的問題研究多集中于歐盟國家。Barran,Coudert和Mojon(1996)研究表明貨幣政策的效應因國家而異,因為各國貨幣傳導機制的整個框架不用。Gert Peersman(2004)強調(diào):實證數(shù)據(jù)證明了貨幣政策效應在歐洲各國的差異性。Ramswamy和Slok (1998)利用向量自回歸模型和脈沖響應函數(shù),研究了不同國家緊縮性貨幣政策對產(chǎn)出的影響,給出了實行差異化貨幣政策的建議。丁文麗(2005)運用協(xié)整與格蘭杰因果檢驗實證了我國各區(qū)域貨幣供應量對經(jīng)濟增長、物價水平等變量存在顯著影響。宋旺和鐘正生(2006)使用向量自回歸模型與脈沖響應函數(shù),發(fā)現(xiàn)貨幣供應量的效應在我國中東西部存在明顯差異。瞿紅艷(2011)分析了歐元區(qū)貨幣政策傳導實踐以及我國統(tǒng)一的貨幣政策,提出差異性貨幣政策的實施以及提高央行的獨立性的必要性。文獻綜述表明,貨幣政策在有效性基礎(chǔ)上,存在強度與時滯的非對稱性。

    二、實證分析

    (一)分析框架

    本文依據(jù)國務(wù)院發(fā)展研究中心在2005年提出的《“十一五”我國(大陸)區(qū)域劃分的具體設(shè)想)》,采用四分法將我國劃分為東、中、西、東北四個區(qū)域(如表1,并將按照此劃分方法,研究貨幣供應量效應的區(qū)域非對稱性。

    (二)數(shù)據(jù)及模型說明

    本文選取了1985-2009年四個區(qū)域中所有省(市)的國內(nèi)生產(chǎn)總值、固定資產(chǎn)投資總額、居民消費總額、金融機構(gòu)存款余額、貸款總額五個指標,將每個區(qū)域各個?。ㄊ校┑南鄳笜说闹颠M行加總,得到該區(qū)域的相應指標值進行統(tǒng)計分析。數(shù)據(jù)來源于國泰君安數(shù)據(jù)庫以及《地方統(tǒng)計年鑒》。指標中GDP代表產(chǎn)出水平,存款余額代表貨幣供應量M2,貸款余額代表量化的信貸渠道指標。

    在實證分析過程中,本文建立兩個模型。一個是回歸分析模型,采用各個區(qū)域的GDP、投資總額、貸款總額、金融機構(gòu)存款余額四個指標,分析由于自變量——貨幣供應量的變化引起的各因變量——產(chǎn)出水平、消費、投資的變化,旨在分析貨幣政策的有效性及是否存在差異性。另一個模型是基于時間序列的向量自回歸(VAR)、脈沖響應、方差分解模型,通過貨幣供應量與貸款總量對產(chǎn)出的沖擊,分析各個區(qū)域的貨幣政策傳導的渠道,旨在判斷各區(qū)域貨幣政策傳導機制的差異性。所有模型的數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析均采用stata軟件進行。

    (三)實證檢驗及結(jié)論

    1.回歸模型結(jié)果

    從表中數(shù)據(jù)我們發(fā)現(xiàn):每個區(qū)域的產(chǎn)出、投資、消費指標都與貨幣供應量M2存在著顯著的線性回歸關(guān)系,中介目標貨幣供應量對最終目標具有一定的影響,貨幣政策在我國各區(qū)域是有效的。

    2.單位根檢驗結(jié)果

    通過單位根分析結(jié)果,發(fā)現(xiàn)東部地區(qū)與東北地區(qū)各變量為二階平穩(wěn)數(shù)列,中部地區(qū)變量為一階平穩(wěn)數(shù)列,而西部地區(qū)各變量為三階平穩(wěn)數(shù)列。據(jù)此,各變量選取相應的差分階數(shù)后再進行VAR的脈沖響應與方差分解分析。

    3.脈沖響應與方差分解結(jié)果

    通過四個地區(qū)各自的脈沖響應結(jié)果我們發(fā)現(xiàn):東部地區(qū)的產(chǎn)出水平對貨幣供應量的響應程度在第一期即達到了峰值,并且方差分解顯示明顯受到貨幣供應量的影響(約20%),而依賴信貸渠道的程度很低(約4%);東北地區(qū)產(chǎn)出對信貸渠道的響應較先,但后續(xù)發(fā)展兩者影響基本一致(都約為10%);中部地區(qū)的反應與東北地區(qū)基本一致,影響程度也相當;西部地區(qū)的產(chǎn)出水平明顯受信貸影響的程度深。從分析中,我們可以發(fā)現(xiàn),四個地區(qū)的差異是漸進式的,從東部的貨幣渠道為逐漸進到西部的信貸渠道為主,同時也說明貨幣政策在傳導機制上存在著區(qū)域非對稱性。

    4.實證結(jié)論

    從計量分析角度看,貨幣政策在我國各區(qū)域均是有效地,但是貨幣政策傳導的渠道存在區(qū)域非對稱性效應。在東部地區(qū),傳導基本是“雙管齊下”,既通過信貸渠道,又通過貨幣渠道,但貨幣渠道更加明顯;東北與中部地區(qū),兩種傳導渠道沒有顯著差異;而西部地區(qū)對信貸渠道更加敏感。

    三、原因分析及建議

    (一)原因分析

    1.產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)差異。在我國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中,各區(qū)域都以第二產(chǎn)業(yè)為主。但中、西部地區(qū)的第一產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢較大,第一產(chǎn)業(yè)的資本密集度較大,所以第一產(chǎn)業(yè)集中度高的地區(qū)受到貨幣供應量的影響較小。同時,東部地區(qū)第三產(chǎn)業(yè)所占比重大,居民普遍收入水平較高,消費投資能力強,貨幣流通速度快,使貨幣政策較多依靠貨幣供應量傳播。

    2.區(qū)域金融差異存在。貨幣政策一般要通過金融市場、金融機構(gòu)傳導到企業(yè)、居民等微觀經(jīng)濟主體,并通過影響微觀主體的行為來影響產(chǎn)出水平等實際變量。由于四個區(qū)域的金融結(jié)構(gòu)和金融市場的發(fā)展水平存在差異,會影響貨幣政策傳導機制的環(huán)節(jié),從而造成傳導渠道的區(qū)域非對稱性。例如,東部地區(qū)金融機構(gòu)較集中,能夠為企業(yè)等微觀主體提供多樣的融資工具,而西部地區(qū)主要依賴于貸款渠道。

    3.經(jīng)濟發(fā)展水平差異。各區(qū)域的經(jīng)濟發(fā)展水平不均衡是我國一直存在的問題。經(jīng)濟發(fā)展水平不均衡直接影響了居民的收入,從而影響了消費能力。通常認為,東部地區(qū)人均收入水平偏高,消費能力強,資金流動速度快,信用違約較低,資金使用效率高。這也解釋了為什么在東部地區(qū)貨幣傳導渠道是雙渠道的。

    (二)政策建議

    1.根據(jù)區(qū)域特征選擇貨幣政策的中介目標。由于區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展不均衡的現(xiàn)象不是短期可以改變的,所以我們可以根據(jù)區(qū)域特征選擇不同的貨幣政策中介目標,更好地觀測地方的貨幣政策執(zhí)行的程度和了解貨幣政策的運行情況。例如,東部地區(qū)可以設(shè)定貨幣供應量為中介目標,西部地區(qū)可以設(shè)定利率為中介目標。

    2.加快西部地區(qū)金融市場的發(fā)展水平,提高資金運營效率。中西部地區(qū)的金融機構(gòu)和金融市場的發(fā)展水平還欠發(fā)達,需要中國人民銀行根據(jù)實際情況,適當增加對中西部商業(yè)銀行的再貸款支持,支持中西部地區(qū)金融市場的發(fā)展.

    【參考文獻】

    [1] 何林,呂紅娟,何煉成.貨幣供應量作為貨幣政策中介目標的有效性——基于我國1999—2009年數(shù)據(jù)的實證分析[J].經(jīng)濟與管理研究,2010(9).

    [2] 丁文麗.轉(zhuǎn)軌時期中國貨幣政策效力的區(qū)域差異研究[M].中國社會科學出版社,2005.

    [3] 陳飛,趙昕東,高鐵梅.我國國幣政策工具變量效應的實證分析[J].數(shù)量經(jīng)濟技術(shù)經(jīng)濟研究,2002(7).

    [4] 黃先開,鄧述慧.貨幣政策中性與非對稱性的實證研究[J].管理科學學報,2000(6-3-2).

    [5] 李斌.中國貨幣政策有效性的實證研究[J].金融研究,2001(7).

    [6] 瞿紅艷.統(tǒng)一貨幣政策與區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的不均衡性--歐元區(qū)的實踐及其對我國的啟示.經(jīng)濟體制改革,2011(3).

    [7] 宋旺,鐘正生.我國貨幣政策區(qū)域效應的存在性及原因——基于最優(yōu)貨幣區(qū)理論的分.經(jīng)濟研究,2006(3).

    [8] Gert Peersman. The Transmission of Monetary Policy in the Euro Area: Are the Effects Different Across Countries? Oxdord Bulletin Of Economics And Statistics, 66, 3 (2004) 0305-9049.

    [9] James Cover. Asymmetric Effects of Positive and Negative Money-Supply Shocks[J]. The Quarterly Journal of Economics,1992,11,107(4):1261-1282.

    [10] Milton Friedman, Anna Jacobson Schwartz. A Monetary History Of The United State 1867-1960,1971.

    [11] Milton Friedman. The Role of Monetary Policy. The American Economic Review Volume LVⅢ, March 1968.

    作者簡介:李帥(1989--),男,中南財經(jīng)政法大學金融學院碩士研究生,研究方向:金融風險管理。

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