當前中國壽險業(yè)的短期影響因素評析

石曉軍+茹夢怡

摘要：影響當前中國壽險業(yè)的8個短期因素：銀行面臨的信用風險不會通過不良貸款證券化傳導至保險；壽險公司的估值方法轉(zhuǎn)變會產(chǎn)生負面影響；代理人問題不會有重大影響；新型健康險不是風險而是開啟新的機會之窗；重大疾病險利潤計算需要精細化；償二代的實施不會帶來負面影響；短期利潤將下滑；零利率環(huán)境的可能性小。中國壽險業(yè)發(fā)展的6大中長期動力：健康產(chǎn)業(yè)化；技術(shù)進步帶來的精算進步；政策紅利；有效需求潛力大；消費者保護的長期效果以及互聯(lián)網(wǎng)帶來的新機會。

關(guān)鍵詞：壽險；金融；產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟

中圖分類號：F842文獻標識碼：A文章編號：1009-5381（2016）04-0060-04

目前，國際上對中國的保險業(yè)，特別是對中國的壽險業(yè)頻頻發(fā)聲，有一種唱空的調(diào)調(diào)。當然，其中也有一些真知灼見，給中國的壽險業(yè)提出了警醒，但沒有看到這個行業(yè)的大方向，沒有看到市場中積蓄的推動整個行業(yè)蓬勃發(fā)展的新動力。本文先對國外相關(guān)機構(gòu)流行的8個觀點進行分析，再討論了我們認為的中國壽險行業(yè)真正的大趨勢。

國外相關(guān)機構(gòu)的第一觀點認為，銀行的風險會通過不良貸款證券化轉(zhuǎn)移至保險。這樣認為主要基于以下幾個原因。第一，保監(jiān)會2013年進一步放開了險資投資非標資產(chǎn)（包括ABS）的比例限制；第二，中國保監(jiān)會2015年2月發(fā)布的“風險導向的償付能力監(jiān)管體系”減少了保險公司投資ABS的最低資本要求；第三，政府在2016年1月宣布開展銀行NPS ABS試點。這些監(jiān)管舉措表明中國政府有意鼓勵保險公司購買不良貸款證券化產(chǎn)品，將銀行壞賬風險轉(zhuǎn)移至保險公司，從而保護存款人的利益，維護金融市場穩(wěn)定。

其實這是多余的擔憂。第一，保監(jiān)會在2012年規(guī)范保險公司投資金融產(chǎn)品的文件中已經(jīng)表明：保險公司投資信貸資產(chǎn)支持證券，入池基礎(chǔ)資產(chǎn)限于銀行五級分類為正常類和關(guān)注類的貸款。而次級、可疑、損失類貸款的證券化產(chǎn)品是不允許保險資金進入的。第二，從歷史經(jīng)驗和中國的實際情況來看，債轉(zhuǎn)股的方式可能是有序推進銀行不良資產(chǎn)處理的一個最終選項。

國外相關(guān)機構(gòu)的第二個觀點認為：未來的12個月，投資者可能會忽視中國壽險公司內(nèi)含價值（EV）計算，而會選擇PB的估值方法。由P/EV轉(zhuǎn)向P/B會使得壽險公司的估值下滑40%。在市場利率大幅下行、投資收益率下降的環(huán)境中，現(xiàn)在5.5%的內(nèi)含報酬率假設(shè)已經(jīng)不適用中國的保險企業(yè)。這個觀點很有參考價值，因為在任何一個利率下行時段，壽險首先都會面臨挑戰(zhàn)。

保險股上市公司已經(jīng)重視這個問題?，F(xiàn)在上市保險公司已經(jīng)開始著手調(diào)整收益率假設(shè)，調(diào)整幅度不大，在25-50bp的區(qū)間。盡管這樣，壽險公司也需要為此補提大量準備金，這導致一季度中國壽險行業(yè)凈利潤大幅下降。保監(jiān)會披露，2016年第一季度壽險行業(yè)凈利潤降幅達72%。有相關(guān)市場研究指出，收益率假設(shè)下降1bp，國壽、平安、太保、新華大約需要補提準備金104億、67億、40億、26億，這會造成壽險行業(yè)凈利率全面下滑。

國外相關(guān)機構(gòu)的第三個觀點認為：壽險代理人高速增長會帶來難以預計的不良后果。一是保險人為提高代理人留存率，會增加高預定利率產(chǎn)品銷售。二是個人代理人增長會導致銷售誤導增加，這可能使得監(jiān)管反向趨嚴。三是銷售誤導的提升會損害壽險行業(yè)聲譽。

我們認為，這個觀點不免有些矯枉過正，夸大了風險而忽視收益。事實上，壽險代理人的管理一直困擾著中國保險業(yè)。監(jiān)管部門和保險機構(gòu)都在加強隊伍管理。這是一個長期現(xiàn)象，在可預見的期間難以對整個壽險行業(yè)產(chǎn)生預期的不良影響。與匯豐的觀點相反，我們認為短期來說，留存保單主要依靠投資收益創(chuàng)造利潤。但長期來看，保險公司新業(yè)務的核心競爭力還是在于長期低成本的保費收入。特別是在低利率環(huán)境下，加強產(chǎn)品設(shè)計，增加新單的死差益，發(fā)展保障型業(yè)務才是壽險公司的轉(zhuǎn)型方向，才能彌補投資收入下滑的損失。發(fā)展個人代理人、對接投保人的個性化需求是加強保障型業(yè)務的必然要求。無論是過去還是現(xiàn)在，個人代理人對壽險行業(yè)的貢獻都要大于其負面影響，相信未來這一趨勢仍可延續(xù)。

國外相關(guān)機構(gòu)的第四個觀點認為：新的稅優(yōu)型健康險產(chǎn)品利潤低風險大。原因在于雖然政府給予投保人稅收優(yōu)惠，但也通過對保險公司承保和理賠條款的多重限制來壓縮公司利潤，而且政府不對保險公司的超額賠付兜底。

我們認為這個觀點過于短視，應從更長遠和深入的角度探究。一方面，健康險新政對保險人來說確實吸引力有限。2016年5月，國務院提出開展健康保險個人所得稅優(yōu)惠試點，個人額度為2400元/年，稅優(yōu)政策可能形成強大的市場需求。但隨后保險會發(fā)布的實施細節(jié)要求稅優(yōu)醫(yī)療保險的保險金額不得低于20萬；投保人可帶病投保、并自動續(xù)保；投保人自付率不超過10%，保險人賠付率不得低于80%。這一系列苛刻條件使得保險公司不能通過個人稅優(yōu)型健康保險的龐大市場獲得額外收益，反而，因為不得拒保，保險人承擔了巨大的道德風險。另一方面，我們也可以從中看出積極的一面?，F(xiàn)階段政府對健康養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的關(guān)注顯而易見，對健康保險的鼓勵和支持也初見端倪。有極大可能，這只是政府探索健康保險稅優(yōu)的第一步，在此基礎(chǔ)上，擁有更大刺激力度的政策很可能出臺。健康險是保險產(chǎn)業(yè)鏈的新藍海，可以為行業(yè)的持續(xù)增長提供新動力。

發(fā)展觀察石曉軍，茹夢怡：當前中國壽險業(yè)的短期影響因素評析國外相關(guān)機構(gòu)的第五個觀點認為：占新業(yè)務價值比重60%的重大疾病保險產(chǎn)品公布的利潤是錯的。他們認為中國的保險公司不可能精確估算發(fā)病率，原因有三。一是中國缺乏歷史的經(jīng)驗數(shù)據(jù)；二是由于污染、城市化、食品安全等原因，即使有經(jīng)驗數(shù)據(jù)也難以測算現(xiàn)在的發(fā)病率；三是中國壽險公司不注重體檢，通過問卷很難獲知客戶真實的身體情況；四是因為檢測技術(shù)的原因，經(jīng)驗數(shù)據(jù)與真實數(shù)據(jù)之間存在差異。這個觀點給中國壽險業(yè)提出了一些急需解決的問題，但我們認為這僅是一個暫時的因素，它對中國壽險業(yè)的后續(xù)發(fā)展的長期估值并不存在因果關(guān)系。

準確測算利潤確實是重疾保險現(xiàn)在面臨的核心問題之一。重疾險在中國發(fā)展時間較短，雖然近年增長迅速，但是業(yè)務風險難以準確預測。除了上述原因，還有兩點需要注意。第一，重疾險產(chǎn)品定價技術(shù)的發(fā)展沒有跟上業(yè)務發(fā)展的步伐。第二，中國壽險重疾險保單主要依靠個險渠道銷售，個人代理人在社會關(guān)系和傭金利益的作用下，容易與投保人共同隱瞞真實健康狀況。實際上，這個現(xiàn)象和中國壽險業(yè)的后續(xù)發(fā)展的長期估值沒有直接的因果關(guān)系。人類歷史上，每一個產(chǎn)業(yè)都是從無到有、從小到大、從不完善到完善。從歐美壽險發(fā)展之初到現(xiàn)在，保險數(shù)據(jù)也是從無到有、社會環(huán)境也幾經(jīng)巨變。盡管如此，在社會生產(chǎn)力發(fā)展、人類需求層次提升的前提上，保險仍然滲透到了歐美社會的方方面面。預計中國的重疾險也會是這樣。

國外相關(guān)機構(gòu)的第六個觀點認為：C-ROSS發(fā)布后，中國保險公司的償付能力對信用環(huán)境更加敏感。一方面，中國市場信用利差風險正在加緊，導致可供出售債務工具貶值，保險公司的賬面價值和償付能力下降。另一方面，償二代加入了信用風險最低資本要求。信用風險增加，不僅公司的可用資金會減少，最低資本要求也會增加。這個觀點很明確指出了新的經(jīng)濟和政策環(huán)境下，壽險行業(yè)面臨的風險。但是，這個觀點過于悲觀。

事實是，現(xiàn)在已經(jīng)有部分保險公司陸續(xù)披露了今年一季度償二代標準的償付能力充足率。雖然現(xiàn)在利率環(huán)境比較嚴峻，但總體來說，大型上市壽險公司償付能力仍然較為充足，中國人壽的償付能力超過了300%。這也在一定程度上顯示了中國上市保險企業(yè)充足的資金實力和風險控制能力。

國外相關(guān)機構(gòu)的第七個觀點認為：中國壽險企業(yè)市場一致盈利預測不真實。彭博社預測，2016年，中國壽險公司收入會減少1%，但國外相關(guān)機構(gòu)認為壽險公司收入會減少22%。原因有四點，一是2015年保險公司已實現(xiàn)收入基數(shù)高；二是2016年可實現(xiàn)收入減少；三是如果股市仍保持現(xiàn)狀，險企的權(quán)益損失增大；四是投資收益減少；五是在國債750日平均收益率持續(xù)下降的背景下，壽險準備金要求會提高?；谌ツ甑母呋鶖?shù)和今年嚴峻的市場環(huán)境，這個觀點盡管比較嚴峻和悲觀，但2016年壽險業(yè)利潤下降的趨勢卻是難以改變的。

很多機構(gòu)其實早已預測到壽險行業(yè)今年利潤將下降?，F(xiàn)在四大上市壽險公司一季報披露的信息也證明了壽險公司今年面臨的形勢嚴峻。特別是投資收益率和補提準備金的影響下，公司利潤減少。但值得一提的是，除了新華保險以外，A股上市壽險公司的營業(yè)收入并沒有減少，依舊保持強勁增長。中國人壽一季度營業(yè)收入在高基數(shù)基礎(chǔ)上同比增長14.2%、中國太保和平安的營業(yè)收入都有了13%和19%的增長。這說明，壽險公司的利潤下降，主要是受外生因素影響頗大的非保險業(yè)務所致，內(nèi)生的保險業(yè)務仍舊可觀。這也給予我們壽險業(yè)元氣恢復的信心，在外部利率環(huán)境穩(wěn)定之后。

國外相關(guān)機構(gòu)的第八個觀點認為：市場上有人認為中國將處于零利率環(huán)境，保險業(yè)面臨不可避免的尾部風險。低利率環(huán)境中，一方面壽險公司會出現(xiàn)利差損，因為前期售賣的高于預定利率產(chǎn)品和資產(chǎn)負債期限不匹配；另一方面是低利率會影響投資收益率并提升準備金。對于零利率環(huán)境導致的壽險業(yè)面臨的后果，我們是認同的，但零利率這個前提在中國出現(xiàn)的可能性極小，因此，這個觀點的實際意義不大。

利率在經(jīng)歷前期下行區(qū)間過后，暫沒有繼續(xù)大跌的態(tài)勢。一方面，隨著經(jīng)濟企穩(wěn)，央行現(xiàn)在主要通過逆回購、中期信貸便利（MLF）和抵押補充貸款（PSL）補充流動性；另一方面，美聯(lián)儲下半年加息預期導致人民幣匯率承壓。這兩者共同導致中短期央行降準可能性較小，降息可能性更小。

總體來說，2016年中國壽險的大環(huán)境確實比較艱巨，尤其是利率下行導致的補提準備金風險、牛市結(jié)束導致的投資風險以及金融資產(chǎn)貶值風險等。但是國外相關(guān)機構(gòu)忽視了很多中國壽險業(yè)發(fā)展的主推動力，忽視了整個行業(yè)向好的大趨勢，卻過分強調(diào)特定時間段行業(yè)大方向的短暫回調(diào)。

第一，健康、養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)為壽險可持續(xù)發(fā)展增添動力。政策方面，2014年國務院頒布的保險業(yè)“國十條”以及此后各部位聯(lián)合推動的健康、養(yǎng)老保險新政都利好大健康、養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)。經(jīng)濟方面，人均GDP和人均收入的增長，國民消費需求的層次提升，對健康、養(yǎng)老服務提出更多要求。社會方面，中國正式進入老齡化社會，老齡化進一步加速毫無疑問帶來健康、養(yǎng)老保險的需求。環(huán)境方面，中國作為快速發(fā)展的新興經(jīng)濟體面臨著環(huán)境惡化的威脅，居民對健康的擔憂加劇，健康保險更有市場。

現(xiàn)在，上市壽險企業(yè)也在大力打造大健康、大養(yǎng)老生態(tài)圈。中國人壽的大健康產(chǎn)業(yè)規(guī)劃有力、發(fā)展有序。2016年5月，國壽首次發(fā)布一款萬能險形式的個人稅優(yōu)健康險，同時國壽通過收購醫(yī)院、與醫(yī)療機構(gòu)戰(zhàn)略合作、入股等方式布局大醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)。太保旗下的長江養(yǎng)老、太保安聯(lián)、養(yǎng)老投資等機構(gòu)也充分顯示了中國大型險企對新興業(yè)務的敏感度?？傊?，健康、養(yǎng)老新藍海是推動中國壽險發(fā)展的新動力。

第二，技術(shù)進步為行業(yè)持續(xù)發(fā)展提供精算保障。一方面，計算機和醫(yī)療技術(shù)日新月異，壽險公司進入可穿戴設(shè)備、人體植入式設(shè)備領(lǐng)域。力求精確跟蹤投保人的健康狀況，防范道德風險。另一方面，在大數(shù)據(jù)和云技術(shù)的發(fā)展背景下，壽險數(shù)據(jù)的采集和精算技術(shù)更加成熟，利好壽險產(chǎn)品估值和盈利管理。

第三，政策的支持為行業(yè)發(fā)展提供助力。“國十條”從國家意志層面助力保險，隨后，以保監(jiān)會為主的各大部委將國務院的“國十條”落實到具體政策上。政策利好趨勢料將延續(xù)，利好壽險，尤其是保障型產(chǎn)品和健康醫(yī)療保險產(chǎn)品的發(fā)展。[1]

第四，經(jīng)濟和居民收入的增長為行業(yè)發(fā)展創(chuàng)造有效需求。雖然我國經(jīng)濟增長進入“新常態(tài)”，但政府預料GDP增速仍將保持7%左右，人均收入不斷增長。收入增長帶來消費升級和理念升級，保險作為服務業(yè)的重要組成部份將會受益。

第五，消費者保護政策的完善為行業(yè)長期發(fā)展提供聲譽基礎(chǔ)。一直以來，受限于從業(yè)人員素質(zhì)不高、銷售誤導、理賠難度大，壽險行業(yè)聲譽不佳。保監(jiān)會近年高度關(guān)注消費者保護。一是成立了專門的保險消費者保護局，二是建立消費者教育網(wǎng)站，三是強化了保險公司信息披露，四是高度重視消費者投訴的處理，定期開展險企信訪系統(tǒng)檢查工作。這些舉措有望逐步增強壽險行業(yè)的聲譽。一方面可以減輕消費者對壽險產(chǎn)品的疑慮，另一方面也可以吸引人才加入壽險業(yè)，利好壽險長期發(fā)展。[2]

第六，互聯(lián)網(wǎng)保險為壽險行業(yè)提供渠道保障?；ヂ?lián)網(wǎng)保險發(fā)展迅速，為壽險業(yè)開拓了新的渠道，成為帶動行業(yè)發(fā)展的新增長點?；ヂ?lián)網(wǎng)保險一是為線下投保人提供了便捷的投保方式，二是增強了壽險公司的渠道議價能力。隨著90后群體經(jīng)濟實力增強，政府對互聯(lián)網(wǎng)保險的規(guī)范，互聯(lián)網(wǎng)保險行業(yè)的秩序和發(fā)展規(guī)模都值得期待。

上市壽險公司新公布的一季報顯示，大型壽險企業(yè)的業(yè)務發(fā)展依然樂觀，業(yè)務發(fā)展迅速，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。上市險企一季度的利潤降幅較大，普遍在50%左右，主要源于在高基數(shù)前提下，市場由牛轉(zhuǎn)熊導致的投資和財務數(shù)據(jù)變化。總之，中國壽險行業(yè)的大趨勢向好，短期業(yè)績偏離不會影響行業(yè)長期方向。

參考文獻：

[1]石曉軍.我國保險業(yè)“十三五”規(guī)劃面臨的新常態(tài)及若干政策思考[J].中共貴州省委黨校學報，2015（5）.

[2]石曉軍，魏麗，閆竹. 我國保險消費者權(quán)益保護面臨的新常態(tài)與對策思考[J].保險理論與實踐，2016（3）.

責任編輯：李祖杰