國投電力增發(fā)案：我為什么投反對票

雪球財經(jīng)

編者按：

近期市場持續(xù)調(diào)整，跌破定增價的股票層出不窮，這其中，包括國投電力。2015年12月29日，公司的一紙公告猶如春日驚雷，刺激了市場各方人士的神經(jīng)。根據(jù)公司公告，其定增的發(fā)行價格將由不低于11.44元/股調(diào)整為不低于7.95元/股。

針對公司本次增發(fā)的方案，不少投資者均提出了反對票。近期有雪球網(wǎng)友發(fā)文，從炒股角度、投資角度以及兼具投資炒股的角度，全方面提出了其對國投增發(fā)案投反對票的幾大理由。公司股票自復牌之日起，股價就一直處于下行的軌道中，目前股價僅為6.95元/股，萎靡不振的股價走勢背后似有某種因果關系。為此，本文整理球友文章如下，以饗讀者。

最近幾天，由于國投電力（600886）的股價低于預計增發(fā)價格，有些投資者動搖了，以為讓大股東以7.95元/股買入，可以期盼大股東想些提振股價的措施。事實證明，這種想法太簡單了。

從炒股的角度看

筆者認為，單純從炒股角度看，股價由股票的供應量和對該股票的需求資金之間的力量對比決定：如果增發(fā)通過，股票供應加大，市場資金被國投公司抽走建電廠了。市場股票數(shù)量增加，資金總量減少。供應增加、需求減少，股價會怎么走，顯而易見；而如果增發(fā)被否決，股票供應量不變。如果這些人愿意鎖定一到三年在7.95元認購，也完全可能直接到市場來買入更便宜的、不用鎖定的籌碼。他們?nèi)糍I入，會推高股價，對炒股者有利。即便他們不買入，股價也不過是沿原有趨勢行走而已。

所以，如果你是一個炒家，應該對增發(fā)方案投反對票。并且，由于國投股東數(shù)量極其分散，大股東又必須回避表決。所以，這次小散們?nèi)敉斗磳ζ?，是完全可能否決這個提案的；還有一個理由，在中國，有這樣一種人，沒事兒就大談中國需要民主，等選票真給他，又作高深狀，說然而并沒有什么用。這里提醒一句：你有權(quán)放棄，但請勿陰森森地來這里丟幾句“然并卵”什么的，挖苦打擊行使權(quán)利的其他股東。筆者覺得，這樣做，會被拉黑的。

從投資的角度看

繼續(xù)從投資的角度說，那就要看估值了。國投電力的價值，可以大體看作三部分組成：水電、火電及其他。先看看水電，主要是雅礱江水電的52%（其余48%由川投持有）、云南大朝山水電的50%和甘肅小三峽水電的60%。三者加起來2015年售電740億度。

在這里，我們不講高深的理論，直接按照最粗暴簡單的方式進行毛估：長江電力年售電1050億度電，且售電價格比國投所轄水電售價低。所以，水電這塊，國投下轄水電價值，至少應該大于長江電力市值的70%（740/1050），長江電力當前市值2080億，那么國投水電部分，價值應不低于1400億。

此外，國投按控股比例分攤，剛好占比全部所轄水電的52%，所以，水電這塊，可以簡單看成1400*52%=730億。同時，筆者也用過其他估值模式，大體差異不大。

特別提醒：考慮到水電公司的資產(chǎn)實際可用百年以上，但報表里一般按照30N50年計提折舊。即便是資產(chǎn)真的損毀重建重購，主要的移民搬遷、道路及配套建設等都不需要再花錢，所以，“折舊”費用中的絕大部分實際是隱藏的真金白銀，水電公司真實的現(xiàn)金利潤，是遠大于報表利潤的。

事實上，雅礱江中上游還有兩百多億的在建工程、以及總計約1500萬千瓦的開發(fā)權(quán)（當前雅礱江已經(jīng)投產(chǎn)1455萬千瓦），這個比長江電力等大股東修好電站加價賣給股份公司要有優(yōu)勢得多。這么說的話，也算是個搭頭吧。

火電部分，裝機容量約800萬千瓦，2015年售電360億度，約等于上海電力的售電量，但售電價格低于上海電力。上海電力目前市值230億，筆者粗暴地打個對折去零，按照100億算。或者按照目前火電的造價，大約每千瓦0.4萬-0.5萬元算，大約300400億重置成本，國投占一半以上權(quán)益，怎么折也超過100億。至于幾十萬千瓦的新能源部分，白送；還有財務公司，運輸公司啥的，白送。

綜上所述，國投公司的價值至少不低于730+100=830億，即每股不低于830/67.86=12.2元。

綜合投資和炒股的角度看

按照國投公司提出來的增發(fā)方案，接受增發(fā)的（大股東等人）拿出90億，認購11.32億新股，占新公司11.32/（11.32+67.86）=14.3%的股份，全體老股東占有的資產(chǎn)價值，從830億以上減少為（830+90）*（1-14.3%=788億，即新股東一把從老股東腰包里掏走超過40億；投反對票，用調(diào)侃的語氣來說，可以幫助遏制貧富差距。

同時，國投增發(fā)募集資金，主要是投向新的火電項目。那么這里有兩個判斷，如果火電值得投，則前面算的現(xiàn)有火電價值還應該增加，增發(fā)價導致的老股東割肉更多；反之，如果火電不值得投，那么完全沒有必要增發(fā)。更何況，國投公司根本不缺錢，銀行授信還有1500億額度沒有使用，如果要用90億資金，分分鐘就可以貸到款或者發(fā)債券。近日，許多上市公司發(fā)債的利率已經(jīng)低至3%左右，這時候賣股權(quán)籌資，完全是崽賣爺田的敗家子行為。

所以，無論從投資還是炒股的角度看，對增發(fā)方案的否決都是只有收益沒有損害的。反之，增發(fā)方案的通過，對投資者和炒股者都是有害無益的。不會投的，不要怕，到時候，會有《手把手一起投反對票》教程的。

綜上，既然如此，咱們就認真把自己當做公司老板，說一次不。即便白說了，情況也不會更糟，反正市場已經(jīng)當做增發(fā)消化了。如果居然否決了，不僅捍衛(wèi)了自己的錢包，也給市場一個意外，以后還可以拿出來炫耀一把：我當時就說了不同意。

最后，說句題外話，國投電力要投的火電，其實沒市場想的那么悲傷，基本都是電價高企的區(qū)域。價格反映供求狀態(tài)，電價高企是可以作為電力供應有沒有過剩的證據(jù)的。如天津北疆項目、廣西欽州項目、福建湄洲灣項目，都是國投要投的新火電，看看這幾個地區(qū)的上網(wǎng)均價，或許你就知道為什么了。（作者ID：唐朝）