幸存者偏差與尋找偉大的公司

周展宏

周末，一位好朋友來訪，他原來在騰訊公司工作，現(xiàn)在是一位創(chuàng)業(yè)者。如果當年他不從騰訊出來創(chuàng)業(yè)的話，現(xiàn)在也是一個“準億萬富翁”了，因為他擁有的騰訊股票期權(quán)如果持有到今天，從他賣的價格又漲了約50倍。不過，我們都理性地表示，像騰訊這樣的公司非常罕見，絕大部分公司并不能給投資者持續(xù)如此長時間、豐厚的投資回報，因此，也不能簡單地說當年出來創(chuàng)業(yè)就錯了。

騰訊（0700.HK）2004年在香港上市，發(fā)行價為3.7港元每股，不考慮現(xiàn)金分紅的情況，截至8月22日收盤，股價漲了約290倍，在它上市的13個自然年度里，只有兩年是讓投資者賠錢的，在147個交易月里，只有53個月是讓投資者賠錢的。騰訊的傳奇成就了一家南非企業(yè)MIH集團，后者正是騰訊最大的股東。錯過騰訊的可不僅僅只有我朋友這種騰訊的前員工，最近“小超人”李澤楷投資騰訊的往事又被媒體翻出來了：1999年李澤楷曾給騰訊投過220萬美元，占其兩成股權(quán)，但不到兩年，就以1260萬美元轉(zhuǎn)手賣給了MIH，如果“小超人”將他的股份持有到今天，其價值就接近4000億港元，憑借這筆投資，“小超人”將杠杠地超越“老超人”。著名的風險投資基金IDG也是騰訊的早期投資人之一，但是在騰訊上市之前也早早地退出了這筆投資。更有甚者，騰訊公司創(chuàng)始人、CEO馬化騰在公司上市后每年都在減持公司的股份，現(xiàn)在他本人在公司的股份也只有9.1%，從某種程度上講，馬總也錯過了不少騰訊本可以給他帶去的財富。

然而，正如一開始我和朋友所認為的，無論是“小超人”，還是IDG和馬化騰，他們的行為其實是理性的。我們事前無法知道騰訊會變成如此偉大的公司，而且今天我們也不能預(yù)測騰訊還將偉大多久，相信我，那些告訴你他早就預(yù)測到了騰訊將會如今天般偉大的人基本上是騙子。至于那些傳說中賺了成百上千倍的投資，與其說是投資眼光還不如說是幸存者偏差，在極其稀少的成功案例的背后，其實是不計其數(shù)失敗的案例和平凡的故事。風險投資最喜歡講他們賺了幾百倍上千倍的投資案例，卻很少披露失敗的案例。

幸存者偏差又可以稱為“沉默的證據(jù)”，或者有點恐怖的提法是“死人不說話”。古羅馬思想家西塞羅曾講了下面這個故事：有人把一幅畫給一個無神論者看，畫上畫著一群正在祈禱的拜神者，他們在隨后的沉船事故中幸存下來。其寓意在于說明祈禱能保護人們不被淹死。無神論者問：“那些祈禱后被淹死的人的畫像在哪兒？” 淹死的拜神者已經(jīng)死了，他們不可能再來講述他們的故事，這便是幸存者偏差。其實，幸存者偏差并不是一個罕見的現(xiàn)象，而是一個普遍存在的問題。比如，上一個朝代的歷史是由下一個朝代編撰的，因此歷史的編撰者與那個沒有淹死的拜神者是類似的，他們講述的故事并不完整。

《基業(yè)長青》和《從優(yōu)秀到卓越》這兩本商業(yè)書籍曾經(jīng)風靡全球商界，但其實這兩本書的研究方法是典型的經(jīng)驗主義，產(chǎn)生了嚴重的幸存者偏差問題?！痘鶚I(yè)長青》里面的很多用作正面案例的公司居然在接下來幾年里就破產(chǎn)了，比如電路城、房利美。還有一些公司接下來的日子也并不好過，比如吉列被寶潔收購，惠普、索尼也困難重重。有人指出，如果把作者吉姆·柯林斯贊賞的公司組成一個投資組合的話，它并不能好過投資納斯達克或者紐交所指數(shù)。

說了這么多尋找偉大公司的困難，但這從來沒有阻擋住投資者尋找偉大公司的雄心，巴菲特不是有那么多偉大的案例嗎？我在這里只是想提醒投資者，尋找偉大的公司并不容易。巴菲特一直說他是70%格雷厄姆加30%的費雪，格雷厄姆的價值投資并不是基于預(yù)測的，或者說他把預(yù)測所發(fā)揮的作用在投資決策中降到了極低的程度，費雪的投資方法則是尋找偉大的公司，并將預(yù)測在投資決策中的作用提升到了極高的程度。

最近看到一個畫家點評畫作時說的一個概念給我一點啟發(fā)，偶態(tài)即偶然狀態(tài)，是一個天文學名詞，凡是出現(xiàn)偶態(tài)的畫作都是用模特或者實物來作畫，畫里記錄下模特和實物的偶態(tài)，有這種偶態(tài)的畫作是寫實的。

親愛的讀者，無論你是喜歡尋找偉大的公司還是發(fā)現(xiàn)低估的標的，都是可以的，而且這兩者并不矛盾，但是你都得區(qū)別得出你所選擇的標的是偶態(tài)還是常態(tài)。

祝你們投資好運！