銀企關系對中小企業(yè)融資壓力的影響分析*

湖南女子學院　呂敏蓉

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銀企關系對中小企業(yè)融資壓力的影響分析*

湖南女子學院呂敏蓉

本文實證檢驗了銀企關系對中小企業(yè)融資壓力的影響。結果顯示，銀企關系的建立對緩解中小企業(yè)融資壓力具有積極影響，具體表現(xiàn)為：是否建立銀企關系影響企業(yè)對投資-現(xiàn)金流的感應程度，建立銀企關系的中小企業(yè)更善于將現(xiàn)金存量用于投資；中小企業(yè)建立銀企關系后，其投資-現(xiàn)金流感應程度將得到降低，而對現(xiàn)金存量的感應程度得到提高。

銀企關系 中小企業(yè) 融資壓力

一、問題提出

隨著我國市場經(jīng)濟的不斷深入運行，國內(nèi)中小企業(yè)的潛力進一步釋放，發(fā)展活力不斷顯現(xiàn)，在市場經(jīng)濟中的地位不斷提升。從我國市場發(fā)展情況來看，民營經(jīng)濟的比重日益提升，2013年中小企業(yè)的工業(yè)總產(chǎn)值占國內(nèi)工業(yè)總產(chǎn)值的比重已超過2/3。然而，目前國內(nèi)中小企業(yè)仍存在較多發(fā)展瓶頸，其中最為突出的瓶頸之一就是難以獲得充足的資金支持，保障企業(yè)自身規(guī)模化發(fā)展。商業(yè)銀行是融資體系中的主角，根據(jù)國內(nèi)貸款現(xiàn)狀，商業(yè)銀行更多地將資金貸給國有及大型企業(yè)，而對中小企業(yè)持規(guī)避態(tài)度。出現(xiàn)這種情況的原因主要在于銀行對中小企業(yè)進行貸款防范。隨著金融體制不斷改革，銀企關系不斷深入到市場中。從理論上看，銀企關系自然是銀行與企業(yè)之間的互動聯(lián)系，可能對銀行獲取企業(yè)信息以及企業(yè)獲取銀行貸款等都有積極推動作用。而我國處于市場經(jīng)濟初級階段，金融體制仍不完善，國內(nèi)中小企業(yè)的規(guī)范化運作也亟待強化。在此背景下，銀企關系的建立是否真正對緩解中小企業(yè)融資壓力產(chǎn)生積極影響？這正是本文要解決的問題。

二、理論分析與研究假設

企業(yè)的融資壓力是企業(yè)在融資過程中由于融資需求與資金實際供給存在缺口而對企業(yè)自身產(chǎn)生的壓力。企業(yè)融資需求與資金實際供給存在的缺口就是融資約束。事實上，一旦企業(yè)在發(fā)展過程中產(chǎn)生較大的融資約束，那么其融資壓力也自然較大，因此融資壓力與融資約束在一定條件下是同質(zhì)的，學術界也直接用融資約束來反映融資壓力。目前，學術界一般用投資-現(xiàn)金流和現(xiàn)金-現(xiàn)金流兩種變量來衡量企業(yè)融資壓力。其中，使用投資-現(xiàn)金流指數(shù)的代表人物有Fazzari、Hubbard&Petersen（1988）等，使用現(xiàn)金-現(xiàn)金流指數(shù)的代表人物有Almeida、Campello&Weisbach（2004）、申明龍（2013）等。支持投資-現(xiàn)金流作為企業(yè)融資壓力衡量指標的學者認為，如果一家企業(yè)不能從外界獲取充分的資金，那么其投資將更多地受內(nèi)部現(xiàn)金流約束，因此企業(yè)在投資過程中對現(xiàn)金流的感應程度將會較高，因此產(chǎn)生較大的融資壓力?，F(xiàn)金-現(xiàn)金流指標相對較為簡單，其側(cè)重于企業(yè)在投資過程中，持有現(xiàn)金的偏好受現(xiàn)金流的敏感程度的影響。相對而言，投資-現(xiàn)金流指數(shù)更密切地結合了企業(yè)投資與外界資金約束，因此對于本文引入銀企關系這一情況，該指標更加適用。

根據(jù)Fazzari、Hubbard&Petersen（1988）的研究，當企業(yè)的融資約束程度達到一定水平后，企業(yè)股東和企業(yè)管理者之間將凸顯出更多的委托代理問題，企業(yè)管理者由于考慮到自身利益，更多地希望將資金用于投資，而股東則會考慮當前企業(yè)融資壓力，持一定的保守態(tài)度。在兩者的博弈中，顯然強化了企業(yè)投資對現(xiàn)金流的感應程度。而隨著銀企關系的建立，企業(yè)融資供給增多，融資約束降低，于是投資過程中對現(xiàn)金流的敏感度也將得到弱化。此外，企業(yè)投資過程中也會關注現(xiàn)金存量。當融資壓力較大時，企業(yè)會傾向于持有資金以備不時之需，現(xiàn)金存量的增加也意味著投資減少。而建立銀企關系后，庫存現(xiàn)金將進一步被放開，投資力度也將加大?；诖耍疚奶岢黾僭O：

H1：建立銀企關系與未建立銀企關系的中小企業(yè)的投資-現(xiàn)金流感應程度存在較大差異；若企業(yè)建立銀企關系，投資程度與現(xiàn)金存量存在正向關系，反之，則存在負向關系

假設1是對是否建立銀企關系的企業(yè)進行對比而提出的一個觀點，那么當一個企業(yè)從未建立銀企關系過渡到建立銀企關系，其融資壓力會發(fā)生何種變化？基于前面的分析，銀企關系的建立有助于企業(yè)獲得更多資金，增強投資的積極性，降低融資壓力。因此，本文提出假設：

H2：中小企業(yè)與銀行建立銀企關系后，其投資-現(xiàn)金流感應程度將得到降低，投資對現(xiàn)金存量的感應程度則會提高，企業(yè)融資壓力有所緩解

三、研究設計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源基于數(shù)據(jù)的可獲得性，本文選擇的企業(yè)樣本以2010年已上市的中小企業(yè)為基準，時間序列跨度為2010～2013年。同時，根據(jù)以往學者的方法，排除樣本中年均營業(yè)收入（2010～2013年營業(yè)收入的年平均值）超過6億元的企業(yè)，以使中小規(guī)模企業(yè)的樣本范疇更加符合實際。通過遴選，最終得到2010～2013年153家上市中小企業(yè)的面板數(shù)據(jù)。其中，99家上市中小企業(yè)未與銀行建立銀企關系，54家上市中小企業(yè)已與銀行建立銀企關系。本文數(shù)據(jù)來源于國泰安統(tǒng)計數(shù)據(jù)和wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫。

（二）模型構建與變量定義

綜合Kaplan、Zingal（1997）和Fazzari、Hubbard&Petersen （1988）等的觀點及研究方法，本文構建如下模型，實證檢驗銀企關系的建立對中小企業(yè)融資壓力的影響。

其中，i表示企業(yè)，t表示年份。Iit表示第i個企業(yè)在t年的新增資本，用固定資產(chǎn)凈值、在建工程及工程物資量的增量與當年年初的固定資本存量Kit-1之比表示。Kit-1為第i個企業(yè)在t年年初的固定資本存量，用同期固定資產(chǎn)凈值、在建工程及工程物資的存量表示。CFit表示企業(yè)i在t年的現(xiàn)金流量，用當期企業(yè)凈利潤、固定資產(chǎn)折舊與所得稅三者之和表示。Cashit-1表示企業(yè)在t-1年年末的現(xiàn)金凈額。Qit-1表示企業(yè)在t-1年年末的投資機會，用托賓Q值表示。在式（2）中，引入了企業(yè)是否建立銀企關系的虛擬變量REAP，定義如果企業(yè)i與同一家銀行（包括該銀行下面的支行）在t-1期存在三次及三次以上的非抵押型貸款關系，那么REAPit-1取值為1，反之，取值為0。在以上兩式中都引入了上期新增資本Iit-1，以降低模型的內(nèi)生性；同時引入同期企業(yè)規(guī)模Sizeit、資產(chǎn)負債率LEVit兩個變量作為控制變量。由于企業(yè)規(guī)模數(shù)值較大，故用對數(shù)型變量表示。

所有變量的具體定義如表1所示。

表1　變量定義說明

這里，式（1）是對假設1進行檢驗，式（2）是對假設2進行檢驗。對于式（1），將樣本分為建立銀企關系的企業(yè)和未建立銀企關系的企業(yè)兩類，分別進行實證檢驗。如果實證結果滿足兩類企業(yè)的投資-現(xiàn)金流系數(shù)β1顯著有差異，建立銀企關系企業(yè)的現(xiàn)金存量系數(shù)β2顯著為正，未建立銀企關系企業(yè)的現(xiàn)金存量系數(shù)β2顯著為負，那么表明建立銀企關系后，企業(yè)可將更多的現(xiàn)金存量用于投資，且兩類企業(yè)對投資-現(xiàn)金流的敏感程度存在顯著的差異，于是H1得以驗證。式（2）在式（1）基礎上添加了虛擬變量與投資-現(xiàn)金流、現(xiàn)金存量的交互項，分別用于檢驗建立銀企關系對企業(yè)投資行為和資金持有行為的影響，進而檢驗建立銀企關系對緩解企業(yè)融資壓力的影響。如果虛擬變量與現(xiàn)金流交互項的感應系數(shù)β3顯著為負，虛擬變量與現(xiàn)金存量交互項的感應系數(shù)β4顯著為正，說明當企業(yè)建立銀企關系之后，企業(yè)的融資壓力在一定程度上得到緩解，對投資-現(xiàn)金流的敏感性有所降低，而對現(xiàn)金存量的敏感性得到提高，促進企業(yè)減少因為安全問題而付出的資本，更多地用于投資建設，于是，H2得以驗證。

四、實證結果與分析

（一）H1的實證檢驗首先，以式（1）為框架，分別對建立銀企關系的企業(yè)組和未建立銀企關系的企業(yè)組進行回歸估計，結果如表2所示。由于本文采用的是面板數(shù)據(jù)模型，因此首先要對面板數(shù)據(jù)模型的類型進行甄別。由表2的檢驗結果可知，Hausman檢驗值均低于0.01，因此以上回歸模型均拒絕隨機效應模型，因此本文選擇固定效應模型。下面根據(jù)回歸系數(shù)進行分析。

表2　回歸結果1

（1）企業(yè)的投資-現(xiàn)金流。對比建立銀企關系的企業(yè)組和未建立銀企關系的企業(yè)組的回歸結果可知，建立銀企關系企業(yè)組的投資-現(xiàn)金流的系數(shù)為0.475且在1%的顯著性水平下顯著，未建立銀企關系企業(yè)組的投資-現(xiàn)金流的系數(shù)為1.251且在1%的顯著性水平下顯著，但建立銀企關系企業(yè)組的投資-現(xiàn)金流系數(shù)明顯小于未建立銀企關系企業(yè)組的投資-現(xiàn)金流系數(shù)，這充分說明銀企關系對投資-現(xiàn)金流的敏感程度的影響較大，這就在一定程度上支持了H1的觀點。根據(jù)我國的實際情況，隨著市場經(jīng)濟不斷深入發(fā)展，金融機構與企業(yè)的關系日益密切，銀企關系的創(chuàng)建強化了銀行與國內(nèi)中小企業(yè)之間的互動交流，而在此過程中銀行也生成了更多的企業(yè)軟信息，進而為企業(yè)準備更多的關系型貸款。銀行貸款的增加無疑緩解了中小企業(yè)原有的融資壓力，于是這些企業(yè)在投資行為過程中對現(xiàn)金流的依賴程度得到減緩。因此，建立銀企關系的中小企業(yè)對投資-現(xiàn)金流的感應程度低于未建立銀企關系的企業(yè)。

（2）企業(yè)的現(xiàn)金存量。對比建立銀企關系的企業(yè)組和未建立銀企關系的企業(yè)組的回歸結果可知，建立銀企關系企業(yè)組的現(xiàn)金存量的系數(shù)為0.102，且在10%的顯著性水平下顯著，未建立銀企關系企業(yè)組的現(xiàn)金存量的系數(shù)為-0. 079，且在5%的顯著性水平下顯著。顯然，兩組結果中企業(yè)對現(xiàn)金存量的感應系數(shù)方向截然相反，在建立銀企關系的樣本企業(yè)中，隨著現(xiàn)金存量的提高，其新增投資也會相應增加，而在未建立銀企關系的樣本企業(yè)中，隨著現(xiàn)金存量的提高，其新增投資反而會減少，這也在一定程度上支持了H1的觀點。在建立銀企關系的中小企業(yè)中，企業(yè)由于明確享有一定的融資保障，融資風險有所減少，因此當現(xiàn)金存量不斷增加時，這些企業(yè)能更為放心地將一定比例的現(xiàn)金存量用于投資建設。而對于未建立銀企關系的中小企業(yè)，其融資保障沒有建立銀企關系的企業(yè)顯著，因此在投資過程中存在一定的選擇壓力，這些企業(yè)往往傾向于保留更多的現(xiàn)金存量，當現(xiàn)金存量增加時，不但沒有將其用于投資，反而更多地用于積蓄，以備不時之需。

（3）控制變量。企業(yè)投資機會程度變量的系數(shù)均不顯著，表明樣本企業(yè)范圍內(nèi)企業(yè)投資機會的增加并不能明顯地增加企業(yè)投資量。在全樣本和建立銀企關系樣本中，企業(yè)規(guī)模對企業(yè)新增投資的影響均顯著為正，而且建立銀企關系樣本的該系數(shù)及顯著性相對較高，說明銀企關系的建立有助于企業(yè)發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢，從而緩解自身融資壓力。在樣本整體和建立銀企關系樣本中，企業(yè)資產(chǎn)負債率的系數(shù)顯著為負，而未建立銀企關系樣本的系數(shù)不顯著，說明僅當企業(yè)與銀行建立銀企關系時，負債的相機治理機制方能充分發(fā)揮，弱化企業(yè)的過度投資行為。

（二）H2的實證檢驗以式（2）為框架，本文對面板數(shù)據(jù)樣本組進行回歸估計，結果如表3所示。由于這里加入了企業(yè)有無建立銀企關系的虛擬變量，因此沒有再將樣本進行分類，而是給出整體回歸結果。Hausman檢驗結果仍然拒絕隨機效應，因此這里仍采用固定效應的形式。

表3　回歸結果2

（1）銀企關系虛擬變量與投資-現(xiàn)金流的交互項。由回歸結果可知，銀企關系虛擬變量與投資-現(xiàn)金流交互項的系數(shù)為-0.634，且在5%的水平下顯著，這說明銀企關系虛擬變量與投資-現(xiàn)金流的交互項對企業(yè)投資有顯著的負向影響，于是導致投資-現(xiàn)金流對企業(yè)投資的實際影響有所降低，即當企業(yè)建立銀企關系以后，其在投資過程中對投資-現(xiàn)金流的感應程度得到減輕，融資壓力有所緩解。

（2）銀企關系虛擬變量與現(xiàn)金存量的交互項。由表3可知，銀企關系虛擬變量與現(xiàn)金存量交互項的系數(shù)為0.079，且在1%的水平下顯著，這說明銀企關系虛擬變量與現(xiàn)金存量的交互項對企業(yè)投資有顯著的正向影響，于是使得企業(yè)投資實際受現(xiàn)金存量的影響有所提升，即當企業(yè)建立銀企關系以后，企業(yè)投資過程中對現(xiàn)金存量的感應程度增加。隨著銀行與企業(yè)銀企關系的建立，企業(yè)在籌集資金方面的保障性大大提高，因而企業(yè)必然會降低對投資風險的警惕防范力度，于是企業(yè)由于經(jīng)營安全而付出的資金在一定程度上減少，更多的資金被用于投資開發(fā)。由此可見，銀企關系的建立在一定程度上提高投資對現(xiàn)金存量的感應程度，進而緩解企業(yè)融資壓力。

以上兩個分析結果在經(jīng)驗視角上證實了H2的觀點。

五、結論

本文以投資-現(xiàn)金流和現(xiàn)金存量兩個指數(shù)為突破口，實證研究了銀企關系對緩解中小企業(yè)融資壓力的影響。綜合研究結果，筆者認為銀企關系的建立對緩解中小企業(yè)融資壓力具有積極影響，具體表現(xiàn)在以下方面：第一，建立銀企關系與未建立銀企關系的中小企業(yè)，其投資-現(xiàn)金流感應程度存在較大差異，建立銀企關系的中小企業(yè)往往更善于將現(xiàn)金存量用于投資；第二，建立銀企關系后，中小企業(yè)的投資-現(xiàn)金流感應程度將得到降低，投資對現(xiàn)金存量的感應程度則會提高，融資約束不斷弱化。鑒于當前我國信貸市場現(xiàn)狀，筆者認為，應鼓勵商業(yè)銀行加強對關系型貸款的利用程度，積極與中小企業(yè)建立銀企關系，從關系型貸款中不斷認識中小企業(yè)的經(jīng)濟發(fā)展活力以及對市場的把握，不斷促進銀行與企業(yè)“雙贏”。

*本文系湖南省軟科學研究重點項目“我國小微企業(yè)融資困境及風險緩釋機制研究”（項目編號：2013ZK2021）階段性研究成果。

［1］申明龍：《融資約束與上市企業(yè)現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度檢驗》，《商業(yè)時代》2013年第12期。

［2］屈文洲、謝雅璐、葉玉妹：《信息不對稱、融資約束與投資-現(xiàn)金流敏感性——基于市場微觀結構理論的實證研究》，《經(jīng)濟研究》2011年第6期。

［3］張曉玫、鐘禎：《中國上市中小企業(yè)信息特征、銀企關系與貸款擔保決策：基于金融危機下上市中小企業(yè)銀行貸款數(shù)據(jù)的經(jīng)驗研究》，《投資研究》2012年第12期。

［4］Almeida H，Campello M，&Weisbach M S.The Cash Flow Sensitivity of Cash.The Journal of Finance，2004，59（4）.

［5］Fazzari S，Hubbard R G，&Petersen B C.Financing Constraints and Corporate Investment.Brookings Papers on Economic Activity，1988（1）.

（編輯朱珊珊）