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    新常態(tài)下?tīng)I(yíng)運(yùn)資金管理與公司績(jī)效研究

    2016-09-05 10:05:43李志軍曾小芳
    關(guān)鍵詞:營(yíng)運(yùn)比率籌資

    李志軍 曾小芳

    【摘要】習(xí)主席在APEC峰會(huì)上對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)做了全面闡述:經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度換擋下調(diào);經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化升級(jí);經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)要從要素、投資驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)。新常態(tài)下,上市公司營(yíng)運(yùn)資金管理與績(jī)效是否也會(huì)發(fā)生相應(yīng)變化,本文以滬深A(yù)股中汽車制造業(yè)為研究對(duì)象,以2013—2015年為觀察期,實(shí)證研究,并得出以下結(jié)論:新常態(tài)下汽車制造業(yè)采用寬松型的營(yíng)運(yùn)資金投資政策和激進(jìn)型的營(yíng)運(yùn)資金籌資政策;營(yíng)運(yùn)資金投資政策激進(jìn)程度與公司績(jī)效負(fù)相關(guān),但不顯著;營(yíng)運(yùn)資金籌資政策激進(jìn)程度與企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān)。

    【關(guān)鍵詞】新常態(tài)營(yíng)運(yùn)資金公司績(jī)效研究

    【中圖分類號(hào)】F406.71/F425

    一、引言

    營(yíng)運(yùn)資金管理是財(cái)務(wù)管理的重要組成部分,營(yíng)運(yùn)資金管理的好壞直接關(guān)系企業(yè)資金的周轉(zhuǎn),而資金周轉(zhuǎn)靈活與否關(guān)乎企業(yè)的生死存亡。據(jù)調(diào)查發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)經(jīng)理在營(yíng)運(yùn)資金管理上花費(fèi)了30%的工作時(shí)間。

    2012~2014年,我國(guó)GDP年均增長(zhǎng)率在7%~8%之間,這與21世紀(jì)初前十年年均10%的高速增長(zhǎng)相形見(jiàn)絀。2014年11月習(xí)主席在APEC峰會(huì)上對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)進(jìn)行了全面的闡述,指出經(jīng)濟(jì)新常態(tài)主要有以下三個(gè)特征:第一,經(jīng)濟(jì)增速換擋回落;第二,經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化升級(jí);第三,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)要從要素、投資驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)。我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了新的發(fā)展?fàn)顟B(tài),企業(yè)依存的經(jīng)濟(jì)環(huán)境也發(fā)生了重大變化,營(yíng)運(yùn)資金管理是否也會(huì)呈現(xiàn)新的特點(diǎn)?雖然之前有許多學(xué)者在營(yíng)運(yùn)資金管理上做了研究,但是新常態(tài)下?tīng)I(yíng)運(yùn)資金管理相關(guān)方面的研究匱乏。

    國(guó)外對(duì)于營(yíng)運(yùn)資金的管理遠(yuǎn)早于國(guó)內(nèi),所以研究成果也比國(guó)內(nèi)成熟,Hampton C.Hager(1976)為了改進(jìn)營(yíng)運(yùn)資金管理效率,第一次提出了概念“現(xiàn)金周期”,之后,學(xué)者們開(kāi)始把營(yíng)運(yùn)資金作為一個(gè)整體開(kāi)始研究,現(xiàn)金周期成為企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效的指標(biāo)。另外,外國(guó)學(xué)者還從供應(yīng)鏈的角度出發(fā),把營(yíng)運(yùn)資金作為一個(gè)整體進(jìn)行研究,拓展了營(yíng)運(yùn)資金管理的研究視野。Afza and Nazir(2008)對(duì)巴基斯坦上市非金融公司的營(yíng)運(yùn)資金管理政策和企業(yè)績(jī)效的相關(guān)性進(jìn)行了研究,結(jié)果發(fā)現(xiàn):營(yíng)運(yùn)資金投資政策與融資政策的激進(jìn)程度與利潤(rùn)負(fù)相關(guān)。

    1993年,營(yíng)運(yùn)資金概念才引入我國(guó),國(guó)內(nèi)的研究起步較晚,成果相對(duì)較少。毛付根(1995)提出:應(yīng)關(guān)注流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債的相互關(guān)系,從整體上進(jìn)行觀察和研究;營(yíng)運(yùn)資金融資和綜合策略可分為穩(wěn)健型、中庸型和激進(jìn)型,政策不同對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響也不同。陸俊華(2012)對(duì)我國(guó)制造業(yè)上市公司2004~2010年的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究并得出結(jié)論:營(yíng)運(yùn)資金投資策略與績(jī)效正相關(guān),籌資策略與績(jī)效負(fù)相關(guān);現(xiàn)金周期與企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)。王竹泉等人(2009)還將渠道管理、供應(yīng)鏈管理和營(yíng)運(yùn)資金管理結(jié)合起來(lái)。

    二、實(shí)證研究

    營(yíng)運(yùn)資金的概念有廣義和狹義之分,廣義的營(yíng)運(yùn)資金包含企業(yè)所有的流動(dòng)資產(chǎn),側(cè)重流動(dòng)資產(chǎn)的管理,但疏忽了流動(dòng)負(fù)債對(duì)營(yíng)運(yùn)資金的影響;狹義的營(yíng)運(yùn)資金是指流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負(fù)債后的差額,反映企業(yè)的短期償債能力,財(cái)務(wù)上通常采用此定義。

    (一)變量選取

    本文選取凈資產(chǎn)收益率(Z)作為指標(biāo)衡量公司績(jī)效,營(yíng)運(yùn)資本投資政策用流動(dòng)資產(chǎn)比率(W1)替代,流動(dòng)負(fù)債比率(W2)代替營(yíng)運(yùn)資金的籌資政策,考慮到還有其他因素也可能對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生影響,因此對(duì)以下因素進(jìn)行控制:公司規(guī)模(W3);財(cái)務(wù)杠桿(W4);可持續(xù)增長(zhǎng)率(W5)。變量具體說(shuō)明見(jiàn)表1。

    (二)研究假設(shè)

    H1:營(yíng)運(yùn)資金投資政策的激進(jìn)程度與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

    流動(dòng)資產(chǎn)的盈利能力小于長(zhǎng)期資產(chǎn)的盈利能力,流動(dòng)資產(chǎn)比率越高,營(yíng)運(yùn)資金投資政策越寬松,企業(yè)的盈利能力越差。

    H2:營(yíng)運(yùn)資金籌資政策激進(jìn)程度與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

    流動(dòng)負(fù)債的資本成本小,而長(zhǎng)期負(fù)債的資本成本高,流動(dòng)負(fù)債比率越高,營(yíng)運(yùn)資金籌資政策越激進(jìn),企業(yè)的資本成本越低,企業(yè)的利潤(rùn)就越大。

    H3:公司規(guī)模與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

    一般來(lái)說(shuō),企業(yè)規(guī)模是企業(yè)實(shí)力的象征,企業(yè)規(guī)模越大,實(shí)力越強(qiáng),融資渠道也會(huì)越多,相對(duì)來(lái)說(shuō)融資費(fèi)用也會(huì)較低,所以企業(yè)的利潤(rùn)也會(huì)越高。

    H4:財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

    在一定范圍內(nèi),企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿越高,企業(yè)利潤(rùn)越大,因?yàn)槔⒌亩惗茏饔每梢蕴嵘髽I(yè)價(jià)值,從而降低企業(yè)的稅收費(fèi)用,所以假設(shè)財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)。

    H5:可持續(xù)增長(zhǎng)率與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

    一個(gè)企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率越高,企業(yè)的成長(zhǎng)能力越強(qiáng),企業(yè)的利潤(rùn)自然也會(huì)越多,所以對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生正方向影響。

    (三)數(shù)據(jù)來(lái)源

    本文數(shù)據(jù)都來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)中企業(yè)的中期財(cái)務(wù)報(bào)表,為了減少無(wú)效數(shù)據(jù)對(duì)實(shí)證分析的影響,本文對(duì)數(shù)據(jù)庫(kù)中選取的數(shù)據(jù)進(jìn)行了篩選:剔除了數(shù)據(jù)不全的樣本;剔除了這三年內(nèi)被ST或*ST的樣本。

    根據(jù)以上原則,樣本首先在Excel2007版中進(jìn)行了篩選,然后應(yīng)用SPSS20.0進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)和回歸分析等工作。

    (四)模型構(gòu)建

    為對(duì)營(yíng)運(yùn)資金與績(jī)效的相關(guān)性進(jìn)行定量分析,檢驗(yàn)本文假設(shè)是否成立,建立以下模型:

    其中α0為常數(shù)項(xiàng),αi(i=1,2,3,4,5)是對(duì)應(yīng)變量的系數(shù),θ表示殘差項(xiàng)。

    (五)實(shí)證分析

    1.描述性統(tǒng)計(jì)

    從表2可以看出,2013~2015年汽車制造業(yè)的凈資產(chǎn)收益率都比較低,2014年凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率均值是2013年的一半,跌幅較大,說(shuō)明2014年汽車制造業(yè)的經(jīng)濟(jì)不景氣,究其原因,主要是受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響;2013~2015年流動(dòng)資產(chǎn)比均值逐步遞減,但比重仍較大,說(shuō)明總資產(chǎn)中流動(dòng)資產(chǎn)份額逐步減少,總體而言汽車制造業(yè)還是采用寬松的營(yíng)運(yùn)資金投資政策,但較以前有所緩和;2013~2015年汽車制造業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)負(fù)債比率平均值87.93%,說(shuō)明企業(yè)大部分債務(wù)資本都是通過(guò)短期債務(wù)籌集的,營(yíng)運(yùn)資金籌資政策很激進(jìn),但是從每年的均值來(lái)看,流動(dòng)負(fù)債比率呈小幅下降趨勢(shì);從流動(dòng)資產(chǎn)比率和流動(dòng)負(fù)債比率來(lái)看,汽車制造業(yè)采用寬松型的投資政策搭配激進(jìn)型的籌資政策,即穩(wěn)健型的營(yíng)運(yùn)資金管理政策。企業(yè)規(guī)模逐年增大,而流動(dòng)資產(chǎn)比率逐漸變小,這說(shuō)明在新常態(tài)下,企業(yè)要增加長(zhǎng)期債務(wù)資本或權(quán)益籌資來(lái)維持企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn);如表2所示,財(cái)務(wù)杠桿變化不大,一直維持在50%以下;2013~2015年,汽車制造業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率變化較小,一直維持在4%左右。

    2.相關(guān)性分析

    Person相關(guān)性分析結(jié)果見(jiàn)表3。

    Z和W1之間的相關(guān)系數(shù)是0.135,且通過(guò)了置信度概率為5%水平下的顯著性檢驗(yàn),說(shuō)明流動(dòng)資產(chǎn)比率與凈資產(chǎn)收益率顯著正相關(guān)。表明流動(dòng)資產(chǎn)比率越高,營(yíng)運(yùn)資金投資政策越寬松,企業(yè)績(jī)效也就越好。

    Z與W2的相關(guān)系數(shù)是0.243,通過(guò)了置信度為1%的水平下顯著性檢驗(yàn),說(shuō)明流動(dòng)負(fù)債比率與凈資產(chǎn)收益率顯著正相關(guān)。即負(fù)債總額中流動(dòng)負(fù)債比例越大,企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金籌資政策越激進(jìn),企業(yè)績(jī)效越好。

    Z與W3的相關(guān)系數(shù)為0.233,通過(guò)了置信度為1%水平下顯著性檢驗(yàn),說(shuō)明企業(yè)規(guī)模與凈資產(chǎn)收益率顯著正相關(guān)。企業(yè)可以通過(guò)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模來(lái)提高企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率。

    Z與W4的相關(guān)系數(shù)是-0.195,通過(guò)了置信度為1%水平下顯著性檢驗(yàn),表明企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿與凈資產(chǎn)收益率顯著負(fù)相關(guān)。企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率越高,凈資產(chǎn)收益率越低。

    Z與W5的相關(guān)性通過(guò)了置信度為1%水平下顯著性檢驗(yàn),相關(guān)系數(shù)為0.901,屬于高度線性相關(guān)關(guān)系,企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)率越高,凈資產(chǎn)收益率越高。

    3.回歸分析

    回歸分析結(jié)果見(jiàn)表4—表6。

    表4中,調(diào)整后的R方為0.828,說(shuō)明模型的擬合程度較高;D-W值為1.798,在2附近,說(shuō)明模型不存在序列相關(guān)性問(wèn)題;表5中,p(Sig.)=0<0.05,說(shuō)明方程通過(guò)相關(guān)性檢驗(yàn)。以上兩個(gè)表格說(shuō)明模型的總體效果非常好。

    表6中方差膨脹因子VIF均小于2,說(shuō)明除因變外其他變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。

    根據(jù)表中的回歸結(jié)果,W1的標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)為0.021,說(shuō)明流動(dòng)資產(chǎn)比率和凈資產(chǎn)收益率正相關(guān),t值為0.709,p=0.479>0.05,兩者之間的相關(guān)性不顯著,這與之前person相關(guān)性分析的結(jié)果不太一樣。

    W2的標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)是0.089,且t值為2.884,p= 0.004<0.05,說(shuō)明流動(dòng)負(fù)債比率與凈資產(chǎn)收益率顯著正相關(guān),這與person相關(guān)性分析結(jié)果一致。因此可以得出結(jié)論:企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金籌資政策的越激進(jìn),企業(yè)盈利能力越好。從而,接受H2。

    W3的標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)為0.025,說(shuō)明企業(yè)規(guī)模與凈資產(chǎn)收益率正相關(guān),t值為0.822,p=0.412>0.05,兩變量之間的相關(guān)性不顯著,與person相關(guān)性分析結(jié)果有出入,同時(shí)也與本文的假設(shè)推理有差別。從描述性統(tǒng)計(jì)的表格中可以看出,汽車制造業(yè)的規(guī)模在不斷擴(kuò)大,但企業(yè)績(jī)效并沒(méi)有因此而提高,這可能是因?yàn)槠髽I(yè)規(guī)模并不是越大越好,適度規(guī)模才能產(chǎn)生較好績(jī)效。石建中(2014)研究了企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系,得出結(jié)論:企業(yè)由小到大的過(guò)程中,一定的規(guī)模水平才能實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì);但當(dāng)規(guī)模已經(jīng)相當(dāng)大時(shí),企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績(jī)效之間并沒(méi)有顯著相關(guān)性。本文樣本中,企業(yè)規(guī)模都很大,并且還在逐年增大,所以以上回歸分析的實(shí)證結(jié)果可以接受。

    W4的標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)為-0.094,且t值為-3.095,p= 0.002<0.05,通過(guò)顯著性檢驗(yàn),就是說(shuō)兩變量之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系,所以拒絕H4。

    W5的標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)為0.869,且t值為28.702,p=0<0.05,說(shuō)明企業(yè)的可持續(xù)性增長(zhǎng)率與凈資產(chǎn)收益率顯著正相關(guān),而且影響程度很高,因此接受H5。

    3、新常態(tài)下汽車制造業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理現(xiàn)狀分析

    根據(jù)以上的分析結(jié)果,新常態(tài)下本行業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金管理可總結(jié)為以下幾點(diǎn):

    (1)營(yíng)運(yùn)資金投資政策:汽車制造行業(yè)近三年平均流動(dòng)資金比率為58.7%,2013年最高,超過(guò)60%,本行業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金投資政策為寬松型;

    (2)營(yíng)運(yùn)資金籌資政策:根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)表,行業(yè)負(fù)債總額中,流動(dòng)負(fù)債占比每年都在80%以上,而且標(biāo)準(zhǔn)差很小,說(shuō)明本行業(yè)絕大部分企業(yè)都有比較高的流動(dòng)負(fù)債比率,都采用了激進(jìn)型營(yíng)運(yùn)資金籌資政策;

    (3)營(yíng)運(yùn)資金管理政策:寬松型營(yíng)運(yùn)資金投資政策配合激進(jìn)型營(yíng)運(yùn)資金籌資政策,所以本行業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金管理政策為穩(wěn)健型的。

    三、結(jié)論和對(duì)策建議

    (一)結(jié)論

    本文以滬深2013~2015年汽車制造業(yè)A股上市公司為研究對(duì)象,采用實(shí)證法對(duì)新常態(tài)汽車制造業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理和公司績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行回歸分析,得出以下結(jié)論:

    1.營(yíng)運(yùn)資金投資政策的激進(jìn)程度與企業(yè)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系,但不顯著;

    2.營(yíng)運(yùn)資金籌資政策的激進(jìn)程度與企業(yè)績(jī)效呈顯著正相關(guān)關(guān)系,企業(yè)流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的比例越大,營(yíng)運(yùn)資金籌資政策越激進(jìn),企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率越高;

    3.控制變量企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系,但不顯著,汽車制造業(yè)的規(guī)模效應(yīng)不大,擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模,并不能提高企業(yè)績(jī)效;

    4.控制變量財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系,汽車制造業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率越小,凈資產(chǎn)收益率越大,企業(yè)績(jī)效越好;

    5.控制變量可持續(xù)增長(zhǎng)率與企業(yè)績(jī)效呈顯著正相關(guān)關(guān)系,而其標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)很大,說(shuō)明兩變量高度相關(guān),提高企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率,可以提高企業(yè)績(jī)效;

    6.汽車制造業(yè)采用寬松型營(yíng)運(yùn)資金投資政策配合激進(jìn)型的籌資政策,即新常態(tài)下汽車制造業(yè)采用了穩(wěn)健型的營(yíng)運(yùn)資金管理政策。

    (二)對(duì)策建議

    在新常態(tài)背景下,結(jié)合前文的理論分析和實(shí)證分析,本文對(duì)汽車制造業(yè)提出以下幾點(diǎn)建議:

    1.企業(yè)管理層應(yīng)重視營(yíng)運(yùn)資金管理,根據(jù)自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況,確定營(yíng)運(yùn)資金的需求量,并確定好流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債的比例

    新常態(tài)背景下,中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下滑,汽車制造業(yè)也是如此,此時(shí)更應(yīng)該關(guān)注營(yíng)運(yùn)資金管理,處理好流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債之間的關(guān)系,以防止企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)失靈,降低企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),確保企業(yè)能正常運(yùn)營(yíng)。

    2.降低財(cái)務(wù)杠桿,并保持激進(jìn)的營(yíng)運(yùn)資金籌資政策

    從本文的實(shí)證分析結(jié)果中不難看出,財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效顯著負(fù)相關(guān),這說(shuō)明企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)完全抵消了債務(wù)成本的稅盾作用,所以在現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,企業(yè)應(yīng)該降低財(cái)務(wù)杠桿;流動(dòng)負(fù)債比率與企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān),但標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)不是很大,而且根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果,汽車制造業(yè)的這三年的平均流動(dòng)負(fù)債比率已達(dá)到87.93%,營(yíng)運(yùn)資金籌資政策已經(jīng)很激進(jìn)了,所以結(jié)合兩者來(lái)看,汽車制造業(yè)應(yīng)該減少債務(wù)成本,且在債務(wù)總額中保持較高比例的流動(dòng)負(fù)債。

    3.提高本行業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率

    可持續(xù)增長(zhǎng)率與企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān),且相關(guān)程度很高,由近三年的統(tǒng)計(jì)結(jié)果看,本行業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率一直維持在4%左右,如果能提高本行業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率,那對(duì)凈資產(chǎn)收益率的貢獻(xiàn)就是相當(dāng)大的。

    4.調(diào)整企業(yè)規(guī)模

    一般來(lái)說(shuō),企業(yè)規(guī)模越大對(duì)企業(yè)績(jī)效的貢獻(xiàn)也就越大,但在汽車制造業(yè)中,企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績(jī)效無(wú)顯著相關(guān)性,也就是說(shuō)企業(yè)規(guī)模的大小對(duì)企業(yè)績(jī)效幾乎沒(méi)有影響,出現(xiàn)這種情況的原因可能是本行業(yè)中企業(yè)規(guī)模效率低下,市場(chǎng)機(jī)制不完善或其他制度方面的原因,企業(yè)可以嘗試調(diào)整企業(yè)規(guī)模、加大技術(shù)創(chuàng)新來(lái)提高企業(yè)的績(jī)效。

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