企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資（CVC）研究綜述

于穎嬌　劉慧芳

摘要：本文主要梳理了關(guān)于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資現(xiàn)有研究文獻(xiàn)，從定義、投資動(dòng)機(jī)及投資模式和兩方主題的投資績效這三個(gè)角度開展綜述，并在每部分結(jié)尾處結(jié)合綜述進(jìn)行評述總結(jié)，整理出相關(guān)理論架構(gòu)。

關(guān)鍵詞：企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資；投資動(dòng)機(jī)及模式；投資績效；綜述

一、引言

風(fēng)險(xiǎn)投資（Venture Capital，簡稱VC）指由職業(yè)金融家投入到一些新興的、發(fā)展迅速的、有巨大潛力的企業(yè)中的一種股權(quán)資本。風(fēng)險(xiǎn)投資市場中的投資主體按照資金來源可分為四類：獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)投資（Independent venture capital，簡稱）、企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資（Corporate venture capital，簡稱CVC）、政府風(fēng)險(xiǎn)投資（Government venture capital，簡稱GVC ）和商業(yè)天使（Business angel）。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資最早在美國實(shí)踐，與獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)投資（IVC）相比，時(shí)間上晚了20年左右。所以，關(guān)于CVC的相關(guān)研究成果略顯不足。

二、企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資定義的討論

Reichard和Weber（2006）認(rèn)為，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資就是由非金融公司提供的風(fēng)險(xiǎn)資本，投資到另外一家公司的活動(dòng)。Maula（2001）從CVC活動(dòng)中涉及到的兩主體角度對CVC的含義做了分析，從投資企業(yè)的角度出發(fā)，CVC是公司外部投資的一種模式，從創(chuàng)業(yè)企業(yè)的角度出發(fā)，其是創(chuàng)業(yè)企業(yè)的一種融資途徑。他認(rèn)為CVC是非金融類公司對初創(chuàng)型私有企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益或權(quán)益相關(guān)的投資。

雖然眾說紛紜，但是就某些認(rèn)識仍存在共識：第一，投資企業(yè)體是已經(jīng)創(chuàng)立的非金融性企業(yè)，這是區(qū)別于IVC的最重要標(biāo)志；第二，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)是創(chuàng)業(yè)企業(yè)；綜上，可以這樣界定企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資CVC：已經(jīng)創(chuàng)立的非金融企業(yè)直接或間接給予創(chuàng)業(yè)企業(yè)的少數(shù)股權(quán)投資。

三、投資動(dòng)機(jī)和模式

（一）投資動(dòng)機(jī)。David Benson和Rosemarie H.Ziedonis（2010）認(rèn)為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資一個(gè)顯著的動(dòng)機(jī)是對創(chuàng)業(yè)公司收購機(jī)會的識別。與這個(gè)觀點(diǎn)一致，他們發(fā)現(xiàn)從1987年到2003年間，那些被61家杰出的公司投資者收購的五分之一的初創(chuàng)公司是其收購方的投資組合公司。他們的分析表明，對投資組合公司的收購破壞了貪婪的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資家的股東的重大價(jià)值，即使這些投資者是其他創(chuàng)業(yè)公司的“好的收購方”。Vibha Gaba 和Shantanu Bhattacharya（2011）認(rèn)為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資越來越多的被看作是已具規(guī)模的公司進(jìn)行外部研發(fā)以促進(jìn)創(chuàng)新、增長以及戰(zhàn)略更新的重要途徑，并從公司行為學(xué)的角度研究，認(rèn)為與公司戰(zhàn)略志向有關(guān)的創(chuàng)新績效是公司進(jìn)行公司創(chuàng)業(yè)投資活動(dòng)的決定性因素。

（二）投資模式。Keil（2000）提出間接投資的模式，是指進(jìn)行CVC的公司單獨(dú)或者聯(lián)合幾家公司以有限合伙人（LP）的身份共同設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金，該基金由獨(dú)立投資機(jī)構(gòu)（IVC）來管理。另外創(chuàng)投基金能為CVC帶來充裕的交易流，財(cái)務(wù)投資專業(yè)知識，提高交易管理效率。Miles（2006）提出了直接投資模式，是指進(jìn)行CVC的公司可以通過設(shè)立內(nèi)部投資部門或者附屬的投資機(jī)構(gòu)（如子公司）來對創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行直接投資。直接投資能夠直接把控整個(gè)項(xiàng)目，從項(xiàng)目篩選到資金入池、投資監(jiān)督再到投后管理，能夠較好的避開非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，減少了契約成本。

（三）評述總結(jié)。根據(jù)前人的以后研究，分析整理出投資動(dòng)機(jī)和投資模式的關(guān)系表，如表1。

四、投資績效

（一）投資者的投資績效。Chesbrough（2004）研究發(fā)現(xiàn)投資企業(yè)自身研發(fā)費(fèi)用的增長與公司創(chuàng)業(yè)投資活動(dòng)活躍性正相關(guān)，這說明CVC便于公司管理人員對于公司主營業(yè)務(wù)技術(shù)發(fā)展趨勢的觀測，進(jìn)而提高企業(yè)在相關(guān)技術(shù)領(lǐng)域上的研發(fā)投入。Gregory Henley（2007）認(rèn)為大公司通過互相合作和投資小型創(chuàng)業(yè)企業(yè)可能會受益于擴(kuò)展其創(chuàng)新范圍，并在文中描述了公司風(fēng)險(xiǎn)投資和為什么其能夠幫助大公司使用和管理根本性創(chuàng)新，確定了公司風(fēng)險(xiǎn)投資的三個(gè)主要戰(zhàn)略利益。

（二）被投企業(yè)的績效。YiYang，V.K.Narayanan，Shaker Zahra（2009）基于對中小企業(yè)數(shù)據(jù)庫中2110例公司風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的分析，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)的產(chǎn)業(yè)多元化與其所選擇的有相對較高的金融潛力的投資組合公司是正相關(guān)的。Haemin DennisPark和H.KevinSteensma（2012）認(rèn)為CVC投資公司會為被風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供一些互補(bǔ)性的資源來提高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新績效。通過對計(jì)算機(jī)、半導(dǎo)體及無線電相關(guān)行業(yè)的一些風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)案例的研究發(fā)現(xiàn)，CVC活動(dòng)中投資公司提供的互補(bǔ)性資產(chǎn)對于需要專門化資產(chǎn)或者在不確定的環(huán)境中運(yùn)營的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)非常重要，但是，和特定的投資公司及其互補(bǔ)性資源過于緊密的聯(lián)系可能造成風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)獲取互補(bǔ)資產(chǎn)其他途徑的限制。

（三）評述總結(jié)。根據(jù)前人的已有研究，分析整理如下圖1，直觀形象的說明了CVC活動(dòng)對于雙方的績效創(chuàng)造過程。

四、結(jié)語

本文總結(jié)出以下現(xiàn)有研究結(jié)果：第一，明確了CVC的含義，是有自身明確主營業(yè)務(wù)的非金融類企業(yè)為了財(cái)務(wù)回報(bào)或者戰(zhàn)略目標(biāo)對企業(yè)外部的創(chuàng)業(yè)企業(yè)所進(jìn)行的股權(quán)投資。第二，分析了企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)（CVC）的動(dòng)機(jī)，可以是單一的財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī)、戰(zhàn)略動(dòng)機(jī)或者二者綜合的雙重動(dòng)機(jī)，進(jìn)一步以投資動(dòng)機(jī)為基礎(chǔ)，分析了投資模式種類。第三，分析了CVC活動(dòng)對投資雙方企業(yè)的投資績效，投資公司在實(shí)現(xiàn)自身財(cái)務(wù)目標(biāo)的同時(shí)獲得新技術(shù)能力，降低自身創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)和拓展新的市場空間，另一方面，被投企業(yè)獲得資金投入和互補(bǔ)性資源后，進(jìn)一步發(fā)展自己。（作者單位：中國海洋大學(xué)管理學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

[1]Reichardt.B.，Christiana Weber.Corporate venture capital in Germany：A comparative analysis of 2000 and 2003[J].Technological forecasting & social change，2006，73：813-834.

[2]Maula，M.corporate venture capital and the value-added for technology-based new firm[D].dissertation for the degree of doctor of science in technology of Helsinki university of technology，2001.12.

[3]David Benson，Rosemarie H.Ziedonis.Corporate venture capital and the returns to acquiring portfolio companies[J].Journal of Financial Economics，2010，98（3）：478-499.