經(jīng)濟(jì)下行背景下財(cái)政最優(yōu)償債規(guī)則研究
——基于DSGE模型分析

武彥民 竹志奇 王 濤

一、引言

2008年為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)危機(jī),國務(wù)院出臺了以4萬億投資計(jì)劃為核心的積極、寬松的宏觀經(jīng)濟(jì)政策組合,同時(shí)默許地方政府以負(fù)債投資的方式穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長,使我國經(jīng)濟(jì)率先復(fù)蘇。但這一政策極大地推高了我國政府和社會的負(fù)債水平。經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)以來,我國經(jīng)濟(jì)下行壓力巨大,經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問題凸顯,產(chǎn)能過剩問題嚴(yán)重。2015年年末中央經(jīng)濟(jì)工作會議指出推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革是未來經(jīng)濟(jì)工作的重點(diǎn),提出“削減工業(yè)產(chǎn)能、去庫存化、去杠桿化、降低企業(yè)成本和改善薄弱環(huán)節(jié)”五大任務(wù)。從總體趨勢上來看,要實(shí)現(xiàn)這五大任務(wù),必然需要政府通過貨幣或財(cái)政政策保駕護(hù)航,維持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)。然而由于我國金融體制還存在諸多問題,長期寬松的貨幣政策容易形成資產(chǎn)泡沫化,造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)財(cái)政部測算,2015年我國政府負(fù)債率將上升到41.5%左右,低于馬斯特里赫特條約中60%的警戒線標(biāo)準(zhǔn)。同年底的中央經(jīng)濟(jì)會議也指出,“階段性提高財(cái)政赤字率”。因此從2015年第四季度開始,貨幣政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)健,積極財(cái)政政策開始發(fā)力,2016年預(yù)算赤字率由上年的2.2%飆升至3%。隨著GDP增速不斷下滑,赤字率不斷攀升,政府負(fù)債率在未來一段時(shí)間的上升將不可避免。

然而,較高的政府負(fù)債水平會增加經(jīng)濟(jì)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)王志紅和唐滔(2012)[1]的預(yù)測,到2020年我國政府負(fù)債率將達(dá)到70%。從理論角度看,Reinhart和Rogoff(2010)[2]的研究表明,政府負(fù)債對經(jīng)濟(jì)增長存在一定的“門檻效應(yīng)”,負(fù)債率超過一定水平就會阻礙經(jīng)濟(jì)增長,高負(fù)債率會加強(qiáng)民眾對于通脹和增稅的預(yù)期。從現(xiàn)實(shí)角度看,美國的“財(cái)政懸崖”引發(fā)市場動蕩不安,希臘債務(wù)危機(jī)引起的歐洲債務(wù)危機(jī)更使得歐盟風(fēng)雨飄搖。中央經(jīng)濟(jì)工作會議文件中“階段性”三個字也說明我國政府不會任由負(fù)債率無限上升,當(dāng)負(fù)債率攀升到一定程度時(shí),必然會實(shí)行抑制債務(wù)增長的財(cái)政政策。

因此在經(jīng)濟(jì)下行背景下,當(dāng)負(fù)債率到達(dá)或高于安全臨界值時(shí),什么樣的財(cái)政償債政策為最優(yōu)政策,是非常值得研究的問題。目前,學(xué)界探討財(cái)政償債規(guī)則的文獻(xiàn)較少。郭長林等(2013)[3]探討了在財(cái)政擴(kuò)張背景下,不同償債方式對居民消費(fèi)的影響,但其在研究中僅考慮了由全要素生產(chǎn)率沖擊引起的經(jīng)濟(jì)下行和單工具償債規(guī)則,并未探討含有兩種或兩種以上財(cái)政工具的規(guī)則對經(jīng)濟(jì)的影響。王曉芳和楊克賁(2014)[4]研究了不同償債方式下減稅政策的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng),其在研究中雖然引入了組合性質(zhì)的財(cái)政規(guī)則,但并未系統(tǒng)討論不同規(guī)則變化對模擬結(jié)果的影響。

本文通過一個帶有黏性工資與黏性價(jià)格的動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型,模擬全要素生產(chǎn)率下降、社會投資下降和居民消費(fèi)下降三種不同的經(jīng)濟(jì)下行沖擊,對比31種財(cái)政償債規(guī)則的經(jīng)濟(jì)模擬結(jié)果,試圖找到最優(yōu)財(cái)政償債規(guī)則,并對其特征與規(guī)律進(jìn)行研究。

二、模型分析框架

本文采用的是一個封閉的經(jīng)濟(jì)模型,經(jīng)濟(jì)主體包括家庭、企業(yè)、中央銀行和財(cái)政部門,經(jīng)濟(jì)均衡由主體行為決定。我們假設(shè)的居民為李嘉圖式的消費(fèi)者,擁有無限壽命和隨意調(diào)節(jié)資產(chǎn)的能力。企業(yè)包涵中間品廠商和最終品廠商。中間品廠商處于壟斷競爭市場并面對黏性工資；最終品廠商處于完全競爭市場。中央銀行制定利率政策,而財(cái)政部門制定財(cái)政政策。

（一）家庭

我們假設(shè)家庭o通過選擇消費(fèi)與勞動力供給,最大化其跨期效用函數(shù),函數(shù)形式如下:

其中:為一組消費(fèi)束,包括公共品消費(fèi)和私人品消費(fèi)；為用于模擬消費(fèi)下降導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行的沖擊,假設(shè)其為AR(1)過程參數(shù)h表示家庭外生的消費(fèi)習(xí)慣；χ是勞動力供給的權(quán)重參數(shù)；kc決定私人品消費(fèi)與公共品消費(fèi)的比例；v表示私人消費(fèi)與公共消費(fèi)的替代彈性。

家庭面臨的預(yù)算約束形式如下:

家庭的收入來自于稅后工資、稅后資本凈收益、持有債券的利息收入、政府的轉(zhuǎn)移支付和企業(yè)分紅。家庭的支出用于消費(fèi)、投資和購買政府債券。消費(fèi)稅率、工資稅率和資本稅率分別為τc、τn和τk。其中資本稅τk,參考Prescott(2004)[5]和Trabandt和Uhlig(2011)[6]的設(shè)定,將課稅對象設(shè)為資本凈收益。ut為資本利用率。

資本積累方程形式如下:

其中,lt表示投資沖擊,用于模擬由于投資下降導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行的沖擊。假設(shè)其符合AR(1)過程,根據(jù)Christiano等(2005)[7]的設(shè)定,我們假設(shè)投資調(diào)整成本的形式如下:

借鑒Leeper等(2010)[8]的設(shè)定,將折舊的形式設(shè)為投資利用率的二次形式。

通過最大化效用函數(shù),我們不難求解最優(yōu)消費(fèi)、最優(yōu)債券持有量、最優(yōu)資本存量、最優(yōu)投資和最優(yōu)資本利用率的一階條件(FOC):

其中λo,t為拉格朗日乘子,qt為托賓的q值(qt＝μt/λt,ut為拉格朗日乘子),πt為t期通脹指數(shù)。

（二）工資設(shè)定

借鑒Erceg等(2000)[9]的設(shè)定,我們假設(shè)每個家庭都是不同勞動力的壟斷提供者,提供勞動力Ni,t。存在工會等類似組織將每個家庭的勞動力打包賣給企業(yè),打包的形式如下:

其中θw為不同勞動力的替代彈性。

通過利潤最大化得出個體勞動力的需求函數(shù)

將0利潤條件代入,求得

為了實(shí)現(xiàn)工資黏性的設(shè)定,我們引入Calvo(1983)[10]的方法。假設(shè)每一期都存在一個固定的概率1-Ww使得家庭可以改變工資。為了最大化效用,家庭制定最優(yōu)個體工資形式如下:

解出最優(yōu)黏性工資

其中

根據(jù)式(14),將真實(shí)工資的指數(shù)方程寫出:

（三）最終品企業(yè)

我們將最終品廠商的生產(chǎn)函數(shù)設(shè)定為Dixit-Stiglitz函數(shù),形式如下:

其中θp為不同中間品的替代彈性,Yj,t為中間品,且j∈[0,1]。

通過廠商利潤最大化求得中間品的需求為

通過0利潤得出價(jià)格函數(shù)

（四）中間品企業(yè)

我們設(shè)定中間品廠商的生產(chǎn)函數(shù)為C-D函數(shù),形式如下:

其中,KG,t-1為公共資本存量,KG為公共資本產(chǎn)出彈性。j∈[0,1]。Zt為全要素生產(chǎn)率,為模擬全要素生產(chǎn)率下降導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行,我們將其設(shè)定為AR(1)過程:

將中間品廠商追求成本最小化過程寫為名義形式:

解出實(shí)際工資和實(shí)際資本報(bào)酬率如下:

其中,wt、和mct表示去除價(jià)格因素的實(shí)際工資、實(shí)際資本報(bào)酬與實(shí)際邊際成本。名義邊際成本MCt＋k為上式求解最大化過程中的拉格朗日乘子,mct＋k＝MCt＋k/Pt＋k。

對于中間品的價(jià)格存在黏性,我們依然參考Calvo(1983)[10]的設(shè)定,將中間品企業(yè)調(diào)整價(jià)格的概率設(shè)為固定的1-Wp,那么廠商k期不調(diào)整價(jià)格的概率為(Wp)k,其選擇利潤最大化的中間品售價(jià)形式如下:

其中,為隨機(jī)貼現(xiàn)因子,u′(Ct)為效用函數(shù)對消費(fèi)的偏導(dǎo)數(shù)。

解出最優(yōu)黏性中間品價(jià)格并寫為通脹形式:

其中:

將價(jià)格指數(shù)方程寫為通脹形式:

（五）中央銀行

我們假定中央銀行遵循泰勒規(guī)則,并以利率調(diào)節(jié)為主,其形式如下:

其中,Rs為穩(wěn)態(tài)利率,πs為穩(wěn)態(tài)通脹,Ys為穩(wěn)態(tài)時(shí)的產(chǎn)出。參數(shù)ρR決定利率的平滑程度,γπ和γy決定了利率對于通脹和產(chǎn)出偏離穩(wěn)態(tài)的反映程度。

（六）財(cái)政部門

我們將財(cái)政預(yù)算平衡的形式規(guī)定如下:

政府的收入來自稅收(2010—2014年政府稅收占一般預(yù)算收入比重為85%～88%)和發(fā)行債券,支出用于政府消費(fèi)、政府投資、轉(zhuǎn)移支付和償還上一期債務(wù)。

政府公共資本的積累形式如下:

其中,δG為公共資本的折舊率,我們假定政府的投資調(diào)整成本形式與私人資本相同,即:

參考Schwarzmuller(2015)[11]的設(shè)定,我們將財(cái)政償債規(guī)則設(shè)定為對數(shù)線性化①＝log(Xt)i log(X)。的形式:

其中Sbt表示t期政府的負(fù)債率。?i(i＝C,I,Tc,Tn,Tk)為財(cái)政政策對于負(fù)債率調(diào)整的平滑參數(shù),γi(i＝C,I,Tc,Tn,Tk)為財(cái)政政策對于負(fù)債率偏離穩(wěn)態(tài)的調(diào)整參數(shù)。

三、財(cái)政償債規(guī)則的設(shè)定

通過上述模型的設(shè)定,我們不難看出,貨幣政策的主要職能是在泰勒規(guī)則設(shè)定下穩(wěn)定產(chǎn)出和通脹,而財(cái)政政策主要職能是在平滑經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的同時(shí)盡力控制政府的負(fù)債率。模型共設(shè)定了五種財(cái)政償債工具,我們將政府消費(fèi)和政府投資劃為需求側(cè)工具,將以稅率為核心的稅收工具劃為供給側(cè)工具。規(guī)則的具體形式通過下表列出:

表1 償債規(guī)則表

表中共列出了31種財(cái)政償債政策,以規(guī)則1為例,在經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊時(shí),財(cái)政部門僅通過政府消費(fèi)和消費(fèi)稅來調(diào)節(jié)政府負(fù)債率,而資本稅率、勞動稅率、政府投資均保持不變,其余規(guī)則含義以此類推。

四、參數(shù)校準(zhǔn)

為模擬我國經(jīng)濟(jì)的實(shí)際情況,本文盡量通過國內(nèi)的研究文獻(xiàn)校準(zhǔn)模型參數(shù)。參考陳昆亭和龔六堂(2004)[12]和張佐敏(2014)[13]的研究,我們將折現(xiàn)率β校準(zhǔn)為0.98。α是私人資本的產(chǎn)出彈性,參考劉斌(2009)[14]的估計(jì),將其校準(zhǔn)為0.42。將公共資本產(chǎn)出彈性kG的校準(zhǔn)值設(shè)定為0.1(吳化斌等,2011[15]；張佐敏,2014[13])。假設(shè)政府折舊率與私人資本折舊率δ0相同,并校準(zhǔn)為0.025(張佐敏,2014[13])。參考Leeper等(2010)[8]和Schwarzmuller和Wolters(2015)[11]的估計(jì),將δ2的校準(zhǔn)值設(shè)定為0.29。根據(jù)張佐敏(2014)[13]的估計(jì)將投資調(diào)整成本參數(shù)k設(shè)定為2.105,消費(fèi)習(xí)慣參數(shù)h校準(zhǔn)為0.466。根據(jù)陳昆亭和龔六堂(2006)[16]的設(shè)定,我們將Wp的校準(zhǔn)值設(shè)為0.6。由于國內(nèi)文獻(xiàn)對于工資黏性的設(shè)定差別較大,我們假設(shè)工資一年調(diào)整一次,因此將Ww的校準(zhǔn)值設(shè)為0.75。將中間品的替代彈性θp設(shè)定為10(陳昆亭和壟六堂,2004[12]；張佐敏,2014[13])。將勞動的替代彈性θw設(shè)定為3,勞動力供給彈性的倒數(shù)η設(shè)定為2.16(Schwarzmuller,2015[11])。參考王君斌和王文甫(2010)[17]的研究,將貨幣政策調(diào)整參數(shù)校準(zhǔn)值設(shè)定為ρR＝0.92、γπ＝1.766、γy＝0.253 3。將私人品和公共品消費(fèi)的替代彈性v的校準(zhǔn)值設(shè)定為0.8(Schwarzmuller,2015[11])。將私人物品消費(fèi)在總消費(fèi)中的比例kc設(shè)定為0.8,即家庭消費(fèi)取得效用中的20%來自于公共品。根據(jù)王曉芳和楊克賁(2014)[4]的計(jì)算方法,我們將穩(wěn)態(tài)稅率校準(zhǔn)值設(shè)定為。通過計(jì)算2010年至2014年之間政府消費(fèi)和政府投資占GDP比重的均值,將WGC的校準(zhǔn)值設(shè)為0.135,將WGI的校準(zhǔn)值設(shè)為0.116①其中歷年地方政府的基金支出也被算入政府投資的一部分,數(shù)據(jù)來源為中國統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站和財(cái)政部網(wǎng)站。。對于負(fù)債率的安全邊界學(xué)界尚無共識,因此我們采用歐盟在《馬斯特里赫特條約》中應(yīng)用的標(biāo)準(zhǔn),將負(fù)債率的穩(wěn)態(tài)值校準(zhǔn)為60%。為保證每種財(cái)政償債規(guī)則均有穩(wěn)態(tài)解,我們將財(cái)政政策的平滑參數(shù)?i(i＝C,I,Tc,Tn,Tk)校準(zhǔn)為0.35,將財(cái)政政策的調(diào)節(jié)參數(shù)γi(i＝C,I,Tc,Tn,Tk)校準(zhǔn)為0.45。上述各項(xiàng)校準(zhǔn)參數(shù)在表2中匯集。

表2 參數(shù)校準(zhǔn)表

五、財(cái)政償債政策評價(jià)指標(biāo)

為量化考察不同沖擊下償債政策的效果,我們設(shè)定了政策效果評價(jià)指標(biāo),用于反映不同償債規(guī)則的條件下,沖擊造成的經(jīng)濟(jì)波動損失和政策執(zhí)行損失。

（一）經(jīng)濟(jì)波動損失函數(shù)

首先,由于采用償債規(guī)則時(shí),政府的主要調(diào)控目標(biāo)是降低負(fù)債率的波動,因此損失函數(shù)的設(shè)定必須反映負(fù)債率的波動。其次參考福利分析的框架,政府在調(diào)控負(fù)債率的同時(shí)也需要關(guān)注產(chǎn)出和通脹這兩個重要指標(biāo),因此損失函數(shù)還應(yīng)包涵產(chǎn)出和通脹的變化。我們用變量的理論標(biāo)準(zhǔn)差反映這三個指標(biāo)的波動情況。設(shè)定第i個規(guī)則的經(jīng)濟(jì)波動損失函數(shù)形式如下:

其中ω為權(quán)重,S.D為變量的標(biāo)準(zhǔn)差,Ave表示均值,i＝1,2,…,31。

（二）政策執(zhí)行損失函數(shù)

政策執(zhí)行損失是指財(cái)政償債規(guī)則在執(zhí)行過程中產(chǎn)生的無法由經(jīng)濟(jì)指標(biāo)直接反應(yīng)的損失。該損失同時(shí)來自于供給側(cè)的稅率規(guī)則和需求側(cè)的政府支出規(guī)則。從稅率規(guī)則方面來看,在經(jīng)濟(jì)下行沖擊下,為保證負(fù)債率控制在安全范圍內(nèi),稅率必然發(fā)生變化,而這顯然違背了亞當(dāng)·斯密早在1776年提出的稅收確定性原則。稅率的波動會導(dǎo)致社會的交易成本大幅提升,從而使經(jīng)濟(jì)效率遭受損失。從政府支出方面來看,政府消費(fèi)與投資的變化是控制負(fù)債率的重要手段。但根據(jù)布坎南的公共選擇理論,政府支出的波動很難避免由于尋租造成的腐敗和資金使用的低效率,從而使經(jīng)濟(jì)效率產(chǎn)生損失。從具體執(zhí)行角度來看,越是復(fù)雜的規(guī)則執(zhí)行中遇到的困難就越多。由此我們假設(shè),償債規(guī)則中應(yīng)用財(cái)政工具越多或財(cái)政工具波動越大,其政策執(zhí)行損失也就越大。

我們通過財(cái)政工具變量在沖擊下偏離穩(wěn)態(tài)的標(biāo)準(zhǔn)差來反映財(cái)政工具的波動情況,設(shè)第i個償債規(guī)則的政策執(zhí)行損失函數(shù)形式如下:

其中ω為權(quán)重。聯(lián)系式(44),ωSb＋ωπ＋ωY＋ωGC＋ωGI＋ωTc＋ωTn＋ωTk＝1,i＝1,2,…,31。

（三）政策評價(jià)指標(biāo)

我們將政策評價(jià)指標(biāo)的形式設(shè)定如下:

其中,Scorei表示第i種財(cái)政規(guī)則的得分,得分越高,則該財(cái)政規(guī)則越適合當(dāng)前政府對償債規(guī)則的選擇,得分最高的規(guī)則為最優(yōu)償債規(guī)則。

六、模擬結(jié)果分析

（一）模型標(biāo)準(zhǔn)差模擬結(jié)果

我們通過引入投資、消費(fèi)和全要素生產(chǎn)率的沖擊,來分別模擬由投資低迷、消費(fèi)下降和全要素生產(chǎn)率下降引起的經(jīng)濟(jì)下行。應(yīng)用Dynare工具包,得到模型模擬結(jié)果如表3～表5所示。

表3 投資沖擊模擬結(jié)果表

表4 消費(fèi)沖擊模擬結(jié)果表

表5 全要素沖擊模擬結(jié)果表

續(xù)前表

（二）指標(biāo)計(jì)算結(jié)果

由指標(biāo)設(shè)定公式可以看出,不同權(quán)重反映了政府對于不同指標(biāo)的敏感程度,不同的權(quán)重設(shè)定會使指標(biāo)的計(jì)算結(jié)果差別很大。鑒于此,我們設(shè)計(jì)了不同權(quán)重的賦值方法,用于模擬政府面臨的不同情形時(shí)采取的權(quán)重取值方式。

假設(shè)政府對于通脹、產(chǎn)出和政策執(zhí)行成本波動的敏感度相同,且對各個財(cái)政工具波動的敏感度也相同,即ωπ＝ωY＝ωGC＋ωGI＋ωTc＋ωTn＋ωTk,ωGC＝ωGI＝ωTc＝ωTn＝ωTk。此時(shí)所有權(quán)重的取值均取決于負(fù)債率的權(quán)重。我們將負(fù)債率權(quán)重賦值方式分為以下三種情形。

第一種情形為負(fù)債率的權(quán)重為0(ωSb＝0),即此時(shí)政府對于償債規(guī)則的設(shè)定完全不考慮負(fù)債率的波動情況,這與最初政府設(shè)定償債規(guī)則控制負(fù)債率的意圖相悖。因此,我們排除這種情況發(fā)生的可能性。

第二種情形為政府對于負(fù)債率波動極度敏感,控制負(fù)債率是政府財(cái)政政策調(diào)控的主要目標(biāo)或前提性目標(biāo),并且完全不考慮其他指標(biāo)。則此時(shí)ωSb＝1,其余權(quán)重均為0。計(jì)算結(jié)果見表6。

表6 得分表

續(xù)前表

由表6我們可以看出,該情形的條件下,政府對于償債規(guī)則的選擇僅考慮負(fù)債率的波動情況。而無論是面對投資下降、消費(fèi)下降還是全要素生產(chǎn)率下降引致的負(fù)債率波動,最優(yōu)財(cái)政償債規(guī)則均為包涵全部五種財(cái)政工具的規(guī)則(21)。這也意味著當(dāng)經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊,而財(cái)政規(guī)則調(diào)控目標(biāo)僅為負(fù)債率時(shí),動用所有財(cái)政工具對負(fù)債率進(jìn)行調(diào)節(jié)會使負(fù)債率的波動最小。與此同時(shí),我們看到在三種沖擊下,規(guī)則(23)的得分最低。這表明,在該情況下政府僅通過勞動稅率來調(diào)控負(fù)債率的效率最低。

為了更直觀地對比最優(yōu)與最劣規(guī)則的政策效果,我們將負(fù)債率的沖擊圖畫在圖1中。從圖中我們可以更加直觀地看出,當(dāng)經(jīng)濟(jì)遭受下行沖擊時(shí),最優(yōu)規(guī)則使得負(fù)債率的峰值更低,對穩(wěn)態(tài)的偏離程度更小。

圖1 負(fù)債率沖擊反應(yīng)圖

第三種情形為政府對于財(cái)政規(guī)則的評價(jià)既考慮負(fù)債率波動,也考慮通脹波動、產(chǎn)出波動和政策執(zhí)行成本。此時(shí)負(fù)債率的權(quán)重ωSb介于0與1之間。

由于權(quán)重的取值不同,最優(yōu)財(cái)政規(guī)則也不同。因此,我們將ωSb看作一個0到1之間的自變量,假設(shè)其最小變化為0.01,不同權(quán)重下償債規(guī)則的得分和權(quán)重的函數(shù)關(guān)系見圖2。

圖2 權(quán)重與所有規(guī)則得分關(guān)系圖

由圖2可以看出,不同負(fù)債率權(quán)重的取值會造成規(guī)則的得分不同,不同權(quán)重下的最優(yōu)償債規(guī)則也不同。為了進(jìn)一步研究,我們將三種沖擊下負(fù)債率權(quán)重取值與最優(yōu)規(guī)則得分的關(guān)系圖畫出(見圖3、圖4和圖5),并據(jù)此依次進(jìn)行分析。

圖3 投資沖擊下權(quán)重與最優(yōu)規(guī)則得分關(guān)系圖

圖3畫出了投資下降時(shí),權(quán)重不同條件下最優(yōu)規(guī)則的分布情況。

當(dāng)0＜ωSb≤10%時(shí),最優(yōu)規(guī)則為規(guī)則(29),即在該權(quán)重區(qū)間內(nèi),僅通過政府消費(fèi)調(diào)控負(fù)債率是投資下降時(shí)政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)10%＜ωSb≤14%時(shí),最優(yōu)償債規(guī)則為規(guī)則(2),即在該權(quán)重區(qū)間內(nèi),通過含有政府消費(fèi)和勞動稅率的規(guī)則調(diào)控負(fù)債率是投資下降時(shí)政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)14%＜ωSb≤32%時(shí),最優(yōu)償債規(guī)則為規(guī)則(31),即在該權(quán)重區(qū)間內(nèi),通過含有政府消費(fèi)和政府投資的規(guī)則調(diào)控負(fù)債率是投資下降時(shí)政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)32%＜ωSb≤46%時(shí),最優(yōu)償債規(guī)則為規(guī)則(16),即在該權(quán)重區(qū)間內(nèi),通過含有政府消費(fèi)、政府投資和勞動稅率的規(guī)則調(diào)控負(fù)債率是投資下降時(shí)政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)46%＜ωSb≤56%時(shí),最優(yōu)償債規(guī)則為規(guī)則(18),即在該權(quán)重區(qū)間內(nèi),通過含有政府消費(fèi)、政府投資、消費(fèi)稅率和勞動稅率的規(guī)則調(diào)控負(fù)債率是投資下降時(shí)政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)56%＜ωSb≤100%時(shí),最優(yōu)償債規(guī)則為規(guī)則(21),即在該權(quán)重區(qū)間內(nèi),通過全部5種財(cái)政工具調(diào)控負(fù)債率是投資下降時(shí)政府的最優(yōu)償債政策。

圖4 消費(fèi)沖擊下權(quán)重與最優(yōu)規(guī)則得分關(guān)系圖

圖4給出了消費(fèi)下降時(shí),權(quán)重不同條件下最優(yōu)規(guī)則的分布情況。

當(dāng)0＜ωSb≤12%時(shí),規(guī)則(29)為最優(yōu)償債規(guī)則,即在該權(quán)重區(qū)間內(nèi),僅通過政府消費(fèi)調(diào)控負(fù)債率是消費(fèi)下降時(shí)政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)12%＜ωSb≤32%時(shí),規(guī)則(31)為最優(yōu)償債規(guī)則,即在該權(quán)重區(qū)間內(nèi),通過含有政府消費(fèi)和政府投資的規(guī)則控制負(fù)債率是消費(fèi)下降時(shí)政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)32%＜ωSb≤36%時(shí),規(guī)則(17)為最優(yōu)償債規(guī)則,即在該權(quán)重區(qū)間內(nèi),通過含有政府消費(fèi)、政府投資和資本稅率的規(guī)則控制負(fù)債率是消費(fèi)下降時(shí)政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)36%＜ωSb≤41%時(shí),規(guī)則(20)為最優(yōu)償債規(guī)則,即在該權(quán)重區(qū)間內(nèi),通過含有政府消費(fèi)、政府投資、資本稅率和勞動稅率的規(guī)則來控制負(fù)債率是消費(fèi)下降時(shí)政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)41%＜ωSb≤100%時(shí),規(guī)則(21)為最優(yōu)償債規(guī)則,即在該權(quán)重區(qū)間內(nèi),通過包含全部五種財(cái)政工具的規(guī)則控制負(fù)債率是消費(fèi)下降時(shí)政府調(diào)控負(fù)債率的最優(yōu)償債政策。

圖5 全要素沖擊下權(quán)重與最優(yōu)規(guī)則得分關(guān)系圖

圖5給出了全要素生產(chǎn)率下降時(shí),不同權(quán)重條件下最優(yōu)規(guī)則的分布情況。

當(dāng)0＜ωSb≤4%時(shí),規(guī)則(29)為最優(yōu)償債規(guī)則,即在該權(quán)重范圍內(nèi),通過政府消費(fèi)來控制負(fù)債率是政府在全要素沖擊下的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)4%＜ωSb≤13%時(shí),規(guī)則(31)為最優(yōu)償債規(guī)則,即在該權(quán)重范圍內(nèi),通過含有政府消費(fèi)和政府投資的規(guī)則來控制負(fù)債率是全要素沖擊下政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)13%＜ωSb≤16%時(shí),規(guī)則(15)為最優(yōu)償債規(guī)則,即在該權(quán)重范圍內(nèi),通過含有政府消費(fèi)、政府投資和消費(fèi)稅率的規(guī)則來控制負(fù)債率是全要素沖擊下政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)16%＜ωSb≤24%時(shí),規(guī)則(19)為最優(yōu)償債規(guī)則,即在該權(quán)重范圍內(nèi),通過含有政府消費(fèi)、政府投資、消費(fèi)稅率和資本稅率的規(guī)則來控制負(fù)債率是全要素沖擊下政府的最優(yōu)償債政策。

當(dāng)24%＜ωSb≤100%時(shí),規(guī)則(21)為最優(yōu)償債規(guī)則,即通過全部五種財(cái)政工具來控制負(fù)債率是全要素沖擊下政府調(diào)控負(fù)債率的最優(yōu)償債政策。

（三）結(jié)果分析

從計(jì)算結(jié)果我們可以看出,三種沖擊下的最優(yōu)規(guī)則既表現(xiàn)出一定的共性又存在一些差別。

1.三種沖擊下最優(yōu)規(guī)則的共性

其一,負(fù)債率在政策評價(jià)指標(biāo)中的權(quán)重直接決定哪些償債規(guī)則最優(yōu),且最優(yōu)償債規(guī)則中財(cái)政工具的數(shù)量隨負(fù)債率權(quán)重變化而變化。由于負(fù)債率的權(quán)重取決于政府對于負(fù)債率波動的敏感程度,政府對負(fù)債率的敏感程度越高,最優(yōu)規(guī)則所包含的財(cái)政工具越多。也就是說,當(dāng)政府愈發(fā)無法承受負(fù)債率的波動時(shí),便會動用更多的財(cái)政工具調(diào)節(jié)負(fù)債率,而當(dāng)政府更重視其他指標(biāo)的波動時(shí),則會采用含有更少財(cái)政工具的政策。

其二,規(guī)則(29)、規(guī)則(31)和規(guī)則(21)均出現(xiàn)在不同沖擊下的最優(yōu)規(guī)則中。這表明即使經(jīng)濟(jì)下行的誘因不同,政府也可以采用相同的最優(yōu)規(guī)則來應(yīng)對負(fù)債率波動。通過對比不同沖擊下這三種最優(yōu)規(guī)則的負(fù)債率權(quán)重取值范圍,我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)ωSb在0到4%之間時(shí),任何沖擊下最優(yōu)政府償債政策均為規(guī)則(29)；當(dāng)ωSb在56%到100%之間時(shí),任何沖擊下最優(yōu)政府償債政策均為規(guī)則(21)。也就是說在上述區(qū)間內(nèi),政府選取最優(yōu)償債規(guī)則可以不考慮經(jīng)濟(jì)下行沖擊的類型。

其三,在不同沖擊下,所有最優(yōu)償債規(guī)則之中,無論權(quán)重如何變化,均包含政府消費(fèi)這一財(cái)政工具。這表面通過政府消費(fèi)工具調(diào)控負(fù)債率的成本低于其他財(cái)政工具,否則在權(quán)重由大到小的變化過程中,政府消費(fèi)工具不會一直存在于最優(yōu)規(guī)則之中。且最優(yōu)單工具規(guī)則為僅含有政府消費(fèi)的規(guī)則(29)。為使結(jié)果更加清晰,我們將三種沖擊下的單工具規(guī)則得分畫于圖6。從圖中不難看到單一政府消費(fèi)規(guī)則在全部權(quán)重范圍均為最優(yōu)單工具規(guī)則。因此當(dāng)政府希望通過單工具規(guī)則調(diào)控負(fù)債率時(shí),政府消費(fèi)最為理想。

2.三種沖擊下最優(yōu)規(guī)則也存在一定差別。

其一,三種沖擊均存在獨(dú)有的最優(yōu)規(guī)則,且在這些規(guī)則中:投資沖擊的最優(yōu)規(guī)則均包含勞動稅率；消費(fèi)沖擊的最優(yōu)規(guī)則中均包含資本稅率；全要素沖擊最優(yōu)規(guī)則中均包含消費(fèi)稅率。這說明不同稅率工具適用于不同沖擊下的最優(yōu)償債規(guī)則。

其二,不同類型相同幅度的沖擊造成負(fù)債率波動的劇烈程度不同。為更清楚地說明該結(jié)果,我們將相同幅度不同類型的沖擊下負(fù)債率的波動情況畫于圖7中。從圖中不難看出,相同幅度的沖擊下,全要素生產(chǎn)率沖擊引起負(fù)債率的波動最大,投資沖擊造成負(fù)債率的波動次之,消費(fèi)沖擊引起負(fù)債率波動最小。

圖6 單一規(guī)則得分圖

圖7 相同幅度沖擊負(fù)債率波動圖

七、結(jié)論與相關(guān)建議

本文通過構(gòu)建一個DSGE模型,研究了在投資、消費(fèi)和全要素生產(chǎn)率沖擊下的最優(yōu)財(cái)政償債規(guī)則及其性質(zhì),經(jīng)分析得到的主要結(jié)論如下:(1)給定沖擊類型條件下,政府對于負(fù)債率波動的敏感度直接決定了哪些償債規(guī)則最優(yōu),且敏感度越高,最優(yōu)規(guī)則中包含的財(cái)政工具越多。(2)部分償債規(guī)則同時(shí)出現(xiàn)在三種沖擊下的最優(yōu)規(guī)則中,且在負(fù)債率權(quán)重分布上存在重疊。當(dāng)政府對負(fù)債率的敏感度處于重疊區(qū)間時(shí),經(jīng)濟(jì)沖擊的類型不影響政府最優(yōu)償債規(guī)則的選擇。(3)在經(jīng)濟(jì)下行沖擊下,利用政府消費(fèi)調(diào)控負(fù)債率的成本最低,且僅含政府消費(fèi)的償債規(guī)則是政府通過單一工具調(diào)控負(fù)債率的最優(yōu)選擇。(4)不同沖擊獨(dú)有的最優(yōu)規(guī)則中,沖擊類型直接影響最優(yōu)規(guī)則中稅率工具的種類。(5)不同類型相同幅度的沖擊造成負(fù)債率波動的程度不同。

上述結(jié)論揭示了不同沖擊條件下政府最優(yōu)償債規(guī)則的特征與變化規(guī)律。目前我國正處于經(jīng)濟(jì)新常態(tài),經(jīng)濟(jì)增速放緩,赤字率不斷擴(kuò)大,負(fù)債率連年上升,債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷累積。充分了解和利用最優(yōu)償債規(guī)則的特征與變化規(guī)律有利于未雨綢繆抑制債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),從而維護(hù)經(jīng)濟(jì)長期穩(wěn)定繁榮?；谘芯拷Y(jié)論我們提出以下建議:

第一,不同經(jīng)濟(jì)沖擊下的最優(yōu)償債規(guī)則不盡相同。政府必須“具體問題具體分析”,制定償債政策要建立在認(rèn)清經(jīng)濟(jì)增速下行主因的基礎(chǔ)上。目前受到產(chǎn)能過剩、杠桿率過高等因素影響,我國經(jīng)濟(jì)增速下滑的主要因素為投資增速的下降。因此,投資沖擊下的最優(yōu)償債規(guī)則應(yīng)作為政府未來制定償債規(guī)則的重要參考依據(jù)。

第二,在沖擊給定的條件下,政府對于負(fù)債率的敏感度直接決定了哪些規(guī)則最優(yōu)。政府必須明確自身對于負(fù)債率的敏感度才能確定最優(yōu)規(guī)則,而確定敏感度的基礎(chǔ)是設(shè)定債務(wù)的安全線。目前我國政府債務(wù)實(shí)行余額管理,余額規(guī)模受全國人大批準(zhǔn)的限額控制,債務(wù)安全指標(biāo)主要參考?xì)W盟、國際貨幣基金組織等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體或經(jīng)濟(jì)組織,尚未建立自己的債務(wù)安全標(biāo)準(zhǔn)。由于我國目前的政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要來自于地方政府債務(wù),而根據(jù)國務(wù)院2014年43號文件的相關(guān)規(guī)定,地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制正在建設(shè)之中。因此在地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制普遍建立的基礎(chǔ)上制定我國自己的債務(wù)安全標(biāo)準(zhǔn)具有較高的可行性和可信度。建立完善我國自己的債務(wù)安全標(biāo)準(zhǔn)有利于政府“對癥下藥”,選取恰當(dāng)?shù)呢?cái)政償債規(guī)則管控債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

第三,模型中通過政府消費(fèi)調(diào)控負(fù)債率波動的成本低于其他財(cái)政工具,政府消費(fèi)也是政府調(diào)節(jié)負(fù)債率的最優(yōu)單工具規(guī)則。但從現(xiàn)實(shí)角度來看,目前我國政府消費(fèi)支出存在較強(qiáng)剛性,且在不少領(lǐng)域存在規(guī)模不足、效率低下的問題。這些現(xiàn)實(shí)問題使得政府消費(fèi)難以作為調(diào)節(jié)負(fù)債率的有力工具。因此,必須要提高政府消費(fèi)的彈性與效率。十八屆三中全會《決定》中明確指出:“要加大政府購買公共服務(wù)的力度”。2016年6月,為了統(tǒng)籌協(xié)調(diào)政府購買服務(wù)改革,國務(wù)院成立了政府購買服務(wù)改革工作領(lǐng)導(dǎo)小組。只有隨著改革的穩(wěn)步推進(jìn),政府消費(fèi)的彈性與效率逐步提升,政府消費(fèi)才能夠作為調(diào)控債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的有力工具。

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