中國會直升機撒錢嗎？

陶冬

站在直升機上撒錢，是一個相當(dāng)富有戲劇性的場景。在2009年一場相當(dāng)富有戲劇性的危機之后，直升機撒錢成為了全球流行的主流貨幣政策，不過它對實體經(jīng)濟的效果就沒有那么富有戲劇性。

這個概念是貨幣主義經(jīng)濟理論的鼻祖弗里德曼在1969年提出的，他認(rèn)為央行絕對有能力擴張貨幣供應(yīng)，因為央行可以站在直升機上撒錢，由此改變對于通脹的預(yù)期，改變消費習(xí)慣，改變經(jīng)濟增長的路徑。此概念第一次被經(jīng)濟學(xué)家廣泛討論是在本世紀(jì)初，有人建議通過印鈔票來讓日本爬出通縮陷阱，不過并未被日本央行所采納。將直升機撒錢從經(jīng)濟學(xué)家象牙塔帶到尋常百姓生活中的，是上一任的的美國聯(lián)邦儲備局主席伯南克。當(dāng)時的聯(lián)儲新任主席伯南克在自己的演講稿中加入了直升機撒錢的故事，并不顧公關(guān)部門的反對堅持講了出來，不久他便做了出來。

所謂站在直升機上撒錢，指的是央行通過印鈔票，直接資助政府的財政赤字。在正常情況下，政府的財政赤字依靠發(fā)行國債來填補，央行的貨幣政策應(yīng)該獨立于政府和財政政策，發(fā)行國債的成本（即利率）和主權(quán)評級是制約政府過度消費的主要力量。政府的財政赤字過大，資金成本必然高，影響民間的投資積極性，經(jīng)濟萎縮之下財政收入勢必減少。央行獨立性，是經(jīng)濟周期性起落和可持續(xù)發(fā)展的一個重要前提。直升機撒錢，意味著央行不顧其獨立性，主動為政府財政赤字埋單，于是行政當(dāng)局便有了更多的政策空間。

伯南克第一次站在直升機上撒錢，目的在于力挽金融海嘯之狂瀾，通過資助政府財政讓美國政府出手拯救瀕臨倒閉的金融機構(gòu)，通過購買國債和兩房債券穩(wěn)定市場信心。伯南克的超常規(guī)貨幣政策操作，為市場打了一劑鎮(zhèn)定劑，也為自己在歷史書中留下了一席。

接下來，撒錢的故事就變調(diào)了。超常規(guī)貨幣擴張，從非常時期的變通之舉變成了貨幣政策的新常態(tài)，從穩(wěn)定市場情緒變成了贊助政府過度消費，從美國蔓延至世界許多其他國家，央行搖身變?yōu)榱硪粋€財政部，一個不受預(yù)算和國會制約的財政部。理論上講如果央行用新印出的鈔票去購買政府國債，并持有至到期，然后將國債的利息收入返還給財政部，此項操作可以持續(xù)很久，國債利率被壓低，政府可以推出更多的逆周期措施。

通貨膨脹是制約央行不斷撒錢的主要力量。央行印鈔票，并通過政府將流動性注入經(jīng)濟體系，基礎(chǔ)貨幣量自然上升，理論上講通脹壓力會積聚。但是現(xiàn)實中，由于銀行金融中介功能受損，實體經(jīng)濟并未受惠于撒錢，CPI暫時沒有多少上行壓力，央行正好為自己找了一個不斷搭乘直升機的理由。印鈔票給經(jīng)濟帶來通脹壓力，但資金游離于實體經(jīng)濟之外，上漲的是金融資產(chǎn)價格而非消費物價指數(shù)。各國央行的政策標(biāo)的中并不包括資產(chǎn)價格，于是繼續(xù)撒錢。

直升機撒錢，直接扭曲了市場的價格信號，全世界的資源都集中在金融產(chǎn)品上，對實體經(jīng)濟的復(fù)蘇并非好事。更重要的是，央行資助的財政擴張本身是一種劫貧濟富的稅，在制造更大的貧富不均。QE的最大效果反映在資產(chǎn)價格上，投資金融產(chǎn)品、房地產(chǎn)的富人得益，有能力做杠桿投資的更受惠。資金不夠、不善投資的普通人，則只能坐等銀行儲蓄貶值。同時撒錢游戲是打劫下一代的利器，此時政府有能力以極低資金成本借債運作，但是利率早晚會升上去，留給下一代的是更大的稅單。

中國會不會直升機撒錢？其實中國人民銀行早就在做此事了——央行資助政府做財政擴張。預(yù)算法不允許央行為財政赤字埋單，但是央行可以向政策性銀行提供流動性。這兩年政策性銀行的資產(chǎn)負(fù)債表迅速膨脹，一只手從人民銀行獲取定向?qū)捤傻馁Y金，另一只手投向基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。明明政府預(yù)算出自財政部，但是實際上卻有相當(dāng)部分由央行提供著流動性。經(jīng)濟下行壓力越大，政府的刺激意愿就越迫切，人民銀行撒的錢就越多。部分城市房價暴漲，相信和直升機上掉下來的錢有關(guān)系；期貨市場爆出匪夷所思的成交量，相信也和直升機上掉下來的錢有關(guān)系。

然而，光靠直升機上撒錢還是解決不了根本問題。中國經(jīng)濟的癥結(jié)，在于民營投資消失了。政府需要做的是重新燃起民營資本的投資積極性，而不是代替民間直接去投資。制造業(yè)早已基本上無利可圖，高端服務(wù)業(yè)又被大型國有企業(yè)所壟斷，打破國企壟斷，降低產(chǎn)業(yè)準(zhǔn)入門檻，厲行國企改革，在筆者看來是將中國經(jīng)濟重新推上可持續(xù)增長軌道的正解。弗里德曼的貨幣幻影，乃一時之障眼法，長遠(yuǎn)看不會有效。這一點，連第一個站在直升機上撒錢的伯南克也承認(rèn)。