中國股市的救贖：改造A股基因

任澤平

經(jīng)過20多年的發(fā)展，中國資本市場制度建設(shè)取得了很大進步，但仍存在不少缺陷有待完善，前期市場暴漲暴跌暴露出了市場和監(jiān)管的很多深層次問題。美國股市牛長熊短，漲多跌少；中國股市牛短熊長，暴漲暴跌。

是什么造成了這種差異？如何從快牛瘋牛變成慢牛長牛？如何通過基礎(chǔ)性制度建設(shè)改變中國A股基因？

剖析A股基因：

六大因素造就中美不同市場

1）市場法制環(huán)境：中國法治不完善，監(jiān)管不足，美國法制健全，信息公開、對違法行為嚴懲重罰；

2）投資者結(jié)構(gòu)：中國股市是散戶主導(dǎo)的追漲殺跌，美國股市是機構(gòu)投資者主導(dǎo)的價值投資；

3）主流媒體和政府部門作用：中國主流媒體渲染“炒股要聽黨的話”、“4000點才是牛市起點”、政府部門隱性背書干預(yù)市場，美國投資者必須自負盈虧、責(zé)任自擔(dān)，市場教育投資者；

4）對市場的認識和態(tài)度：中國政府部門有時把股票市場當作實現(xiàn)某種政策意圖的工具，而在美國，市場得到充分尊重，讓其自身規(guī)律發(fā)揮作用；

5）市場供求自我調(diào)節(jié)機制：美國實行注冊制，進入退出機制完善能自動調(diào)節(jié)股票供需，中國是實質(zhì)上的審批制，缺乏有效的供求平衡調(diào)節(jié)機制；

6）中國A股上一輪牛市杠桿工具快速發(fā)展，且缺乏有效監(jiān)管，金融分業(yè)監(jiān)管越來越不適應(yīng)混業(yè)發(fā)展的趨勢。

市場的底層架構(gòu)和制度環(huán)境決定了投資者行為，進而決定了市場的牛熊特征。美國股市在制度設(shè)計上允許更大的波動和更高頻率的交易，政府和監(jiān)管層對股市鮮有干預(yù)，這一方面是因為政府和大眾相信市場的力量能很好的穩(wěn)定市場，股價最終決定于企業(yè)的價值。另一方面，也說明美國的投資者長年參與這樣一個充分市場化的股市中，他們必須自負盈虧、責(zé)任自擔(dān)。

改造A股基因：

推動制度改革奠定慢牛長牛之基

過去幾十年，美國股市整體是向上的，有效的支持各類經(jīng)濟、金融活動（信息、科技產(chǎn)業(yè)的風(fēng)投，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的兼并收購等），支持美國主導(dǎo)的全球金融體系有效運轉(zhuǎn)。

與美國的長牛慢牛相比，中國暴漲暴跌、牛短熊長，短期投機盛行，長期投資缺乏，未能有效發(fā)揮對實體經(jīng)濟的支持促進作用。當前中國正處于三期疊加的轉(zhuǎn)型關(guān)鍵期，多層次資本市場將為中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、激發(fā)全民創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力、降低企業(yè)融資成本、發(fā)展直接融資、去杠桿、注冊制改革、國企改革等提供重要支撐。政策應(yīng)尊重市場，大力發(fā)揮股市服務(wù)實體經(jīng)濟的能力，促進股市和實體經(jīng)濟的良性互動，推動注冊制、法治監(jiān)管、簡政放權(quán)等重大改革，經(jīng)過基礎(chǔ)性的制度改革，才可能實現(xiàn)A股的慢牛長牛。

要改造中國股市，使中國股市呈現(xiàn)出如美國般牛長熊短的特征，我們必須在以下方面做出努力。一、踐行法治從嚴監(jiān)管。建立完善的證券法律法規(guī)體系和嚴格的證券市場監(jiān)管體制，完善信息披露機制，對違法違規(guī)行為嚴懲不貸；二、發(fā)展機構(gòu)投資者。傳播價值投資理念，培養(yǎng)投資者長期投資、價值投資的投資理念，讓機構(gòu)投資者真正起到股市穩(wěn)定器的作用；三、主流媒體和政府部門不得為股市做背書，讓市場教育投資者。政府部門必須市場化改革，讓市場的力量發(fā)揮主導(dǎo)作用，讓市場來教育投資者，而不是由政府和監(jiān)管層來引導(dǎo)投資者；四、尊重市場。政府部門必須真正尊重證券市場，不讓市場充當實現(xiàn)某種政策意圖的短期工具，還原股市資本定價、為企業(yè)融資、優(yōu)化資源配置和服務(wù)實體經(jīng)濟的正常功能；五、推動注冊制改革。建立完善的市場進入和退出機制，實現(xiàn)從事前到事中事后監(jiān)管；六、加強杠桿監(jiān)管，規(guī)范透明發(fā)展，合理降低杠桿；七、推動金融協(xié)調(diào)統(tǒng)一監(jiān)管改革。分業(yè)監(jiān)管越來越暴露出嚴重的不適應(yīng)性金融混業(yè)發(fā)展的大趨勢，未來應(yīng)加強跨部門、跨行業(yè)的金融協(xié)調(diào)統(tǒng)一監(jiān)管。八、加強人才建設(shè)，盡快推動技術(shù)性崗位的旋轉(zhuǎn)門改革，證券、匯率等是高度技術(shù)化、市場化的領(lǐng)域。

雖然前期市場經(jīng)歷了較大的波動，但資本市場在中國經(jīng)濟創(chuàng)新轉(zhuǎn)型中的重要作用未變，黨中央國務(wù)院發(fā)展資本市場的戰(zhàn)略定位和決心未變。未來隨著A股逐步調(diào)整到位、泡沫去化進入尾聲，推動資本市場改革迎來重要機遇和時間窗口。隨著供給側(cè)改革破冰攻堅，各界對中國經(jīng)濟前景將更有信心。（本文由騰訊·財經(jīng)觀察提供，作者為國泰君安證券研究所董事總經(jīng)理、首席宏觀分析師）