鼓勵儲蓄轉(zhuǎn)化為投資有何不可？

鈕文新

建立多層次資本市場，讓股權(quán)融資良性發(fā)育，這對于中國經(jīng)濟(jì)非常重要。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級、創(chuàng)新驅(qū)動、降低債務(wù)率等，都要靠股權(quán)融資。因為，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新驅(qū)動是針對未來的投資，不確定性風(fēng)險巨大，債務(wù)融資的風(fēng)險偏好與之根本不匹配；另外，降低企業(yè)債務(wù)率絕不能依賴收回債務(wù)，因為這些錢已經(jīng)變成經(jīng)濟(jì)規(guī)模，進(jìn)入了企業(yè)運行當(dāng)中，強(qiáng)行收回，不僅收不回來，而且會將企業(yè)推入深淵，整個經(jīng)濟(jì)會導(dǎo)入惡性循環(huán)。

所以，降低債務(wù)率沒有別的辦法，只有加大股權(quán)融資。其實，美國等發(fā)達(dá)國家在金融危機(jī)之后之所以大規(guī)模QE和扭曲操作，其中一個重要原因就是拉高股市，強(qiáng)化股權(quán)融資，在培育實體經(jīng)濟(jì)的同時，降低經(jīng)濟(jì)杠桿。

但我們過去很長時間并未看懂這件事，事實證明，金融危機(jī)發(fā)生之后，中國經(jīng)濟(jì)的杠桿率“越去越高”，為什么？我認(rèn)為，一個重要原因就是中國股市的長期低迷，股權(quán)融資市場混亂而風(fēng)險巨大。中國央行行長周小川先生也曾就此數(shù)次發(fā)表自己的看法。他說，解決杠桿過高的方法有很多種，其中一個重要的方法就是加快發(fā)展資本市場，通過資本市場股本融資能夠使國民儲蓄中更大比例資金進(jìn)行股本融資，也就降低了債務(wù)在GDP中的比重，也降低了債務(wù)股本的比例。

因此，也就有了“鼓勵儲蓄進(jìn)入股市”的爭議。其實“資本市場”這個詞兒，經(jīng)濟(jì)學(xué)定義就是儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的場所。既然如此，中國要大力發(fā)展資本市場，那“鼓勵儲蓄轉(zhuǎn)化為投資”有何不可？中國要推動直接融資市場的發(fā)展，不就是要減少儲蓄，減少間接融資比例而更多地讓儲蓄轉(zhuǎn)化為直接投資嗎？

不讓儲蓄進(jìn)入股市，難道還有什么其他的長期資本嗎？難道社?；?、保險資金不是國民的儲蓄嗎？難道我們需要鼓勵“銀行向股市投資者加杠桿”嗎？銀行為股市所加的杠桿難道不是國民儲蓄嗎？

當(dāng)然，周小川所說的股本融資，其概念是廣義的，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出股票二級市場這個狹義范疇。但可以肯定地說，如果沒有股票二級市場的健康發(fā)展，中國的股本融資更不會健康發(fā)展。原因很簡單：第一，股票二級市場是最重要的股權(quán)融資的價格指示器，股票二級市場價格過低，必定嚴(yán)重壓制所有早期股本投資的價格，企業(yè)無法獲得足夠的融資數(shù)額；第二，股票二級市場活躍程度過低，早期股本投資者的行為必定趨于謹(jǐn)慎，從而壓制所有股本投資市場的活躍度；第三，二級市場股價過低，將嚴(yán)重影響早期股本投資者的收益預(yù)期，而弱化其投資積極性。

所以，發(fā)達(dá)國家的金融管理當(dāng)局和所有金融機(jī)構(gòu)都會小心翼翼地面對股票二級市場，唯恐對其價格構(gòu)成嚴(yán)重影響，唯恐造成股票市場的系統(tǒng)性風(fēng)險，尤其是面對股市調(diào)整，它們絕不會容忍其失去健康。正因如此，發(fā)達(dá)國家的股權(quán)資本融資能力超強(qiáng)，基本不存在擴(kuò)容壓力的問題。而金融危機(jī)之后，正是憑借如此強(qiáng)大的股權(quán)融資能力，讓美國經(jīng)濟(jì)的去杠桿過程順利進(jìn)行。

當(dāng)然，也應(yīng)注意，儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的速度不能過快，否則商業(yè)銀行的經(jīng)營也會出問題。因此，這是一個漸進(jìn)而不斷尋找平衡的過程。

（作者系CCTV證券資訊頻道總編輯）