金融抑制與中小企業(yè)融資能力的協(xié)整關(guān)系研究

谷小更

【摘要】論文基于金融抑制視角，分析我國中小企業(yè)融資現(xiàn)狀的主要影響因素和路徑。在研究信貸市場利率管制及資本市場約束對企業(yè)融資能力影響的基礎(chǔ)上，運(yùn)用主成分分析方法對我國金融抑制以及企業(yè)融資能力進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)；并通過協(xié)整檢驗(yàn)實(shí)證分析金融抑制與中小企業(yè)融資之間的關(guān)系。結(jié)論表明：國家經(jīng)濟(jì)政策是影響企業(yè)融資能力的最重要因素；金融抑制與企業(yè)融資能力存在長期協(xié)整關(guān)系；放松金融抑制、推進(jìn)金融深化有利于促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展。

【關(guān)鍵詞】金融抑制 中小企業(yè)融資能力 ISM 協(xié)整關(guān)系

一、引言

近年來，我國中小企業(yè)發(fā)展迅速，在整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)中所占份額越來越重，成為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中最具活力的力量，極大地推動(dòng)了科技創(chuàng)新、體制創(chuàng)新，對緩解我國就業(yè)壓力、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)社會(huì)秩序發(fā)揮了重要作用。金融資源是中小企業(yè)成長的基礎(chǔ)，而融資能力則是影響中小企業(yè)成長的重要因素，但是，由于受產(chǎn)出規(guī)模小、資本和技術(shù)構(gòu)成低以及傳統(tǒng)體制和外部宏觀經(jīng)濟(jì)影響大等因素制約，外源性融資受到抑制，中小企業(yè)發(fā)展主要依靠內(nèi)源性融資；而單純依靠內(nèi)源融資已經(jīng)無法保持企業(yè)的持續(xù)成長，從某種程度上講，資金外源融資困難已經(jīng)成為中小企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的瓶頸。

二、金融抑制對中小企業(yè)融資能力影響分析

（一）信貸市場利率管制對居民儲(chǔ)蓄的影響

首先，預(yù)期通貨膨脹的升高造成居民儲(chǔ)蓄的實(shí)際購買力縮水，居民更傾向于儲(chǔ)存實(shí)物或投資資本市場；其次，名義利率的提高能夠刺激儲(chǔ)蓄增多，但是儲(chǔ)蓄對實(shí)際利率相比于名義利率的彈性更大。近二十年來，我國實(shí)際存款利率水平多為負(fù)值，實(shí)際貸款利率也有4年為負(fù)值，這吻合了金融抑制理論。在實(shí)際利率為負(fù)的情況下，利率不能真實(shí)反映資金的稀缺程度和供求狀況，從而導(dǎo)致利率無法發(fā)揮辨別投資、實(shí)現(xiàn)資金優(yōu)化配置的作用，對中介機(jī)構(gòu)的過度貸款需求只能依靠配給辦法來解決，我國持續(xù)增加的居民儲(chǔ)蓄并不能有效的轉(zhuǎn)化為投資，儲(chǔ)蓄配置的低效率削弱了企業(yè)融資能力，導(dǎo)致企業(yè)過度依賴銀行貸款。

（二）資本市場抑制對企業(yè)融資能力的影響

資本市場是企業(yè)從事直接融資的重要場所，能夠?yàn)槠髽I(yè)提供低成本的籌資，但我國資本市場發(fā)展并不完善，而且股票及債券發(fā)行要求較高，對企業(yè)規(guī)模和盈利能力都有一定限制，加之創(chuàng)業(yè)投資機(jī)制不健全，多處于發(fā)展初期的中小企業(yè)期望通過資本市場進(jìn)行融資也就更加困難。

（三）金融抑制放松提高中小企業(yè)融資能力

本文根據(jù)不同時(shí)間利率、五年以上貸款利率，法定存款準(zhǔn)備金率以及匯率（元/美元）等歷史數(shù)據(jù)，選擇樣本的區(qū)間為1994年到2012年，運(yùn)用主成分分析法，對這些數(shù)據(jù)進(jìn)行簡化，提取適合下文分析的時(shí)間序列數(shù)據(jù)。首先對衡量金融抑制的數(shù)據(jù)進(jìn)行KMO檢驗(yàn)與Barlett球形檢驗(yàn)，得KMO值=0.685>0.5，數(shù)據(jù)可以用做主成分分析。然后對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行主成分分析，并提取主成分的特征值大于1的部分，筆者發(fā)現(xiàn)有兩個(gè)主成份，累積貢獻(xiàn)率97.287%，綜合了序列數(shù)據(jù)中絕大部分的經(jīng)濟(jì)信息。

本文從企業(yè)規(guī)模、經(jīng)濟(jì)效益、償債能力以及成長能力四個(gè)方面選取中小企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模、企業(yè)個(gè)數(shù)、生產(chǎn)總值、資產(chǎn)利潤率、資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、資產(chǎn)增長率以及利潤增長率八個(gè)指標(biāo)通過主成分分析提取兩個(gè)主成分，綜合得分如圖1，結(jié)果顯示，在2003年以前隨著金融改革推進(jìn)，金融抑制指數(shù)大大降低，中小企業(yè)融資能力也大幅提高，2005年至2008年期間中小企業(yè)融資能力保持相對較低水平，一方面是由于較高的通貨膨脹率壓低了實(shí)際利率，金融抑制指數(shù)上升，限制了企業(yè)融資；另一方面是由于2008年下半年后次貸危機(jī)影響，尤其是出口受阻，大量中小企業(yè)倒閉，企業(yè)發(fā)展緩慢。

三、金融抑制對中小企業(yè)融資影響的協(xié)整檢驗(yàn)

金融抑制提高了企業(yè)融資成本，使中小企業(yè)在資本市場上受到所有制歧視，降低了市場對中小企業(yè)資源配置的效率。而金融抑制的放松依賴于金融深化，本文金融相關(guān)率采用存貸款余額占GDP比重。對金融抑制、金融深化以及中小企業(yè)融資能力之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，思路是：由于是時(shí)間序列數(shù)據(jù)，首先應(yīng)對數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性檢驗(yàn)，在同階單整的基礎(chǔ)上對數(shù)據(jù)是否具有長期關(guān)系進(jìn)行分析，進(jìn)一步通過格蘭杰因果關(guān)系確定各變量之間具體的因果關(guān)系。首先使用ADF序列穩(wěn)定性檢驗(yàn)工作法對各個(gè)變量進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，檢驗(yàn)變量滯后階數(shù)的確定依據(jù)Schwarz信息準(zhǔn)則，檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示

本文采用約翰森協(xié)整檢驗(yàn)。時(shí)間序列數(shù)據(jù)取對數(shù)可消除數(shù)據(jù)中可能存在的異方差，但是由于本文中金融抑制以及企業(yè)融資能力綜合得分存在負(fù)值，因此僅對金融深化指數(shù)進(jìn)行了對數(shù)處理，檢驗(yàn)結(jié)果如下：

協(xié)整方程估計(jì)結(jié)果如下：

通過跡檢驗(yàn)以及最大特征根檢驗(yàn)都可以看出，中小企業(yè)融資能力與金融抑制、金融深化存在長期協(xié)整關(guān)系。而由協(xié)整方程可以看出，金融深化能夠有效地增強(qiáng)中小企業(yè)融資能力，促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展，而金融抑制則會(huì)阻礙中小企業(yè)發(fā)展。因此不斷放松利率管制，放寬企業(yè)融資約束，完善金融體制，促進(jìn)資本市場發(fā)展，拓寬企業(yè)融資渠道能夠有效促進(jìn)資源的優(yōu)化配置，增強(qiáng)中小企業(yè)融資能力，促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。

為了更好地研究金融抑制與中小企業(yè)融資能力之間具體的因果關(guān)系，本文根據(jù)赤池信息準(zhǔn)則，選擇滯后1期，對各變量進(jìn)行格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)，結(jié)果如表4所示：

由檢驗(yàn)結(jié)果可以看出金融抑制和金融深化與中小企業(yè)融資具有單向因果關(guān)系，金融抑制和金融深化都是企業(yè)融資能力的格蘭杰原因。政府部門對利率的管制阻礙中小企業(yè)融資，放松金融抑制，推行利率市場化改革，深化金融發(fā)展能有效提高資源配置效率，增強(qiáng)中小企業(yè)融資能力，增加企業(yè)產(chǎn)值，推動(dòng)企業(yè)發(fā)展。

四、結(jié)論

本文旨在基于金融抑制視角，探求中小企業(yè)融資的的影響因素和路徑，從影響中小企業(yè)的各層面因素尤其是國家經(jīng)濟(jì)政策角度為增強(qiáng)企業(yè)融資能力尋求對策。所得結(jié)論概述如下：

第一，金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模歧視以及所有制歧視，中小銀行發(fā)育不足僅是是影響中小企業(yè)融資能力的表層原因，理想的中小企業(yè)融資體系應(yīng)該由商業(yè)性中小銀行和合作性貸款金融機(jī)構(gòu)等地方性金融機(jī)構(gòu)組成，各金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該充分競爭，而且在發(fā)展過程中需有一個(gè)完善的法規(guī)和監(jiān)管體系。

第二，銀企之間信息不對稱是引起中小企業(yè)融資困難的淺層原因，而信息不對稱一方面是由于中小企業(yè)自身的產(chǎn)出規(guī)模較小，信息不透明，資本構(gòu)成及償債能力較低，不能提供充分的擔(dān)保或抵押；另一方面則是由于社會(huì)擔(dān)保體系以及企業(yè)征信體系不完善。

第三，金融抑制下的信貸利率管制以及資本市場較高門檻限制才是影響中小企業(yè)融資能力的根本原因，通過協(xié)整及格蘭杰因果檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)：金融抑制與中小企業(yè)融資能力負(fù)相關(guān)，金融深化則與中小企業(yè)融資能力正相關(guān)，且因果關(guān)系顯著。

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