“上帝之手”伸向何處？

7月28日，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)保險(xiǎn)系教授許謹(jǐn)良分析稱，保險(xiǎn)資金是長(zhǎng)期負(fù)債經(jīng)營，因此，險(xiǎn)資的投資原則必須遵循安全性、流動(dòng)性、收益性原則，安全第一。現(xiàn)在不少中小保險(xiǎn)公司規(guī)模保費(fèi)增長(zhǎng)很快，有些已躋身于第二梯隊(duì)，但是這些公司的保費(fèi)中，更多的都是投資型保費(fèi)。也就是說，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)運(yùn)作這些資金必須要有收益，不然隨時(shí)會(huì)出現(xiàn)投保人贖回的情況。而這種以投資驅(qū)動(dòng)的保費(fèi)擴(kuò)張，必然不能長(zhǎng)久。

險(xiǎn)資仿佛“上帝之手”

在今年3月的兩會(huì)上，中國保監(jiān)會(huì)主席項(xiàng)俊波出席一行三會(huì)新聞發(fā)布會(huì)時(shí)，曾在受訪時(shí)談道，到去年年底一共有10家保險(xiǎn)公司累計(jì)舉牌了36家上市公司的股票，投資余額是3650億元，占整個(gè)保險(xiǎn)資金運(yùn)營的余額是3.3%，平均持股比例是10.1%，涉及的36家公司中有21家是藍(lán)籌股，投資余額占全部被舉牌股票的93%。

這些以往不為人關(guān)注的數(shù)據(jù)，立即引起各界熱議。“當(dāng)然，每個(gè)問題都有兩個(gè)方面，對(duì)于保險(xiǎn)公司舉牌上市公司的股票，我們應(yīng)該客觀地看待：一方面加大股權(quán)投資是今后一段時(shí)期國家大力發(fā)展直接融資、支持資本市場(chǎng)發(fā)展、降低宏觀經(jīng)濟(jì)杠桿的大方向，這是一種發(fā)展趨勢(shì)；另一方面，也要對(duì)少數(shù)公司舉牌行為可能引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)保持警惕，防止投資激進(jìn)所帶來的流動(dòng)性和期限錯(cuò)配等潛在風(fēng)險(xiǎn)。下一步，我們會(huì)持續(xù)關(guān)注和監(jiān)測(cè)險(xiǎn)資的舉牌行為，強(qiáng)化監(jiān)管措施，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和管控，確保在規(guī)則允許和法律法規(guī)的框架下來進(jìn)行操作?！表?xiàng)俊波在彼時(shí)如是稱。

在權(quán)益類投資中，保險(xiǎn)資金都比較青睞銀行和地產(chǎn)股，從中國人壽謀求廣發(fā)銀行控股權(quán)，到富德生命止步于浦發(fā)銀行第二大股東，再到寶能系誓死也要成為萬科的老大，以及泰康人壽已經(jīng)持有保利地產(chǎn)超過7%的股權(quán)，成為二當(dāng)家……險(xiǎn)資對(duì)大盤藍(lán)籌可謂熱情四溢。

而今，此一時(shí)非彼一時(shí)，險(xiǎn)資舉牌已明顯退潮。但在業(yè)內(nèi)人士看來，2013年-2015年這三年間，險(xiǎn)資確實(shí)充當(dāng)了“上帝之手”，仿佛無所不能，在二級(jí)市場(chǎng)上縱橫叱咤。

緊盯房產(chǎn)與銀行

“中小保險(xiǎn)公司負(fù)債端成本較高，投資端壓力較大，保費(fèi)規(guī)模都是靠萬能險(xiǎn)支持起來的，萬能險(xiǎn)結(jié)算利率普遍在5%以上，因此，投資端的舉牌至重大影響可計(jì)入長(zhǎng)期股權(quán)投資，采用權(quán)益法核算，在賬面上能提高保險(xiǎn)公司的投資收益率。但是要覆蓋負(fù)債端的成本，仍然需要分紅等現(xiàn)金流入，因此，在同等情況下，高現(xiàn)金分紅的公司更受保險(xiǎn)公司青睞?！眹┚卜治鰩焺⑿犁赋?。

在劉欣琦看來，保險(xiǎn)公司投資房地產(chǎn)公司不僅可以獲得相對(duì)穩(wěn)定的回報(bào)，而且具有業(yè)務(wù)前瞻性：通過參與房地產(chǎn)經(jīng)營或者加強(qiáng)與房地產(chǎn)公司合作，可以尋找好的不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目，擴(kuò)大投資性房地產(chǎn)的占比。房地產(chǎn)投資回報(bào)率比較穩(wěn)定，且與二級(jí)市場(chǎng)關(guān)聯(lián)度較低，有利于提高和穩(wěn)定保險(xiǎn)公司的總投資收益率，并且在“償二代”下，投資性房地產(chǎn)的資本占用也較低。

“若今后保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管政策進(jìn)一步放開，目前舉牌房地產(chǎn)公司具有前瞻性布局的意義。美國等國家的保險(xiǎn)資金可以通過貸款的形式，直接對(duì)接實(shí)體經(jīng)濟(jì)，甚至發(fā)放個(gè)人住房按揭貸款。我國目前保險(xiǎn)資金不能開展貸款業(yè)務(wù)，可選擇的投資品種不足，實(shí)踐上形成約四分之一的保險(xiǎn)資金存放于銀行?！眲⑿犁赋觥?/p>

在我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道不斷放開的監(jiān)管背景下，抵押貸款的放開是個(gè)前瞻性的方向，并且隨著我國資產(chǎn)證券化進(jìn)程的推進(jìn)，保險(xiǎn)公司在投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品上，如抵押貸款支持證券等，有望取得突破式發(fā)展。保險(xiǎn)公司布局房地產(chǎn)公司，參與房地產(chǎn)公司經(jīng)營或者加強(qiáng)與房地產(chǎn)公司的合作，對(duì)于今后參與抵押貸款和MBS的投資具有前瞻性布局的意義。

而保險(xiǎn)資金對(duì)于銀行股的偏愛，更是從銀行板塊前十大股東中保險(xiǎn)資金的身影可見一斑。

Wind數(shù)據(jù)顯示，在當(dāng)前所有行業(yè)板塊中，銀行板塊的整體動(dòng)態(tài)市盈率最低，平均市盈率僅有6.7倍。這一估值水平，在近年來也處于低位。而2007年牛市期間，銀行板塊市盈率曾一度達(dá)到50多倍。相比之下，當(dāng)前銀行股依然是地板價(jià)。從市凈率來看，截至今年6月末，銀行股整體市凈率已經(jīng)下降到了0.96倍，即股價(jià)已跌破每股凈資產(chǎn)，包括興業(yè)銀行、浦發(fā)銀行、農(nóng)業(yè)銀行等。

許謹(jǐn)良受訪時(shí)指出，保險(xiǎn)資金對(duì)于銀行股的投資有多重因素，盡管中國銀行業(yè)不良率攀升，不過在股價(jià)上已經(jīng)跌無可跌，同時(shí)銀行股的分紅還是比較可觀的。另外，控股上市銀行也為保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品銷售打通渠道。隨著利率市場(chǎng)化的推進(jìn)，無風(fēng)險(xiǎn)收益率不斷下降，銀行股股息率較高的優(yōu)勢(shì)開始凸顯，能在相當(dāng)程度上滿足保險(xiǎn)資金對(duì)投資回報(bào)率的需求。而且，銀行股的流動(dòng)性較好，可被險(xiǎn)資視為現(xiàn)金替代品。

專業(yè)人士支招如何有效止損

從“萬寶之爭(zhēng)”開始至今，寶能系利用股權(quán)質(zhì)押、加杠桿和資管計(jì)劃買入萬科A的資金鏈和杠桿率一直是個(gè)謎，但如果萬科股價(jià)持續(xù)下跌，爆倉將是遲早的事。因此，對(duì)于險(xiǎn)資類產(chǎn)品的購買，投資者還是要多一分小心。

上海涌利金融總經(jīng)理裘瑩更多地談到了投資的選擇和結(jié)構(gòu)問題。她認(rèn)為，投資者最應(yīng)該關(guān)注的是資管結(jié)構(gòu)。如果是債券類結(jié)構(gòu)，那就要注意是結(jié)構(gòu)化的還是平行的，在結(jié)構(gòu)化中又有優(yōu)先資金和劣后資金的分區(qū)。如果作為優(yōu)先資金，那么即使寶能價(jià)格下跌投資者的利益依然能得到保障，之后主要是由劣后資金來進(jìn)行補(bǔ)充。如果是作為劣后資金，那么在投資之前，投資者就應(yīng)該已經(jīng)做好了充分的準(zhǔn)備，這類投資缺乏一定的風(fēng)險(xiǎn)保障。

從家族的角度來看，在投資這類產(chǎn)品的時(shí)候，必須研究好整個(gè)產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)和資金流向，其背后的資金確切對(duì)應(yīng)的是哪一筆資產(chǎn)、債權(quán)和股權(quán)，也就是要調(diào)研清楚產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的標(biāo)的以及未來風(fēng)險(xiǎn)。其次，就是對(duì)償債能力的調(diào)研等這些都是對(duì)于專業(yè)FO的基本要求。