CFETS指數(shù)是人民幣階段性穩(wěn)定錨

郭嘉沂

2015年12月11日，中國(guó)外匯交易中心正式發(fā)布CFETS人民幣匯率指數(shù)，同時(shí)還在其網(wǎng)站上發(fā)布了BIS人民幣匯率指數(shù)和SDR人民幣匯率指數(shù)，三個(gè)指數(shù)基期均為2014年12月31日，基期指數(shù)為100。由于外匯交易中心只公布了從2015年11月30日起的周度數(shù)據(jù)，我們使用其指定的樣本貨幣權(quán)重以及樣本貨幣的收盤價(jià)，模擬出了自基期以來三種人民幣指數(shù)的日度數(shù)據(jù)。

經(jīng)統(tǒng)計(jì)我們發(fā)現(xiàn)，以當(dāng)前周期看來（自基期至今），CFETS指數(shù)最為穩(wěn)定，其線性趨勢(shì)線的斜率近似于0，我們由此推斷，其很可能是央行當(dāng)前最看重的階段性匯率穩(wěn)定錨。如果這樣，鑒于CFETS指數(shù)處于區(qū)間下沿，其存在回調(diào)可能，如若回歸均線，CFETS指數(shù)可升值2%左右。

值得特別關(guān)注的是，人民幣指數(shù)和人民幣相對(duì)美元的雙邊匯率不一定同向變動(dòng)。定性看來，如果美元指數(shù)出現(xiàn)大幅貶值，CFETS指數(shù)回升帶領(lǐng)雙邊匯率升值的可能性較高。然而，盡管美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)加息預(yù)期已低至谷底，考慮到歐元區(qū)進(jìn)一步擴(kuò)大寬松規(guī)模，以及歐元英鎊因?yàn)橛?guó)退歐風(fēng)波而承載的貶值壓力，預(yù)計(jì)美元指數(shù)繼續(xù)下行空間有限，2016上半年大概率橫盤震蕩于95-100區(qū)間內(nèi)，因而人民幣相對(duì)美元升值空間有限。

那么，人民幣指數(shù)穩(wěn)定是否意味著美元兌人民幣盯住不動(dòng)？指數(shù)均線的絕對(duì)值是否一成不變？指數(shù)均線是否必須保持水平（即斜率是否必須為零）？為進(jìn)一步回答這些問題，我們對(duì)比了同樣為盯住一籃子貨幣的新加坡元。

一方面，人民幣指數(shù)穩(wěn)定不代表美元兌人民幣雙邊匯率盯住不動(dòng)。我們計(jì)算了新加坡元和人民幣相對(duì)美元在2015年的最大波幅，分別為8.4%和4.8%，可見盯住一籃子同樣可以擁有較為靈活的雙邊匯率彈性。

另一方面，中長(zhǎng)期看來，人民幣指數(shù)穩(wěn)定并不意味著保持當(dāng)前均值水平以及零斜率。同樣觀察新加坡元，其匯率指數(shù)表現(xiàn)為寬幅震蕩、均值回復(fù)。而對(duì)于人民幣而言，盡管我們相對(duì)美元的雙邊匯率在2014年、2015年有所貶值，但BIS指數(shù)仍處于區(qū)間上沿，如果選擇保持當(dāng)前均值不變，相當(dāng)于“穩(wěn)定”在了峰頂。馬駿首席在今年1月11日表示：“在匯率形成機(jī)制的改革中，會(huì)明顯強(qiáng)化一籃子貨幣的參考作用，但不會(huì)嚴(yán)格盯住一籃子。未來，對(duì)一籃子機(jī)制的設(shè)計(jì)也可包括一個(gè)根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)對(duì)一籃子逐步爬行的機(jī)制?！币拙V副行長(zhǎng)2月25日表示：“中國(guó)在制定獨(dú)立匯率政策時(shí)，會(huì)把一籃子貨幣作為參考，但并不是唯一標(biāo)準(zhǔn)?！眱晌痪凳玖巳嗣駧胖笖?shù)的均值水平和斜率會(huì)隨經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化相應(yīng)改變，與我們的分析一致。

綜上可見，人民幣應(yīng)繼續(xù)加強(qiáng)相對(duì)美元的匯率彈性，市場(chǎng)化仍是大方向，預(yù)計(jì)央行維護(hù)籃子穩(wěn)定的策略也會(huì)相應(yīng)調(diào)整，未來將選擇適當(dāng)時(shí)間窗口繼續(xù)推進(jìn)改革。（文中觀點(diǎn)不代表所在機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)，僅為作者個(gè)人觀點(diǎn)表達(dá)）