如何應(yīng)對(duì)敵意收購(gòu)

文‖ 《上海國(guó)資》記者　左沈怡

如何應(yīng)對(duì)敵意收購(gòu)

文‖ 《上海國(guó)資》記者左沈怡

萬(wàn)科集團(tuán)與寶能集團(tuán)的股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)讓市場(chǎng)再度溫習(xí)“敵意收購(gòu)”。上市公司如何抵御門(mén)口的“野蠻人”？

敵意收購(gòu)一般分為兩種。一種是bear bug，意即采用給待收購(gòu)公司一個(gè)很高的收購(gòu)價(jià)格，給待收購(gòu)公司的董事會(huì)造成壓力的辦法。也許CEO會(huì)果斷拒絕收購(gòu)，可董事會(huì)的其他成員可能會(huì)覺(jué)得條件還不錯(cuò)，從而考慮被收購(gòu)，給拒絕收購(gòu)的人造成壓力，促成收購(gòu)的辦法。

第二種是狙擊式的收購(gòu)，是在不和待收購(gòu)公司進(jìn)行任何溝通的情況下，忽然襲擊，進(jìn)行收購(gòu)的辦法。這種手段多用于股權(quán)比較分散估價(jià)被低估的公司。面對(duì)敵意收購(gòu)，比較好的防守辦法，一般有8種。

毒丸戰(zhàn)術(shù)

早在1982年，美國(guó)著名并購(gòu)律師馬丁·利普頓就已運(yùn)用毒丸戰(zhàn)術(shù)，本名為“股權(quán)攤薄反收購(gòu)措施”。名字很拗口，執(zhí)行起來(lái)并不難——上市公司給予原有股東以超低價(jià)（半價(jià)或較低折扣）買(mǎi)入公司股票的權(quán)利。一旦公司面臨敵意收購(gòu)，原有股東就可以用超低價(jià)格增持股份，從而大大稀釋收購(gòu)方的股權(quán)，抬高收購(gòu)成本。

毒丸計(jì)劃是怎么發(fā)揮作用的呢？第一，“毒丸計(jì)劃”一般通過(guò)董事會(huì)決議即可，無(wú)需獲得股東大會(huì)審批；第二，“毒丸計(jì)劃”實(shí)際上是給原有普通股股東一份權(quán)證，權(quán)證持有人可以在有效期內(nèi)（通常為10年），按約定折扣價(jià)格購(gòu)入公司股票；第三，該等權(quán)利須具備某觸發(fā)條件，比如目標(biāo)公司面臨惡意收購(gòu)?fù){后才能行權(quán)；第四，一般而言，該等權(quán)利在發(fā)行階段并沒(méi)有權(quán)利證書(shū)，只有觸發(fā)事件發(fā)生后，發(fā)行人才會(huì)將權(quán)利證書(shū)發(fā)放給在冊(cè)股東。

作為防御型條款，通常狀況下，毒丸計(jì)劃并不發(fā)揮作用。只有在公司面臨惡意收購(gòu)時(shí)，作用才會(huì)顯現(xiàn)出來(lái)。因此，毒丸計(jì)劃堪稱(chēng)最佳防御準(zhǔn)備，在美國(guó)被廣泛采用。

白馬騎士

面臨強(qiáng)敵，如果自身實(shí)力不夠，可以考慮“抱個(gè)大腿”?！鞍遵R騎士”即目標(biāo)公司主動(dòng)引入強(qiáng)勢(shì)第三方。隨著白馬騎士的加入，形成“雙雄爭(zhēng)霸”的局面。與敵意收購(gòu)方不同，“白馬騎士”是公司認(rèn)可的買(mǎi)家，通常由具有強(qiáng)大背景和實(shí)力、與公司關(guān)聯(lián)密切的公司出面。被收購(gòu)主體給予白馬騎士的收購(gòu)條件，往往優(yōu)于敵意收購(gòu)者。在白馬騎士的庇護(hù)下，敵意收購(gòu)者要么抬高收購(gòu)成本，要么無(wú)奈放棄收購(gòu)計(jì)劃。而白馬騎士上位后，會(huì)讓公司高管繼續(xù)留任。

騎士也有善惡之分，友軍可以稱(chēng)之為“白馬騎士”，而半路冒出來(lái)的另一個(gè)敵意收購(gòu)方，則稱(chēng)之為“黑衣騎士”?？梢?jiàn)，引入第三方之前，也得擦亮眼睛，謹(jǐn)防來(lái)歷不明，用意不明的“黑衣騎士”。否則，很有可能落得才出狼窩，又入虎穴的下場(chǎng)。

?？ㄓ?jì)劃

為防止公司上市后被敵意收購(gòu)，早在公司上市時(shí)，有創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)就已經(jīng)做好相應(yīng)準(zhǔn)備，設(shè)計(jì)好“不同表決權(quán)股份結(jié)構(gòu)”。從具體操作方法來(lái)看，上市公司將公司股票分為A類(lèi)與B類(lèi)，普通投資人持有A類(lèi)股票，每股投票權(quán)為1票；創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)持有B類(lèi)股票，每股投票權(quán)為10票。就投資回報(bào)而言，兩類(lèi)股票完全相同；一旦涉及公司日常運(yùn)營(yíng)決策，需要進(jìn)行投票表決，B類(lèi)股票的優(yōu)勢(shì)就顯露出來(lái)了。這樣，通過(guò)表決權(quán)的巧妙安排，公司創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)將上市公司的實(shí)際控制權(quán)牢牢地握在手中。

降落傘計(jì)劃

一般而言，敵意收購(gòu)方完成公司層面的收購(gòu)后，要想控制上市公司，需要將管理層換為自己的人。企業(yè)易主，相應(yīng)的就會(huì)迎來(lái)人事大地震。在此背景下，降落傘計(jì)劃應(yīng)運(yùn)而生?！敖德鋫阌?jì)劃”是指目標(biāo)公司在其公司章程或是董事會(huì)決議中規(guī)定，當(dāng)目標(biāo)公司高管團(tuán)隊(duì)被迫離職時(shí)，收購(gòu)方或目標(biāo)公司在被收購(gòu)后需支付給離職員工一定的補(bǔ)償金。降落傘計(jì)劃在本質(zhì)上也是抬高收購(gòu)成本，防范惡意收購(gòu)的重要策略之一。具體而言，降落傘分為金色降落傘、灰色降落傘和錫降落傘三種，分別對(duì)應(yīng)高管、中層，以及普通員工。

顧名思義，“金色降落傘”最為豐厚。由于高管在公司被收購(gòu)后可能會(huì)獲得一個(gè)天文數(shù)字的賠償金，高管很有可能為了潛在的高額收益而臨時(shí)倒戈，從而傷害到原有股東的利益。因此，“金色降落傘”也為一招險(xiǎn)棋。

焦土戰(zhàn)術(shù)

當(dāng)被收購(gòu)者實(shí)在無(wú)計(jì)可施，又不想讓公司落入強(qiáng)敵手中，還有一招魚(yú)死網(wǎng)破的方法——焦土戰(zhàn)術(shù)。從具體實(shí)施方式來(lái)看，主要有兩種方式：一種是出售目標(biāo)公司核心業(yè)務(wù)板塊，讓目標(biāo)公司喪失被收購(gòu)價(jià)值，這種方式被稱(chēng)之為“皇冠之術(shù)”；另一種是大量收購(gòu)垃圾資產(chǎn)，讓目標(biāo)公司現(xiàn)金流變差的同時(shí)無(wú)效資產(chǎn)大規(guī)模攀升，這種方式被稱(chēng)之為“虛胖戰(zhàn)術(shù)”。焦土戰(zhàn)術(shù)不到萬(wàn)不得已不要使用，否則，直接導(dǎo)致“殺敵三千自損八百”。

在中國(guó)，相關(guān)法律法規(guī)做出了限制，焦土計(jì)劃很難發(fā)揮效力。因?yàn)椤渡鲜泄臼召?gòu)管理辦法》規(guī)定，“未經(jīng)股東大會(huì)批準(zhǔn)，被收購(gòu)公司董事會(huì)不得通過(guò)處置公司資產(chǎn)、對(duì)外投資、調(diào)整公司主要業(yè)務(wù)、擔(dān)保、貸款等方式，對(duì)公司的資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)益或者經(jīng)營(yíng)成果造成重大影響”，“被收購(gòu)公司不得進(jìn)行重大購(gòu)買(mǎi)、出售資產(chǎn)及重大投資行為”。

帕克曼防御術(shù)

最好的防御是進(jìn)攻，帕克曼防御術(shù)就是這個(gè)意思。目標(biāo)公司如果實(shí)力尚可，瞅準(zhǔn)時(shí)機(jī)，也可以反客為主，化被動(dòng)為主動(dòng)。大眾反向收購(gòu)保時(shí)捷就是一個(gè)經(jīng)典案例。2005年2月，保時(shí)捷開(kāi)始在二級(jí)市場(chǎng)收集籌碼；2008年7月，歐盟正式批準(zhǔn)保時(shí)捷收購(gòu)大眾；2009年，通過(guò)一系列增持，保時(shí)捷持有大眾51%股權(quán)。原以為保時(shí)捷可以步步為營(yíng)，不巧金融危機(jī)爆發(fā)后，情況開(kāi)始出現(xiàn)大逆轉(zhuǎn)。保時(shí)捷因?yàn)樯钕輦鶆?wù)泥沼，喪失收購(gòu)良機(jī)。大眾得以喘息后，開(kāi)始反向收購(gòu)。2009年12月，大眾持有保時(shí)捷49.9%的股份。2012年，大眾以44.6億歐元的對(duì)價(jià)收購(gòu)保時(shí)捷剩余50.1%股份，從而實(shí)現(xiàn)全資收購(gòu)。最終，保時(shí)捷汽車(chē)板塊業(yè)務(wù)全部納入大眾集團(tuán)麾下。

綠色郵件

為在公司控制權(quán)之爭(zhēng)中獲得有利地位，部分被收購(gòu)公司管理層會(huì)通過(guò)私下協(xié)商的方式，以高于市場(chǎng)價(jià)的方式，從部分特定股東中溢價(jià)收購(gòu)股份，或是從收購(gòu)方手中溢價(jià)購(gòu)回股份，甚至給予收購(gòu)方一大筆可觀的好處費(fèi)，以換取其放棄對(duì)目標(biāo)公司的收購(gòu)。綠色郵件涉嫌行賄，并以損害其他股東的方式，滿足管理層自身利益。因此，在很多國(guó)家，綠色郵件戰(zhàn)術(shù)都被明令禁止。

雙層股權(quán)

雙層股權(quán)是把公司的股票分成幾等，一些特定的股票擁有很高的投票權(quán)。譬如，發(fā)行兩類(lèi)股票：A類(lèi)，每股擁有十萬(wàn)分之一的公司經(jīng)濟(jì)利益和1票投票權(quán)；B類(lèi)，不享受公司經(jīng)濟(jì)利益但是每票擁有2000票投票權(quán)。這樣把B類(lèi)擁有特別高投票權(quán)的股票掌握在創(chuàng)始人手里，只把一小部分A類(lèi)股票上市，那么就可以保證自己的公司不容易被惡意收購(gòu)。不過(guò)，這個(gè)不能算是一個(gè)應(yīng)對(duì)策略，這個(gè)是公司創(chuàng)始的時(shí)候就已經(jīng)決定好的股權(quán)結(jié)構(gòu)。雙層股權(quán)雖然好，但是不是所有交易所都承認(rèn)。例如，香港聯(lián)合交易所就不承認(rèn)，這也是為什么阿里巴巴要跑納斯達(dá)克去上市。紐約證券交易所最早也不承認(rèn)。