美聯(lián)股份高毛利之謎

鐘禾

即便是在沖刺IPO的前夕，美聯(lián)股份的營收仍在下滑，那上市之后其業(yè)績是否會突然變臉呢？

3月3日，美聯(lián)鋼結(jié)構(gòu)建筑系統(tǒng)（上海）股份有限公司（下稱“美聯(lián)股份”）公布招股說明書，公司計(jì)劃募資4億元用于天津和蘇州項(xiàng)目建設(shè)等5個投資項(xiàng)目。對于資產(chǎn)總額不過6億元的美聯(lián)股份來說，募資規(guī)模可謂不小。

專注于鋼結(jié)構(gòu)低端領(lǐng)域的美聯(lián)股份卻有著遠(yuǎn)超同行的毛利率，且公司早已陷入增收不增利的局面，2015年的收入和凈利潤甚至雙雙刷新了5年新低。

低端產(chǎn)品換回超高毛利率

美聯(lián)股份的主營業(yè)務(wù)為預(yù)制鋼結(jié)構(gòu)建筑系統(tǒng)產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計(jì)和生產(chǎn)制造，并為客戶提供鋼結(jié)構(gòu)工程的專項(xiàng)承包和項(xiàng)目管理等延伸服務(wù)，產(chǎn)品主要面向低層預(yù)制鋼結(jié)構(gòu)市場的中高端客戶群。

建筑鋼結(jié)構(gòu)可細(xì)分為輕鋼結(jié)構(gòu)、重鋼結(jié)構(gòu)、空間鋼結(jié)構(gòu)等，美聯(lián)股份主要業(yè)務(wù)集中在輕鋼領(lǐng)域，廠房和物流倉庫是其中最主要的部分，如為阿里巴巴、京東和唯品會提供的物流倉庫，為中國北車、西門子和農(nóng)夫山泉提供的工業(yè)廠房。

雖然只是簡單的鋼結(jié)構(gòu)產(chǎn)品，美聯(lián)股份的毛利率著實(shí)不低。招股書顯示，公司2013-2015年的毛利率分別為19.97%、14.96%和21.16%。

與同行業(yè)公司相比，美聯(lián)股份的盈利能力明顯較高，公司的主要競爭對手中只有精工鋼構(gòu)（600496.SH）的毛利率穩(wěn)定在16%左右，其余公司則遠(yuǎn)遜一籌。

最近5年，同行業(yè)公司的毛利率基本都在15%以下，美聯(lián)股份作為一個行業(yè)內(nèi)的“小弟”，毛利率為何如此之高呢？

是公司的產(chǎn)品更高端嗎？顯然不是。美聯(lián)股份的產(chǎn)品集中在中低端的輕鋼結(jié)構(gòu)領(lǐng)域。輕鋼結(jié)構(gòu)應(yīng)用廣泛，發(fā)展穩(wěn)定，毛利率水平較為穩(wěn)定，重鋼結(jié)構(gòu)技術(shù)要求高，施工難度大，因此毛利率水平更高。

既然輕鋼結(jié)構(gòu)產(chǎn)品競爭充分，毛利率水平也較重鋼結(jié)構(gòu)產(chǎn)品要低，但美聯(lián)股份卻有著同行業(yè)最高的毛利率。

真實(shí)產(chǎn)能利用率成謎

一般情況下，準(zhǔn)備IPO的公司都會拿出一份漂亮的成績單，但美聯(lián)股份難以做到這一點(diǎn)，無論是收入還是凈利潤，公司的表現(xiàn)都已經(jīng)跌至5年來的新低。

2013-2015年，美聯(lián)股份的營業(yè)收入分別為6.51億元、9.13億元和5.8億元，歸屬母公司凈利潤分別為0.29億元、0.32億元和0.28億元。2011年和2012年，美聯(lián)股份的營業(yè)收入分別為7.17億元和6.4億元，歸屬母公司凈利潤分別為0.36億元和0.31億元。

雖然2014年的收入同比漲幅超過四成并創(chuàng)下了新高，但美聯(lián)股份的凈利潤卻幾乎沒有增長， 2015年的收入和凈利潤更是刷新了5年來的新低。

由于盈利能力止步不前，美聯(lián)股份只得以裁員應(yīng)對。2011年，公司的員工人數(shù)還有484人，到了2013年年底只剩下400人，而2015年年底只有355人，5年時間員工人數(shù)降幅近三成。

美聯(lián)股份解釋稱，2013年員工減少是因?yàn)殡S著公司新投資的固定資產(chǎn)逐步投入使用，員工的勞動效率有所提升，公司逐步減少了一線生產(chǎn)人員；2015年人員減少是因?yàn)橥鈪f(xié)利用率上升和宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩使得項(xiàng)目數(shù)量下降。

美聯(lián)股份的產(chǎn)量一部分是自己生產(chǎn)，一部分通過外協(xié)方式完成。2013-2015年，美聯(lián)股份的產(chǎn)能利用率分別達(dá)到102.43%、99.67%和98.5%，可見擴(kuò)大產(chǎn)能勢在必行。

在公司5個募投項(xiàng)目中直接與生產(chǎn)建設(shè)相關(guān)的有3個，其中天津項(xiàng)目和蘇州項(xiàng)目分別投入1.1億元和1.2億元，新型冷彎薄壁型鋼建筑系統(tǒng)項(xiàng)目投入5000萬元。

另外，1億元用于償還銀行貸款，剩余的2000萬元將用作綠色建筑研發(fā)孵化中心項(xiàng)目。

然而，對于目前的產(chǎn)能情況，美聯(lián)股份并沒有明確的解釋。2013-2015年，美聯(lián)股份的產(chǎn)量分別為3.7萬噸、6.5萬噸和4萬噸，也就是說其產(chǎn)能應(yīng)該不會低于6.5萬噸。

美聯(lián)股份2015年的產(chǎn)量為4萬噸，自產(chǎn)產(chǎn)量為3.98萬噸，從而得出了98.5%的產(chǎn)能利用率，但當(dāng)年的產(chǎn)量明顯低于2014年，近40%的降幅意味著產(chǎn)能的大幅閑置，公司以減少的產(chǎn)能得出較高的產(chǎn)能利用率，是否在故意夸大公司的生產(chǎn)利用水平呢？