金融關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)融資約束的作用機(jī)制及影響因素

蔡夢(mèng)琳

金融關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)融資約束的作用機(jī)制及影響因素

蔡夢(mèng)琳

由于企業(yè)資金需求和金融企業(yè)資金供給的不對(duì)等，企業(yè)普遍面臨融資約束問題，許多企業(yè)通過建立金融關(guān)聯(lián)來緩解融資約束。本文通過研究金融關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)的作用機(jī)制，并對(duì)金融關(guān)聯(lián)發(fā)揮作用的主要影響因素進(jìn)行分析，全面探討金融關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)融資的影響，并以此對(duì)資本市場(chǎng)提出建議。

金融關(guān)聯(lián)；融資約束；作用機(jī)制；影響因素

一、引言

企業(yè)在經(jīng)營(yíng)發(fā)展過程中，僅僅依靠自身內(nèi)源融資是不夠的，充足的外部資源也是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)體迅速發(fā)展的重要因素。然而外部股權(quán)融資的門檻普遍較高，外部債權(quán)融資成為大部分企業(yè)融資的重要選擇，但企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)間往往存在著不同程度的信息不對(duì)稱，嚴(yán)重影響了企業(yè)的融資效率和融資成本，從而導(dǎo)致融資約束問題的產(chǎn)生。融資約束會(huì)對(duì)中小企業(yè)的成長(zhǎng)造成嚴(yán)重阻礙，導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)投資不足，并進(jìn)而引發(fā)就業(yè)不足、社會(huì)福利損失等問題。為了解決這個(gè)問題，企業(yè)會(huì)通過其他方式來增強(qiáng)自身在獲得資金貸款方面的競(jìng)爭(zhēng)力，金融關(guān)聯(lián)就是一種重要方式。金融關(guān)聯(lián)一般被認(rèn)為是社會(huì)資本的一種，能夠使企業(yè)通過加強(qiáng)與金融機(jī)構(gòu)之間的關(guān)聯(lián)，企業(yè)通過構(gòu)建緊密的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，減少與銀行等金融機(jī)構(gòu)間的信息不對(duì)稱和代理問題，減少非效率行為，從而緩解企業(yè)融資約束情況，促進(jìn)企業(yè)投資，提高企業(yè)價(jià)值。

二、金融關(guān)聯(lián)不同模式選擇

金融關(guān)聯(lián)作為一種社會(huì)資本，對(duì)企業(yè)有著重要影響，企業(yè)在日常經(jīng)營(yíng)以及與金融機(jī)構(gòu)的交往間也會(huì)構(gòu)建起金融關(guān)聯(lián)。金融關(guān)聯(lián)的來源和類型各有不同，而研究者們認(rèn)可的，由企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)主動(dòng)建立的金融關(guān)聯(lián)主要有兩種：

一是關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)，主要為企業(yè)聘用具有金融背景的高管人員，通過人員關(guān)聯(lián)構(gòu)建企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)間的關(guān)聯(lián)。企業(yè)主動(dòng)聘用具有金融機(jī)構(gòu)背景的人員為高管或董事，或者派遣董事進(jìn)入金融機(jī)構(gòu)，通過人員的重合來構(gòu)建金融關(guān)聯(lián)。Kroszner和Stahan（2001）發(fā)現(xiàn)東京證券交易所第一版塊的企業(yè)（1992）中有52.9%聘請(qǐng)了具有銀行行業(yè)背景的董事，福布斯500強(qiáng)企業(yè)中該比例也達(dá)到31.6%，Santos和Rumble（2006）的研究則證明了標(biāo)準(zhǔn)普爾500非金融企業(yè)中有四分之一擁有銀行關(guān)聯(lián)董事。在我國(guó)，唐建新等（2011）以1990-2008年非金融類民營(yíng)上市公司為樣本發(fā)現(xiàn)，企業(yè)聘請(qǐng)現(xiàn)在或曾經(jīng)在金融中介機(jī)構(gòu)工作的人士擔(dān)任總經(jīng)理或董事的比例達(dá)到44.7%。

二是持股型金融關(guān)聯(lián)，包括金融機(jī)構(gòu)持股企業(yè)和企業(yè)持股金融機(jī)構(gòu)，通過股權(quán)關(guān)系構(gòu)建金融關(guān)聯(lián)。其中，企業(yè)在企業(yè)持股金融機(jī)構(gòu)類型的金融關(guān)聯(lián)中更具有主動(dòng)性，受到的約束也較少，在持股型金融關(guān)聯(lián)中更為常見。企業(yè)持股金融機(jī)構(gòu)的一個(gè)典型的例子是雅戈?duì)?，其?014年大筆增持寧波銀行，共投資23.96億元持有寧波銀行35518.26萬股，持股比例達(dá)10.93%，使持股比例距第一大股東僅僅一步之遙。另一個(gè)例子是TCL集團(tuán)，其在2015年4月宣布，擬出資約33.39億元參與上海銀行定向增發(fā)，增發(fā)后持有上海銀行約3.7%的股份，將成為上海銀行第六大股東并有權(quán)提名一名董事。

三、金融關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)融資約束的影響機(jī)制

1.信息傳遞作用

即加強(qiáng)企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)間的信息交流，從而減少信息不對(duì)稱和逆向選擇問題。這種作用在企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)間存在相互持股的情況下更為顯著。無論是金融機(jī)構(gòu)持股企業(yè)還是企業(yè)參股金融機(jī)構(gòu)，或者是金融機(jī)構(gòu)背景的董事，都能夠加深金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)之間的信息溝通渠道，提高信息交流的效率，減少信息不對(duì)稱。就金融機(jī)構(gòu)而言，在進(jìn)行貸款、融資融券時(shí)，面臨著放貸后的企業(yè)道德風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)象的選擇是重中之重，對(duì)于存在金融關(guān)聯(lián)，能夠獲得充分有效信息的企業(yè)自然存在傾向性，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)的合作意向，從而緩解企業(yè)的融資約束。Buraketal. （2008）的研究得出，具有商業(yè)銀行背景的公司董事能夠帶來更多銀行貸款，而具有投資銀行背景的董事則助于獲得更多的證券融資。

2.決策影響

即當(dāng)企業(yè)持有銀行股權(quán)達(dá)到足夠高的比例時(shí)，企業(yè)可以通過股權(quán)和派遣的高管人員對(duì)金融機(jī)構(gòu)的決策施加影響，從而增加企業(yè)的關(guān)聯(lián)融資。決策效應(yīng)的產(chǎn)生主要是通過股權(quán)產(chǎn)生的，派遣高管董事的前提也是企業(yè)是金融機(jī)構(gòu)的大股東之一，能夠?qū)ζ髽I(yè)高管董事的選派產(chǎn)生影響，這也是許多大企業(yè)不斷增加在金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)比例的重要原因。邊燕杰和丘海雄（2003）指出，企業(yè)的關(guān)系也是企業(yè)的資本之一，企業(yè)能夠通過建立與金融機(jī)構(gòu)的緊密關(guān)系網(wǎng)絡(luò)影響金融機(jī)構(gòu)的決策，進(jìn)而幫助緩解自己的融資約束。

3.咨詢監(jiān)督作用

即關(guān)聯(lián)董事和高管能夠利用自己的專業(yè)知識(shí)、職業(yè)素養(yǎng)，為企業(yè)管理層提供投融資方面的咨詢建議，對(duì)企業(yè)進(jìn)行融資決策具有指導(dǎo)作用，從而緩解企業(yè)的融資約束。具有金融背景的高管董事清楚金融機(jī)構(gòu)融資融券的審核重點(diǎn)，能夠在企業(yè)的融資活動(dòng)中充當(dāng)顧問角色，為其融資活動(dòng)的過程把關(guān)，對(duì)企業(yè)融資活動(dòng)進(jìn)行監(jiān)督和指導(dǎo)，增加企業(yè)獲得融資的能力。Byrd和Mizruchi（2005）研究了銀行關(guān)聯(lián)董事的影響，結(jié)果表明銀行關(guān)聯(lián)董事能夠?yàn)楣芾韺尤谫Y行為提供咨詢和鑒證作用，有利于企業(yè)從銀行等金融機(jī)構(gòu)中獲得融資。

4.減少利益沖突

即將金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)的利益連接起來，減少股東和債權(quán)人之間的利益沖突。當(dāng)作為債權(quán)人的金融機(jī)構(gòu)在考慮是否提供融資時(shí)主要考慮的因素為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和信用信息，而不必考慮企業(yè)的利益，一旦金融機(jī)構(gòu)成為企業(yè)股東，與企業(yè)利益一致，使得企業(yè)面臨的信貸歧視減少，減少了金融機(jī)構(gòu)債權(quán)人與企業(yè)股東之間的利益沖突，有助于企業(yè)獲得更多融資。

5.隱性擔(dān)保

即與金融機(jī)構(gòu)之間的關(guān)聯(lián)紐帶本身能夠充當(dāng)企業(yè)的擔(dān)保機(jī)制，為企業(yè)進(jìn)行信貸融資提供便利。當(dāng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)資質(zhì)存疑時(shí)，會(huì)要求企業(yè)提供各式擔(dān)保，擔(dān)保的存在有利于增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)的信心。金融關(guān)聯(lián)為企業(yè)提供了一種隱性擔(dān)保和聲譽(yù)支持，能夠加強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)的貸款傾向。孫錚等（2005）的研究充分支持了聲譽(yù)和隱性擔(dān)保的作用。其研究認(rèn)為，具有良好信譽(yù)的企業(yè)能夠使銀行對(duì)企業(yè)履行契約的能力更有信心，因而銀行愿意以較低的契約成本與企業(yè)簽訂合約，并有更強(qiáng)的意向?qū)ζ髽I(yè)進(jìn)行貸款，因而，利用建立金融關(guān)聯(lián)等方式獲得隱性擔(dān)保，提高自身聲譽(yù)對(duì)企業(yè)債務(wù)融資具有重要的作用。

四、金融關(guān)聯(lián)影響因素

金融關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)融資約束影響已得到許多研究的證實(shí)，但不同情況下金融關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)的影響程度有所差異，除開企業(yè)自身實(shí)力外，金融關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)影響大小的主要影響因素有：

1.企業(yè)產(chǎn)權(quán)

金融關(guān)聯(lián)對(duì)非國(guó)有企業(yè)的影響更大。一般來說，相較于國(guó)有企業(yè)，民營(yíng)企業(yè)的受到的融資約束更大，即存在所謂“信貸歧視”問題。尤其是在我國(guó)，關(guān)許多國(guó)有企業(yè)居于壟斷行業(yè)，關(guān)乎國(guó)計(jì)民生，具有政策優(yōu)勢(shì)和國(guó)家支持，在規(guī)模、效益上優(yōu)于民營(yíng)企業(yè)，更容易獲得融資機(jī)構(gòu)的青睞，產(chǎn)生現(xiàn)實(shí)中“信貸歧視”問題。因而民營(yíng)企業(yè)對(duì)建立金融關(guān)聯(lián)具有更強(qiáng)的需求，同時(shí)金融關(guān)聯(lián)對(duì)民營(yíng)企業(yè)的作用也更為顯著。ZhengFei Lu等（2012）在研究中證實(shí)了，非國(guó)有企業(yè)具有更加強(qiáng)烈的參股銀行的動(dòng)機(jī)，這種銀行關(guān)聯(lián)能夠有助于減少對(duì)其的信貸歧視，同時(shí)能夠降低利息費(fèi)用。

2.產(chǎn)業(yè)周期

對(duì)處于成熟期和衰退期的企業(yè)，金融關(guān)聯(lián)對(duì)緩解企業(yè)融資約束的作用更加顯著。從資金的需求量上看，處于形成期和成長(zhǎng)期的企業(yè)規(guī)模小，經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，無論是經(jīng)營(yíng)還是投資對(duì)資金的需求量相對(duì)較少，因而，對(duì)金融關(guān)聯(lián)的需求較小，金融關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)的影響能力也較弱。韓翌飛（2012）的實(shí)證研究表明了且對(duì)處于不同產(chǎn)業(yè)周期中的民企，金融關(guān)聯(lián)對(duì)其融資約束緩解作用程度不同，表現(xiàn)為對(duì)處于成熟期和衰退期的企業(yè)，對(duì)融資約束緩解更為明顯。

3.地區(qū)金融市場(chǎng)化程度

地區(qū)金融市場(chǎng)化程度與金融關(guān)聯(lián)的影響力成反比。市場(chǎng)化是衡量一個(gè)地區(qū)金融制度環(huán)境的重要指標(biāo)，而金融制度環(huán)境狀況對(duì)金融關(guān)聯(lián)等關(guān)系資源所能發(fā)揮的作用具有重要影響，越是不規(guī)范的制度環(huán)境越會(huì)促使企業(yè)尋求關(guān)系資源。在市場(chǎng)完善、機(jī)制健全的地區(qū)，企業(yè)更傾向于依照市場(chǎng)規(guī)范和準(zhǔn)則進(jìn)行運(yùn)作，制度規(guī)范對(duì)企業(yè)的約束力更強(qiáng)，而市場(chǎng)不完善、機(jī)制不健全的地區(qū)，制度外的運(yùn)作有了發(fā)揮作用的空間，會(huì)促使企業(yè)通過建立金融關(guān)聯(lián)來獲取利益。翟勝寶、易旱琴、馬靜靜（2015）通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，相比市場(chǎng)化程度高的地區(qū)，在市場(chǎng)化程度低的地區(qū)，銀行關(guān)聯(lián)能夠更顯著地提高民營(yíng)上市公司的企業(yè)價(jià)值。

4.政治關(guān)聯(lián)

政治關(guān)聯(lián)和金融關(guān)聯(lián)能夠形成一定程度上的互補(bǔ)，政治關(guān)聯(lián)程度低的企業(yè)金融關(guān)聯(lián)發(fā)揮的作用更大。政治關(guān)聯(lián)和金融關(guān)聯(lián)都屬于社會(huì)資本，企業(yè)建立政治關(guān)聯(lián)的目的之一就是金融資源外，從而緩解企業(yè)融資約束，為企業(yè)帶來更多的金融資源，雖然政治關(guān)聯(lián)的目的性不如金融關(guān)聯(lián)明確，但也能在一定程度上對(duì)金融關(guān)聯(lián)產(chǎn)生替代作用。鄧建平、曾勇（2011）的研究就表明了政治關(guān)聯(lián)程度較低的民營(yíng)企業(yè)中，金融關(guān)聯(lián)緩解融資約束的作用較大，而就緩解融資約束的作用而言，金融關(guān)聯(lián)比政治關(guān)聯(lián)更加有效。同時(shí)，祝繼高等（2015）則認(rèn)為政治關(guān)聯(lián)的作用與產(chǎn)業(yè)政策是否支持有關(guān)，對(duì)于不屬于產(chǎn)業(yè)政策支持行業(yè)的企業(yè)而言，銀行關(guān)聯(lián)與政治關(guān)聯(lián)發(fā)揮互補(bǔ)作用；對(duì)于屬于產(chǎn)業(yè)政策支持行業(yè)的企業(yè)而言，銀行關(guān)聯(lián)與政治關(guān)聯(lián)發(fā)揮替代作用。

5.產(chǎn)業(yè)政策

金融關(guān)聯(lián)對(duì)產(chǎn)業(yè)政策支持的企業(yè)的影響較小。產(chǎn)業(yè)政策支持的企業(yè)有著國(guó)家政策的支持和扶助，在獲得金融融資方面有著天然的優(yōu)勢(shì)，更容易獲得外部融資，自身融資約束情況低于非產(chǎn)業(yè)政策支持的企業(yè)，對(duì)建立金融關(guān)聯(lián)帶來的金融利益需求較低，金融關(guān)聯(lián)所能帶來的影響較小。陳冬華等（2010）研究了企業(yè)的IPO和股票再融資，發(fā)現(xiàn)大量外部融資機(jī)會(huì)傾向于受到國(guó)家宏觀產(chǎn)業(yè)政策支持的企業(yè)，其融資約束明顯低于其他行業(yè)。祝繼高等（2015）的實(shí)證研究也表明了非產(chǎn)業(yè)政策支持的企業(yè)更傾向于建立金融關(guān)聯(lián)。

五、對(duì)資本市場(chǎng)的建議

1.完善資本市場(chǎng)制度規(guī)范

金融關(guān)聯(lián)的存在，正是由于資本市場(chǎng)不夠規(guī)范導(dǎo)致，因?yàn)橹贫炔粔蛲晟?，存在金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)之間存在較為嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，由此引發(fā)信貸歧視問題，才促使企業(yè)通過建立金融關(guān)聯(lián)減少信息不對(duì)稱以獲得更多資金；同時(shí)，也正是由于市場(chǎng)不夠規(guī)范，才能使金融關(guān)聯(lián)這種非市場(chǎng)手段能夠發(fā)揮作用，企業(yè)能夠通過“關(guān)系”獲得資源。雖然金融關(guān)聯(lián)能夠給企業(yè)提供便利，但其存在也反映了資本市場(chǎng)所存在的問題。政府應(yīng)該完善資本市場(chǎng)制度規(guī)范，使融資行為方式更加透明化、合理化，促進(jìn)信貸資源合理配置。

2.嚴(yán)格控制金融機(jī)構(gòu)及關(guān)聯(lián)企業(yè)之間的活動(dòng)

金融關(guān)聯(lián)的重要目的在于給企業(yè)獲得融資提供便利，但金融關(guān)聯(lián)的作用不僅于此，企業(yè)通過建立金融關(guān)聯(lián)深化金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)之間的關(guān)系，不僅能使企業(yè)獲得融資優(yōu)勢(shì)，也可能發(fā)生關(guān)聯(lián)交易等行為，或者是一方通過股權(quán)優(yōu)勢(shì)影響甚至控制另一方的行為，為己身謀取利益，嚴(yán)重時(shí)可能對(duì)金融秩序產(chǎn)生危害。另外，過于緊密的金融關(guān)聯(lián)也可能給企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)帶來危害，例如，銀行股東的存在可能使企業(yè)的投資傾向過于保守，降低企業(yè)的投資效率。因此，在存在金融關(guān)聯(lián)的情況下，對(duì)金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)的行為進(jìn)行嚴(yán)格的控制的是有必要的，以避免過于緊密的關(guān)聯(lián)給雙方經(jīng)營(yíng)和金融秩序造成損害。

3.鼓勵(lì)中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展

在研究中，由于信貸歧視的存在，中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)通常面臨著程度不同的融資約束問題，有較高的建立金融關(guān)聯(lián)的意向，同時(shí)，相較于大型企業(yè)、國(guó)有企業(yè)，金融關(guān)聯(lián)對(duì)中小企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)的影響更大。金融關(guān)聯(lián)在中小企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)中的大量存在和重要影響充分反映了這兩類企業(yè)所面臨的財(cái)務(wù)困境。政府應(yīng)該采取有力措施，鼓勵(lì)支持中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展，加強(qiáng)資本市場(chǎng)的信息溝通和交流，減少信息不對(duì)稱導(dǎo)致的信貸歧視問題，對(duì)有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)、民營(yíng)企業(yè)提供幫助和支持，以促進(jìn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的快速發(fā)展。

［1］邊燕杰，丘海雄.企業(yè)的社會(huì)資本及其功效［J］.中國(guó)社會(huì)科學(xué)，2000（2）.

［2］鄧建平，曾勇.金融關(guān)聯(lián)能否緩解民營(yíng)企業(yè)的融資約束［J］.金融研究，2011（8）.

［3］韓翌飛.金融關(guān)聯(lián)、產(chǎn)業(yè)周期與緩解民營(yíng)企業(yè)融資約束——基于浙江省上市企業(yè)的實(shí)證分析［J］.浙江金融，2012（5）.

（作者單位：中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院）