供給側改革視閾下資本市場轉板制度構建原則分析

劉國勝

(伊犁師范學院法學院　新疆伊寧　835000)

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供給側改革視閾下資本市場轉板制度構建原則分析

劉國勝

(伊犁師范學院法學院新疆伊寧835000)

我國多層次資本市場初步成型，轉板法律構建問題凸顯，轉板制度原則成為構建轉板法律討論的核心。為此，本文提出構建轉板制度必須堅持市場結構合理、有利市場競爭、轉板自愿、降板強制等四個原則。市場結構合理原則追求證券市場分層結構、主體結構和監(jiān)管結構的合理安排。有利競爭原則從層塊構架、主體意志、生產(chǎn)領域和擇優(yōu)升級等方面為參與者提供有利競爭的市場機制。轉板自愿構建轉板主體自主決策機制，強調(diào)轉板主體的自愿性。降板強制原則強調(diào)市場監(jiān)管的能動性，強制失去上市條件的主體離開交易市場，以維護市場秩序和保護投資者權益。

轉板制度構建；市場結構合理；有利競爭；轉板自愿；降板強制

目前，我國經(jīng)濟發(fā)展失速，經(jīng)濟學視域下的需求與供給成為人們關注的熱點。當市場需求側消費者對市場供給側供給者提出特別要求時，供給側改革成為市場的重要話題。市場是以供給和需求為運行邏輯，供給與需求是市場發(fā)展兩側，傳統(tǒng)經(jīng)濟理論下市場調(diào)節(jié)與政府干預均以需求側改革為依據(jù)。在經(jīng)濟發(fā)展定位新常態(tài)下，我國人口、出口和樓市消費境遇發(fā)生轉變，需求側改革遇阻，我國自覺推動經(jīng)濟結構轉型升級，美國供給學派供給改革理論受到重視①，“供給側改革”隨之提出②。國家在繼續(xù)堅持需求側改革的同時，引入供給側改革，并定位為我國經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展的模式選擇③。資本市場是融投資雙方交易的平臺，平臺供給直接影響融投資雙方的參與度，并進而影響資本市場發(fā)展的繁榮度。我國資本市場已經(jīng)形成以上海主板、深圳二板和北京三板市場為主的多層次資本市場。但是，我國現(xiàn)有注冊制捆綁下的多層次資本市場運行模式僵化，各層次間缺乏良性互動，資源配置失效，眾多小微企業(yè)融資無門，嚴重制約我國多層次資本市場的發(fā)展。

為滿足眾多公司的融資需求，資本市場平臺供給側改革成為當前資本市場發(fā)展的重點。如何構建完善的多層次資本市場，推動多層次市場間轉板互動，成為資本市場平臺供給側改革的有效路徑。所謂轉板是指正在資本市場的某一板塊市場進行交易的市場主體，因經(jīng)營行為或經(jīng)營條件的變化，基于證券市場規(guī)則要求，主動或被動地轉移到另一板塊進行交易的主體轉移行為④。轉板行為在國外資本市場自始即有，而轉板作為課題研究卻是我國資本市場語境下的特殊話題[1]。我國資本市場自上而下形成，市場伊始即形成各層次市場間的條塊分割，以規(guī)劃為手段將某類公司歸屬于同一板塊市場上市。但因公司的動態(tài)變化，初始同類的公司向多極分化，需要進行重新市場定位和歸類，到其他符合條件的市場進行交易，轉板問題隨之出現(xiàn)，轉板制度建設隨著市場的發(fā)展愈發(fā)重要。如何構建轉板制度，盡管學界觀點莫衷一是，但必須堅持以下四個原則。

一、市場結構合理原則

構建轉板制度應以追求證券市場結構合理為目標，其結構合理性目標主要有市場多層次板塊的合理建構、市場參與主體的合理分配等。多層次資本市場轉板活動以完善多層次資本市場體系為出發(fā)點。

資本市場結構是指資本市場各層之間形成市場內(nèi)部分層結構，既包括以市場交易場所和交易時段為中心的時空結構，又包括以市場交易參與者為中心的主體結構，同時還包括以市場交易監(jiān)管者為中心的監(jiān)管結構。市場結構合理是指資本市場多層次間各關系要素形成的完美構建。各層次市場在市場主體數(shù)量、公司規(guī)模大小、證券交易總量、交易時空分配、監(jiān)管機構安排等各方面，做到和諧統(tǒng)一。因此，市場結構合理是指資本市場各層次間，能夠堅持主體良性互動，公司規(guī)模協(xié)調(diào)、監(jiān)管結構合理、時空安排得當、證券交易與證券市場需求和諧統(tǒng)一的基本準則。堅持市場結構合理，為資本市場發(fā)展在結構目標上指明方向，為人們進行市場投融資提供一種心理預設，為轉板制度指出明確的建構目標，更能優(yōu)化配置市場資源。在市場分層結構、市場主體結構和市場監(jiān)管結構等方面做好合理安排。

(一)市場層塊結構合理

構建轉板制度的根本目的是規(guī)模大小不同的企業(yè)都有獲得市場融資的機會，使市場縱向分層和橫向分區(qū)(塊)兩方面都得到合理安排，成為市場結構合理性原則的核心內(nèi)容。

1.市場縱向分層?？v向分層以企業(yè)規(guī)模為核心解決市場主體參與問題。資本市場縱向層次結構應構建場內(nèi)、場外兩大市場層次。場內(nèi)市場一般包括主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場；場外市場一般包括全國性場外交易市場和區(qū)域性場外交易市場。層次多寡應依國家經(jīng)濟發(fā)展狀況和市場范圍大小而定。美國資本市場體系最為完整，主體層次分場內(nèi)、場外兩個層次，層次內(nèi)再細分為若干小層次，包括主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場、場外交易或柜臺交易市場、區(qū)域性產(chǎn)權交易市場。英國證券市場有倫敦證券交易所與交易所外市場兩個大層次，倫敦證券交易所內(nèi)部分為兩個層次：第一層是主板市場，第二層是可選擇投資市場(AIM市場)；有未上市證券的場外交易市場[2]。日本證券市場整體上分為交易所市場和店頭市場。證券交易市場分為三個層次：第一部市場、第二部市場和第三部市場。店頭市場分為兩個層次：第一款登記標準市場和第二款登記標準市場[3]。我國臺灣地區(qū)，在證券交易市場多層次建設上邏輯清晰，總體上也分為場內(nèi)和場外兩個市場，場內(nèi)市場又分為主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場，場外市場是臺灣的興柜市場[4]。

事實上，我國多層次資本市場形成場內(nèi)、場外兩大層次的四小層次結構，包括主板市場，創(chuàng)業(yè)板市場，新三板市場和區(qū)域性股權交易市場(或稱四板市場)。形成針對質(zhì)量、規(guī)模、風險程度不同的企業(yè)、滿足多樣化市場主體的投融資要求而建立起來的分層次市場體系。主板市場能夠為大型、成熟企業(yè)的融資和轉讓提供服務。創(chuàng)業(yè)板市場專為處于幼稚階段中后期和產(chǎn)業(yè)化階段初期的中小企業(yè)及高科技企業(yè)提供資金融通的證券市場，并可解決這些企業(yè)的資產(chǎn)價值評價、風險分散和創(chuàng)業(yè)投資的股權交易問題。新三板市場主要解決企業(yè)發(fā)展過程中處于初創(chuàng)階段中后期和幼稚階段初期的中小企業(yè)在籌集資本性資金方面的問題，以及這些企業(yè)的資產(chǎn)價值評價、風險分散和風險投資的股權交易問題。區(qū)域性股權交易市場主要為滿足各地非上市非公眾公司(下稱“雙非”公司)和有限責任公司的股權轉讓而設立的股權交易場所[5]。

證券市場多層次結構間應當保持相對的動態(tài)均衡，使之處于良性互動狀態(tài)。四層次資本市場結構在容納參與主體數(shù)量上應成“金字塔”型分布。主板市場應當定位為資本市場的“精品店”，處在金字塔的頂端。二板市場是資本市場的“高檔店”，上市主體眾多，應當處在金字塔中間上部。三板市場應當是資本市場的“百貨商店”，商品一應俱全，應當處在金字塔的中間下部。四板市場即區(qū)域性股權交易市場應當是資本市場的“雜貨店”，商品不多，卻能滿足公司“油鹽醬醋”需求[6]。四種主體在四層市場間能夠相互流動，展開網(wǎng)狀多軌道轉板互動，互補有無，形成一個良性互動的投融資市場平臺。

2.市場橫向分塊。橫向分塊以市場競爭和市場主體空間分布為核心解決市場主體參與問題。橫向分區(qū)塊的各市場應當有不同的市場板塊組成，以此構建良好的市場競爭和有序的空間布局，否則將不利于市場主體間競爭和市場參與主體的空間分布，甚至造成嚴重的市場資源浪費。理論上，同層次市場結構上應有兩個或兩個以上的市場板塊，方能構建市場競爭關系，但我國證券市場始終以同層板塊壟斷為市場構架，不愿構建橫向分塊競爭結構模式。主板市場原有滬深兩個交易市場，創(chuàng)建初期競爭勁頭十足，對早期資本市場產(chǎn)生深遠影響。后因證監(jiān)會加強競爭監(jiān)管，導致深圳市場遭遇政策性停發(fā)，上海市場一家獨大，壟斷主板市場上市資源，阻礙主板市場良性競爭。二板市場以深圳市場壟斷為發(fā)展模式，導致創(chuàng)業(yè)板市場“三高癥”頻發(fā)[7]。全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)即新三板的誕生，阻斷各地建設競爭式三板市場的勇氣。盡管天津股權交易所苦下決心，因為交易方式僵化和交易主體局限，市場發(fā)展很不理想。河南鄭州產(chǎn)權交易所別出心裁的市場行為，“僅運作六天”就收攤關門。

比較國際證券市場結構，多數(shù)市場均以縱向分層、橫向分塊為建設模式。美國多層次資本市場發(fā)達，已經(jīng)形成集中與分散相統(tǒng)一、全國性與區(qū)域性相協(xié)調(diào)、場內(nèi)交易與場外交易相結合的體系[3]。市場分層、層內(nèi)分塊構架基本完成。如場內(nèi)市場包括主板和二板市場，主板包括紐約證券交易所和納斯達克全球精選市場。二板包括美國證券交易所、納斯達克全球市場和納斯達克資本市場[8]。場外市場在美國包括若干個場外交易(OTCBB)市場和粉紅單市場。OTCBB具有小規(guī)模、無繁瑣、費用低等特點。粉紅單市場為那些不滿足掛牌上市條件或自主選擇不在交易所或NASDAQ掛牌上市的股票進行市場交易，粉紅單市場對交易股票沒有任何財務和信息披露要求[9]。德國、法國、日本，甚至我國臺灣和香港地區(qū)，均以縱向分層、橫向分塊為結構建設模式，為多層次資本市場轉板奠定結構性基礎[2]。此外，為接軌國際市場，我國應積極探索國際板模式，爭取推出國際板市場，將我國打造為世界資本市場的融資中心，為經(jīng)濟全球化視域下國際市場“轉板”做好準備[10]。

(二)市場主體結構安排合理

證券市場結構的縱橫安排，要求對市場主體準入和退出結構合理安排。市場主體結構包括上市主體、投資主體以及其他市場參與主體，如上市交易主體、市場保薦主體、證券經(jīng)紀主體、中介服務主體、信用評級主體和價格評估主體等等，都應納入市場主體結構安排之列。

1.上市主體⑤。上市主體是指發(fā)行證券并到證券市場進行交易的公司主體。上市主體合理安排，要求在證券市場縱橫空間分布上保證上市主體能夠按照市場分層、分塊的布局要求，適當有序地進入和退出市場。在市場縱向分層的基礎上，設計者應當充分考慮市場容納公司的可能數(shù)量，用數(shù)學統(tǒng)計方法粗略統(tǒng)計出企業(yè)可能的市場融資需求。采用企業(yè)規(guī)模、注冊資本等基本標準進行某種制度安排，將公司進行金字塔式地排隊。按照市場縱向分層理論，將金字塔頂端公司納入主板市場，金字塔中間偏上部分納入創(chuàng)業(yè)板，金字塔中間偏下部分納入三板市場，金字塔低端眾多小微企業(yè)納入地方股權市場。操作中只需將全國工商部門注冊的公司進行歸類，就可以在市場橫向分塊的基礎上把納入各層的企業(yè)按照市場設計的要求，適當合理地安排在預先設計的各板塊市場。這種做法并不違反市場競爭原理，具體安排應當嚴格按照經(jīng)濟法市場調(diào)控基本原理，用宏觀間接的方式，輔助市場競爭主體有序地進入和退出預先設計的市場。

2.投資主體。投資主體是指進入資本市場進行證券買賣的各類投資者，是證券市場得以活躍的動力來源。投資主體參與市場的規(guī)模和數(shù)量是資本市場構建合理的重要目標之一。

投資主體依照投資主體屬性可分個人投資者和機構投資者。個人投資者是指以個人名義將自己的合法財產(chǎn)投資于資本市場的自然人主體。個人投資者的證券投資目的要求資本投資效用最大化，包括本金安全、收益穩(wěn)定、資本增值、抵補通脹損失、維持流動性、實現(xiàn)投資多樣化、參與公司決策、合法避稅等具體目的。機構投資者包括政府部門、企事業(yè)單位、金融機構和外國投資機構等。政府部門投資者包括中央政府、地方政府和政府機構。各級政府及政府機構參與資本投資具有調(diào)劑資金余缺、公開市場業(yè)務操作的功能。企事業(yè)單位投資者包括各種以盈利為目的的工商企業(yè)和非盈利的事業(yè)單位。金融機構投資者主要包括商業(yè)銀行、保險公司、證券公司及各種基金組織等。外國投資機構是指允許合格的境外機構投資者在一定的規(guī)定和限制下注入一定額度的外匯資金，并轉換為當?shù)刎泿?，通過嚴格監(jiān)管的專門賬戶投資于當?shù)刭Y本市場，其資本利得、股息等經(jīng)批準后可轉為外匯匯出的投資。

目前我國資本市場個人投資者與機構投資者投資比例失衡，具有明顯投機性的個人投資者比例明顯偏大，對于資本市場的穩(wěn)定極為不利。機構投資者投資資金量大，收集和分析信息的能力較強，可進行有效的資產(chǎn)組合，分散投資風險，注重資產(chǎn)的安全性，對資本投資活動影響較大，但我國機構投資者比例明顯偏小。美國、英國和日本等是保險資金、共同基金和養(yǎng)老基金等穩(wěn)定持有股市絕大部分股份的國家，機構投資占據(jù)主導地位，并且隨著資本市場發(fā)展，機構投資者持股比例有增無減[11]。這并非說明機構投資者比例越高越好，而是資本市場的歷史經(jīng)驗證實機構投資者在證券市場股價穩(wěn)定方面具有不可替代的作用。因此，構建資本市場轉板法律制度，應當通過宏觀、間接的經(jīng)濟調(diào)控手段，構建適合國情的資本投資制度，借鑒國外優(yōu)秀的投資模式，適當放開金融市場分業(yè)經(jīng)營管理范式，提高證券公司投資證券的力度，應適當調(diào)整投資者投資資本市場的投資比例，對于資本市場建設意義重大。

(三)市場監(jiān)管結構安排合理

證券監(jiān)管是資本市場有序進行須臾不可離開的重要手段，對資本市場進行監(jiān)管，充分發(fā)揮資本市場機制的積極作用，限制其消極作用。保障合法的證券交易活動，保護投資者利益，監(jiān)督證券中介機構依法經(jīng)營，防止人為操縱、欺詐等不法行為，維持資本市場的正常秩序。根據(jù)國家宏觀經(jīng)濟管理的需要，運用靈活多樣的方式，調(diào)控證券市場與證券交易規(guī)模，引導投資方向，使之與社會經(jīng)濟發(fā)展相適應[12]。

完整的證券監(jiān)管結構，應當建立縱橫分級結構，形成嚴密的市場監(jiān)管體系。從監(jiān)管市場上分級，應當包括四級監(jiān)管分級體系，即主板市場、二板市場、三板市場和區(qū)域性股權交易市場四層級結構體系。從監(jiān)管機構自身結構上分類，應當包括法律監(jiān)管、行政監(jiān)管、自律監(jiān)管和社會監(jiān)管等相互協(xié)調(diào)的監(jiān)管結構體系。從監(jiān)管對象上分類，應當包括投資者監(jiān)管、融資者監(jiān)管、中介機構監(jiān)管、服務機構監(jiān)管、資信評級監(jiān)管和資產(chǎn)評估監(jiān)管等；從程序上分類，應包括發(fā)行和交易市場監(jiān)管；從市場主體資格上分類，應包括市場主體進入和退出監(jiān)管等等。

盡管我國資本市場已經(jīng)形成法律監(jiān)管、行政監(jiān)管、自律監(jiān)管和社會監(jiān)管相互協(xié)調(diào)的監(jiān)管結構，但在監(jiān)管主體、監(jiān)管分工、監(jiān)管內(nèi)容等方面，行政監(jiān)管主體單一，沒有形成有效的分層監(jiān)管網(wǎng)絡[13]。目前，主板市場、二板市場和三板市場均由證監(jiān)會進行監(jiān)管，輔助以市場的自律監(jiān)管。對區(qū)域性股權交易市場缺乏監(jiān)管，卻又嚴格限制其發(fā)展。監(jiān)管分工不合理，監(jiān)管內(nèi)容界限不清等問題凸顯，亟待構建分級完善的資本市場監(jiān)管機構。

二、有利市場競爭原則

上市公司轉板并非馬戲團演員耍跳樁游戲，目的不是通過來回跳動送給觀眾優(yōu)美的技術動作，而是通過轉板達到一種動態(tài)市場功能。這種動態(tài)功能是多方面的，其中有利于市場競爭是轉板活動的目標性原則。倘若轉板活動失去有利競爭的目標性，轉板將失去根本價值。堅持資本市場轉板法律制度有力競爭原則，可以實現(xiàn)資本市場資源分配效率的最大化，促進上市公司的技術進步，提高消費者福利，發(fā)揮轉板主體核心優(yōu)勢。轉板法律制度建設的直接目的，在于建設完善的多層次資本市場，根本目的是合理配置社會資源，具體目標就是充分發(fā)揮市場主體的自由、公平競爭。合理競爭至少應從層塊構架、主體意志、生產(chǎn)領域、擇優(yōu)升級和獎勵機制等幾個方面，為企業(yè)和投資者提供適于競爭的市場環(huán)境。

(一)市場構建主體間競爭⑥

1.市場縱向分層。資本市場分層理論以企業(yè)的發(fā)展與競爭相結合為邏輯出發(fā)點，促使市場進入者繼續(xù)奮斗，更使尚未進入市場的企業(yè)充滿希望，成為資本市場分層理論的活力所在。企業(yè)縱向升板或降板，成為企業(yè)經(jīng)營管理成功或失敗的標桿，象征上市類企業(yè)的成功或失敗。企業(yè)奮力拼搏的結果是成功升板，換取的是企業(yè)高額利潤和榮譽地位。企業(yè)怠于管理的后果是主動降板或被監(jiān)管機關強制降板，不但失去利潤、名譽和地位，更失去企業(yè)繼續(xù)生存的意義和價值。

縱向分層以企業(yè)的規(guī)模和性質(zhì)為依據(jù)，基本原理是企業(yè)生命周期理論，基本思路是滿足所有企業(yè)的股份轉讓需求。主板市場主要為藍籌股企業(yè)服務，上市條件要求較高；二板市場主要為高科技初創(chuàng)企業(yè)服務，打造二板市場的“助推器”功能；新三板市場主要是為非上市公眾公司服務，充分發(fā)揮新三板市場的場內(nèi)市場“孵化器”和“練兵場”功能；四板市場主要為公司股東人數(shù)不足200人的“雙非”公司和有限責任公司服務。這種市場分層模式奠定企業(yè)市場轉板法律地位。市場板塊各種入市條件不變，企業(yè)發(fā)展朝夕變動。朝夕變動的企業(yè)與靜止不動的市場條件，使得轉板成為可能，也使得分層標準和條件因板塊不同而變得很有必要。高效企業(yè)可能會在市場內(nèi)部“上躥”，低效企業(yè)只能在市場內(nèi)部“下跳”。

分層應注意讓兩個層次間對接，不能存在某些公司既不能登陸這個板塊，也不能登陸那個板塊，被卡在板塊之間的“縫隙”里，要求某板塊市場的標準和條件應當緊接相鄰板塊市場的標準和條件進行設定。依照資本市場的四層次分層目標原理，四個層次之間的三個節(jié)點都應恰當銜接，特別是場內(nèi)二板與場外三板市場之間，應嚴格把握分層標準。市場分層還應堅持縱向市場結構的正“金字塔”分布。主板市場以打造證券市場的精品店為目標，應當處于塔的頂端。二板市場以打造證券市場的專賣店為目標，應當處于塔身中上部。新三板市場以打造證券市場的百貨商店為目標，處于塔身中下部。四板市場以打造證券市場的雜貨店為目標，處于塔的低端。

2.市場橫向分塊。橫向轉板活動直接影響市場類企業(yè)的利潤，刺激市場類企業(yè)的的神經(jīng)，促進市場類企業(yè)競相提高服務質(zhì)量，爭取更多的上市主體到自己管理的市場上市。市場主體直接競爭是以市場主體的市場進入、經(jīng)營以及退出條件為前提的，因此，如若增強證券市場橫向轉板企業(yè)的競爭性，必須強化市場主體的準入、經(jīng)營和退出條件的相似性設計。

資本市場縱向分層模式的層次內(nèi)部，應適當設計不同區(qū)塊，增強市場主體競爭。我國證券市場建設初期即以競爭為市場構架目標，但旋即又走向壟斷的構建路線。主板市場建設初期有滬深兩個主板，二者在功能、條件、標準等方面基本類似甚至相同，使得滬深市場自誕生時起就充滿著全方位的競爭，推動我國資本市場在上個世紀九十年代的“跌宕起伏”，創(chuàng)造股市的“黃金時期”，但統(tǒng)一監(jiān)管后的滬深股市卻喪失“競爭”的雄氣。其實證監(jiān)會只需嚴把上市條件和上市標準，不必在意上市主體在哪個區(qū)塊上市。深市主板停發(fā)IPO，嚴重扼殺市場類主體的競爭，人為增加交易所對上市主體的壟斷性。

二板市場只有深市一家，卻要面對我國幾萬家等待籌資的中小型高科技企業(yè)。為什么不能在西安、成都、天津、遼寧、蘭州或烏魯木齊再設兩家或三家二板市場。有人總喜說深市的IPO數(shù)量居世界第一，板塊市場分區(qū)后的二板市場，難道就不能說中國二板市場的IPO數(shù)量第一。況且分區(qū)后的二板市場仍然是證監(jiān)會監(jiān)管下的二板市場，從全國整體來看仍然是一個二板市場。這樣不但解決一市獨大的壟斷局面，而且為上市公司提供上市空間的選擇機制，即提高市場功能的競爭活躍程度，又提高合格企業(yè)登陸資本市場融資的速度。

全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)的建立，確立北京新三板市場的壟斷地位。多年來證監(jiān)會為保持對資本市場的絕對監(jiān)管，以及滬深股市在世界股市中的絕對“排名”，人為控制新三板市場對主板市場投資資源的擠占。導致鄭州股權交易中心被關閉，天津股權交易中心艱難運行。試問監(jiān)管者在設立北京新三板市場時，為什么不能在天津、鄭州、重慶、西安、長春、蘭州或烏魯木齊等地，設置三至五家條件和標準基本相同、在證監(jiān)會統(tǒng)一監(jiān)管下能夠充分自由入市競爭的多區(qū)塊三板市場？如此，面對融資困難，“老板跑路”問題也將大大減少。

依據(jù)資本市場四層次分層理論，為國企改革設立的各地產(chǎn)權交易市場恰好可以充任我國四板層次的區(qū)域性股權交易市場[14]。按照資本市場上市企業(yè)的分層模式，“雙非”公司全國可能有幾十萬家，可依托區(qū)域性股權交易場所妥善解決股權轉讓問題。設立區(qū)域性股權交易市場，應以我國省區(qū)行政區(qū)劃為中心，以產(chǎn)權交易中心為依托，由各地證監(jiān)會監(jiān)管，各區(qū)劃行政政府配合監(jiān)管，構建市場準入和退出條件基本相同的區(qū)域股權交易市場，掛牌轉讓“雙非”公司的股權[15]。盡管市場以各行政區(qū)劃為中心，但入市主體全國范圍內(nèi)自由流動。只要入市主體自愿，可以登陸全國范圍內(nèi)的任一區(qū)域性股權交易市場掛牌交易。即強化入市主體的市場自由，又強化各區(qū)域性股權交易市場平臺主體的競爭，也不妨礙資本市場的整體統(tǒng)一。

(二)上市主體間競爭

1.轉板自愿與轉板自由。構建有利競爭的轉板法律制度，不能脫離市場主體經(jīng)營自由的合理安排。轉板主體是轉板行為決策者，轉板主體的主觀自由度決定能否構建有利競爭的轉板法律制度，轉板自愿和轉板自由成為資本市場是否真正競爭的前提和基礎。

轉板自愿體現(xiàn)轉板主體的主觀意愿性。轉板主體是否轉板完全取決于轉板主體的自覺自愿，除因上市條件欠缺或行為違法的強制降板行為外，轉板主體的升板行為、降板行為和橫向轉板行為，完全由轉板主體的主觀意愿決定，任何單位和個人均不得干涉。如果允許其他主體干預轉板主體的主觀意愿，有利競爭的轉板制度根本不可能建立。轉板法律制度關于資本主體轉板的自愿設計，為轉板主體提供參與市場競爭的主觀能動性奠定基礎。

轉板自由體現(xiàn)轉板主體的轉板活動不受限制。不但轉板主體的轉板意愿自由，而且轉板主體的轉板行為自由。轉板主體有權決定轉板或不轉板，有權決定今天轉板或明天轉板。有權決定轉往何處，有權決定升級轉板或降級轉板。如果所在市場的服務不周到，有權自主橫向轉板到他認為服務較好的板塊市場。

轉板主體的轉板自由與申請轉板時市場管理機構的準入審查并不矛盾，轉板自由強調(diào)轉板主體的單向意志性，它是法律授予轉板主體的一項基本權利。市場管理機構的準入審查強調(diào)轉板條件的符合性，只要符合準入條件，都應當做出允許轉板的決定。市場管理機關否定轉板主體的轉板申請，并不是否定轉板主體的自由意志，而是否定轉板主體的準入條件合規(guī)性，不能把市場管理機關否定申請轉板主體的決定書，看作是對轉板主體轉板自由的否定。

2.結構協(xié)調(diào)體制下的上市主體擇優(yōu)機制。為激發(fā)轉板主體的競爭意識，轉板法律制度應當設計市場結構協(xié)調(diào)體制下的擇優(yōu)機制。首先，主板市場應當堅持企業(yè)規(guī)模與效益的擇優(yōu)原則，力爭把經(jīng)濟領域內(nèi)的龍頭企業(yè)和規(guī)模較大、效益較好的企業(yè)優(yōu)先選入主板市場上市，從而確保主板市場的藍籌股地位。其次，二板市場應當堅持高科技、高成長企業(yè)優(yōu)先的擇優(yōu)原則，把高科技企業(yè)、創(chuàng)新企業(yè)、新興產(chǎn)業(yè)以及成長型企業(yè)作為優(yōu)先選擇的對象，這些企業(yè)成長能力較強，前途遠大，后勁充足，具有未來可持續(xù)發(fā)展的潛力，應首先把這些企業(yè)納入二板市場上市管理。第三，新三板市場的擇優(yōu)對象，應瞄準具有上市資源“孵化”潛力的非上市公司，使其作為上市資源的后備隊，保持場內(nèi)上市資源可持續(xù)發(fā)展，對于公司結構治理良好、前景廣闊的初創(chuàng)企業(yè)，應優(yōu)先選擇進入新三板市場上市。最后，四板市場的擇優(yōu)標準應以本地區(qū)較有發(fā)展前途的種子企業(yè)為標準，把具有培養(yǎng)潛力的小微型企業(yè)推到優(yōu)先發(fā)展的前臺上來，保證四板市場的競爭發(fā)展態(tài)勢。

多層次結構協(xié)調(diào)體制下的擇優(yōu)機制以增強企業(yè)競爭為前提，并不因此否定上市主體的主觀自愿性和意志自由性。任何經(jīng)過法律程序成立的股份公司，都是國家法律保護的對象，任何投資者都有權利進入市場交易或轉讓自己所擁有的股份，合法條件下任何人都沒有干預的權利。多層次結構體制下的擇優(yōu)機制，強調(diào)在同等條件下的優(yōu)先性，目的是出于提高企業(yè)參與者的競爭意識，而不是以此否定企業(yè)自由參與市場交易的權利。

(三)市場投資者間競爭

投資者競爭是資本市場競爭的靈魂。資本市場建設以投資者趨利避害的理性思維為基礎，眾多的投資者憑著自己對上市公司的發(fā)展判斷，爭相購買經(jīng)營業(yè)績較好的上市公司股票，使得投資者競爭成為一種可能，構成資本市場牛市熊市的重要原因。資本市場是投資者與融資者競爭的天堂。融資者作為資金使用方，推動企業(yè)間展開競爭。投資方作為資金供應方，推動投資者間進行角逐?；诮?jīng)濟學理性人思考，總是利潤最高的融資者獲得最多的融資。投資者競爭的結果使利潤豐厚企業(yè)股票一路攀升，促使投資者、市場和融資者三者進入良性循環(huán)狀態(tài)，同時也將個別不良企業(yè)從資本市場中分離出來，體現(xiàn)轉板法律制度有利競爭基本原則的價值意義。

三、轉板自愿原則

轉板自愿是轉板法律制度構建的重要基礎⑦，是私法自治原則在經(jīng)濟法中的具體體現(xiàn)，具有明顯的私法意思自治特征。轉板自愿的依據(jù)是民事意思自治理論。轉板自愿是民法意思自治理論在經(jīng)濟法領域的運用，完全體現(xiàn)民事法律意思自治的基本精神⑧。轉板主體即使獲得某板上市的批準，仍然要與目標板塊市場簽訂上市協(xié)議，在任何一方違反合同約定，合同相對方都有權依照合同違約責任要求違約方給付賠償。因此，在公司自愿轉板行為中，從轉板主觀愿望到上市合同簽訂，均以民法精神和原則為導向。轉板自愿能夠給上市主體更多的自由空間，最大限度發(fā)揮投資者、經(jīng)營者的主觀能動性，調(diào)動市場主體開拓市場的主觀積極性。使市場活動能夠按照上市主體自己的意志，自由支配屬于公司的人力、物力和財力，創(chuàng)造更多的經(jīng)濟價值。同時限制市場監(jiān)管主體的行政權力，保證監(jiān)管權力在轉板法律規(guī)定的范圍內(nèi)行使。

轉板自愿是指正在某板塊市場進行交易的公司，具備轉板目標市場的上市條件，但是否向目標市場提出轉板申請，由公司自主決定，其他任何單位和個人不得干涉的轉板主觀特征。轉板自愿性應具有如下四項基本特征：第一，轉板主體應當是在某板塊正在交易的公司。轉板主體在某板塊正在交易是主體轉板的必要條件。一個既不在場外市場又不在場內(nèi)市場的公司談不上“轉板”。第二，具備目標板塊市場上市的各項條件。無論轉板主體是否愿意轉板到目標市場，都要具備轉板目標市場所要求的各項條件，否則，即使其提出申請并強烈表達轉板意愿，也不能獲得轉板審批機關的批準。第三，是否轉板由轉板主體自主決定。轉板主體自愿提出轉板申請是轉板自愿原則的核心所在，是否提出轉板申請完全取決于轉板主體的意愿，任何單位和個人強迫轉板主體轉板或不轉板皆屬違法。第四，轉板需經(jīng)目標板塊市場同意。轉板主體即使具備轉板條件，并按照轉板法律規(guī)定履行有關轉板程序，但能否成功轉板還要征得目標市場同意，否則不能實現(xiàn)轉板目標市場交易的目的。

(一)自愿降板與強制降板關系分析

自愿降板與強制降板的差別體現(xiàn)在轉板法律對轉板主體的主觀約束。自愿降板體現(xiàn)轉板主體的主觀自愿，強制降板體現(xiàn)轉板法律對降板主體的意思強制。

1.降板動機不同。不同的降板原因和降板動機是造成兩者差別的關鍵點。公司之所以選擇自愿降板，原因多是出于對自身某些因素的考慮，如為調(diào)整公司經(jīng)營模式或公司股權結構、防止公司被惡意收購、公司被兼并、上市成本過高等。此時情景下市場對上市公司資格終止是應上市公司積極主動請求進行的。而強制降板則是上市公司因股票的市價、經(jīng)營狀況或股權結構等條件不符合市場平臺主體要求時，被證券交易所強制終止股票交易。此時情景下上市公司處于一種被動位置。相比而言，自愿降板是上市公司的自主選擇，并不違背上市公司的意愿。而強制降板則是市場平臺主體對上市公司的一種懲戒行為，是上市公司對自身某些不當行為所必須要承擔的不利法律后果。

2.降板主體地位不同。一般來說，降板公司、證券交易所、投資者以及相關的利害關系人都是降板的參與主體，這些主體在兩種降板方式中處于不同的地位，發(fā)揮著不同的作用。降板公司在自愿降板中處于一種主導地位，降板過程均由其意志直接作用發(fā)生，而證券交易所則處于相對被動的地位，其只能依降板公司的請求而采取相應的措施。與此相反，在強制降板程序中，證券交易所積極行使其作為監(jiān)管主體所擁有的職權，可以強制要求那些不符合上市標準的公司退出證券市場，此時降板公司只能被動接受證券交易所的降板要求。自愿降板公司的投資者，相對于被強制降板公司的投資者而言，其承擔的風險大多是自負風險，受到法律保護的范圍相對較小，其權益的維護更多是靠與公司的內(nèi)部協(xié)調(diào)來實現(xiàn)。

3.降板程序不同。因兩者屬于不同性質(zhì)的降板，其適用程序也有所不同。在強制降板情況下，監(jiān)管者依據(jù)法律授權對降板公司的上市資格強制取消，勢必違背降板公司的意思，法律應該全面考慮到如何處理多方主體間關系以及由此而產(chǎn)生的法律后果，要求監(jiān)管者制訂一套嚴格的強制降板程序。因自愿降板通常都是降板公司的一種自覺行為，多數(shù)情況下利益受到影響的關系人并不很多，若該自愿降板的請求是降板公司的真實意思表示，應該允許其啟動降板程序。相較于強制降板而言，自愿降板的降板程序較為簡單和寬松，監(jiān)管者所審查降板公司自愿降板的申請，即可做出是否同意的決定。

4.降板后續(xù)處理措施不同。強制降板并非降板公司主動發(fā)起，而是在證券交易所的強制下退出證券市場。為保證公司的投資轉讓，降板公司的股票仍能繼續(xù)交易，所以涉及到公司降板后的股票后續(xù)轉讓交易問題。強制降板的公司一般會在場外交易市場掛牌繼續(xù)交易，如美國的粉單市場或場外柜臺交易市場都是所謂的場外交易市場，在我國主要是三板市場。相對于強制降板，公司出于進一步發(fā)展的考慮，以解散公司、股權重組或公司私有化為目的，進行主動性的轉板，公司很少將股份在場外市場繼續(xù)掛牌交易。強制降板與自愿降板對公司股票的后續(xù)處理區(qū)別，在于是否遵照公司的自身戰(zhàn)略安排轉板，在自愿降板下并不需要法律對其后續(xù)處理措施進行強制性規(guī)定。

(二)轉板自愿性的基本內(nèi)容

轉板參與主體在轉板活動中都應尊重轉板主體自愿轉板的意愿，轉板主體有權按照自己的真實意愿獨立自主地選擇、決定轉板目標市場，建立和變更證券交易法律關系，并同時服從目標市場的意愿。只要進行轉板上市活動的行為不違反轉板法律規(guī)定，其他任何第三方都無權干涉。任何以欺詐、強迫、威脅等違背轉板主體意志的不正當競爭行為，都為轉板法律所禁止。轉板主體有權自主決定是否轉板。

首先，轉板主體有一定的意志自由。轉板活動中轉板主體可以自主決定是否轉板，決定是否實施轉板申請或參與轉板證券法律關系。但轉板主體不能因此干涉轉板申請審批主體的權力，轉板主體的權利僅限于是否申請以及何時申請的范圍之內(nèi)。轉板主體可自主處分其是否申請轉板的權利，對于審批主體的核準決定，有選擇處理糾紛的程序和方式。轉板主體關于轉板申請事項請求，只要不違反證券法律的強行性規(guī)定即有法律效力，轉板主體的權利不能超越證券法律的強行性規(guī)定。

其次，轉板行為的法律效力。轉板主體一旦提出轉板申請，目標市場管理機關就必須針對申請事項在轉板法律規(guī)定的時限內(nèi)做出是否同意的裁決。不管同意與否，都應該針對問題結論予以明確的解釋。即使有關機關做出了同意申請轉板的決定，轉板主體仍然有權利決定是否轉板，但自主決定一旦做出，就具有相應的法律效力。也就是說目標市場審批機關的裁決，只是為轉板主體賦予了轉板的法律權利，轉不轉板的決定仍然屬于轉板主體。

最后，目標市場的自愿選擇。在轉板主體同時具備多個目標市場上市條件的情況下有權自愿選擇某個市場，可以自主決定向A目標市場申請，也可以自主決定向B目標市場申請。在目標市場不變的前提下，公司可以決定今天申請轉板上市，也可以決定明天轉板上市，究竟哪天轉板上市完全取決于公司的主觀意志。只要不違反轉板法律的強行性規(guī)定，轉板意愿完全決定在轉板公司手中。

四、降板強制原則

轉板活動包括平行轉板、升級轉板和降級轉板。其中降級轉板又包括不喪失原板市場交易條件的自愿轉板和喪失原板市場交易條件的強制轉板。喪失原板市場交易條件的強制轉板必然是強制降板，強制降板是轉板活動必須堅持的原則，否則將不符合證券市場發(fā)展的根本利益。強制降板是指正在證券市場某層次進行交易的公司，因經(jīng)營情況變化，導致在該層次繼續(xù)進行交易的市場條件喪失，被證券監(jiān)管機關強制要求在規(guī)定的時間內(nèi)，降板到與其自身條件相符的低層次市場進行交易的轉板行為。

強制降板作為轉板自愿原則的例外手段，在轉板法律構建中意義重大。因為在降板的兩種主客觀情形中，轉板自愿下的降板情況較少發(fā)生。升板意味著公司的繁榮與發(fā)展，降板意味著公司的窮途與末路。即使公司經(jīng)營陷入困難，公司也不愿意降板到更低市場板塊進行交易。但經(jīng)營困難的公司如果保留在原市場繼續(xù)交易，勢必會影響資本市場的交易質(zhì)量，應當由證券監(jiān)管機關強制公司降板到更低板塊市場。因此，降板強制作為轉板自愿性的例外行為，成為轉板活動得以進行的重要基礎。

(一)強制降板原則的依據(jù)

降板強制行為有其獨立存在的自身特點：第一，降板公司應當是在某板塊正在交易的公司；第二，降板公司喪失了原板市場繼續(xù)交易的條件。公司登陸某板塊市場進行交易，應當努力經(jīng)營，始終保持原初上市條件的基本要求。如果工作懈怠或經(jīng)營條件變化導致原初上市條件的不復存在，就可能受到監(jiān)管機關要求降板或退出市場的命令；第三，證券監(jiān)管機關強制降板與公司的主觀意愿無關。上市公司不會主動提出降板到低層次市場進行交易，但監(jiān)管機關并不考慮降板公司的主觀意愿，強制不符合市場條件的公司降板到其他市場⑨；第四，具備降板目標市場交易條件。公司條件雖然發(fā)生變化，但仍應保證具有轉板目標市場交易的條件。如果某公司自身條件變化到不具備任何板塊市場交易的條件，就可能徹底離開證券市場，如某公司因經(jīng)營不善而面臨破產(chǎn)時，監(jiān)管機關就不可能考慮將其降板處理。

降板強制的依據(jù)是行政強制法律理論。盡管有人認為經(jīng)濟法是公法和私法的結合體，雖然道理有缺，但在轉板原則運用上卻有一定的道理。轉板自愿體現(xiàn)的是“私法自治”理論，降板強制體現(xiàn)的是“行政強制”理論。所謂行政強制是指行政機關為實現(xiàn)行政目的，對行政相對人的人身、財產(chǎn)和行為采取的強制性措施。我國證監(jiān)會并不強制公司降級轉板，而是把權力委托給市場交易系統(tǒng)。市場交易系統(tǒng)監(jiān)管下強制公司降級轉板，是否算得上是行政強制轉板？市場交易系統(tǒng)取得該項監(jiān)管權力來自于證監(jiān)會的授權，證監(jiān)會于2005年將上市公司的市場準入權授予給證券交易所，于2012年將新三板市場的市場準入權授予給新三板證券交易所。因此，證券交易所關于上市公司準入與退出方面享有的權力屬于行政權力。證券交易所對公司降級轉板的強制行為屬于行政強制執(zhí)法的范疇，理論依據(jù)完全準確的劃定在行政強制理論之中。

堅持強制轉板意義重大。首先，保證市場主體的安全。監(jiān)管機關將不合格的市場主體，通過強制降板的方式，轉移到符合公司現(xiàn)有條件的市場，保證了板塊市場的安全性。其次，充分警示上市主體。監(jiān)管機關通過強制轉板，增強轉板公司的風險，使公司經(jīng)營者充分認識到公司所處的危險境地，及早做好防御工作。最后，保護投資者特別是中小企業(yè)投資者。由于電子交易的出現(xiàn)，大多數(shù)投資者只能通過電子信息了解上市公司，公司的信息不能及時傳播給投資者，致使許多投資者至死都不知道公司的基本情況。強制轉板的推行，最大限度地保護了投資者的合法權益！

(二)強制降板原則的基本內(nèi)容

降板強制作為轉板法律的基本制度，其主要內(nèi)容有：

首先，轉板主體的主觀意志受到限制。意志自由是經(jīng)濟生產(chǎn)主體自由活動的前提，上市公司只有具有完全的自由意志，才能隨意支配自己的行為，指導公司的生產(chǎn)行動。一旦上市公司的經(jīng)營狀況發(fā)生變化，導致在原市場繼續(xù)上市的條件喪失，公司的主觀意志將會受到限制，不管其是否愿意轉板離開正在交易的市場，都必須按照市場監(jiān)管機構的要求，離開正在交易的市場。法律賦予監(jiān)管機構享有針對喪失市場交易條件的主體，強迫其離開市場的行政監(jiān)管權力，主要是因為經(jīng)營不善的主體，如留在原市場繼續(xù)上市，可能會影響市場的名譽和地位，甚至影響證券市場的未來發(fā)展，可能會侵犯投資者的合法權益。轉板法律通過法律規(guī)范的模式，限制上市公司繼續(xù)交易的主觀意志，并強迫其必須轉板到符合其自身條件的低層次市場進行上市，既保證投資者的合法權益，又維護市場的安全秩序，能夠及時化解公司經(jīng)營不善給證券市場帶來的風險。

其次，目標市場受到限制。上市公司一旦受到證券監(jiān)管機關的強制轉板，轉板主體無權自由選擇轉板目標市場。主要因為：首先，轉板的方向必須是降板轉移，這是轉板主體的經(jīng)營條件決定的；其次，目標市場必須是自身條件能夠滿足的市場，否則還會順延至更低一層的市場，直到合適時為止，有時甚至可能被淘汰出證券市場，解散或倒閉；最后，不管同意與否都應當在符合條件的目標市場繼續(xù)交易，這主要是出于保護投資者利益，為投資者轉讓其持有的股份提供繼續(xù)交易的渠道。

第三，降板時間受到限制。自愿轉板狀態(tài)下轉板主體有權選擇轉板的時間。強制轉板狀態(tài)下轉板主體的轉板時間必須按照證券監(jiān)管機關的要求，在指定時間內(nèi)及時轉板到目標市場。一般情況下，市場監(jiān)管機關一旦發(fā)現(xiàn)上市公司的上市條件欠缺，應當及時做出強制轉板決定。市場監(jiān)管機關違法包庇上市公司，不作出強制轉板決定，或者不及時做出強制轉板決定，應當承擔行政法律責任，嚴重的違法行為還可能會追究刑事責任。如果損害投資者的合法權益，還應當承擔民事賠償法律責任。

最后，強制行為具有法定效力。監(jiān)管機關的強制行為，基于轉板法律規(guī)范而行使。強制轉板行為的行政命令一旦做出，就具有法定的效力，接到行政命令的上市公司就必須執(zhí)行。該效力是維護市場穩(wěn)定、化解市場風險的根本保證，也是強制轉板活動的唯一保證，這種行為的法定效力一旦受到質(zhì)疑，強制轉板的目的就不能真正實現(xiàn)。

五、結論

盡管我國資本市場以主板、二板以及三板市場為中心的多層次結構已初步成型，但市場結構的縱向分層與橫向分區(qū)方面仍存在諸多不足，特別是各層次間不能良性互動，嚴重制約我國多層次資本市場的發(fā)展。構建完善的各市場間轉板制度，可以推動我國多層次資本市場平臺供給結構合理。證監(jiān)會和證券交易所制定有關上市公司退市制度的具體實施方案已經(jīng)生效，嚴格落實上市公司退市制度。證監(jiān)會股票發(fā)行注冊制研究工作正在進行。在我國供給側改革語境下，標志多層次資本市場轉板制度構建工作全面啟動，使得轉板制度成為學界研究轉板活動的核心。

轉板制度對多層次資本市場建設意義重大，構建轉板制度推動資本市場結構合理，強化市場主體競爭，體現(xiàn)市場主體的轉板自愿性和降板強制的國家干預性。市場結構合理堅持主體良性互動，公司規(guī)模協(xié)調(diào)、監(jiān)管結構合理、時空安排得當、證券交易與證券市場需求和諧統(tǒng)一，在市場分層結構、市場主體結構和市場監(jiān)管結構等方面合理安排。合理競爭實現(xiàn)證券市場資源分配效率的最大化，促進上市公司的技術進步，提高消費者福利，發(fā)揮轉板主體核心優(yōu)勢。轉板自愿性調(diào)動市場主體開拓市場的主觀積極性，使轉板主體按照自己的意志，自由支配屬于公司的權利，創(chuàng)造更多的經(jīng)濟價值。強制降板的國家干預，充分警示上市主體經(jīng)營活動，保證市場參與主體安全，最大限度地保護投資者的合法權益。

注釋：

①胡鞍鋼，周紹杰，任皓.供給側結構性改革——適應和引領中國經(jīng)濟新常態(tài)[J].清華大學學報,2015:1-6.

②2015年中央經(jīng)濟工作會議指出:“推進供給側結構性改革，是適應和引領經(jīng)濟發(fā)展新常態(tài)的重大創(chuàng)新，是適應國際金融危機發(fā)生后綜合國力競爭新形勢的主動選擇，是適應我國經(jīng)濟發(fā)展新常態(tài)的必然要求”。

③鄧磊，杜爽.我國供給側結構性改革:新動力與新挑戰(zhàn)[J].價格理論與實踐,2016:1-3.

④關于轉板問題詳細論述，請參見劉國勝主編的《我國資本市場結構下轉板制度構建》知識產(chǎn)權出版社，2013年版，P55.

⑤“上市”概念有廣義和狹義之分，狹義上市指公司從場外市場進入場內(nèi)市場的行為；廣義上市指公司進入場內(nèi)、場外交易市場。因為該轉板是在場外、場內(nèi)構成的統(tǒng)一整體市場下形成的概念，強調(diào)市場的層次性和互動性。因此，文中“上市”均采用廣義概念。

⑥文中的市場構建主體指市場平臺主體，即為投融資主體提供場所的交易所主體，如上海證券交易所等。

⑦2009年3月中國證監(jiān)會市場部副主任歐陽澤華提出“升板自愿，降板強制”(見于海濤：轉板八字方針：升板自愿、降板強制[N],21世紀經(jīng)濟報道,第12版)，基本能夠概括縱向轉板的基本涵義，但考慮到市場主體的橫向轉板和自愿降板整體互動體系安排，用“升板自愿”概括轉板行為概念較窄，故將“升板自愿”概念外延放寬到“轉板自愿”，并將強制降板原則作為轉板自愿原則的例外原則進行論述，以期構建整體完善的多層次資本市場互動體系。

⑧意思自治原則在現(xiàn)行法律上的根據(jù)，首先是《民法通則》第四條“民事活動應當遵循自愿原則”。其次是《合同法》第四條“當事人依法享有自愿訂立合同的權利，任何單位和個人不得非法干預”。最后是在《民法通則》與各民事基本法中，逐步形成的民法基本理念與原則。

⑨典型案例是2001年12月10日PT水仙被監(jiān)管機關強制轉板到三板市場。

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[責任編輯譚金蓉]

2016-03-16

劉國勝(1972—)，男，伊犁師范學院法學院副教授，中國政法大學經(jīng)濟法學博士，主要研究方向為經(jīng)濟法、金融法、證券法。

F832.5；D922.28

A

2095-1124(2016)03-0070-09