終于，規(guī)模大到了史無(wú)前例

保羅·華萊士

2015年大部分時(shí)間，不同尋常的希臘危機(jī)分散了人們對(duì)歐元區(qū)能否光明復(fù)蘇的前景的關(guān)注。雖然希臘在這個(gè)貨幣聯(lián)盟內(nèi)部的地位依然危險(xiǎn)，但2016年的焦點(diǎn)將在于歐元區(qū)的復(fù)蘇能否持續(xù)，以及這種復(fù)蘇是否足夠強(qiáng)勁到可以平息外界對(duì)通貨緊縮的預(yù)期。增長(zhǎng)放緩以及通貨膨脹率持續(xù)低迷的風(fēng)險(xiǎn)都相當(dāng)可觀，意味著歐洲央行最初定于2016年9月結(jié)束的量化寬松計(jì)劃屆時(shí)將繼續(xù)執(zhí)行。

2016年的開局將從一系列利好消息開始，雖然這些消息回味起來(lái)不乏苦澀。2016年2月，預(yù)計(jì)統(tǒng)計(jì)學(xué)家們將披露，歐元區(qū)2015年末的GDP已經(jīng)超過(guò)了2008年金融危機(jī)及歐元危機(jī)之前的峰值。如果這個(gè)貨幣俱樂(lè)部2015年下半年的經(jīng)濟(jì)繼續(xù)按照2014年末至2015年中的增速擴(kuò)張，屆時(shí)就會(huì)出現(xiàn)這種情況;即使這個(gè)增速放緩，歐元區(qū)也將在2016年初達(dá)到這個(gè)目標(biāo)。

苦澀的在于，歐元區(qū)花了八年左右的時(shí)間才做到這一點(diǎn)。相比之下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)只花了不到四年的時(shí)間就超越了經(jīng)濟(jì)危機(jī)之前在2007年末時(shí)曾經(jīng)達(dá)到過(guò)的峰值。自從2011年秋季跨越這個(gè)里程碑之后，美國(guó)的GDP已經(jīng)繼續(xù)增長(zhǎng)了近10%。

如果說(shuō)歐元區(qū)事實(shí)上已經(jīng)經(jīng)歷了過(guò)去這個(gè)“失去的十年”里最好的時(shí)光，那么，2016年的問(wèn)題在于，始于2013年春的復(fù)蘇能否得到鞏固、進(jìn)而成熟。這次回升在2011年中至2013年初期間漫長(zhǎng)的衰退之后出現(xiàn)，本身就很無(wú)力，跌跌撞撞地恢復(fù)了一年多，直到2014年末及2015年上半年，每季度的平均經(jīng)濟(jì)增速達(dá)到0.4%之后（見圖表），這次回升才獲得了動(dòng)力。

然而，即使如此，這次的復(fù)蘇提速也波瀾不驚。事實(shí)上，考慮到歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)所獲的經(jīng)濟(jì)刺激數(shù)量之大，增速的改善其實(shí)是令人失望的。其中一個(gè)有利刺激來(lái)自2014年下半年全球油價(jià)的下跌以及由此導(dǎo)致的歐元區(qū)能源價(jià)格相應(yīng)下跌。它在很大程度上與稅務(wù)減免發(fā)揮了同樣的作用，刺激了消費(fèi)的支出。此外，歐洲央行還采取了一系列措施，借此促進(jìn)增長(zhǎng)，以便對(duì)抗通貨緊縮。這些措施包括為銀行引進(jìn)負(fù)利率和超低息資金，提高它們對(duì)私營(yíng)部門的借貸水平。此外，最重要的是在2015年初進(jìn)行了全面的量化寬松。這些行動(dòng)特別有助于歐元貶值，導(dǎo)致歐元匯率從2014年春季的近1歐元兌1.4美元下跌到了當(dāng)年夏天以及2015年秋的兌1.1美元左右。

外界對(duì)2016年復(fù)蘇勢(shì)頭的一個(gè)擔(dān)憂在于，大部分刺激措施將會(huì)逐漸衰減。即使油價(jià)繼續(xù)低迷，能源價(jià)格的下跌對(duì)消費(fèi)者購(gòu)買力的提振從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)也是一次性的效果。與此類似，就算繼續(xù)抑制歐元，貨幣貶值未來(lái)對(duì)出口的刺激也會(huì)減弱。

德國(guó)問(wèn)題

另外一個(gè)擔(dān)憂的問(wèn)題是，新興市場(chǎng)、特別是中國(guó)遭遇的挫折同樣也會(huì)損害歐元區(qū)。德國(guó)的出口企業(yè)格外脆弱，因?yàn)樗鼈冎敖?jīng)歷過(guò)一個(gè)漫長(zhǎng)的階段，期間，中國(guó)由投資主導(dǎo)的增長(zhǎng)十分契合它們從生產(chǎn)資料商品為主的工業(yè)強(qiáng)項(xiàng)。新增加的焦慮則來(lái)自于大眾丑聞在國(guó)際上產(chǎn)生的大范圍沖擊波對(duì)“德國(guó)制造”這個(gè)品牌的玷污。出口遭遇的損失似乎將超過(guò)移民上的公共支出。

德國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩將為更廣泛的歐元區(qū)造成麻煩，原因有兩點(diǎn)。第一，它是這個(gè)貨幣俱樂(lè)部的中樞，其產(chǎn)出約占?xì)W元區(qū)的30%。第二，過(guò)去幾年，德國(guó)經(jīng)濟(jì)的彈性對(duì)于緩解二次探底以及促進(jìn)隨后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇都至關(guān)重要。雖然歐元區(qū)第四大經(jīng)濟(jì)體西班牙的反彈超出預(yù)期，但歐元區(qū)第二大經(jīng)濟(jì)體法國(guó)和第三大經(jīng)濟(jì)體意大利總體上進(jìn)展艱難。

這意味著，歐洲央行未來(lái)還需要采取更多行動(dòng)。2015年1月，歐洲央行行長(zhǎng)馬里奧·德拉吉宣布全面實(shí)施量化寬松時(shí)曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，該計(jì)劃每月斥資600億歐元、主要用于購(gòu)買公共資產(chǎn)，計(jì)劃將一直持續(xù)到2016年9月底。計(jì)劃當(dāng)年3月已經(jīng)開始執(zhí)行。但他當(dāng)時(shí)還補(bǔ)充了一個(gè)條件，在通脹率穩(wěn)定在歐洲央行約2%的中期目標(biāo)水平前，資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃將一直繼續(xù)。這個(gè)附加條款很明智，因?yàn)檎麄€(gè)計(jì)劃將一直持續(xù)，貫穿整個(gè)2016年，一直延續(xù)到2017年，目的就是為了維持有意義的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。就像其他的央行已發(fā)現(xiàn)的那樣，歐洲央行未來(lái)也會(huì)發(fā)現(xiàn)，量化寬松計(jì)劃啟動(dòng)簡(jiǎn)單結(jié)束難。