A股暫停熔斷機(jī)制

李勇

2016年1月7日晚間，證監(jiān)會(huì)宣布暫停熔斷機(jī)制，而這一機(jī)制從1月4日開(kāi)始只實(shí)行了四個(gè)交易日。

在四個(gè)交易日里，A股兩次觸及熔斷。根據(jù)熔斷機(jī)制安排，在滬深指數(shù)觸發(fā)5%熔斷后，所有合約暫停交易12分鐘，隨后進(jìn)入3分鐘集合競(jìng)價(jià)，之后繼續(xù)當(dāng)日交易。14時(shí)45分及之后觸發(fā)5%熔斷或全天任何時(shí)候觸發(fā)7%熔斷，暫停交易至收市。

1月4日開(kāi)盤(pán)后，股指迅速跳水，滬深300指數(shù)先后于13點(diǎn)13分、13點(diǎn)33分觸發(fā)下跌5%、7%的熔斷閾值，滬深交易所宣布自13點(diǎn)33分開(kāi)始實(shí)施指數(shù)熔斷，當(dāng)日不再恢復(fù)交易。

1月7日，A股再次觸及熔斷，9點(diǎn)42分和9點(diǎn)58分，滬深300指數(shù)觸及5%和7%跌幅閾值，A股當(dāng)天不再交易。

四天時(shí)間，兩次觸及熔斷，實(shí)為罕見(jiàn)，同時(shí)，熔斷帶來(lái)的流動(dòng)性缺失問(wèn)題也受到市場(chǎng)人士質(zhì)疑。本意在維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定的熔斷機(jī)制在推出首日即出現(xiàn)市場(chǎng)大跌，熔斷機(jī)制的完善性和合理性遭到市場(chǎng)拷問(wèn)。

對(duì)于暫停熔斷機(jī)制的原因，鄧舸表示熔斷機(jī)制不是市場(chǎng)大跌的主因，但從近兩次實(shí)際熔斷情況看，沒(méi)有達(dá)到預(yù)期效果，而熔斷機(jī)制又有一定“磁吸效應(yīng)”，即在接近熔斷閾值時(shí)部分投資者提前交易，導(dǎo)致股指加速觸碰熔斷閾值，起了助跌的作用。權(quán)衡利弊，目前負(fù)面影響大于正面效應(yīng)。因此，為維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定，證監(jiān)會(huì)決定暫停熔斷機(jī)制。

西南證券分析師朱斌表示，熔斷機(jī)制將放大市場(chǎng)震蕩幅度。當(dāng)市場(chǎng)本身的調(diào)整壓力使之下跌2%-3%時(shí)，若有一些增量拋盤(pán)，一旦觸發(fā)-5%的熔斷，則恐慌情緒馬上會(huì)在全市場(chǎng)傳遞，繼而在15分鐘的熔斷結(jié)束后，市場(chǎng)恐慌情緒進(jìn)一步將指數(shù)往下帶到7%，進(jìn)而觸發(fā)全天熔斷。當(dāng)市場(chǎng)存在上行動(dòng)力時(shí)，同樣如此。

在質(zhì)疑熔斷機(jī)制的另一面，亦有市場(chǎng)人士指出，A股的大幅波動(dòng)，并不能歸咎于熔斷機(jī)制，熔斷機(jī)制相當(dāng)于市場(chǎng)的“遮雨傘”，市場(chǎng)下雨了，不能說(shuō)是因?yàn)閭惆延暌齺?lái)了。

1月4日，市場(chǎng)的大幅調(diào)整，有其內(nèi)在原因。銀河證券團(tuán)隊(duì)表示，宏微觀流動(dòng)性收緊及熔斷機(jī)制的自我實(shí)現(xiàn)導(dǎo)致A股在新年首個(gè)交易日觸發(fā)了熔斷。

資金方面，人民幣貶值愈演愈烈，資金加速流出。近期人民幣兌美元加速貶值，去年12月美元兌人民幣匯率月度上升 974 個(gè)基點(diǎn)、貶值 1.49%。短期內(nèi)人民幣匯率貶值壓力依然很大，資金流出愈演愈烈。

同時(shí)，銀行間流動(dòng)性趨緊，近期央行在公開(kāi)市場(chǎng)上并未投入較多資金進(jìn)行對(duì)沖，流動(dòng)性整體趨緊。

微觀流動(dòng)性上，證監(jiān)會(huì)減持禁令即將到期。引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂。市場(chǎng)的主要擔(dān)憂是禁令即將到期，解禁股或成減持主力，A股將開(kāi)啟新一波的減持大潮，市場(chǎng)微觀流動(dòng)性收緊。

此外，由于2015年機(jī)構(gòu)排名戰(zhàn)已經(jīng)結(jié)束，前期被機(jī)構(gòu)重倉(cāng)的部分中小創(chuàng)股票面臨較大的獲利了結(jié)壓力。1月4日的大跌，以創(chuàng)業(yè)板和中小板為代表的小股票領(lǐng)跌，部分前期漲幅較高的中小創(chuàng)股票率先跌停。

銀河證券研究部認(rèn)為，宏觀層面人民幣匯率持續(xù)貶值、資金加速流出，銀行間流動(dòng)性環(huán)境趨緊，市場(chǎng)微觀層面減持禁令即將到期，市場(chǎng)面臨的不確定性大大增加，均導(dǎo)致了近期市場(chǎng)表現(xiàn)持續(xù)低迷。

1月4日和7日的市場(chǎng)大跌引發(fā)各方思考，制度的出臺(tái)均需從維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定的角度進(jìn)行考量。

鄧舸指出，引入指數(shù)熔斷機(jī)制是一項(xiàng)全新的制度，在我國(guó)還沒(méi)有經(jīng)驗(yàn)，市場(chǎng)對(duì)新的規(guī)則有一個(gè)逐步調(diào)整適應(yīng)的過(guò)程。從境外經(jīng)驗(yàn)看，熔斷機(jī)制的完善不是一步到位的，也沒(méi)有統(tǒng)一的做法，需要在實(shí)踐中逐步探索、積累經(jīng)驗(yàn)、動(dòng)態(tài)調(diào)整。我們將根據(jù)熔斷機(jī)制實(shí)際運(yùn)行情況，不斷完善相關(guān)機(jī)制。

熔斷制度在成熟市場(chǎng)有所實(shí)踐，不過(guò)，A股與成熟市場(chǎng)相比有所不同，其市場(chǎng)交易架構(gòu)有漲跌停限制和T+1制度，在此基礎(chǔ)上，如何更好發(fā)揮熔斷制度的作用需要監(jiān)管層重新思考。

此外，亦有市場(chǎng)人士建議，在觸發(fā)首檔熔斷暫停交易的時(shí)間段內(nèi)，監(jiān)管層及市場(chǎng)各方應(yīng)充分披露信息，防止恐慌信息蔓延，起到讓市場(chǎng)真正冷靜的作用。