跨境貿(mào)易和投資業(yè)務(wù)套期保值實務(wù)問題探討

黃 柳

（新華錦集團）

在跨境貿(mào)易和跨境投資實務(wù)中，境內(nèi)企業(yè)經(jīng)常會面臨匯率風險、商品價格風險、利率風險、股票價格風險、客戶信用風險、運輸風險以及政策差異風險等。其中運輸風險通?？梢酝ㄟ^投保貨運險化解；客戶信用風險可以通過出口信用保險得到化解；而政策差異風險，如貿(mào)易摩擦、反傾銷政策等則通常難以預(yù)料，較難規(guī)避。國際貿(mào)易業(yè)務(wù)中最頻繁面對的就是匯率風險和商品價格波動風險，這兩種常見風險可以通過衍生工具套期保值得到部分或全部化解。

據(jù)上交所網(wǎng)站歷年發(fā)布的套期保值公告，從2007年1月～2015年6月30日，滬市A股上市公司有75家發(fā)布過將開展套期保值業(yè)務(wù)的公告，其中2014年全年公告開始開展套期保值業(yè)務(wù)的新公司就有10家，2015年1～6月又新增12家。雖然占上市公司總數(shù)的比重不大，但總體數(shù)量呈上升趨勢。利用套期保值工具規(guī)避風險成了越來越多公司的選擇。

跨境貿(mào)易和投資，因貨物海運船期長，容易因已采購在途商品價格波動帶來公允價值變動風險。貿(mào)易結(jié)算幣種多為外幣，容易因匯率波動帶來現(xiàn)金流量變動風險。對國外投資因回收期長、且投資回報多為外幣，帶來境外經(jīng)營凈投資外匯風險。在開展套期保值對沖相關(guān)風險時，一些企業(yè)存在以下誤區(qū)：

一、對套期保值的概念認識模糊，難以真正實現(xiàn)“套期”和“保值”

根據(jù)企業(yè)會計準則第24號定義，套期保值是指企業(yè)為規(guī)避外匯風險、匯率風險、商品價格風險、股票價格風險、信用風險等，指定一項或一項以上套期工具，使套期工具的公允價值或現(xiàn)金流量變動，預(yù)期抵消被套期項目全部或部分公允價值或現(xiàn)金流量變動。

從概念上看，關(guān)鍵字“預(yù)期抵消”看似簡單，操作起來卻非常有學問。許多人都大體明白其主要作用，但對套期保值的具體概念和期貨市場的基本運行特點和相關(guān)制度及規(guī)則卻含糊不清。因此，在實務(wù)操作中，打著套期保值的名義，開展期貨投機，不僅達不到對沖風險的效果，反而增加了經(jīng)營風險。

根據(jù)商務(wù)部研究院發(fā)布的2014年國際原油價格走勢分析，2014年美國原油自年初的每桶95.34美元跌至每桶54.73美元。美國四大航空公司，除美國航空公司外，其他三大航公司2014年燃油套保方面虧損達到26.26億美元，約合人民幣164億元。按照套期保值的原則，庫存現(xiàn)貨原油的下跌公允價值變動應(yīng)當與期貨空單的公允價值變動相互抵消，但為什么美國四大航空公司還會產(chǎn)生如此巨額的套期虧損呢。其巨額虧損的背后，折射出的是套期保值與投機交易思維的碰撞。

建議：杜絕以投機為目的的虛假套期。

以開展套期保值為目的的公司，應(yīng)認真學習套期保值概念，確保套期高度有效。做到每一筆交易，均與現(xiàn)貨購銷相對應(yīng)。杜絕無現(xiàn)貨交易對應(yīng)的虛假套期交易。

二、套期保值前期制度建設(shè)等準備工作不足，導致實務(wù)操作任意性大，風險容易失控

有些企業(yè)盲目跟風，經(jīng)歷過商品價格、貨幣匯率等的暴漲暴跌后，簡單認為，只要開展套期保值，就能規(guī)避相關(guān)風險。忽略前期的制度建設(shè)等準備工作。實際操作時，因制度缺失、流程描述不清，導致交易任意性大，造成風險失控。

建議：

（1）企業(yè)開展套期保值前制度先行。事先以書面形式明確被套期項目、套期工具、套期保值方向、套期保值比例等。上市公司因受到法律法規(guī)和社會公眾股東監(jiān)督，套期保值業(yè)務(wù)做得相對比較規(guī)范。均事前制定了套期保值管理制度，經(jīng)董事會審議批準并公告后實施，對套期保值的成功給予了制度保障。

（2）設(shè)立套期保值風險警戒線。企業(yè)開展套期保值業(yè)務(wù)，除健全風險管理制度、套保管理制度、交割制度外，還需建立識別和評估被套期風險的機制。并制定套期保值風險警戒線。當套期保值觸及風險警戒線時，應(yīng)按照套期保值制度，緊急召開決策分析會。

三、缺乏套期有效性的事前綜合評估，套期工具選擇不夠謹慎

若套期工具選擇不慎，將造成套期工具的公允價值或現(xiàn)金流量變動與被套期項目公允價值或現(xiàn)金流量變動差異很大。導致套期評價無效，直接對當期損益造成巨大沖擊。

建議：

（1）以評估數(shù)據(jù)為依據(jù)選擇套期工具。擬開展套期保值的公司，先調(diào)研分析套期工具與被套期項目性質(zhì)、特點以及歷史數(shù)據(jù)，結(jié)合企業(yè)自身運作特點，抽取套期工具與被套期項目過去時間段內(nèi)的波動數(shù)據(jù)，進行事前測算，評估套期工具與被套期項目的相關(guān)性。確保套期工具與被套期項目種類相同或相關(guān)、數(shù)量相等或相當、交易方向相反、月份相同或相近，以便更準確地做好風險對沖，達到預(yù)期的保值目的。

（2）測試期間至少包含一個價格波動周期。條件允許的情況下，選擇盡量多的數(shù)據(jù)進行測試。所測試的時間段至少包含一個價格波動周期。

但在實務(wù)操作中，因期貨價格帶有預(yù)期性，其波動通常不能與現(xiàn)貨完全一致，我們又常常無法找到完全符合套期保值原則的套期工具，只能選擇相關(guān)度相對較高的衍生工具作為套期工具。為此，企業(yè)會計準則規(guī)定，當套期工具與被套期項目的公允價值變動或現(xiàn)金流量變動在80%～125%這個范圍時，才能認定為高度有效的套期保值。

表1 期貨錫與現(xiàn)貨錫價格列表 單位：萬元

例如，某生產(chǎn)企業(yè)從泰國某金屬主產(chǎn)區(qū)購買錫錠，而國內(nèi)期貨市場并沒有開通錫的交易，只能選擇倫敦金屬交易所的LSN錫期貨合約，實現(xiàn)期貨與現(xiàn)貨風險對沖的目標。考慮到倫敦LSN錫的最低交易單元為1手（5噸/手），當一次購買現(xiàn)貨較少時，無法做到套期保值期貨數(shù)量與所購現(xiàn)貨數(shù)量完全相等，于是公司在每次購買現(xiàn)貨時，盡量保證所購數(shù)量5噸的整數(shù)倍，保持現(xiàn)貨與期貨數(shù)量相一致。經(jīng)過考察，金屬錫的價格波動周期大約為一年?？紤]到公司每季度對投資者報送一次定期報告，所以公司選取了之前一年每季度末的期貨錫與現(xiàn)貨錫的價格列表進行對比分析（見表1）。

綜合評價，鑒于期貨市場價格波動帶有預(yù)期性，其變化通常早于現(xiàn)貨市場。測試過去一年的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)只有一個月出現(xiàn)非高度有效情況，且偏離值不大。該企業(yè)套期保值工作小組認為，目前所選定的倫敦LSN錫套期工具總體與被套期項目具有高度相關(guān)，基本符合開展套期保值的要求。且目前市場上，沒有找到其他產(chǎn)品比倫敦LSN錫與擬購買的現(xiàn)貨錫的相關(guān)性更高。因此同意選定倫敦LSN錫作為套期工具。

四、企業(yè)內(nèi)部控制流于形式，造成風險失控

在實務(wù)操作中，即使套期保值風險管理制度健全，有時在利益最大化的驅(qū)動下，也存在執(zhí)行不嚴格的情況。套期保值交易時，很可能在巨額利潤的誘惑下，偏離套期保值的初衷，最終淪為變相投機。

例如，江西銅業(yè)允許客戶的點價期過長，為對沖風險開展銅的套期保值業(yè)務(wù)。但由于期貨人員對銅價變動預(yù)測錯誤，持有不合理的凈多頭，導致公司2008年期貨業(yè)務(wù)巨額虧損。從江西銅業(yè)案例可以看出，若公司內(nèi)部控制有效，將不可能出現(xiàn)凈多頭持倉這一不符合套期保值原則的現(xiàn)象。所謂失之毫厘，謬之千里，從江西銅業(yè)案例可窺一斑。

建議：做好事中監(jiān)督，及時糾正偏差。

開展套期保值的公司，加大內(nèi)控或內(nèi)審部門對風險的事中監(jiān)督力度，對套保這種風險度較高的業(yè)務(wù)，提高抽查頻率，及時糾正偏差，確保嚴格按照流程圖描述的控制節(jié)點開展業(yè)務(wù)，保持風險可控。

五、交易信息在企業(yè)內(nèi)部傳遞不及時，套期工具與現(xiàn)貨交易不同步，導致風險無法完全對沖

如采購員擬采購一批原材料20噸，采購申請經(jīng)采購部經(jīng)理、總經(jīng)理批復(fù)后執(zhí)行。業(yè)務(wù)員按照當日現(xiàn)貨市場點價與供貨方簽訂采購合同，采購價格10萬元/噸，而此時套保操作員并沒有接到相關(guān)通知，沒有于當日在期貨市場按市價10萬元/噸賣出相應(yīng)的合約。月底財務(wù)對賬，發(fā)現(xiàn)庫存現(xiàn)貨與套期保值原材料的數(shù)量不一致，通知套保操作員，操作員經(jīng)套保小組審批，按期貨市場月末當日價格9萬元/噸的價格在期貨市場賣出相應(yīng)合約。此例中，因為信息傳遞不及時，導致套期保值不同步，造成企業(yè)存貨公允價值變動損失1萬元/噸。

建議：制度建設(shè)和流程描述增設(shè)時效性描述。

在實務(wù)操作中，套期保值需嚴格按照事先制定的一套完善的套期保值管理制度和流程實施。但若時效性描述缺失，就無法做到企業(yè)內(nèi)部信息傳遞及時，無法確保被套期項目與套期工具操作的同步性，風險對沖效果將大打折扣。

六、對市場預(yù)計不足，保證金不充足導致爆倉風險

圖1 商務(wù)部研究院發(fā)布的2014年原油價格走勢分析

期貨交易保證金制度，決定其杠桿操作、成倍放大風險的特點。國際貿(mào)易產(chǎn)品，許多產(chǎn)品國內(nèi)沒有相關(guān)期貨合約交易平臺，只能選擇在境外具有期貨交易席位的期貨公司開戶交易。資金跨境撥付通常需要1～3個工作日。套期工具所使用的賬戶若保證金不充裕，當遇到價格巨幅波動時，很可能保證金補充撥付不及時，引發(fā)強制平倉，俗稱爆倉。

建議：設(shè)立保證金預(yù)警和緊急響應(yīng)機制。

當價格出現(xiàn)連續(xù)單邊波動破位趨勢時，如圖1原油90美元/桶價格破位，下行趨勢確立走勢出現(xiàn)后，公司應(yīng)盡快追加撥付保證金，防患于未然。

七、僅計算被套期項目和套期工具的賬面盈虧，忽略保證金的貨幣時間價值，不能客觀全面評估套期保值項目

雖然只需要交納較少的保證金就可以進行期貨合約交易，但當套期保值規(guī)模不斷擴大，做套期保值所需的保證金金額也不再是小數(shù)目。這時應(yīng)考慮計算貨幣時間價值和機會成本。

例如，國內(nèi)某A企業(yè)擬開拓歐洲市場，決定在歐洲設(shè)立新公司B公司，以此公司為投資平臺，收購優(yōu)質(zhì)資源，迅速建設(shè)銷售網(wǎng)絡(luò)。A公司主要業(yè)務(wù)為對外投資，主要利潤來源為投資收益?？紤]到人民幣對歐元的匯率在過去十年呈下降趨勢（如圖2）。A企業(yè)召開會議，討論是否開展境外經(jīng)營凈投資套期，抵御跨境投資中的外匯波動風險。

經(jīng)分析，A企業(yè)對歐洲投資總額3 000萬歐元，預(yù)計平均每年可以收到分紅600萬歐元。若開展境外經(jīng)營凈投資套期，每手12.50萬歐元，約需要0.43萬美元的基本保證金，維持保證金的限額為0.35萬美元，假設(shè)1美元兌換0.9歐元，則杠桿率約為26倍。歐元匯率每波動0.5%，就需要追加保證金0.08萬美元。為了避免大幅波動時爆倉，需要額外預(yù)存0.08萬美元保證金頭寸，兩項合計賬戶需預(yù)存0.51萬美元。

圖2 人民幣對歐元匯率走勢分析圖

歷史數(shù)據(jù)分析顯示，過去的幾年歐元對人民幣匯率基本維持在7.8～8.6之間，但從2014年二季度開始，呈單邊下降走勢，降幅為24%。但經(jīng)咨詢各方專家，認為今后幾年，歐元對人民幣匯率預(yù)期將不會如過去一年波動那么巨大，年均降幅預(yù)計為0.5%。即以目前歐元匯率6.9為基數(shù)，預(yù)計境外經(jīng)營凈投資在5年內(nèi)的匯率損失累計=3000×[1-（1+0.5%）5]+2400×[1-（1+0.5%）4]+1800×[1-（1+0.5%）3]+1200×[1-（1+0.5%）2]+600×[1-（1+0.5%）1]=75.75+48.36+27.14+12.03+3=166.28萬歐元，約合人民幣1147.33萬元。

機會成本計算：

因為中國境內(nèi)人民幣利率高，這些美元若不用于套保保證金，而是留在中國境內(nèi)，存1年定期，年利率為2.25%，5年期利率為3.35%。

對投資總額進行套保，第1至第5年需套保歐元240手、192手、144手、96手、48手；第1至第5年需存保證金分別為122.4萬美元、97.92萬美元、73.44萬美元、48.96萬美元、24.48萬美元。美元保證金若按目前匯率6.2兌換成人民幣存5年定期，則：

保證金終值=122.4×（1+3.35%）5+97.92×（1+3.35%）4+73.44×（1+3.35%）3+48.96×（1+3.35%）2+24.48×（1+3.35%）1=144.32+111.72+81.07+52.30+24.48=413.89萬美元，約合人民幣2566.12萬元。

考慮到貨幣時間價值及機會成本，境外經(jīng)營凈投資套期并不適合開展。

建議：在事前、事中評價中，增加套期貨幣時間價值的評估機制。

綜合考察盡量多的歷史數(shù)據(jù)，若保證金的貨幣時間價值成本大于價格波動可能造成的公允價值變動風險，則應(yīng)考慮停止套期保值，同時調(diào)整企業(yè)購銷

模式，減少庫存，降低風險。

八、簡單認為只要選對了套期工具，被套期項目的風險就能完全對沖，導致產(chǎn)品對外報價不足

以期貨套期為例，因為交割日通常在未來的數(shù)月后，其合約價格通常帶有主觀預(yù)期。但現(xiàn)貨市場價格波動受實時供求關(guān)系影響，其走勢與期貨走勢必定不能完全一模一樣。所以套期保值的對沖效果就不能確保100%有效。

例如，某公司銷售人員簡單認為，庫存的產(chǎn)品已經(jīng)有套期保值做保障，成本就等于市場的實時價格，于是對外銷售，按照每日的市場點價+加工費的模式簽訂銷售合同。月末結(jié)算，財務(wù)部報告顯示毛利率遠低于預(yù)期，為此財務(wù)與業(yè)務(wù)產(chǎn)生較大分歧。

建議：套期保值小組人員配備，應(yīng)涵蓋公司管理、財務(wù)、銷售等業(yè)務(wù)運作各重要環(huán)節(jié)，建立信息迅速共享機制。

企業(yè)開展套期保值時，不僅套保小組、財務(wù)相關(guān)人員需正確理解套期保值的業(yè)務(wù)特點。對相關(guān)市場銷售人員等也應(yīng)進行風險教育。即使業(yè)務(wù)人員對套保決策不享有發(fā)言權(quán)，也至少應(yīng)該為其提供暢通的套保信息互通渠道，對相關(guān)套期工具和被套期項目的波動差異成竹與胸。財務(wù)與業(yè)務(wù)銷售，應(yīng)定期對期貨、現(xiàn)貨市場做出評估，及時調(diào)整銷售報價和銷售策略。

九、希望利用套期保值比例差異化，即保值力度的差異化提高利潤水平

在套期保值實務(wù)中，當市場有明顯有利于公司的波動趨勢時，也可以考慮開展部分套期保值。充分利用風險可能帶來的機會，提高經(jīng)濟效益。

例如，某公司為主要原材料做了套期保值，對沖價格波動風險。因此，業(yè)務(wù)員在商品銷售過程中，使用現(xiàn)貨市場點價+加工費的報價方法，對客戶進行報價。并于3月份與客戶簽訂產(chǎn)成品銷售合同，約定三個月后交付 15噸產(chǎn)成品，每噸8萬元，其中0.5萬為加工費。該公司預(yù)計未來三個月原材料價格將從7.5萬元/噸，下降至7萬元/噸。因此，公司在期貨市場以7.5萬元/噸的價格多頭開倉3個月后到期的期貨合約1手（5噸），并將其指定為擬銷售商品的套期。即公司僅對部分銷售合同進行了套期保值。3個月后，到了交付商品的時間，現(xiàn)貨錫價格果然降至7萬元/噸。此時，公司在期貨市場以7萬元/噸的價格平倉1手（5噸）期貨合約，同時在現(xiàn)貨市場以7萬元/噸的價格購入15噸原材料。銷售利潤比原來100%套保增加利潤5萬元。詳見表2。

建議：慎用套保比例差異化策略。

雖然部分套保的方法能夠增加企業(yè)的利潤，但建議公司慎用。若沒有十足把握和專業(yè)水平非常高的分析人員的技術(shù)分析，還是按照標準套期保值方法開展業(yè)務(wù)。若判斷失誤，不僅無法起到保值作用，反而成倍增加企業(yè)損失。

表2 套期保值業(yè)務(wù)比較表 單位：萬元

十、分不清公允價值套期和現(xiàn)金流量套期，導致公司財務(wù)報表各項目金額不實

例如，某企業(yè)11月底有原材料10噸，賬面價值9.6萬元/噸，具有相應(yīng)的套期。12月初新采購原材料10噸，價格為9.2萬元/噸。為規(guī)避價格波動風險，該公司在期貨市場賣空相應(yīng)原材料期貨合約，賣出價位9.2萬元/噸。12月末，現(xiàn)貨和期貨的價格均降為9萬元/噸。財務(wù)部將該套期認定為現(xiàn)金流量套期，將20噸存貨的套保損益平均0.4萬元/噸計入資本公積，未對存貨的賬面價值進行調(diào)整。次年1月初，生產(chǎn)領(lǐng)用原材料10噸，并于當月以10萬元/噸的價格完成銷售，企業(yè)按照移動平均法結(jié)轉(zhuǎn)原材料成本9.4萬元/噸。同時在期貨市場買入平倉，平倉價格9萬元/噸。同時將計入資本公積中10噸存貨的套保收益0.4萬元/噸轉(zhuǎn)入1月份當期損益。月末現(xiàn)貨和期貨的價格均未發(fā)生變化。2月份期貨、現(xiàn)貨價格仍然未變，企業(yè)以10元/噸的價格賣出剩余存貨并平倉期貨。財務(wù)記錄方式與1月相同。

本例中，公司將該套期認定為現(xiàn)金流量套期是錯誤的。因為該企業(yè)所做的套期是針對公司已經(jīng)持有的存貨公允價值變動風險進行的套期，應(yīng)該認定為公允價值套期。12月末公司應(yīng)該根據(jù)存貨的公允價值，調(diào)整賬面價值為9萬元/噸。差異0.4萬元/噸計入當期公允價值變動損益。期貨套保12月底套期收益0.2萬元/噸計入當期損益。次年1月實現(xiàn)銷售時，應(yīng)結(jié)轉(zhuǎn)存貨成本9萬元/噸。

單位：萬元表3 報表金額差異表

從表3可以看出，該企業(yè)錯誤的會計處理方式，導致公司12月、1月資產(chǎn)和權(quán)益金額不實。但對企業(yè)當期利潤總額沒有造成影響，但造成1月、2月?lián)p益表各明細項，如銷售毛利、公允價值變動損益等數(shù)據(jù)不實。

在錯誤使用套期會計處理方法的情況下，因為資本公積不具有數(shù)量屬性，在頻繁的滾動套保過程中，難以準確地計算當期對應(yīng)銷售，應(yīng)當從資本公積轉(zhuǎn)出的套保損益。造成當期利潤總額不實。

在實務(wù)中，按照正確的套期會計處理方法，由于存貨品種眾多，且每種產(chǎn)品中，單一原材料所占比重不同，在每月末按照每種庫存商品的公允價值調(diào)整其賬面價值，工作量巨大。也是財務(wù)人員比較頭痛的問題。

建議：

（1）選擇具備自動精細分攤功能、可以改進更新的財務(wù)電算化核算系統(tǒng)。財務(wù)軟件功能需要根據(jù)會計準則的更新不斷改進。建議選擇會計電算化軟件時，考慮其后續(xù)持續(xù)更新能力，關(guān)注合同中關(guān)于更新升級的服務(wù)條款。

（2）財務(wù)人員加強學習。在國際會計準則不斷更新，中國會計準則日漸與國際會計準則趨同的大背景下，會計人員應(yīng)保持持續(xù)的學習能力。否則之前新頒布的會計準則尚未吃透，又迎來新的變更，財務(wù)數(shù)據(jù)的準確性將難以得到保障。

[1]企業(yè)會計準則[M].中國財政經(jīng)濟出版社.

[2]中華人民共和國商務(wù)部網(wǎng)站[OL].商務(wù)部研究院相關(guān)統(tǒng)計.